融通核心价值混合（QDII）C(014127) - 基金投资策略和运作

1、报告期内基金投资策略和运作分析　　2026年第一季度美股横盘震荡后出现明显回落，港股也在一月上涨后出现了幅度更大的回落。一月末美国总统特朗普宣布提名沃什为新一任美联储主席，货币政策缩表预期导致港美股转弱，同时AI硬件高景气及软件被AI冲击的叙事导致资金流向日本、韩国、中国台湾等硬件含量高的市场，软件和应用占比更高的港股受到冲击。3月以来，资本市场受到美以伊局势紧张带来滞胀甚至衰退风险的影响，出现了较明显的下跌。　　进入2026年，我们判断全球资本市场有一定转弱风险。一方面，2025年4月以来全球主要股市大幅上涨，估值性价比明显下降，交易层面波动风险也加大。另一方面，战略资源和AI投入高景气是市场向上的主要叙事，美联储降息是有利的环境，中期维度上资源品的价格大幅上涨后引发通胀和需求风险，AI投入在高基数下也有可能放缓，而降息周期也逐渐走向后半程，因此市场主线逻辑的逆风可能带来市场震荡。　　在此背景下，涨幅较小、估值偏低、景气持续性强的标的越来越难找，景气投资的难度增大。我们的应对是阶段性提高换手率，对于景气没那么高但超跌明显、估值很低的板块适当布局并密切观察，一旦风险增大及时应对，我们阶段性参会与了港股和美股软件、互联网公司的交易，在基本面负面变化或短期涨幅过大后减持。同时，在景气投资方面，我们重点布局确定性高、估值低、业绩弹性大的存储、光纤、晶圆制造、半导体封测、美国电力设备等方向，并在涨幅较大后减持。在选股层面，我们增加对估值性价比的要求，在美股较高的位置减持纯美股公司，增加了中概股、中国台湾公司等低估值的股票。　　3月以来，市场受到美以伊局势紧张的影响，风险偏好明显下降。由于冲突的持续性、油价的走势、经济前景及货币政策存在不确定性，我们将组合做了分散化。我们用一部分仓位买入了超跌的股票，主要是有红利属性的标的。同时我们也买入了涨幅相对有限的受益于油价上涨的标的，以平滑市场震荡时组合的净值波动。在标的选择上，我们重点配置价格有向上弹性，中短期业绩确定的标的，减少了依赖长期叙事的标的。我们判断，美以伊局势缓解前市场仍难走强，但市场对AI的信心仍在且相关标的已经回调较多，市场难以流畅下跌，我们在局势不明朗时可能仍维持适度提高换手、分散配置的思路，等待确定性的机会。　　2、报告期内基金的业绩表现　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)A基金份额净值为0.9597元，本报告期基金份额净值增长率为-2.86%，业绩比较基准收益率为-3.67%；　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)C基金份额净值为0.9384元，本报告期基金份额净值增长率为-2.94%，业绩比较基准收益率为-3.67%。

