建信鑫悦90天滚动持有中短债债券发起A(013075) - 基金投资策略和运作

宏观经济方面，三季度经济表现为外需强、内需弱。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在25年7-9月分别录得49.3%，49.4%和49.8%。从需求端上看，制造业累计投资增速下滑，基础设施累计投资增速下降，房地产累计投资增速跌幅明显走扩。消费同比增速上行。从生产端上看，1-8月全国规模以上工业增加值同比增长6.2%，低于25年上半年增速0.2个百分点。总体看，25年三季度经济动能在没有增量政策刺激下自然回落，其中投资、消费下滑幅度较大，生产仅小幅下行。　　通胀方面，25年三季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比仍未转正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅有所收窄但仍高。　　资金面和货币政策层面，25年三季度资金环境维持宽松。三季度央行并未进行降准降息操作。7-9月，央行分别投放MLF 4000、6000和6000亿元，分别净投放1000亿元、3000亿元、3000亿元。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）整体波动区间在1.4%-1.6%。　　债券市场方面，三季度收益率明显上行，部分品种创年内收益率新高。7月受到反内卷的带动，商品价格大涨，权益亦在轮动中上涨，债市持续承压并引发一波踩踏，收益率在下旬快速上行；8月虽然反内卷炒作降温，但权益持续上涨和政府债、金融债利息恢复征收增值税使得债市收益率继续震荡上行；9月发布公募基金费率新规征求意见稿，提高6个月内赎回的赎回费，市场认为对债基冲击较大，带动债市收益率继续上行。三季度10年国债收益率上行21BP到1.86%，10年国开债收益率上行35BP到2.04%。1年期国债和1年期国开债全季度分别上行3BP和13BP至1.37%和1.60%，期限利差走扩。　　操作上，三季度降低组合久期，降低了部分二级资本债和长债的仓位，并降低了部分杠杆。未来仍将保持风格特征，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，抢出口带动经济增速持续超预期，一季度开门红成色较好，二季度初受到关税冲击，但5月中美缓和后再度出现一轮抢出口高峰，经济动能强于预期。上半年实现国内生产总值660536亿元，按不变价计算同比增长5.3%，相比去年全年增速回升0.3个百分点。　　上半年居民消费物价及工业品价格均下行，CPI高开低走，PPI同比降幅持续走扩。商品定价逻辑由交易政策强预期转向交易供需弱现实，整体价格趋于回落；二季度对等关税造成一次性冲击，随后商品根据不同供需情况走出分化行情，总体偏下行。　　货币政策方面，上半年总体前紧后松。从公开市场操作上来看，一季度央行对资金面态度偏鹰，1月宣布停止购买国债，1、2月减量续作MLF，但自二季度起态度转向呵护，持续增量续作MLF，改革MLF投标方式使得中标利率可向下浮动，还通过买断式逆回购投放大量资金；从总量政策来看，5月初宣布降息10bp、降准0.5个百分点，并同步调降1年期、5年期LPR10bp；从资金利率来看，3月以来资金利率波动逐渐收敛、中枢逐渐走低。　　债券市场方面，一季度收益率快速下行后大幅上行，二季度受到关税冲击后短期大幅下行，随后进入震荡。2025年二季度末10年国债收益率相比于24年末1.68%的位置下行3BP到1.65%，而10年国开债收益率相比24年年末1.73%的位置下行4BP到1.69%。短端因央行停止购买国债大幅上行，1年期国债和1年期国开债比去年末分别上行26BP和27BP，国债、国开期限利差均收窄。　　回顾上半年的基金管理工作，一季度大幅降低了组合杠杆和长久期债券敞口，控制回撤和波动率，以短久期信用债为主要配置方向，获取票息收益；二季度提高组合久期，重点对3年内普通信用债和3-5年大行国股二级资本债进行了配置，并提高了杠杆。