建信裕丰利率债三个月定期开放债券A(011946) - 基金投资策略和运作

2026年二季度，宏观经济方面表现为外需强、内需弱，生产投资强、消费弱，商品价格上涨较多。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在26年4-6月分别录得50.3%，50.0%和50.3%，持续保持在荣枯线以上。从需求端上看，固定资产投资增速大幅下降并转负，1-5月累计同比下降4.1%，相比26年一季度回落5.8个百分点。 　　进入二季度，通胀压力逐步消化，市场判断通胀压力最大的阶段已经过去，PPI转正的利空已经兑现。4-5月CPI同比虽持平，但食品项CPI受内需偏弱拖累下降幅度加大。PPI环比伴随油价回落，4-5月呈现显著下行。通胀对债市的扰动进一步减弱。　　资金面是二季度债市走强的核心驱动力。3—5月资金面持续宽松，DR007下破1.4%，主因信贷降温、结汇补充银行负债、存款搬家扩充非银负债以及政府债供给偏慢等因素。进入6月，资金面出现边际收紧迹象。6月初央行逆回购持续地量操作，一度出现零投放状态。但6月25日央行宣布增加隔夜逆回购操作品种，市场预期利好落地。央行二季度总体保持有克制的回笼，在资金价格接近利率走廊下沿时减少投放，上升至政策利率附近时增加投放。　　二季度债券收益率整体呈震荡下行态势。6月初，10年期国债收益率一度下探至1.704%的年内新低，30年期特别国债收益率跌破2.2%关口。从节奏上看，4—5月利率曲线呈平坦化下行，债市走出鲜明的期限利差压降行情。6月资金收紧驱动利率小幅反弹。全季10年期国债收益率呈区间震荡格局，但波动区间相对较窄。　　综上所述，本基金在2026年第二季度主要持仓利率债，跨季时点进行了少量的杠杆操作，并维持了中性的久期。本基金在本季度内积极参与了各期限利率债的波段操作。

2026年一季度，在“稳增长”政策累积效应与外需结构性回暖共同驱动下，经济有望实现“开门红”，需求端呈现“外需超预期拉动、内需结构性修复”特征。出口受益于全球AI投资进入上行周期而强劲，高技术制造业和基建投资较快反弹，但消费和房地产两大动能依然偏弱。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在26年1-3月分别录得49.3%、49.0%和50.4%，3月重回荣枯线之上。从需求端上看，固定资产投资增速回升，1-2月累计同比上升1.8%，相比25年全年回升5.6个百分点。从生产端上看，1-2月全国规模以上工业增加值同比增长6.3%，高于25年增速0.4个百分点。 　　通胀方面，26年一季度通胀明显改善，居民消费价格（CPI）单月同比继续为正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅大幅收窄，即将转正。资金面和货币政策层面，26年一季度资金环境维持宽松，央行对资金面继续大力呵护，资金利率维持低位。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%，即使跨节、跨月也维持稳定，上行幅度有限。　　债券市场方面，一季度长端收益率总体震荡，短端收益率震荡下行，长端收益率先下后上。1月初权益市场大涨叠加债基赎回传言，债市情绪承压，10年期国债收益率一度上行至1.90%上方；1月上旬至春节假期前，权益降温措施出台叠加央行结构性降息落地，债市修复，10年期国债收益率下行至1.79%下方；春节假期后资金利率边际抬升，A股走强，10年期国债重回1.80%上方；2月末至3月初地缘局势变化引发避险情绪，10年期国债收益率下行至1.78%以下；3月初至3月末地缘冲突焦灼推升油价，输入性通胀预期下长端国债走弱，10年期国债收益率回升至1.82%左右，资金面宽松带动短端震荡下行，收益率曲线呈陡峭化特征。　　综上所述，本基金在2026年一季度主要持仓利率债，跨季时点没有进行杠杆操作，并维持了中性的久期。本基金在本季度内积极参与了各期限利率债的波段操作。