回顾2025年，全球地缘政治事件频发，原有的国际秩序出现明显变化，中国、美国作为经济体量、科技能力领先的大国，具有更强的抵御各类风险的能力。与此同时，人工智能技术在快速发展，其所赋能的航空航天、生物医药、高端制造等产业链机会较多，中国和美国分别在产业链完整度和技术领先性上具有优势，中美科技企业脱颖而出的概率更大。此外，中美市场由于面临不同的宏观周期，中美股票之间的相关系数相对较低。因此，本产品聚焦中美科技产业投资，希望获取大国竞争优势提升，产业创新发展的投资回报，同时利用低相关性平滑风险。　　港股市场是主流股票市场中性价比最高的市场之一。过去十年，恒生指数仅上涨17%，同期标普500指数涨幅超过200%，德国、日本、韩国主要指数涨幅超过100%，恒生指数的市盈率、市净率也在全球主流指数中显著偏低，全球资本对中国资产的配置也显著低于中国经济占全球的比重。港股的估值已经较充分体现了中美关系等地缘政治风险，中国房地产市场等宏观风险，中国企业内卷式竞争带来的盈利能力风险等负面因素。　　2025年A股、港股、人民币汇率均表现较好，已经开始反应中国经济企稳、科技实力显著提升的利好因素。从长期看，港股价值重估的空间仍然很大，然而由于港股市场资金面较复杂，重估的过程会相当曲折。简单持有港股等待价值回归可能会导致净值较大的波动。　　美股市场是主流股票市场中历史表现最好的之一。美国的科技股体现了过去一个世纪人类在信息技术、生物技术等新兴产业的创新成果，也体现了各类创新商业模式带来的机会。同时，由于美股流动性较好，与A股和港股相比，资金博弈相对简单，美股的表现和宏观及上市公司基本面的关联度较高，美股的估值波动也更小。因此，从季度级别看，美股可能是“简单题”。　　然而，从更长的视角看，美股的不确定性可能较大。美股长期表现较好，但并不是“永远涨”。1930-40年代、1960-70年代、2000年代美股均出现长期的震荡。过去10余年美股表现较好，主要原因有四。一是长期震荡后估值较低，二是财政、货币持续宽松支撑经济和股市估值，三是互联网和科技巨头坐拥非常好的商业模式，持续快速成长为巨型公司，四是资本市场发达，通过产业并购、回购股票持续提升盈利能力和每股收益。展望未来，美股估值已经不低，财政和货币进一步宽松空间有限，目前烧钱惊人的AI能否成为类似互联网这样优秀商业模式存疑，因此，美股过去的强势不一定可以简单线性外推。　　基于以上对港股和美股的判断，目前阶段我们在港股及中概股配置相对较高，同时保持一定美国公司的配置，从战略角度获得中国资产重估的收益，同时战术上获得美国科技公司在行业景气上行阶段的收益。我们并不把中国和美国资产放在对立面，我们配置的港股和中概股中，有不少是面向美国市场的，这些公司可以较好地利用中国的成本优势，获取优于仅面向中国国内市场的公司的财务表现，同时其估值由于地缘政治等因素，显著低于美国同行。　　产品运作方面，在资产配置上2025年产品保持较高的仓位。一季度美股的配置水平相对较高，二季度在特朗普宣布对等关税后显著下调了美股比重，大幅增持港股，直到四季度美股回落后适当加回部分美股仓位。行业配置上，全年维度在互联网、软件、硬件设备、高端制造、生物医药领域相对均衡的配置。从投资风格上看，我们坚持价值投资，对标的的估值性价比要求较高，同时根据公司质地、行业景气度和流动性风险适度调整对估值的评估。我们会适当做一些波段交易，以平滑产品的净值。

