浦银安盛上清所优选短融A(007064) - 基金投资策略和运作

2025年三季度经济基本面呈现缓慢修复但动能减弱的特征，市场呈现结构分化，高端制造领域增长较快，传统经济行业增长乏力。拆分看，关税谈判带动出口前置，仍有韧性，但内生经济动能不足，投资消费等增速有所回落。政策应对方面，财政政策推出反内卷和刺激消费等多举措支撑经济；货币政策方面，人民银行通过公开市场逆回购、买断式回购、MLF等多重工具保持流动性持续充裕，银行间市场资金价格缓慢下台阶，靠近政策利率。整体看，资本市场风险偏好持续回暖，股债跷跷板效应明显，叠加债券收益率整体处于历史极低水平，中长端调整压力凸显，曲线形态面临熊陡压力。9月传出公募基金销售费用管理规定征求意见稿，对中短端形成大范围利空，虽然资金利率持续维持低位，但机构基于预防性减仓考量，抛券带动短端收益率开始上行，但上行幅度大幅小于长端。报告期，收益率曲线呈现熊陡走势，10Y国债收益率从1.63%上行至1.83%左右，而1Y国股同业存单收益率受益于资金面宽松，仅维持区间小幅震荡1.6%-1.7%。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在三季度整体采取灵活偏高杠杆和中性灵活久期策略，在类属配置方面以利率债、高等级信用债和同业存单等为主，跟踪指数走势，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益，并控制组合回撤幅度。

2025年上半年，债市先上后下，整体小幅上行5BP。一季度债市从低点大幅上行，主要由于银行缺负债和央行控资金带来的流动性不稳定，以及科技股带动市场风险偏好抬升，债券收益率整体上移，曲线平坦化；二季度中美关税事件成为国内经济增速放缓和债市走强的重要边际因素，期间贸易谈判反复，带动市场风险偏好波动，股债资产呈现跷跷板效应。在基本面弱预期的背景下，国内各项财政政策更加积极，债券供给加速助力经济托底；同时央行通过降准降息、公开市场加大投放量、买断式逆回购等多种方式向市场投放流动性，资金价格的下调打开中短端收益下行空间，中长端收益率在弱预期和资金松的共振下大幅下行。　　具体月份看，1月初，各类资产在1月初下行到历史低位，随后1月上旬央行出于利率过低及汇率压力的考虑，暂停国债买入，收紧市场流动性，叠加银行受同业存款自律机制影响，负债大幅净减少，引发机构类货币基金的大量赎回，也导致短端债券收益率大幅回调，但因基本面无明显变化，长端调整幅度不大，曲线呈熊平。2月至3月中旬，deepseek带动市场风险偏好抬升，长端调整压力凸显；同时央行态度和银行负债并没有好转，央行对于货币政策表态仍然积极，但更注重“择机”二字，资金持续呈偏紧状态，持续的成本倒挂导致长短端都继续调整，曲线整体上移，部分资产收益率高点回到2024年三季度水平。3月中下旬，资金面情况明显转好，银行净融出规模回升，负债压力有所缓解，且权益市场自3月中旬开始震荡盘整，风险偏好无进一步上升的迹象，再叠加债券收益率已经回升至相对高位，各类资产逐步下行，其中信用债和存单的下行幅度均好于利率债，信用利差有所压缩。4月初，中美贸易事件突发和持续博弈谈判，经济弱预期加强且避险情绪升温，收益率迅速回落；5月初央行通过降准降息、公开市场加大投放量、买断式逆回购等多种方式向市场投放流动性，资金价格的下调打开中短端收益下行空间。进入6月央行提前公告买断式操作，同时银行间市场大行资金融出量不断创新高，中长端收益率在弱预期和资金松的共振下大幅下行，截止6月末，10Y国债收益率收于1.65%附近，较年初约上行4BP；1Y同业存单收益率1.65%，较年初1.67约下行2BP。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在二季度整体采取灵活偏高杠杆和中性偏积极久期策略，在类属配置方面以利率债、高等级信用债为主，跟踪指数走势，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2025年一季度，债券市场从低点大幅上行，主要原因在于银行缺负债和央行控资金带来的流动性不稳定，以及科技股带动市场风险偏好抬升，债券收益率整体上移，曲线平坦化。　　1月初，各类资产在1月初下行到历史低位，随后1月上旬央行出于利率过低及汇率压力的考虑，暂停国债买入，收紧市场流动性，叠加银行受同业存款自律机制影响，负债大幅净减少，引发机构类货币基金的大量赎回，也导致短端债券收益率大幅回调，但因基本面无明显变化，长端调整幅度不大，曲线呈熊平。