未来仍将保持风格特征，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，一季度经济开局良好，前期政策利好及科技突破使得社会信心增加，PMI指数明显改善。从需求端上看，制造业累计投资增速微降，基础设施累计投资增速上行，房地产累计投资增速跌幅明显收窄。1-2月社会消费品零售总额同比有所回升。总体看，25年一季度经济表现延续复苏态势，大部分宏观数据同比增速均企稳回升。　　通胀方面，25年一季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比高开低走，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅仍在高位。　　债券市场方面，一季度收益率总体先下后上，一季度10年国债收益率上行14BP到1.81%，10年国开债收益率上行11BP到1.84%。1年期国债和1年期国开债全季度分别上行45BP和44BP至1.54%和1.64%，期限利差明显收窄。　　操作上，一季度由于资金利率抬升明显，杠杆对组合贡献不大，因此组合整体杠杆大幅度降低；同时由于去年12月长债对降息预期透支明显，也大幅降低了组合长久期债券敞口，并把组合整体久期降低，控制回撤和波动率，以短久期信用债为主要配置方向，获取票息收益。未来仍将保持风格特征，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，24年全年实现国内生产总值1349084亿元，同比增长5%。分季度来看，四个季度当季GDP增速分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%。具体分项上看，消费层面，24年全年社会消费品零售总额同比增长3.5%；投资层面，全年全国固定资产投资同比增长3.2%，全年地产销售整体维持下行趋势，基建投资在高基数及地方化债背景下增速放缓。整体看，前三季度经济主要依靠内生动能，增长速度前高后低，9月底政策转向使得社会预期改善、活力增加，四季度经济动能明显提升。　　全年物价水平走势偏弱，CPI全年基本维持在0-0.5%区间波动，PPI全年先上后下。　　货币政策方面，总体维持稳健偏宽松态势。从公开市场操作上来看，央行创新操作工具，包括临时正逆回购、买卖国债、买断式逆回购等，推动MLF逐步减量退出，方便更加精准地调控不同期限的资金利率。从总量政策来看，7月、9月分别调降一次逆回购及MLF利率，累计降息30bp、50bp；7月、10月调降1年期LPR，2月、7月、10月调降5年期LPR，分别累计调降35bp、60bp；2月、9月分别降准一次，累计降准100bp。　　债券市场方面，全年整体趋于下行。长端债券全年下行幅度较大，2024年末10年国开债收益率相比于23年末2.68%的位置下行95BP到1.73%，而10年国债收益率相比于23年末2.56%的位置下行88BP到1.68%。短端收益率亦大幅下行，1年期国债和1年期国开债比23年末分别下行100BP和100BP，期限利差略走扩。　　回顾全年的基金管理工作，2024年虽然收益率整体是大幅下行，但中间波动率也比较大，多次出现大幅回调，因此组合整体在顺应做多情绪维持相对偏长久期时，保持组合的流动性，以利率、商金和二永作为主要持仓，普通信用债控制相对比例，以此来应对市场波动率和流动性的变化。全年获取了较好的票息和收益率下行带来的资本利得。未来仍将保持风格特征，控制回撤，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，生产端开工率偏低，出口表现出现走弱迹象。从制造业采购经理指数（PMI）上看，PMI指数在24年7-9月分别录得49.4%，49.1%和49.8%。从需求端上看，固定资产投资增速走弱，消费同比增速持续回落；进出口方面，1-8月货物进出口总额美元计价同比增长3.7%，其中出口同比增长4.6%，进口同比增长2.5%，均高于24年上半年读数。从生产端上看，1-8月全国规模以上工业增加值同比增长5.8%。总体看，24年三季度经济宏观数据同比增速均有回落，财政发债进度自季中显著加速，但尚未反映至经济数据中。　　