1、报告期内基金投资策略和运作分析　　2025年第三季度全球权益市场继续震荡上涨，美股在第二季度经历关税冲击后，第三季度关税风险回落，且人工智能领域进展不断，美股主要指数继续反弹；港股也在关税冲击后，在创新药、互联网、人工智能等成长板块带动下上涨。　　美股方面，在关税风险担忧减少后，美股继续震荡回升。第三季度美国主要科技龙头在人工智能方面的展望继续超预期，同时美国经济数据尽管回落但衰退风险可控且通胀相对温和，市场反映降息预期，多重利好共振下，美股在较高估值的情况下继续上涨。港股方面，港币、人民币对美元出现明显升值，提升了全球资金对中国资产的信心，中国在人工智能、医药、军工等领域的技术进展也提升了中国资产的估值，港股在全球范围内很高的估值性价比继续吸引资金流入。　　2025年第三季度，全球权益市场共振上涨，风险偏好较高，我们保持了港股的高仓位。在港股方面，基于对市场乐观的预期，我们降低了低估值风格的持仓，增加了科技相关领域的配置。由于医药板块波动较大，我们对医药相关标的做了适度的波段操作。具体而言，我们减少了医美、医疗器械的投资，适度增加了创新药和医药外包服务等投资。同时，基于行业景气回升，我们增加了新能源相关领域的持仓。由于市场在科技领域内轮动较快，除了继续持有人工智能投资及应用受益的方向，我们也布局了机器人、智能驾驶、核聚变、清洁能源、消费电子等的方向。　　基于对中国及美国科技资产的长期看好，我们将组合的股票及ETF仓位维持在较高水平，并将产品聚焦于中美科技股。短期而言，从性价比角度考虑，产品持仓更偏向港股，未来仍将在中美科技资产中进行适度轮动交易。往后看，我们关注海外人工智能领域较高资本投入的持续性及应用的拓展，以及降息后医药领域景气回升的持续性，国内人工智能领域在芯片技术进展后的投资加速等带来的机会。同时，由于全球市场累计涨幅较大，我们重视市场波动带来的风险，将根据市场情况调整组合的估值水平和集中度。　　2、报告期内基金的业绩表现　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)A基金份额净值为1.1139元，本报告期基金份额净值增长率为34.50%，业绩比较基准收益率为7.63%； 　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)C基金份额净值为1.0915元，本报告期基金份额净值增长率为34.32%，业绩比较基准收益率为7.63%。

复盘2025年上半年全球权益市场的表现，第一季度呈现“东升西落”，港股向上，美股回落；第二季度全球共振，“对等关税”公布导致4月初全球股市大幅回落，随后随着贸易摩擦缓解，全球市场震荡回升。总体看，全球权益市场上半年中枢抬高，市场风险偏好较高。　　美股方面，2025年第一季度市场担心AI相关资本开支见顶导致科技板块回落，“对等关税”后“美国例外论”逻辑受到质疑，市场担心美国衰退及去美元化，美股大幅回落，此后贸易摩擦缓和，美国经济和公司财报体现韧性，AI资本开支预期回暖导致美股强势反弹。　　港股方面，由于估值性价比优势明显，且中国经济走弱风险已经较充分释放，国内政策支持态度明确，保险、公募基金等南下资金买入港股较积极，海外资金也亟需美股以外的价值洼地，因此港股资金面显著改善。而国内在AI、创新药、军工、机器人等领域的突破也带来了较多的产业机会，这些新质生产力板块带领港股出现明显修复。　　操作方面，我们认为港股相对美股的性价比优势明显，且政策不确定性较低，因此年初以来大幅降低美股持仓，目前主要持有港股。结构上，我们主要配置港股的医药、互联网、软件、电子等领域，根据市场波动适当持有低估值的高端制造方向。ETF方面，我们已经将美股的科技、医药产品切换至港股和中概股的相应行业产品。

1、报告期内基金投资策略和运作分析　　复盘2025年第一季度全球权益市场的表现，美股在关税等政策影响下明显调整，港股则在中国人工智能行业取得积极进展的情况下出现较强的反弹。　　美股方面，新总统上任后针对部分国家及商品大幅提升了关税，并计划继续通过“对等关税”的方式加大关税征收力度，市场预计关税将对全球经济及通胀产生冲击。同时，DeepSeek新模型的出现及部分科技巨头的资本开支计划调整引发了人工智能投入放缓的担忧，对美国科技股形成明显冲击。港股方面，DeepSeek发布新模型、中国科技巨头积极的资本开支计划、中国在创新药领域的政策变化及出海进展等因素明显提振了以科技股为代表的中国资产的信心，港股科技股出现明显的涨幅。　　2025年初，我们判断港股科技股相对美股科技股有明显的估值性价比。因此美股部分，我们降低了美股仓位，主要减持了估值较高的TMT行业标的，增加了医药相关持仓。港股部分，我们增加了港股仓位，主要配置在中国的互联网、医药、软件、电子、高端制造等领域。ETF方面，我们阶段性地通过增加对中国科技股相关ETF的持仓提升组合弹性，目前则将ETF作为对美股TMT、医药行业的配置工具，从而将更多的股票仓位配置在估值性价比更突出的港股科技股上。　　基于对中国及美国科技资产的长期看好，我们将组合的股票及ETF仓位提升至较高水平，并将产品聚焦于中美科技股。短期而言，从性价比角度考虑，产品持仓偏向港股，未来将在中美科技资产中进行适度轮动交易。　　2、报告期内基金的业绩表现　　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)A基金份额净值为0.7614元，本报告期基金份额净值增长率为2.74%，业绩比较基准收益率为9.97%；　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)C基金份额净值为0.7476元，本报告期基金份额净值增长率为2.57%，业绩比较基准收益率为9.97%。