2月至3月中旬，deepseek带动市场风险偏好抬升，长端调整压力凸显；同时央行态度和银行负债并没有好转，央行对于货币政策表态仍然积极，但更注重“择机”二字，资金持续呈偏紧状态，持续的成本倒挂导致长短端都继续调整，曲线整体上移，部分资产收益率高点回到2024年三季度水平。3月中下旬，资金面情况明显转好，银行净融出规模回升，负债压力有所缓解，且权益市场自3月中旬开始震荡盘整，风险偏好无进一步上升的迹象，再叠加债券收益率已经回升至相对高位，各类资产逐步下行，其中信用债和存单的下行幅度均好于利率债，信用利差有所压缩。　　资金面来看，一季度央行的货币政策表态仍然积极，包括“适度宽松的货币政策”和“择机降息降准”，但在短期内更注重疏通利率传导机制，防范长端利率过低的风险和汇率超调风险，对市场顺周期行为进行纠偏，叠加一季度银行负债不稳定，资金面波动加大。但随着3月下旬银行负债的企稳，市场流动性有明显的好转迹象。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在一季度灵活调整配置策略，在类属配置方面以利率债、高等级信用债为主，跟踪指数走势，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2024年宏观经济弱复苏，财政、货币、地产等各项逆周期政策发力，广谱利率下行，带动债券市场走牛。　　一季度，央行维持宽松的货币政策，1月调降存款准备金率0.5个百分点，2月超预期非对称降息，并在特殊时点投放足量资金来维持市场流动性的稳定；从资金需求看，一季度政府债发行偏慢，且信贷投放速度被平滑，导致金融体系资金宽松；3月宏观经济数据好转，且地产、财政等宽信用政策逐步出台，利率长端震荡，曲线陡峭化下行。　　二季度，4月中旬开始央行多次提示长债风险，导致4月底债市阶段性触底反弹；但随后禁止手工补息，银行存款逐步从银行体系转移至非银体系，资金面超预期宽松，短端品种先行下行，长端品种在配置压力及利空出尽的逻辑下逐步下行。基于宽松的资金面和央行对长端利率的警示，曲线整体仍维持陡峭化。　　三季度，央行政策一边加大逆周期调节一边防范利率风险，导致债市波动加大。7-8月，央行以多种方式向市场提示利率风险，包括指导大行卖券、对部分农商行启动自律机制等，并开展新的货币政策框架， 市场大幅震荡，信用利差走扩。9月底央行超预期宣布降准降息，随后各类稳增长政策发力，市场风险偏好明显提升，债市大幅回调。　　四季度，10月到11月中旬，受权益市场风险偏好、理财基金赎回、担忧地方债供给超预期等因素影响，债市仍以调整为主；但11月下旬随着地方债发行结果较好，市场情绪走强；12月初同业存款自律机制出台，远超市场预期，短端存单收益率断崖式下行，叠加机构在10月初调整后基本处于欠配状态，短端带动长端快速下行。全年看，1年期大行存单下行83BP至1.58%附近，十年期国债下行88BP至1.68%附近。　　资金面看，全年货币政策维持稳健宽松，且货币政策框架有所调整，采用买断式回购、净买入国债等新的货币政策工具来向市场投放流动性，并通过存款自律机制等手段来疏通政策传导机制，各家银行调降存贷款利率，广谱利率下行。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在2024年灵活调整配置策略，在类属配置方面以利率债、高等级信用债为主，跟踪指数走势，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2024年三季度，经济基本面表现疲弱，资金面维持稳定，政策一边加大逆周期调节一边防范利率风险，债券市场波动加大。　　7月初跨季后，资金并未如预期宽松，且央行公告称将开展国债借入操作，并新设临时正逆回购业务，导致债市大幅调整；随后7月中旬公布的数据偏弱，GDP低于预期，地产、消费均不佳，M1同比持续负增长，央行超预期调降OMO利率10BP，调降MLF利率20BP，债市全体走强。8月初，央行以多种方式向市场提示利率风险，包括指导大行卖券、对部分农商行启动自律机制等，并在货币政策执行报告中阐述新的货币政策框架，导致债市又出现一轮调整；8月中旬后，地方政府债发行放量，市场流动性收紧，叠加非银对赎回负反馈心有余悸，预防式卖券以备足流动性，利率债维持震荡，而信用债整体上行，信用利差走扩。