嘉实睿享安久双利18个月持有期债券(011168) - 基金投资策略和运作

权益方面，展望未来，我们将重点挖掘科技、消费、制造等几个方向的投资机会。一是科技领域以AI为主线的投资机会。AI是一次重要的技术革命，当前已经带来一些领域较大的效率提升，未来有望在互联网、办公、视频、汽车、教育等诸多领域带来产品性能与服务效率的巨大提升。我们相对看好AI能带来基本面较大改变的公司，如互联网与AI应用、云计算和国产算力、智能驾驶、科技自主可控等领域的优质公司。二是消费领域的结构性投资机会。国内鼓励消费的政策陆续出台，我们持续寻找受益于消费政策支持的方向，如受益于以旧换新政策的家电、汽车等方向，受益于消费支持政策的文体健康消费领域等等。另一方面我们也看好持续成长的新兴消费，如Z时代年轻人热衷的潮玩、IP内容及衍生品等兴趣消费，满足精神需求，有陪伴和治愈的属性的宠物消费等。三是制造业领域的结构性投资机会，主要是制造业出海方向。前期中美贸易争端过程中大部分出海公司较大幅度调整，但是其中有一些竞争优势较强、产业地位稳定的公司被错杀，未来有望迎来盈利持续增长和估值修复的投资机会。此外，我们也会持续关注兼具成长和红利的优质公司、贵金属相关的投资机会等等。　　债券方面，展望未来，基本面平稳加上资金面偏宽松的环境不变，利率债久期策略依然有效，未来有波段的机会。由于债市仍处于多头方向，因而久期策略依然有效。从利率曲线形态来看，可以关注20年国债在债券牛市中后期的补涨机会。另外，绝对收益率非常低的情况下，还需要更多精力从含权的资产（如可转债）来寻找增强收益的机会。

权益方面，展望未来，国内宽松的政策环境、美联储降息的节奏变化、美国对华的多方位围堵是中期影响股市的几大重要因素。当前时点市场计入了较多的地缘政治的负面因素，未来在国内政策有望进一步托底、全球流动性有望改善情况下，股票市场存在着一些较好的结构性投资机会。估值角度看，随着国内长期国债收益率的继续下行以及股票市场在4季度的震荡整理，权重指数的隐含风险溢价处于较高水平，这意味着股票资产吸引力依然较高，并且微观层面也看到很多优质公司的动态估值仍处于历史偏低水平。 基于以上，我们判断市场存在结构性机会的情况，未来我们将重点挖掘颠覆式创新和爆发式增长、竞争优势突出的成长龙头、大安全和自主可控、供给侧改革和消费出海等领域的投资机会。同时也会在寻找投资机会时偏好高分红回购回报率的优质成长公司。　　具体方向上：　　一是颠覆式创新与爆发性增长的方向，在政策和流动性环境较好的背景下，加上相关产业背景的变化，一些颠覆式创新和爆发性增长的行业蕴含着不错的投资机会，我们重点关注AI、半导体、智能驾驶、人形机器人、新能源、低空经济等等领域。　　二是具备较好成长性的行业龙头公司，竞争优势突出的龙头企业盈利更加具备韧性，有望进一步获取市场份额，同时有望更加受益于各项稳增长政策。具体如互联网行业龙头、政策受益且估值低位的优秀国内消费企业等。　　三是大安全和自主可控相关的投资机会，在特朗普上台之后，预计国内自主可控的进程加快、安全的重要性会提升，我们相对看好国产化率提升空间较大的半导体细分领域、军工、农业安全等产业的投资机会。　　债券方面，2024 年做多的前两大逻辑可能发生改变。　　第一，2025 年社融下降的趋势可能中止，或有小幅抬升。中央经济工作会议提出“提高财政效率、增加发行超长期特别国债、增加地方政府专项债券发行使用、适度增加中央预算内投资”等，2025 年政府债对社融的支撑力度大概率上升，如果按照信贷增速下滑、新增同比略多增来看，2025 年社融增速可能止跌回稳。但化债背景下的社融无法有效表征广义资产供给，金融或有缩表，资产荒可能会比市场预期的久，利率债大幅调整的空间不大。　　第二，2025 年名义 GDP 增速也可能止跌回稳。从基本面角度考虑，只要没有显著抬升到足以改变通 预期的程度，利率中枢还是以实际 GDP 为有效基准。基于中性利率理论，根据央行上海总部调研组 2019 年发布调研报告，新兴市场国家中性利率约低于 GDP 增长率 4 个百分点。2024 年三季度实际 GDP 同比为 4.6%，减去 4%，再加上 1%的预期通 水平，名义中性利率约为 1.6%左右。除此之外，“适度宽松”的货币政策意味着宽货币力度加大，广谱利率快速上行的可能性非常低。　　整体来看，债牛的趋势还没结束，但是2025年的预期收益率显著的低于2024年，震荡的环境下，缺乏carry可能需要更多的参与波段操作。风险上，需要关注中美利差在高位震荡带来的央行被动收紧的风险。