2025年，国际环境依旧复杂，外部扰动不断，但中国经济增速在主要经济体中依旧名列前茅，是全球经济增长最稳定、最可靠的动力源。目前我国已成为150多个国家和地区的主要贸易伙伴，高技术、高附加值产品成为出口增长主力，外贸展现强大韧性，稳外贸多样化格局加速形成。　　从增长趋势看，中国经济全年呈现“前高后低”的运行特征。2025年中国实际GDP同比增长5.0%，顺利完成年初增速目标。其中，一季度增长5.4%、二季度增长5.2%、三季度增长4.8%，四季度增长4.5%。从经济结构看，2025年经济延续“供强需弱”的格局。“两新”政策效应释放有效地支撑经济修复。全年“换新类”商品的社零额增速均在10%以上，设备工器具购置投资增速也维持两位数增长。下半年伴随商品置换和设备更新空间收窄，内需的修复缺乏后劲，叠加基数效应显现，社零和投资增速同步下滑，固定资产投资全年同比增速为-3.8%。进出口上看，全年外贸进出口总额同比增长3.2%，增速较上半年回升1.5个百分点。关税冲击在二季度最为剧烈，5月达成贸易协定后中美直接贸易关税明显下降，四季度中美关系确认进入缓和期，外部环境不确定性显著下降，出口表现持续超预期。　　2025年债市告别了2024年的单边牛市，进入震荡调整期。10年期国债收益率从年初的1.61%上行至年末的1.85%，全年上行约24个基点。30年期国债利率上行幅度更大，从年初的1.84%上行至年末的2.26%，全年上行约42个基点，收益率曲线呈现陡峭化上行。2025年，信用债凭借票息优势表现相对稳健，信用利差多数收窄，票息策略成为全年较优策略。　　本基金在2025年维持了一贯稳健的投资风格，重点关注各期限的利率债，积极累积票息收益，在资金宽松时点进行了杠杆操作。年末时点，考虑到资金成本较高，本基金未进行杠杆操作。

2025年三季度，中国宏观经济延续复苏态势，内需结构性分化。消费在“以旧换新”政策驱动下较为稳定，制造业投资韧性边际略有减弱，地产销售高频数据显示压力仍存. 通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比仍未转正，但核心CPI受政策提振小幅回升;工业生产者出厂价格（PPI）受制于中下游需求疲弱维持负增长,但是8月单月同比降幅有所收窄。　　债券市场方面，三季度收益率总体低开高走，部分品种创年内新高。7月受到反内卷的带动，商品价格大涨，权益亦在轮动中上涨，债市持续承压并引发一波踩踏，收益率在下旬快速上行；8月虽然反内卷炒作降温，但权益持续上涨和政府债、金融债利息恢复征收增值税使得债市收益率继续震荡上行；9月发布公募基金费率新规征求意见稿，提高6个月内赎回的赎回费，市场认为对债基冲击较大，带动债市收益率继续上行，部分品类收益率创年内新高。　　综上所述，本基金在2025年第三季度主要持仓利率债，跨季时点没有进行杠杆操作。本基金在本季度内积极参与了各期限利率债的波段操作。

宏观经济方面，2025年一季度开门红成色较好，出口好于预期，带动经济增速超预期，二季度初受到关税冲击，但5月中美缓和后再度出现一轮出口高峰，经济动能依然较强劲。生产方面，25年上半年全国规模以上工业增加值同比增长6.4%，增速相比于去年全年增速回升0.6个百分点，单月增速来看3-5月逐月回落、6月反弹。物价方面，上半年居民消费物价及工业品价格均下行，居民消费价格指数（CPI）高开低走，工业品出厂价格指数（PPI）同比降幅持续走扩。　　2025年上半年国债收益率先上后下。1月央行暂停国债买卖并减少流动性投放后，资金面整体收紧，直到3月中旬资金面整体处于紧平衡的状态，短端国债收益率快速上行，长端收益率也随之走高，呈现“熊平”的走势。4月，中美开启关税谈判，长端国债收益率快速下行。5月央行宣布降准、降息等一系列货币政策，资金面均衡偏松，短端和长端国债收益率震荡后小幅下行。　　本基金在2025年上半年持续关注利率债和优质银行存单，灵活调整杠杆率，积极参与波段交易。本基金维持了一贯稳健的投资风格，跨季时点进行了杠杆操作。截至季末，各项指标合规。