回首过去的2024年，超级选举年世界政治风云变幻，全球主要央行迎来降息潮，AI科技浪潮如火如荼，黄金、美股、日股、港股等资产均有亮眼表现，海外投资热情持续高涨。　　港股方面，盈利韧性和政策转向是全年核心交易主线，下半年叠加外部流动性宽松，整体由盈利增长、风险溢价回落、无风险利率下移共同驱动指数层面强劲表现。尽管国内宏观经济运行承压，由于上市公司微观结构差异，港股业绩显著优于A股。从行情节奏看，港股上涨主要集中在4月下旬至5月中旬，以及9月下旬至国庆期间，背后共性的因素是政策刺激，特别是924后政策组合拳密集推出，扭转市场预期，风险偏好快速提升，四季度受外部地缘扰动以及政策预期降温，市场有所波动。哑铃两端优质资产在不同市场阶段各有表现。　　美股方面，降息预期、衰退预期反复摇摆，市场经历宽松交易、再通胀交易、衰退交易、降息交易、特朗普交易，宏观主线错综复杂、跌宕起伏。但回归市场层面，美股领涨全球权益市场，AI仍是最强叙事，头部科技股依旧是推动美股上行的核心力量。　　面对复杂多变的市场环境，本基金在投资策略上进行了积极的应对与调整。一方面，坚持分散化与均衡化的配置原则。在区域配置上，综合考量不同市场的宏观经济环境差异及风险收益特征，抓住两段港股强势周期阶段性配置有所侧重。在风格配置方面，兼顾高股息资产的稳健收益与成长股的潜在高回报，整体更侧重成长。重点围绕以下几条投资主线展开布局：一是海外人工智能基础设施及应用，挖掘具备核心技术壁垒、生态体系丰富的企业；二是国内高端制造、医药等优势产业的出海机遇；三是行业竞争格局优化、企业经营改善带来的投资价值提升。

1、报告期内基金投资策略和运作分析　　复盘全球主要权益市场三季度表现，中资股无疑是最为耀眼的资产。9月下旬国新会、政治局会议释放明确的稳经济稳市场政策信号，定调干字当头，正视困难坚定信心，首提地产止跌回稳，政策广度、力度超市场预期，A股、港股、中概股迎来普涨行情，迅速攀升。报告期内，恒生指数和恒生科技指数分别上涨19.27%和33.67%，高贝塔、超跌、低估值类资产显示出高弹性，前期市场青睐的红利有所调整，按照恒生综合行业指数分类，医疗保健、非必需性消费和资讯科技板块领先，能源、电讯、公用事业板块落后。三季度美股波动加大，包括降息交易、特朗普交易、衰退交易和日元套息交易逆转的多重宏观交易逻辑快速切换， 期间CBOE波动率一度突破65。美国经济数据好坏参半，美联储开启预防式降息，报告期内，利率敏感型资产表现更佳，标普500、纳斯达克100、罗素2000分别上涨5.53%、1.92%和8.9%，按照标普500行业指数分类，公用事业、房地产、工业板块领先，能源、通讯服务、信息技术板块落后。　　报告期内，组合整体仓位水平前低后高，整体配置向海外中资股有所倾斜，在美联储首次降息前后及中国出台一揽子政策后重点增加了海外中资股个股和ETF的头寸，期末仓位已基本接近灵活配置混合型基金投资上限。美股方面，配置主线围绕AI算力、已有一定可见度的AI应用及有望受益降息利好的地产链。港股方面，配置主线围绕业绩持续超预期且利率敏感的互联网、供给格局改善的细分行业（教育、快运），港股红利资产阶段性有所减配。　　2、报告期内基金的业绩表现　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)A本基金份额净值为0.7551元，本报告期基金份额净值增长率为1.83%，业绩比较基准收益率为12.43%；　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)C本基金份额净值为0.7432元，本报告期基金份额净值增长率为1.70%，业绩比较基准收益率为12.43%。

