长安鑫瑞科技6个月定开混合A(011899) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，整个市场强势上涨。三季度涨幅领先的行业包括通信、电子、电力设备等；跌幅领先的行业包括银行、交通运输、石油石化等。三季度，人工智能产业仍然在发生着日新月异的变化，无论是模型、应用还是算力，都在不断进行迭代。模型层面，Sora2是多模态领域里程碑式的模型，它在物理一致性与音视频协同等方面取得重要突破，同时作为独立APP也登顶Appstore。应用方面，Openai的最新周活达到8亿，整体行业token调用量持续创新高。Openai和Anthropic等大模型龙头公司ARR也在持续上修。算力方面，几大云厂商都上修了短期和中期的订单指引，Openai甚至连续和NV、AMD、博通达成10GW级别的算力合作。国产算力方面，随着英伟达产品的全面禁售，国产化的迫切性进一步加强。而在芯片产能和良率方面，国内龙头公司都取得了较大的突破。在AI不断取得突破的产业背景下，我们仍然保持聚焦AI产业链，保持了大部分海外算力的仓位。同时也增加了一部分国产算力的仓位。展望四季度，我们认为随着美联储降息周期的开始，国内流动性宽松的空间将逐渐打开，整个市场也将保持震荡上行的格局，而科技行业无疑还是市场的主角。

2025年上半年，整个市场震荡上行。虽然经历了关税等不确定性冲击，但市场还是体现出了十足的韧性。从上涨行业分布上，市场风格较为多元化，创新药、新消费、银行、科技等行业均取得了不错的涨幅。在科技板块，一季度最大的事件无疑是deepseek的横空出世，从而带来了整个中国科技资产的重估。其中，国产算力、云计算、机器人等方向表现最为突出。二季度在关税冲击之后，科技板块迎来了新的一波行情，这次主线变成了海外算力。报告期内，本基金继续专注于科技行业，尤其是AI产业。一季度，我们的仓位主要配置在国产算力方向。在deepseek发布之后，国内几大云厂商，特别是字节和阿里都上调了资本开支计划。而国产算力供应商也取得了很大的突破。但后续由于腾讯资本开支低于预期、英伟达算力卡禁售、国产卡流片不顺利等原因，国产算力板块在三月份之后迎来了低潮。二季度，随着海外云厂商不断上修资本开支，以及海外AI商业模式逐渐跑通，我们逐渐把仓位配置到了海外算力板块。

2025年一季度，市场呈现震荡格局，开年快速下跌之后逐渐企稳回升。春节之后，随着Deepseek的横空出世，人工智能、机器人等板块迎来了较大的涨幅。整个一季度涨幅领先的行业包括汽车、机械、计算机等；下跌幅度最大的行业包括：煤炭、房地产、商贸零售等。一季度我们继续聚焦国产算力行业。随着推理需求接力训练需求，算力仍然是人工智能产业发展的基石。另一方面，国际环境的复杂度不断提升，算力国产化的迫切性进一步增加。从芯片、服务器、到IDC等环节，我们认为国产算力行业在2025年将迎来爆发的一年。展望2025年，在适度宽松的货币政策背景下，我们认为市场大概率震荡向上，二季度可能是筛选主线的阶段。

2024年，整个市场震荡上行。在9月24日之前，内需持续疲弱和通缩螺旋是市场的主要压制因素，市场的主线以红利、算力、出海为主。在9月26日政治局会议一锤定音之后，中长期的宏观预期随之改变，市场在短期内快速上涨。四季度人大会议、经济工作会议、政治局会议都验证了政策的转向，市场在四季度整体保持强势。报告期内，本基金继续专注于科技行业，尤其是AI产业。随着国内算力需求的逐渐爆发，我们增加了国内算力产业链的配置比例，降低了海外算力的持仓比例。另外，我们也逐渐加大了对AI应用、端侧AI、半导体国产化的配置力度。

2024年三季度市场企稳回升。九月底，央行、证监会等部门出台了一揽子增量政策以提振资本市场。中央政治局会议也强调，要促进房地产市场止跌回稳，努力完成全年经济社会发展目标任务。市场随之快速反弹，证券、科技等行业领涨。三季度，我们对组合进行了一定程度的调整。基于目前的宏观背景，我们大幅增加了组合的弹性，主要布局了算力、军工、计算机、半导体等高成长板块。展望未来，我们认为随着一系列政策的出台，宏观经济会逐渐企稳，而科技行业将重新成为市场的主角。