2025年一季度以来，中国经济延续了去年四季度的复苏势头，多项经济指标超出市场预期，展现出向新向好的开局态势。根据国家统计局发布的数据，今年1月至2月，全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，较上年全年加快0.1个百分点；社会消费品零售总额达到83731亿元，同比增长4.0%，增速较上年全年加快0.5个百分点；全国固定资产投资（不含农户）同比增长4.1%，较上年全年加快0.9个百分点。这些数据表明，工业生产快速扩张，消费需求逐步回暖，投资动能持续增强，为全年经济增长目标的实现奠定了坚实基础。　　通胀方面，25年一季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比高开低走，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅仍在高位。资金面和货币政策层面，25年一季度资金环境偏紧。央行于1月上旬宣布停止购买国债，大行因自律新规而失去大量非银存款，融出资金显著减少，资金利率中枢和波动双高，至3月后才有边际改善。债券市场方面，一季度收益率总体先下后上，1月长期限国债收益率下行幅度较大，但自2月下半月起收益率大幅上行，直到3月下半月企稳并小幅回落。　　综上所述，本基金在2025年第一季度主要持仓利率债，跨季时点进行了部分杠杆操作，并维持了中性的久期。本基金在本季度内积极参与了各期限利率债的波段操作。

2024年中国经济运行总体平稳、稳中有进，高质量发展扎实推进，经济社会发展主要目标任务顺利完成。2024年全国固定资产投资（不含农户）514,374亿元，比上年增长3.2%，增速比2023年高0.2个百分点。其中制造业投资累计同比增长9.2%，比2023年高2.7个百分点。在国家“两新”政策刺激下，设备器具投资需求增加，有力拉动投资增速。 全年出口增长强劲，进口偏弱，反映内外需分化。以剔除汇率影响的人民币计价来看，2024年我国进出口总值43.85万亿元人民币，同比增长5%，其中全年出口总额为25.45万亿元人民币、同比增长7.1%（以美元计价为5.9%），尤其四季度国内抢出口氛围浓厚，最终全年实现出口贸易超预期增长。2024年CPI同比、PPI同比分别由1月份的-0.8%、-2.5%窄幅震荡至12月份的-0.1%、-2.3%，数据先上后下，但绝对数均处于低位。　　2024年国内债券市场表现强势。一方面得益于全球通胀回落，主要经济体开启降息潮，我国宽货币政策空间增加；另一方面宽货币与结构性资产荒并存，最终2024年我国债券市场走出超预期大牛市，利率中枢大幅走低，各类利差大幅压缩，10年期国债到期收益率从2.56%下行88BP至1.68%。　　本基金在2024年维持了一贯稳健的投资风格，重点关注各期限的利率债，积极累积票息收益，在资金宽松时点进行了杠杆操作。年末时点，考虑到资金成本较高，本基金未进行杠杆操作。截至年末，本基金业绩表现良好。

