undefined(027672) - 基金投资策略和运作

2026年一季度，债券市场收益率呈窄幅震荡态势，期限利差有所走阔。1月，权益市场强势上涨对债市形成压制，收益率上行；随后债市配置力量增强，收益率下行修复。2月，地缘局势紧张与PMI走弱提振债市避险需求，央行呵护流动性带动收益率下行，而后止盈情绪升温推动利率上行。3月，两会政策落地、经济数据集中披露叠加地缘冲突推高油价，债市延续震荡格局，长端利率震荡偏弱，短端则受益于流动性宽松表现相对稳健。　　2026年一季度，权益市场呈“A型”走势，受地缘冲突影响，能源板块领涨。1月市场演绎春季躁动行情，指数延续上涨趋势；2月在“稳字当头”的政策导向下，市场呈区间震荡态势；3月受伊朗冲突爆发影响，市场出现明显调整。转债市场跟随权益市场波动，1-2月震荡上涨、估值有所走阔；3月因权益风险偏好下降叠加个券赎回较多，转债指数与估值均大幅调整。　　报告期内，我们仍坚持分散对冲的配置，动态评估资产的风险收益比，在控制组合最大回撤的情况下去获取收益。本基金采取中性债券配置策略，纯债资产维持中性久期，底仓配置以中短期限信用债为主，并持续进行结构优化，新增配置主要方向为兼具骑乘收益与套息优势的中等期限信用债。转债持仓以相对低价转债为主，高价转债则精选正股基本面优质的标的。　　2026年本公司投研平台建设根据市场情况继续深化，在全球宏观环境不确定性抬升、资产波动率放大的背景下，各研究组针对高波环境优化资产风险研判，提升对极端行情的响应速度：多资产研究团队及时跟进市场突发事件，提高波动率及流动性监控频率，提示潜在风险；同时加强与权益团队在中微观方向的协作，提供资产配置建议；公司平台在产品运作中嵌入过程管理监控，以投前测算、投中跟踪、投后归因全流程持续优化持有体验，并对组合持仓风格、集中度、久期水平等进行动态跟踪，关注基金投资策略、投资行为和产品目标的一致性。　　展望2026年二季度，基本面方面，基建投资持续发力、地产销售边际企稳，叠加消费补贴带动社零中枢修复，预计经济增速总体稳健，但消费与地产反弹力度、高油价导致的海外需求回落仍是潜在预期差。通胀层面，地缘冲突推高国际油价，预计PPI增速逐步回升、或由负转正，CPI温和上行，重点关注输入性通胀压力。政策与流动性方面，二季度财政支出有望加快以托底基建，央行货币政策仍有空间，预计资金面延续均衡但阶段性波动可能增大。综合来看，二季度债市或呈震荡态势，需重点关注地缘局势、通胀变化及政策动向。转债市场方面，当前估值分位仍处于历史高位，预计市场仍将呈现结构性机会，重点关注偏股型转债中具备正股驱动逻辑的标的。

回顾2025年全年市场行情，2025年债券市场收益率震荡上行，期限利差小幅收窄。一季度资金面收紧，短端收益率上行，长端利率先上后下。4月受美国关税影响收益率下行，超长期国债发行后转为窄幅震荡；5月降准降息叠加关税缓和，收益率上行。三季度政策与资金面推动利率上行，债市情绪偏弱；10月央行重启国债买卖，收益率先下行后震荡。年末流动性宽松，债市超跌修复，中短端表现占优，超长债利差走阔。2025年权益市场全年震荡走牛，宽基指数普遍上涨。一季度科技重估领涨，AI、机器人、半导体板块走强，成长占优；二季度受美国关税影响短暂急跌后快速修复，随摩擦缓和与政策利好持续反弹；三季度AI硬件业绩爆发、政策与“十五五”规划共振，大小盘同步上涨，量能放大，科技再度领涨；四季度高位震荡，风格趋于均衡，大盘价值回暖。2025年转债市场在正股走强与估值抬升下表现强势。一季度震荡上涨，债市资金外溢支撑转债；二季度触底后随正股反弹，估值小幅修复；三季度受益权益市场上行，实现平价与估值双击，溢价率升至高位；四季度估值维持高韧性，指数盘整，机会集中在高弹性个券。结构上，偏股型转债估值提升显著，偏债型弹性偏弱。　　报告期内，我们仍坚持分散对冲的配置，动态评估资产的风险收益比，在控制组合最大回撤的情况下去获取收益。本基金采取中性债券配置策略。转债持仓以相对低价转债为主，高价转债则精选正股基本面优质的标的。　　2025年本公司投研平台建设根据市场情况继续推进，目前已实现系统化机制：各研究组按资产特征及投资视角分域赋能，为组合贡献多元、低相关的收益来源，提升投研输出连续性和稳定性；多资产研究团队提供资产配置建议，动态监控波动率及对冲效果，同时与权益团队协作深化中观及微观视角；公司平台在产品运作中嵌入过程管理监控，以投前测算、投中跟踪、投后归因全流程持续优化持有体验，并对组合持仓风格、行业、波动分布进行动态跟踪，关注基金投资策略、投资行为和产品目标的一致性。