通胀方面，24年三季度居民消费价格（CPI）单月同比持续走高，但工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅走扩。　　资金面和货币政策层面，24年三季度货币政策操作偏宽松，两次下调政策利率，累计下调OMO利率30bp、MLF利率50bp，并宣布降准0.5个百分点。　　债券市场方面，三季度波动显著放大，季末受到政策转向影响，债券收益率大幅上行调整。8月央行再次通过引导大行卖债、调查农商行交易行为打击债市，引发债券收益率上行调整。但进入9月后，降息交易再起，带动收益率下行冲击新低。9月24日，央行意外宣布大幅降息降准、降低存量房贷、创新货币工具直接支持股市等政策，日内债券收益率一度下探，但很快反转、大幅上行。9月26日，政治局会议通稿公布，定调积极，市场风险偏好大增，债券收益率再次大幅上行，并一直持续至季末。　　操作上，本基金本季度继续维持了3年内短久期利率债、商金和二级资本债配置，短端确定性更强，未来仍将保持风格特征，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，上半年实现国内生产总值616836亿元，按不变价计算同比增长5.0%。分季度来看一、二季度当季GDP增速为5.3%、4.7%，经济动能主要依靠出口支撑。在价格优势的推动下，我国对美欧出口同比增速由负转正，传统劳动密集型商品表现较好。外需方面来看，欧美经济韧性较强，通胀虽有回落但整体处于高位，中国商品价格较低，出口企业凭借性价比优势获得较多订单，支撑了经济增长。　　上半年居民消费物价水平及工业品价格小幅回升， PPI同比降幅先走扩后收窄，受到基数影响较大。　　货币政策方面，1月下旬宣布降准50bp，2月调降5年期LPR 25bp；从资金利率来看，3月以来资金利率整体稳定。　　债券市场方面，上半年收益率快速下行后宽幅波动，震荡期间特点是慢下快上。年初30y国债收益率迅速下行，3月初央行调研农商行引发第一次大幅调整，随后收益率再度逐步下探突破前低，至4月23日央行通过金融时报警示利率风险并随后给出长端利率合理区间，引发第二次大幅调整。5月市场规避长端、压平其余利差。　　回顾上半年的基金管理工作，一季度顺应市场做多情绪拉久期，4月下旬降低了久期控制回撤，5月底开始重新加久期并增配3年内债券，获取了收益率下行带来的资本利得也控制了组合的回撤。此外，由于信用债利差较低，组合整体维持了中性的杠杆和信用债配置，加大了组合中流动性资产比如利率债、大行二级资本债和商金的配置。

宏观经济方面，一季度经济企稳复苏，春节消费数据强于预期，出口表现较好，对冲了低迷的地产对经济的拖累。从需求端上看，制造业累计投资增速大幅回升，基础设施累计投资增速小幅回升，房地产累计投资增速跌幅略有收窄，消费同比增速回落。　　通胀方面，24年一季度通胀企稳，居民消费价格（CPI）单月同比回正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅低于23年全年。　　资金面方面，24年一季度资金环境维持宽松。货币政策操作偏宽松，一季度降准0.5个百分点，下调5年期LPR 25bp至3.95%。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）中枢维持平稳，1月资金利率中枢大约为2.1%-2.2%，2月至3月中旬下行至1.9%-2.0%，季末季节性走高。　　债券市场方面，“资产荒”逻辑主导市场走势，1月市场整体对经济判断悲观，权益市场因流动性风险导致大幅下跌，进一步压制风险偏好，使得长端收益率持续下行。1月底央行意外降准，使得宽货币预期进一步上升。春节后虽降息预期落空，但LPR及存款利率下调带动债市收益率继续下行，市场做多预期过于一致，长端收益率屡创历史新低。至3月中旬，央行调研农商行投债行为引发市场止盈，后续收益率重新震荡下行。　　