2024年三季度，经济运行总体保持平稳，但较前期边际有所走弱。三季度制造业采购经理指数（PMI）持续处于荣枯线下方，其中9月PMI较8月有所上升，9月制造业企业生产活动较8月有所修复。从需求端看，1-8月固定资产投资保持平稳增长，制造业投资在设备更新等政策作用下保持韧性，但边际有所回落，其中高技术制造业保持较快增长；基建投资（不含电力）增速有所回落，8月以来专项债发行明显加快，后续将逐步形成实物工作量对基建投资形成支撑；房地产投资表现疲弱，9月统一房贷最低首付比例等一揽子政策落地，有助于稳定房地产市场。消费方面，1-8月社会消费品零售总额累计同比增速有所回落，汽车、家电等领域消费品以旧换新政策对商品消费形成支撑。出口方面，1-8月我国出口累计同比增速维持韧性。 　　资金面和货币政策层面，2024年三季度央行货币政策维持稳健、灵活精准，期间央行降低金融机构存款准备金率释放长期资金，下调公开市场逆回购利率，推动降低社会融资成本，提振实体经济融资需求。日常央行主要通过公开市场逆回购操作保持银行间市场流动性的合理充裕，另外央行将国债买卖纳入货币政策工具箱。　　在此背景下，设备更新、消费品以旧换新等政策效应持续释放，但房地产表现疲弱，消费增速有所回落，经济基本面较前期边际有所走弱，三季度前期债券市场收益率有所下行，进入8月份债券市场波动有所加大，9月下旬一揽子稳增长政策落地，市场风险偏好明显提振，债券市场收益率上行明显。三季度末10年国债收益率较二季度末有所下行，10年国债-1年国债利差有所走阔。　　基金操作方面，本基金维持稳健的投资风格，报告期内组合保持以3年、5年附近利率债为主的持仓结构，并根据市场情况灵活进行中长久期利率债的波段操作。

2024年上半年，宏观政策的效应持续释放，经济运行整体延续恢复向好态势。一季度经济实现良好开局，进入二季度，5、6月制造业采购经理指数（PMI）回落到荣枯线下方，经济动能有所回落。从需求端看，上半年固定资产投资保持平稳增长，在设备更新等政策作用下，制造业投资增速保持韧性；上半年专项债发行进度偏慢，基建投资增速边际有所回落；房地产投资表现疲弱，5月以来房地产调控政策持续优化，商品房销售市场情绪有所回暖。消费方面，上半年社会消费品零售总额在节假日、促销等因素带动下整体保持平稳，其中6月份较前期有所回落。出口方面，上半年我国出口累计同比增速延续改善，海外需求恢复对我国经济形成支撑。 　　资金面和货币政策层面，上半年央行货币政策维持稳健、灵活精准，期间央行降低金融机构存款准备金率释放长期资金，五年期贷款市场报价利率（LPR）亦有所下降，推动降低社会融资成本，提振实体经济融资需求；日常央行主要通过公开市场逆回购(OMO)和1年期中期借贷便利（MLF）操作保持银行间市场流动性的合理充裕。 　　在此背景下，经济基本面处于稳步修复中，银行间市场资金面维持宽松，一季度专项债发行速度偏慢，二季度虽特别国债开始发行，但整体债券供给量仍有限，债券市场收益率整体下行，上半年10年国债-1年国债利差有所走阔。　　基金操作方面，本基金在上半年维持稳健的投资风格，紧密跟踪市场的变化，灵活调整组合的杠杆和久期水平，报告期内积极参与了各期限利率债的波段操作。