9月中上旬，美联储重启降息通道，国内资金虽然偏紧，但市场对于央行降准降息预期升温，叠加经济基本面疲弱，债券收益率持续下行；9月底央行宣布降准降息等系列政策，力度远超预期，10年国债下行至2.0%，随后各类稳增长政策发力，市场风险偏好明显提升，债市大幅回调。全季看，债券收益率先下后上，一年期国股大行存单收益率下行约7BP至1.92%，10年期国债收益率下行约10BP至2.15%。　　资金面看，三季度央行货币政策仍维持逆周期调节，多次降息并降准，但资金需求端看，三季度政府债发行节奏加快，叠加存款搬家告一段落，资金利率并未跟随政策利率而下行。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在2024年三季度灵活调整配置策略， 并在关键时点保持合理的组合久期和杠杆，在类属配置方面以利率债、高等级信用债为主，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2024年上半年宏观经济仍然维持弱复苏。各类政策积极，资金面维持宽松，债券收益率整体下行。　　主导上半年债券市场走势的因素包括宏观经济、政策方向和机构行为三方面。宏观经济方面，上半年宏观经济维持弱复苏，结构不佳，导致市场信用不足。1月公布的数据显示人口负增长，引发了市场对于未来经济长期增速的担忧。尽管上半年宏观经济数据整体好于预期，但结构有待改善。地产政策频频发力，实际效果却有限。政策方面，上半年央行货币政策维持宽松。央行在关键时间投放足量资金来维持市场流动性的稳定。各大银行循环性调降存款利率，广谱利率下行。财政支出和政府债供给低于预期，加剧了资产荒格局。地产政策积极，一线城市有不同程度的放开，但实际效果非常有限。机构行为方面，4月下旬 “手工补息”被监管叫停后，大量资金从银行体系流至非银体系，加剧了非银机构欠配压力。与此同时，央行多次提示长债风险，导致长端和超长债波动加大。曲线走势脱离传统定价逻辑，整体陡峭化。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在2024年上半年灵活调整配置策略，并在关键时点保持合理的组合久期和杠杆。在类属配置方面以利率债、高等级信用债为主，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2024年一季度，债券市场收益率先下行后震荡，资金面在春节和季末出现一定的季节性扰动，但整体维持稳健偏松，经济基本面有一定的弱复苏态势，曲线走陡。　　1月，资金在跨年后呈现宽松态势，市场在降准降息预期下出现抢跑行情，央行在1月底调降存款准备金率0.5个百分点，并投放足量流动性；1月公布的12月经济数据仍然偏弱，人口数据负增长，引发了市场对于未来经济长期增速的担忧，权益持续疲弱，市场信心不足，导致债市收益率快速下行，长端下行幅度大于短端，曲线牛平。2月央行持续放松货币政策，超预期非对称降息，调降5年期LPR25BP至3.95%，1年期利率维持不变；PMI等数据表现一般，市场风险偏好仍然较低，债券市场继续走强。3月宏观经济数据好转，包括进出口、PPI、3月PMI等，且人民币汇率出现一定压力，导致货币政策再次放松的窗口被后置；另外其他宽信用政策逐步出台，包括一线地产政策再次放松、财政计划发行超长特别国债等，均对债市形成边际利空，导致债市在3月呈现震荡态势；季末资金面虽出现一定的分层现象，但整体仍较为宽松，债券短端收益，曲线陡峭化。　　资金面来看，一季度央行维持稳健偏松的货币政策，包括降息降准，并在特殊时点投放足量资金来维持市场流动性的稳定；资金需求端看，一季度政府债发行偏慢，且信贷投放速度被平滑，导致金融市场资金面整体宽松。　　基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在2024年一季度灵活调整配置策略， 并在关键时点保持合理的组合久期和杠杆，在类属配置方面以利率债、高等级信用债为主，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