操作上，由于信用债利差较低，且资金利率并没有明显低于政策利率，因此维持了中性的杠杆和信用债配置，加大了组合中流动性资产比如利率债和大行二级资本债的配置，同时顺应市场的做多情绪，久期维持相对偏长以获得收益率下行带来的资本利得，未来仍将保持风格特征，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，全年实现国内生产总值1260582亿元，同比增长5.2%。分季度来看，四个季度当季GDP增速分别为4.5%、6.3%、4.9%、5.2%。具体分项上看，消费层面，23年全年社会消费品零售总额同比增长7.2%。投资层面，全年全国固定资产投资同比增长3.0%。整体看，上半年经济主要依靠内生动能复苏，增长速度前高后低，下半年政策发力托经济使得三季度增速提升。　　2023年全年物价水平走势偏弱，CPI全年趋势性回落，PPI全年先下后平。物价水平是后续需要持续关注的。　　货币政策方面，总体维持稳健偏宽松态势，6月、8月分别调降一次逆回购及MLF利率， 3月、9月分别降准一次。从资金利率来看，3月至8月资金利率整体稳定，市场流动性充裕，9月起资金利率中枢及波动率显著抬升，至12月资金面逐渐趋于平稳。　　债券市场方面，开年在疫情放开、理财赎回潮等影响下，债券收益率震荡上行、创年内高点；一季度末开始，随着资金面好转以及经济复苏动能快速下行，债市进入牛市，并在8月第二次降息后创年内低点；随后由于资金利率上行、政府债发行加速等原因，收益率大幅调整；进入12月，在资金面改善、稳增长政策低于预期、机构提前为来年配置等多重利好下，走出快牛行情。整体看，长端债券全年下行幅度较大，2023年末10年国开债收益率相比于22年末2.99%的位置下行31BP到2.68%，而10年国债收益率相比于22年末2.84%的位置下行28BP到2.56%。短端经历一年波动后收益率变化不大，1年期国债和1年期国开债比22年末分别下行2BP和3BP，期限利差显著收窄。　　回顾全年的基金管理工作，2023年年初信用债无论是绝对收益还是信用利差都处于相对高位，属于难得的胜率和赔率兼具的策略，因此一季度整体策略是信用债高杠杆，二季度开始增配长期限二级资本债和长久期利率债，三季度在化债背景下增配城投债，8月底在资金利率有所抬升后降低了组合的久期和杠杆，在市场下跌中相对控制了回撤和波动率，全年获取了较好的票息和收益率下行带来的资本利得。未来仍将保持风格特征，控制回撤，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，三季度经济逐月改善，PMI指数在23年7-9月分别录得49.3%，49.7%和50.2%，从6月起连续4月回升，绝对值也重回荣枯线之上，反映经济动能逐步改善。从需求端上看，固定资产投资增速继续回落，几个分项也在持续回落。7月消费同比增速见底、8月消费同比读数回升。进出口方面，1-8月货物进出口总额美元计价同比下降6.5%。总体看，23年三季度政策明显，政策落地生效带动经济企稳回升。  通胀方面，23年三季度通胀见底回升，居民消费价格（CPI）单月同比转负后重新回正，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅持续收窄。  资金面和货币政策层面，23年三季度资金环境前松后紧，9月资金利率大幅上升。8月进行了降息操作，9月进行了降准操作，下调金融机构存款准备金率0.25个百分点。三季度资金利率中枢先下后上且波动放大，7天质押回购利率（R007）中枢8月下旬起逐渐上行至2.2%以上。  债券市场方面，8月降息引发了一轮收益率的急速下行。但资金利率并未因降息而下行，反而逐步转向上行，并且股市、楼市政策持续推出，速度和力度均大超预期，确认了决策层稳增长的态度，使得市场情绪转向，收益率不断上行。整体看，三季度末10年国开债收益率相比于二季度末下行3BP到2.74%，而10年国债收益率上行4BP到2.68%。1年期国开债和1年期国债全季度分别上行16BP和30BP至2.26%和2.17%，期限利差大幅收窄。  操作上，本基金本季度降低了久期和杠杆，控制回撤及波动率，以票息策略为主要的收益来源，配置性价比合适的信用债，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，上半年实现国内生产总值593034亿元，按不变价计算同比增长5.5%，相比去年全年增速回升2.5个百分点。