2024年一季度，全球通胀整体回落，但能源和贸易品价格反弹导致部分经济体通胀再度走高。从商品供需形势看，全球生产稳定复苏，特别是制造业生产逐渐从低迷状态中恢复，需求有所降温，供不应求状况持续改善。从流动性环境看，全球利率中枢维持高位，货币环境整体偏紧，推动全球CPI增速回落。　　国内方面，一季度基本面延续修复态势，供给端修复超预期且显著快于需求端，核心在于十大重点行业工业稳增长政策效果凸显。3月工业生产景气总体向好，工业稳增长政策前置发力。预计3月规模以上工业增加值同比增速或为5.6%，一季度工业增加值增速或为6.5%，工业开门红对GDP有积极支撑。投资方面，今年前2月固定资产投资累计同比增长4.2%，高于去年底累计同比增速。固定资产投资中尤以基建、制造业投资表现亮眼，前2月累计同比增速分别录得9%和9.4%。出口方面，以美元计价，今年我国前2月出口累计同比增长7.1%，大幅高于去年前2月累计增速，且一扫2023年长时间负增长的颓势。出口的高增速，除低基数原因外，还与今年以来外需呈现出的韧性，以及我国出口目的地的多元化有关。 　　社零增速回落但动能改善。1-2月社会消费品零售总额累计同比增长5.5%，主要由于去年同期基数走高，实际修复动能好于市场预期。消费修复主要受假日经济提振，服务消费持续好于总体，且改善幅度更大。物价方面，从价格变化上来看，今年2月份CPI同比增长0.7%，结束此前4个月的负值。核心CPI在长期为正的大背景下，2月更是同比大涨1.2%，涨幅较上月提高0.8个百分点。PPI虽然仍处于负区间，但从趋势上看，其底部已经出现在去年，此后呈现震荡上升趋势。　　资金面和货币政策层面，24年一季度资金环境维持宽松。货币政策操作偏宽松，央行继续充分对冲资金需求。MLF累计净投放1230亿元。1月24日央行宣布，自2024年2月5日起下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。2月20日，下调5年期LPR 25bp至3.95%。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）中枢维持平稳，1月资金利率中枢大约为2.1%-2.2%，2月至3月中旬下行至1.9%-2.0%，季末季节性走高。债券市场方面，“资产荒”逻辑主导市场走势，债券收益率前高后低。1月市场整体对经济判断悲观，权益市场因流动性风险导致大幅下跌，进一步压制风险偏好，使得长端收益率持续下行。　　综上所述，本基金在2024年第一季度维持了一贯稳健的投资风格，跨季时点进行了部分杠杆操作，并维持了中性的久期。本基金在本季度内积极参与了各期限利率债的波段操作。截至季末，业绩表现良好。

2023年，全球经济整体呈现弱复苏态势，但保持一定韧性。在疫情长期影响尚存、地缘政治冲突加剧、国际局势复杂变化、多国面临高通胀的大环境下，全球经济饱经挫折仍保持温和增长，实属不易。不同经济体的经济复苏程度差异较大。美国经济复苏态势良好，欧洲经济维持低速增长，中国为全球经济增长贡献将达1/3、继续成为全球经济最大增长引擎。　　2023年，从经济增长看，我国GDP超过126万亿元，增速比2022年加快2.2个百分点。分季度看呈现前低、中高、后稳的态势，向好趋势进一步巩固。按照可比价计算，2023年经济增量超过6万亿元。人均国内生产总值稳步提高，去年达到89358元，比上年增长5.4%。从就业看，就业形势总体改善，全年城镇调查失业率比上年下降0.4个百分点，特别是农民工就业形势改善比较明显。去年服务业增加值占GDP比重达到54.6%，比上年提高1.2个百分点；最终消费支出对经济增长的贡献率达到82.5%，比上年提高43.1个百分点。投资层面，全年全国固定资产投资同比增长3.0%，比上半年回落0.8个百分点，地产在一季度实现小阳春后持续下行，政策放松仅带来阶段性回暖、不改下行趋势，房地产投资增速一路下行、持续拖累总体投资，全年增速-9.6%；基建投资在高基数及地方化债背景下增速放缓，全年增速5.9%；制造业投资全年累计增速6.5%，比上半年增速提升0.5个百分点。　　2023年全年，全国居民消费价格指数（CPI）比上年上涨0.2%，物价运行保持总体稳定。在我国CPI“篮子”商品中，食品占比较高。猪肉价格在食品价格中占有较高比重，全年猪肉价格同比下降13.6%。2023年全年，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.7%，我国工业消费品以及服务消费价格保持稳定。从工业生产者价格看，2023年全年，全国工业生产者出厂价格指数（PPI）比上年下降3%。受国际油价继续下行、部分工业品需求不足等因素影响。　　债市方面，2023年利率债继续维持窄幅波动格局，全年10年期国债收益率在2.54%~2.94%波动，1年期国债收益率在1.73%~2.40%波动，大体呈现“N”型震荡下行走势。一季度末开始，随着资金面好转以及经济复苏动能快速下行，债市进入牛市，并在8月第二次降息后创年内低点；随后由于资金利率上行、政府债发行加速等原因，收益率大幅调整；进入12月，在资金面改善、稳增长政策低于预期、机构提前为来年配置等多重利好下，走出快牛行情。2023年信用债整体走强，信用利差明显压缩，但有所分化，上半年信用债供不应求，“资产荒”行情持续，高等级短久期、高等级中长久期、低等级短久期信用债利差依次下行。下半年，政策面与资金面对信用债估值影响加大，一揽子化债政策带动城投债明显走强。二永债则受政策、资金、供求等多重扰动，上半年在一波三折中走强，下半年随利率反复震荡。　　本基金在2023年维持了一贯稳健的投资风格，重点关注各期限的利率债，积极累积票息收益，在跨年时点也进行了杠杆操作。截至年末，本基金业绩表现良好。