复盘2023年年报展望中我们所讨论的中美宏观主线，国内方面尽管有超预期的稳地产政策出台，但在高质量发展方针下总体政策保持定力、考虑名义值后微观体感较差，消费和投资数据持续承压，强劲的出口数据背后又有部分抢跑、后继乏力的隐忧；美国方面，高频经济数据喜忧参半、通胀忽暗忽明、降息预期反复大幅回摆，而其中，AI产业趋势一骑独尘，产业链核心公司业绩及订单情况大幅超市场预期。复盘资产表现，中资股指数年初极致悲观情绪宣泄后积极反弹，上半年恒生指数上涨3.94%，上证指数微跌0.25%，国内增长中枢下行，预期回报率下行，红利、出海、资源品、海外AI映射成为国内市场主要亮点；美股在波动中继续前行，纳斯达克指数上半年上涨18.13%，内部结构进一步分化，科技龙头的强劲表现贡献了美股指数的主要涨幅。　　报告期内，仓位总体稳定；区域配置方面，整体倾斜美股，其中，4月下旬至5月末阶段性对受益全球资金再平衡的港股有所倾斜；配置思路方面，整体围绕向确定性要溢价，美股重点配置海外AI算力基础设施及下游应用，港股重点配置具备稳健现金流的红利资产、景气度向上且供给格局较好的部分细分行业。

1、报告期内基金投资策略和运作分析　　2024年开年首个季度，主要发达市场股指便录得不俗涨幅，日经225以20.63%的季度收益领涨，标普500、纳斯达克100指数分别上涨10.16%和8.49%，欧洲主要股指也取得不错的收益。大中华市场股指继续跑输，开年首月悲观情绪宣泄下市场大幅下跌后，二三月份市场整体回暖，空头回补带动下部分板块反弹强劲，一季度整体看，恒生指数、恒生科技指数分别下跌2.97%和7.62%，恒生国企指数上涨0.73%。　　报告期内，基金整体仓位水平小幅提升，地区配置方面向美股有所倾斜。配置主线方面，总体延续前期思路，美股重点围绕AI算力基础设施及下游应用，目前多模态大模型仍处于竞技阶段，Scaling Laws仍然有效，2024、2025年算力需求仍具有高度可见性，积极关注从训练到推理、从云侧到端侧、从capex到应用的结构变化催生的投资机会。海外中资股重点围绕现金流稳健的红利资产、供给格局改善且政策导向清晰的教培行业和国内优势产业出海几条主线，整体维持哑铃型配置，近期公布的3月制造业PMI数据超市场预期，但存在一定季节性因素，分子端企业盈利改善仍有待观察。　　2、报告期内基金的业绩表现　　　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)A基金份额净值为0.6867元，本报告期基金份额净值增长率为0.85% ，同期业绩比较基准收益率为-1.52%； 　　截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)C基金份额净值为0.6778元，本报告期基金份额净值增长率为0.73%，同期业绩比较基准收益率为-1.52%。