回顾上半年，虽然市场大幅波动，但我们始终围绕高股息、算力、出海等长期看好的方向进行配置。我们认为，只有长久期资产才能穿越牛熊，获得超额收益。随着我国经济进入高质量发展阶段，经营稳健、具有逆周期属性的高股息资产将长期具备配置价值，水电、核电是其中典型代表。科技方面，人工智能产业革命仍然在向前推进，而算力产业链无疑是最先兑现业绩的环节，后续景气度仍将维持相当长的时间。另外，半导体行业国产替代也在不断推进，我们也进行了积极布局。出海方面，随着全球制造业复苏，我国企业出海的进度进一步加快。特别是在船舶、轮胎、家电、工程机械等细分产业，部分龙头公司已经取得了全球的话语权，我们长期看好这一方向。

2024年一季度市场探底回升。春节前市场快速下跌，红利股大幅跑赢；随后市场大幅反弹，微盘股涨幅领先。整个一季度涨幅领先的行业包括：煤炭、石油石化、家电、通信等；下跌幅度最大的行业包括：医药、电子、计算机、社会服务等。一季度我们对组合进行了较大幅度的调整。宏观层面，我们认为经济进入了低速增长期，高股息板块具有长期配置价值。科技方面，我们重点布局了算力方向。同时，我们也积极布局了出口、创新药、家电等方向。我们认为2024年市场大概率震荡向上，二季度可能是筛选和强化主线的阶段。

2023年全年，市场表现和市场预期都表现为高开低走，除红利指数外的主要宽基指数均下跌。宏观方面，美国持续维持高利率，国内疫后复苏动能较弱，地方债务、房地产等问题还需要更多措施来解决。在宏观承压的同时，我们欣喜地发现，产业层面人工智能、智能驾驶、半导体设备等新质生产力方向都取得了长足的进步。报告期内，本基金继续秉承“景气度+渗透率”的思路，聚焦科技领域，主要投资于受益于海外技术进步浪潮的配套公司，以及有望在国产替代方面取得突破的公司。行业方面，主要集中于电子、通信、传媒、汽车等行业。

在过去的近两年时间里，权益市场都面临着相对泥泞的基本面和愈发复杂的宏观背景。市场选择了确定性更高的红利资产和成长性更强的新技术领域两个方向，基于管理人自身的能力禀赋，我们选择在新技术领域持续深耕，其结果是我们面对较大的净值波动。本季度，我们看好的新技术方向都遭受了不小的回撤，但我们相信在景气稀缺的大背景下，新技术仍是未来一段时间相当重要的投资主线。除此之外，我们开始逐步挖掘基本面有边际改善的行业和个股（如存储、医药、消费电子）来丰富我们的组合。

回顾上半年，我们最关心的就是生成式AI带来的技术变革，并且用近乎疯狂的方式拥抱了相关个股。不夸张的讲，未来AI对人类工作生活的渗透与改造一定会远超我们想象力的边界。从投资组合的角度，上半年的收益既有对产业研究与信仰的回报，自然也有幸运之神的馈赠，这一点我们必须有清醒的认识。对于科技行业而言，资本市场一日千里的预期和产业层面日积跬步的发展永远是一对相互拉扯的矛盾，而拉扯之间股价的巨大波动将对投资造成不小的挑战，作为投资人我们必须战战兢兢如履薄冰地应对。老师们常说要买让人睡得着觉的股票，但多年的实践告诉我这一定律并不适用科技行业，科技行业为变化而生、因变化而伟大，我们的收益就来自于那些让人无法入眠的变化。展望未来，一轮新的科技创新周期已经轰然开启，希望我们的努力能获得祝福。

在报告期内，我们进一步大幅增加了TMT行业的配置比例，并减持了新能源制造业。由于我们继续维持对权益市场的乐观态度，我们计划在未来数个季度都保持高仓位运作。

2022年是A股市场较为艰难的一年，本基金虽然竭尽努力也未能给投资者实现正收益，管理人为此仍怀惴惴。过去的一年我们经历了近处的疫情、远处的战争以及海外货币当局罕见的大幅加息，宏观因素对市场在总量和结构上的冲击之剧烈也远胜往年，因此我们在构建组合时显著增加了对宏观变量的考量，一方面对总仓位进行管理，另一方面在行业选择时更加注重景气度，以期通过景气度的确定性对抗系统性风险。个股层面，我们仍然坚持“景气度+渗透率”的选股思路，自下而上寻找成长性个股。尽管整体宏观环境承压，我们仍然发现一些细分方向处于爆发式增长的开端或者前夜，令我们兴奋不已，并且配置了较重的仓位。