一季度，1-2月宏观经济在疫情后出现报复性反弹，居民出行、消费、二手房销售等高频数据均明显回暖，社融增长强劲，金融市场流动性偏紧，导致债券市场整体偏弱；3月，央行降准，超额续作MLF，市场流动性超预期宽松，而经济高频数据偏弱，债券市场在强预期和弱现实间博弈，10年利率债仍维持震荡，但短端品种及信用类品种均持续下行。　　二季度，宏观经济数据和高频数据均进一步走弱，证实了弱现实的预期，资金面也边际偏松，4月末的政治局会议表态总量政策不刺激的态度，进一步加速了利率的下行；6月央行宣布降息后债市触底反弹，但更多的是降息激发出的止盈盘，在基本面变化不大的情况下，利率上行幅度有限。　　三季度，市场利率经历由小幅下行到迅速上行的一个过程。7月至8月中旬宏观经济持续疲弱，资金面宽松，债市延续下行态势；8月下旬央行再次降息后，债市触底后反弹，但本次叠加房地产认房不认贷及贷款利率下调、地方发行再融资债、资金面超预期收紧等多重因素影响下，市场大幅回调。　　四季度，10月至11月，宏观经济持续偏弱，但政府债券供给放量，且地方债资金尚未如期投入至实体经济，导致市场流动性偏紧，资金分层严重，国股大行存单不断提价，债市继续调整至年内高点，且短端利率调整幅度大于长端，曲线走平；进入12月，地产政策继续发力，但实际影响非常有限，央行持续向市场投放足量流动性，大行带头下调存款利率加剧了市场对于年后降准降息的预期，叠加机构提前布局2024年资产的诉求，债券收益率加速下行。　　在2023年的年度账户运作过程中，组合基于对宏观经济基本面及资金面波动的判断，本基金在关键时点灵活调整组合久期和杠杆水平，在类属配置方面以利率债、高等级短融为主，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，择机进行利率债波段交易，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2023年三季度，市场利率经历由小幅下行到迅速上行的一个过程。7、8月份延续了基本面、经济数据持续疲软，同时市场怀揣着降息的预期，债券市场逐步有买盘price-in收益率震荡下行。8月下旬央行完成降息，10年国债收益率完成了2.53%的筑底，随后债券市场止盈反弹情绪集中，叠加房地产认房不认贷及贷款利率下调等多方面政策影响，收益率开始大幅回调，叠加着跨季资金面的扰动，10年国债收益率回调至2.7%。9月央行虽然降准0.25%的百分点，但由于缴税因素及政府债券发行节奏提速等影响，收益率依然呈震荡上行趋势。  从资金面来看，央行对于资金面的维稳意图依然明显，关键时刻大规模的OMO操作及国庆提前进行的14天OMO跨季操作可以体现。但三季度资金面仍然以降息为分界点呈现了先松后紧的过程，DR001在降息前加权平均利率为1.78%，降息后为1.97%，大幅上行19bp。受降息后资金面收紧的影响，1年国股存单由年内低点2.22%最高上行至2.50%。同时，三季度末受逢中秋国庆双节扰动影响，跨季资金价格高企，对市场造成了较大冲击。虽然央行投放了大量的跨季资金，但资金面的紧张仍延续到节前最后一天，市场情绪整体较弱。  基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在 2023 年三季度灵活调整配置策略， 并在关键时点保持合理的组合剩余期限和较高的杠杆水平，在类属配置方面以利率债、高等级信用债、存单为主，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2023年一季度，债券市场整体呈现一个区间震荡的行情，信用利差较去年四季度呈明显修复。十年国债在2.8%至2.95%的点位来回波动。区间震荡的主要原因是来自于市场对于经济复苏斜率的考量带来的变化。春节前较为乐观，春节后喜忧参半：政府工作报告中提及的经济增速目标及财政赤字率又明显低于预期，与此同时通胀及进出口数据表明了国内整体消费内需仍不达预期，但是金融数据，特别是信贷投放好于预期。因此市场并没有走出明显的趋势。由于3月低央行的大规模逆回购投放以及MLF的超量续作，引领市场宽松的货币政策预期，因此二季度债券市场利率重归下行，整个二季度，市场关注到部分行业高频数据走弱，对于经济修复韧性和速度的预期产生摇摆，利率跌破之前的横盘位置开始下行；4月末的政治局会议表态总量政策不刺激的态度，进一步加速了利率的下行；5月部分高频数据继续走弱，利率继续下行并短暂突破了2.7%的位置；在前两个月经济数据略显疲弱的状态下，6月13日中央银行宣布降息，导致10年期国债利率创出了年内最低水平（2.60%），随着宽信用及刺激政策的预期升温，利率开始触底反弹，但反弹更多的是降息激发出的止盈盘，在基本面变化不大的情况下，利率上行幅度有限。    