当我们将时间轴拉回2022年末，东升西降是国内外经济学家们给出的共识性宏观big picture，中国reopen复苏不及预期，美国财政发力下通胀数据和经济韧性远超预期，在这样的宏观答卷下，美股领涨全球，纳斯达克指数年内上涨43.42%，中资股指数整体表现落后，上证指数、恒生指数年内分别下跌3.7%和13.82%。复苏交易暂缓，市场从对疫后报复性复苏的憧憬转向对疤痕效应的思考，进而部分投资者开始更多关注到长期叙事，围绕全球产业链重构、中国人口结构变化等做了很多讨论，日本失去的三十年对中国的启示更是引发热议。面对当下的经济动能不足和政策预期落空，search for yield，红利资产成为国内市场亮点之一。反观海外，ChatGPT轰动全球，生成式AI产业浪潮催生底层基建——所谓的卖铲人、下游应用的需求，科技龙头的强劲表现贡献了美股指数的主要涨幅。　　应对充满动荡的市场环境，一方面，基金采取相对均衡的配置思路，区域配置上兼顾港股、美股，风格配置上兼顾高股息、成长，仓位上适度降低，考虑到海外无风险利率较高，部分配置货币ETF增厚基金收益；另一方面，配置相对集中，重点围绕海外AI算力基础设施及下游应用、国内优势产业出海、教培行业供给格局改善这几条投资主线，从中挖掘结构性投资机会。

1、报告期内基金投资策略和运作分析  年初以来，发达国家股市整体保持强劲走势，纳斯达克指数、日经指数和标准普尔指数全部上行。相比之下，当下港股在内的大中华区市场仍然在内外部因素下整体跑输。港股先后经历三轮下跌，不过三季度的下跌动能已逐步收敛，港股面临的中短期变量，国内的短期经济、股市环境以及外部的地缘政治、无风险收益率，都已经发生了积极变化并有望延续。在许多刺激政策的大环境下，中国经济在8月有所反弹，我们认为三季度大概率是本年的经济增长底部：PMI在连续第五个月低于50之后展露正面的信号；工业增加值同比增长至4.5%；零售销售同比增长逐步修复； 虽然房地产开发投资尚未见底，但在新政策出台之后个别城市的房销量有所回升。贸易方面，出口及进口仍然在负增长，但有所回升，贸易顺差在2023年前8个月同比上升。在此背景下，我们认为港股需要时间消化经济下行带来的压力，市场情绪也有待改善。所以在投资策略上，我们在三季度  仍然注重在混乱的全球资产表现中寻找确定性收益，维持对于全球科技龙头的配置，尤其是以人工智能为发展方向的科技龙头。同时，我们也逐步开始增加对对港股的配置，已反应我们对于中国未来经济恢复的信心，攻守兼备的中字头依然有配置价值，主要涉及能源、电讯等板块，以及业绩能见度高的科技医药龙头将会提供更多股价修复弹性。    2、报告期内基金的业绩表现  截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)A基金份额净值为0.7061元，本报告期基金份额净值增长率为-4.98% ，同期业绩比较基准收益率为-4.32%；  截至本报告期末融通核心价值混合(QDII)C基金份额净值为0.6986元，本报告期基金份额净值增长率为-5.11%，同期业绩比较基准收益率为-4.32%。

2023年上半年报告期内，核心价值基金秉持着稳健的投资策略，通过深入研究和分析市场走势，选取高质量的成长性公司进行投资。在持仓方面，基金主要投资于科技和能源行业。科技行业一直被视为未来经济增长的引擎，核心价值基金抓住了这一机遇，积极配置了科技领域的优质公司。在上半年，基金通过对科技公司的深入研究，选取了一些具备高成长性和潜力的科技公司进行投资。这些公司在人工智能、云计算、大数据等领域具备核心竞争力，有望在未来取得良好的业绩表现。另外，能源行业也是核心价值基金的重点关注领域之一。在上半年，基金通过对能源公司的细致分析和评估，选取了一些具备优质资产和稳定现金流的能源公司进行投资。这些公司在油气勘探、可再生能源等领域具有竞争优势，有望在能源行业的复苏和转型中获得可观的回报。核心价值基金在上半年取得了稳健的表现。我们力争通过稳健的投资策略使基金在市场波动中保持较低的风险水平。