权益方面，今年以来市场波动较大。站在当前时点，我们看到国内对政策与改革的预期逐渐积累，经济基本面、海外流动性等诸多因素有望向好，长期来看市场存在着一些较好的结构性投资机会。宏观经济与政策层面，去年以来出台了一系列稳定宏观经济的政策，从货币政策、财政政策、房地产政策、支持民营经济、深化改革、扩大开放等多方面支持经济恢复，7月份召开的三中全会也将探讨进一步全面深化改革、推进中国式现代化等问题。在前期及未来的一系列政策推动下，经济有望企稳回升，企业盈利增长也有望跟随见底。海外流动性层面，尽管有一些声音认为联储有可能今年不降息，但是我们看到近期美国的经济增长高频数据走弱，而且核心通胀也总体在下行态势，中期降息的大趋势并未改变。估值角度，当前权重指数估值、股债收益率差等指标显示股票市场具备吸引力，我们也看到很多优质公司的估值处于历史较低位置，且盈利有望持续增长，其中存在着较多的结构性机会。　　债券方面，进入7月，债市或再度面临“利率点位已偏低，但利空尚不明确”的投资挑战。宏观象限上看，海外动能边际回落，国内经济内生动能和微观主体活力有待强化。政策取向上，国内财政收入制约支出增长，美联6月FOMC略偏鹰，但是近期开始转鸽，需要密切关注FED政策对于国内货币和汇率政策可能的牵引。二季度宏观数据呈现了非常明显的回落，从高频来看，并没有明显好转，我们可能会看到总体金融相关指标同比增速的持续回落。这一回落状态叠加金融脱媒和金融监管，放大了金融机构“资产荒”的压力，预计在现有政策环境下，金融机构“资产荒”或仍将持续，对于债券市场而言仍然是主要的做多动能所在。7月份货币政策收紧的可能性较低，政策可能通过政府债发行和地产政策调整间接影响利率。整体目前来看，至少利率风险可控，预计中长期国债还会在相对窄的区间内波动。

过去几年因美债收益率持续走高、外资流入放缓甚至流出、经济基本面相对较弱等原因，A股市场表现欠佳。在当前时点展望未来，市场或许还有波动，但我们已经看到股票市场以下几大因素已经开始逆转，市场环境正在持续改善过程中，我们对股票市场的结构性投资机会持积极态度。　　具体的一些方面：　　从盈利增长角度看，上市公司盈利增速已经经历了2年多的下行，随着经济企稳和政策效应逐步体现，企业盈利大概率逐步企稳上行。　　从政策和产业环境角度看，前几年出台的一些收缩性的政策逐步调整，同时也已经出台了支持民营企业、支持资本市场、稳定宏观经济的一系列政策。　　从海外流动性角度看，十年期美债收益率过去几年经历了从1%提升到5%左右的过程，随着美国通胀下行、经济有压力，预计美债利率难以持续维持高位，近期已经回到4.3%附近，未来有望见顶震荡下行。　　从估值角度看，当前宽基指数PE估值、股债收益率差显示股票市场处于较具备吸引力的位置，很多优质公司的估值往明年看已经处于历史低位水平，未来估值往下压缩的空间较小，优质公司有望随着盈利增长而有所表现，并且不排除估值阶段性扩张。 　　基于对市场结构性机会丰富的判断，权益方面我们相对看好创新和颠覆性技术相关、传统优质成长龙头、中企出海等等方面的投资机会。　　一是创新和颠覆性技术相关的投资机会。长期我们相对看好AI、机器人、数字科技等领域，同时也会积极寻找一些新领域的投资机会，如氢能、可控核聚变、星链等等。　　二是传统优质成长龙头的投资机会。因机构持仓较多、外资流出、疫情冲击等原因，部分传统优质龙头公司经历了较长时间调整，估值回到较有吸引力的水平，未来有望实现业绩增长、估值修复双击，这些公司多存在于消费、医药以及制造等领域。　　三是中企出海相关的投资机会。海外需求保持韧性，而中国企业有望以供应链优势、品牌出海、技术优势、或者领先的商业模式等在海外持续增加份额，如中高端制造业、跨境电商平台、消费品牌出海、医药出海等。　　债市方面，10Y国债利率2.56%较前低2.54%仅有2BP差距，已经充分定价降息降准预期。考虑到12月制造业PMI继续下降，已连续三个月在萎缩区间，而中观高频经济数据显示需求边际改善、生产端分化，10Y国债继续下行需要基本面（非预期）的持续恶化。特别是考虑到2024年作为十四五的收官之年，稳增长之下GDP诉求不低，经济持续恶化可能会倒逼稳增长政策的进一步释放。而随着美债利率离开高位，降息逐步落地，国内逼仄的货币政策应该会有比较大的释放空间。目前从除了10Y国债偏低的收益率外，30Y-10Y偏低的利差均已显示出极为悲观的预期。　　需要特别关注的风险点在于全球地缘政治的变化和国内经济环境。