分季度来看一、二季度当季GDP增速为4.5%、6.3%。具体分项上看，23年上半年全国规模以上工业增加值同比增长3.8%，社会消费品零售总额同比增长8.2%，全国固定资产投资同比增长3.8%。整体看，一季度经济在疫情影响消失后由于积压需求的释放和生产限制的解除快速修复，但居民和企业的风险偏好仍未回升至正常水平。  上半年居民消费物价水平及工业品价格均逐步回落，CPI持续回落至0%，PPI同比降幅持续扩大，受到基数影响较大。上半年通胀走势主要受到猪价和油价拖累。工业品价格指数上半年同比下降3.1%，单月同比持续回落。  货币政策方面，上半年总体偏向宽松，3月以来资金利率整体稳定，6月调降逆回购及MLF利率10bp、1年期、5年期LPR10bp，3月降准25bp。  债券市场方面，一季度主要是信用利差收窄行情。4月政治局会议定调不刺激，高频数据出现明显的走弱迹象，市场对经济预期转向悲观，中长期收益率下行速度加快。6月市场交易降息预期，降息落地后由于利多出尽快速回调，但市场并未转向看空，使得收益率上行调整幅度有限，并很快重回下行。  回顾上半年的基金管理工作，一季度组合久期维持中性，信用债高杠杆运作，获得了较好的票息和杠杆收益；4月份以来逐步拉长久期，获取了收益率下行带来的资本利得。未来仍将保持风格特征，控制回撤，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，1-2月生产相比去年底改善，但更多表现在上中游环节，反映当前经济最确定的部分仍是与投资相关的部分，基建今年预计仍是稳经济的重要支柱。消费方面的增速符合预期，消费场景修复、潜在需求充分释放。此外，地产销售降幅超预期收窄，投资分项数据改善明显。总体看，1季度经济整体呈稳步复苏态势，其中消费最先启动、表现最好，生产改善主要发生在2月中旬之后。  通胀方面，1-2月份CPI及PPI并未有太大的变化。  资金面和货币政策层面，23年2月资金面波动较大，3月波动率有所下降，但整体资金利率中枢仍有所抬升。  债券市场方面，23年1季度主要是信用利差修复行情，尤其是1年内信用利差及1-3年信用债期限利差压缩，利率债整体收益率变化不大。  操作上，本基金本季度以信用债票息策略及杠杆策略为主，继续维持了相对中性的久期，控制回撤及波动率，较好的应对申购及赎回，未来仍将保持风格特征，实现净值的稳定增长。

宏观经济方面，全年实现国内生产总值1210207亿元，同比增长3.0%。具体分项上看，22年全国规模以上工业增加值同比增长3.6%，社会消费品零售总额同比下降0.2%。投资层面，22年全国固定资产投资主要受房地产投资增速拖累，基建投资增速持续回升。  22年，全国CPI上涨2.0%，全年通胀走势主要受到猪价和油价驱动，俄乌战争这一意外风险事件大幅推升油价，提振了相关非食品CPI。工业品价格指数22年同比上涨4.1%，单月同比持续回落，速度前慢后快。2月俄乌战争导致能源价格大幅跳升，延缓了PPI的回落速度；进入二季度，国内疫情使得国内定价的大宗明显回落，全球加息周期加速引发衰退担忧，又带动了大宗商品普跌，PPI回落速度加快。  货币政策方面，1月调降逆回购及MLF利率10bp，4月降准25bp，8月调降逆回购及MLF利率10bp，12月降准25bp。从资金利率来看，一季度整体稳定在政策利率附近，4月下旬开始市场流动性较为充裕，两会后资金利率中枢及波动性均有所回升。  债券市场方面，1-10月收益率整体呈箱体震荡特征，11月起大幅上行。4月下旬至11月上旬，资金面持续保持宽松，债市收益率总体震荡下行，一度突破1月前低。11月在地产等政策变化后，市场对经济增长预期发生了变化，叠加理财赎回负反馈导致收益率快速上升，10年期国债收益率在12月初创年内新高。  回顾全年的基金管理工作，2月份开始降低组合久期，并精选信用债配置，获取票息收益和杠杆收益；在4季度时降低杠杆，在市场大幅下跌的时候相对控制了回撤及波动率。未来仍将保持风格特征，控制回撤，实现净值的稳定增长。