2023年第三季度，全球制造业PMI连续小幅上升，但指数水平仍在50%以下，显示三季度以来全球经济呈现持续弱修复态势，恢复力度仍有待提升，全球经济低速增长的整体格局并未改变。除了持续面临需求收缩压力和通胀压力外，贸易壁垒的不确定冲击是阻碍全球经济恢复的主要外部影响之一。其中欧洲制造业PMI结束连降走势，较上月上升，但指数仍在较低水平，显示欧洲制造业下降幅度有所收窄，下行压力较上月有所缓解，但仍未摆脱弱势运行态势。亚洲制造业在中国加快恢复和印度保持强劲增长的带动下走势整体平稳。  国内方面，三季度经济逐月改善。7月底会议后，政策出台的步伐和力度进一步加快，带动企业家信心回暖、生产端及需求端陆续企稳回升。8月份，随着前期出台的政策举措落地见效，主要指标边际改善，9月份的高频数据也显示经济在继续改善，三季度经济整体上会延续恢复态势。8月全国规模以上工业企业利润同比上升17.2%，利润增速由负转正。  资金面和货币政策层面，三季度资金面较长时间呈现偏紧状态，到季末依然呈现跨季资金偏贵的态势。三季度资金利率中枢先下后上且波动放大，7天质押回购利率（R007）中枢从1.8%-2.0%一度下行至1.7%附近，8月下旬起因政府债发行规模较大、季末冲贷、汇率压力、节前需求等因素影响逐渐上行至2.2%以上，月末一度突破2.5%。  通胀方面，三季度通胀见底回升，居民消费价格（CPI）单月同比转负后重新回正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅持续收窄。其中，7月和8月份全国居民消费价格同比分别下降0.3%和上升0.1%，其中食品项略弱于季节性，受益于暑期出游旺盛，服务CPI表现较好。7月和8月当月PPI同比分别为-4.4%和-3.0%，大宗商品价格在被动补库需求以及政策预期催化下出现阶段性反弹，推动PPI环比转正、同比降幅收窄。  债券市场方面，长端低位窄幅震荡：三季度债券市场低位窄幅震荡，10年期国债的收益率在8月中下旬快速向下突破2.6%，但之后很快回升。7月24日政治局会议提到“加强逆周期调节和政策储备”，债市暴跌，10年期国债25日上行7BP，抹去7月的全部涨幅。8月15日央行进行了年内的二度降息，叠加7月经济数据再次全线走弱，债市做多热情高企，10年期国债一度下行至2.54%。但随后，8月中旬开始资金利率边际收紧，债券收益底部回升。9月份，随着陆续公布的8月PMI、金融数据和经济数据均好转，同时资金市场收紧，债市小幅回调。  综上所述，本基金在2023年第三季度维持了一贯稳健的投资风格，跨季时点进行了部分杠杆操作，并维持了中性的久期。本基金在本季度内积极参与了各期限利率债的波段操作。截至季末，业绩表现良好。