市场展望：　　权益方面，展望未来，我们对市场的投资机会持积极态度。一是国内经济压力下，预期未来会有进一步的托底政策出台。二是美联储政策有望转向，随着超额储蓄的持续消耗，其对美国经济的支撑作用逐步减弱。在增长有压力、通胀下行情况下，联储有望今年底停止加息。三是国际关系长期竞争但阶段性缓和，中美关系从年初紧张逐步变为加强沟通，外交交流频繁。四是市场总体估值处于历史中位略偏低的水平，一些板块如成长风格、中盘股等依然存在结构性低估下估值修复机会。我们继续看好市场结构性投资机会，主要方向有传统优质成长龙头和AI走向高度分化下的投资机会。　　债券方面，短期债市主线或继续围绕“宽信用”政策预期博弈。当前处在 “宽货币”政策落地，“宽信用”政策逐渐蓄力阶段，7月政治局会议是重要观察窗口。6月PMI数据显示短期经济景气或处于磨底阶段，对市场预期引导作用有限。货币政策维持宽松周期的环境下，短期资金价格或继续围绕政策利率略低水平波动。下半年核心变盘点还是看政策落地的预期差。短期看，机构存在欠配压力，对中短久期利率、短久期信用的需求仍旺盛，债市会继续窄幅震荡。转债方面，正股波动低叠加估值偏贵限制博弈能力，投资重个券轻仓位。择券机会上，股性低溢价率品种以及少数有较好股债性价比的品种仍是首选。

权益方面，我们对2023年股票市场持积极态度，预计市场会存在较多结构性机会。首先，过去一年压制经济和市场的主要三大因素均已经出现趋势性逆转：政策重心已经确认从防疫转向经济增长，23年经济有望在低基数基础上实现恢复性增长；地产方面，在供给侧“三支箭”融资支持政策后，风险有效化解，未来可能还会有进一步的需求侧政策推出；美联储政策方面，美国通胀大概率走向见顶，加息周期进入尾声，全球流动性有望好转。其次，股票市场层面，当前主要权重指数PE估值处于历史偏低水平，而企业盈利增长有望在23年出现较大的恢复，加之市场情绪的修复、外资的回流等，23年股票市场有望迎来估值和盈利的双击。此外，我们也从自下而上角度看到诸多行业的优秀成长企业具备较好的投资吸引力。　　未来我们看好的方向主要有：　　一是疫后复苏相关的投资机会。防控政策放开后，过去三年受到限制的线下场景恢复，餐饮链、地产后周期家居、医疗服务等相关行业有望在2023年实现高增长，同时，在经济复苏背景下一些中上游周期品优质公司也有望受益。　　二是创新和颠覆性技术相关的投资机会。经济转型过程中，一些创新和颠覆性技术在行业需求高增长、渗透率提升等推动下有望实现更快速增长，其中蕴含着丰富的投资机会。我们相对看好新能源中有变化的方向、机器人、创新药及产业链等细分领域。　　三是大安全方向的投资机会。中美竞争预计是长期趋势，同时短期地缘政治波动风险仍在，在此背景下安全的重要性系统性提升。我们相对看好信创、制造业专精特新、制造业补短板方向、军工、农业安全等细分领域。　　　　债券方面，2023年疫后复苏是主线，在经历了3年疫情后，经济基本面预计大概率处于逐季恢复的环境。整个基本面延续“弱现实+强政策”组合。近期高频数据显示部分度过疫情峰值城市的出行活动修复速度较快，春节后经济修复有望进一步展开，基本面趋势或对债市不利，但是经历了去年Q4较大幅度的调整后，债市的风险已经明显消化；货币政策方面，市场对降准、降息略有期待，财政赤字预计略有提升，货币、财政协调配合降低财政发力的冲击程度，但是恢复年预计央行继续会维持呵护的态度，资金面还不具备收紧基础,全年资金面大概率维持宽松。就交易层面来看，基本面预期逐渐改善下后续曲线变陡的可能性略高。相较而言，我们判断信用利差调整较为充分的信用债，特别是高等级信用债相对利率债有更好的配置价值，我们将继续在规避信用风险的前提下，择机替换更好收益的高评级债券，维持carry套息策略。转债方面，2022年末估值水平已经调整相对合理的水平，加上2023年权益有望获得较好的收益，这种背景下转债也有望获得较好的回报。