从资金面来看，一季度受降准影响，央行整体呈小量净投放姿态。但是由于经济的复苏，一些缴准、缴税的时点较去年出现了较为明显的波动。一季度DR007整体均值位于政策利率附近，市场资金面整体合理充裕，但资金日间波动较大。二季度以来，银行间资金面呈现出边际偏松的局面。但是由于非银机构的杠杆大幅增加，资金面也出现了明显的流动性分层，具体表现为流动性向大行聚集，押利率债的资金可得性明显优于押非利率债的资金可得性。     基于对经济基本面、货币政策及资金面的预判，本基金在 2023 年上半年灵活调整组合久期和资产类别占比， 并在关键时点保持合理的组合剩余期限和较高的杠杆水平，在类属配置方面以利率债、高等级短融、超短融为主，分析适当时机，配置收益率较高的短期资产，在保证组合良好流动性的基础上，提高组合整体收益。

2023年一季度债市各品种走势分化，利率债整体震荡，存单利率明显上行，信用债则大幅下行，主要是信用利差较去年四季度明显修复。具体分月份来看如下：1月份国内逐步走出疫情影响，全国急诊就诊人数在1月2日见顶，之后持续下降。1月中下旬，随着居民出行恢复，叠加春节效应，餐饮、旅游等服务业景气度明显复苏；制造业新订单有所回暖，但新出口订单恢复情况偏弱，外需回落一定程度上抵消了内需复苏的效果，而房地产销售的回暖仍相对偏弱。债市收益率基于稳增长的强预期下，各期限收益率有所上行。2月份高频数据继续验证经济复苏的逻辑，债市收益率震荡上行。进入3月，债市仍未摆脱区间震荡的格局。3月两会正式召开，政府工作报告的GDP增速目标、赤字率、专项债规模等指标均低于市场此前预期；其次，海外银行业危机发酵，全球风险偏好显著回落；最后，国内降准落地+MLF超额续作+央行大额逆回购投放，货币政策延续宽松基调。总体来看，3月相对友好的市场环境支撑债市情绪整体平稳，市场对基本面修复的预期依旧偏弱。整体来看，报告期内10年国债收益率持平于2.85%，1年存单收益率上行18bp至2.61%。  基于对经济基本面持续稳增长、货币政策稳健宽松及资金面围绕政策利率波动的基本预判，本基金于1月上旬提前降低了仓位和久期，在1月中下旬和2月逐步拉长久期和增配仓位，选择增加高等级信用债等品种；同时在保证组合良好流动性的基础上，跟随资金面的波动进行基础仓位的调仓，尽可能优化组合整体收益。

根据历史规律，年初通常会有一波明显的跨年行情，因此本组合在2021年底就增加了组合仓位和久期，在2022年初组合净值表现较好。进入1月底，一方面配置需求开始减弱，另一方面资金面有所波动，止盈盘开始出现，导致收益率快速上行，叠加固收+类产品进入赎回期，导致基金产品出现了一定的负反馈效应，本次调整持续到3月初。  3月中下旬开始，上海疫情逐步加重，长端利率开始企稳并有所下行，到4月初，上海防疫措施升级，收益率进一步下行。但同时美联储加息预期逐步升温，中美利差倒挂严重，汇率压力等因素给收益率下行带来较大压力，在两个方向的作用力下，3月底到7月初这一个季度的时间里，长端利率呈现窄幅震荡的走势。在此期间，本组合保持了中性久期和仓位，保证组合净值稳定增长。  6月初开始上海封控措施逐步放松，市场预期基本面会有所回升，叠加资金面的波动，长端利率小幅上行，市场整体偏谨慎，到7月初资金面转松，配置需求出现，尽管6月金融数据好于预期，但各期限利率均开始快速下行。到8月初，央行下调存款准备金率，压迫持币观望的机构入场，带动收益率再次下行，至此市场杠杆水平再次上升至历史高位，继续上涨动力开始减弱。在此期间，本组合略微增加了组合仓位和久期，但调整了组合流动性以应对可能到来的市场调整，组合净值稳定增长。  9月开始，资金面波动加剧，房地产放松政策甚嚣尘上，市场高杠杆水平的情况下，长端利率出现大幅调整，10月节后资金面转松带来了一波小行情，但整体的市场情绪并不持续，10月底开始，收益率再次上行，11月更是超预期放松了疫情防控措施，房地产政策也开始实质性转松，叠加理财产品调整压力，各期限收益率快速上行，直至年末。在此期间，尽管本组合快速降低了久期和仓位，但在收益率曲线整体上行的情况下，基金净值还是出现了一定幅度的回撤。  全年来看，本组合还是秉持了绝对收益策略，在波动行情下，保证了净值的低回撤和稳定回报。