2025年三季度，债市收益率有所上行，期限利差持续走阔。具体来看，7月9日上证指数突破3500点，7月下旬受雅鲁藏布江下游水电工程开工、反内卷等政策刺激，商品和权益市场共振上涨，叠加资金面边际收紧，债市情绪转弱，各期限收益率均上行。随后，月末央行呵护力度加大，7月政治局会议表态温和，债市短暂企稳。8月初，财政部、税务总局发布公告，对国债、地方债、金融债利息收入的增值税恢复征收，市场短暂交易抢老券行情，债市维持震荡；8月中旬市场风险偏好再度提升，收益率曲线陡峭化上行。9月初，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定(征求意见稿)》发布，通过调整赎回费率抑制短期交易行为，引发市场对资金流动变化的担忧，尽管8月经济数据承压，但债市情绪延续偏弱。9月，央行重启14天期逆回购呵护资金面，叠加权益市场从强势上涨转为高位震荡，债市利率区间震荡，30年和10年国债期限利差有所走阔。　　报告期内，纯债资产维持中性久期，组合以中短期限信用债和金融债配置为主，同时对持仓个券进行结构优化，同时辅以利率债和金融债的波段交易。　　展望2025年四季度，国内外经济运行情况和政策应对，以及监管政策进展或将成为影响债市的主要因素。全球经济复苏进程存在差异，贸易摩擦的余波仍在，国内经济虽有韧性，但在结构调整与需求释放上仍面临挑战。房地产下行压力尚未缓解，补贴拉动消费的持续性有待观察，预计四季度经济增速温和放缓，但考虑准财政工具的对冲，经济下行幅度可控，增量货币和财政政策应对将成为潜在预期差。受基数效应影响，四季度通胀有望温和回升，但食品涨价动能不足，PPI短期受到商品价格的拉动，反内卷政策预期消化后，实际涨幅仍取决于内需，预计年内PPI同比增速大幅上行的概率较低。政策方面，今年中央财政前置发力，需关注四季度是否提前下达部分新增债务限额，靠前使用化债额度，货币政策短期侧重结构性工具，后续总量宽松加码取决于内需修复情况，考虑政策协同配合，央行有概率重启买卖国债操作，预计资金面均衡偏松、流动性保持充裕。对于债券市场，我们认为四季度或呈现震荡修复的态势。　　组合策略方面，我们将根据不同资产收益率的动态变化，适时调整组合结构，根据期限利差、流动性预期动态调整组合久期和杠杆率，通过对市场利率的前瞻性判断进行合理有效的久期管理，严格控制信用风险、流动性风险和利率风险，努力为持有人创造稳健的收益。

2025年上半年，债市收益率由快速下行转为区间震荡，长端较上年末变化不大，短端上行，期限利差被动压缩。具体来看，年初货币宽松预期持续发酵，长端收益率小幅下探，10年国债创历史新低。而后央行暂停国债买入，且资金面持续收紧，短端利率大幅上行，长端震荡为主。春节前，由于PMI季节性走低、央行维持较大规模买断式逆回购操作，债市再度转强。跨节后央行持续回笼流动性，国内AI技术实现重大突破，民企座谈会召开，权益市场风险偏好提升，现券收益率震荡上行，随后短端利率企稳，临近两会流动性预期改善，债市转为宽幅震荡。3月，两会政府工作报告设定全年增速目标，而后经济主题座谈会召开，基调侧重科技和消费，货币政策侧重结构性工具，前期市场降息预期明显修正，10年和30年国债收益率上行，录得年内高点，而后转为震荡。4月2日，美国政府公布对等关税，对华及对全球的加征幅度超出市场预期。4月7日，中国宣布对等反制，《人民日报》发文称“未来根据形势需要，降准、降息等货币政策工具已留有充分调整余地，随时可以出台”，受到经济下行压力和宽松预期的催化，长段国债收益率快速大幅下行至月内低点。5月，受到关税缓和影响，收益率上行并震荡偏弱运行，市场担忧6月存单集中到期压力，以及关注中美贸易摩擦缓和的可能。6月上旬，央行提前公告操作买断式逆回购，叠加资金面宽松和大行持续大幅买入短债，债市收益率小幅牛陡，长端维持窄幅区间震荡。信用利差在上半年中呈现逐步收窄的趋势。　　报告期内，我们在一季度适度降低组合的杠杆和久期至中性偏低的水平以控制回撤。二季度，则提高了组合的久期至中性偏高水平，并利用长久期利率债和金融债，积极参与波段交易。同时，我们在信用利差不断压缩的过程中，持续动态调整组合持仓，提高组合中高流动性信用债的占比，保持组合整体较高的流动性水平。

2025年一季度，债市收益率大幅上行。2月，利率快速走高；3月下旬，行情转为震荡，整体期限利差大幅压缩。具体来看，年初货币宽松预期持续发酵，长端收益率小幅下探，10年国债收益率创历史新低。而后央行暂停国债买入，且资金面持续收紧，短端利率大幅上行，长端震荡为主。春节前，由于PMI季节性走低、央行维持较大规模买断式逆回购操作，债市再度转强。跨节后，央行持续回笼流动性，国内AI技术实现重大突破，民企座谈会召开，权益市场风险偏好提升，现券收益率震荡上行，随后短端利率企稳，临近两会流动性预期改善，债市转为宽幅震荡。进入3月，两会政府工作报告设定全年增速目标5%左右，赤字率4%左右，而后经济主题座谈会召开，基调侧重科技和消费，货币政策侧重结构性工具，前期市场降息预期明显修正，10年和30年国债收益率上行录得年内高点。3月下旬，资金面整体维持平稳，央行MLF转为净投放，债市超跌反弹，收益率和信用利差震荡修复。　　报告期内，我们适度降低组合的杠杆和久期至中性偏低的水平以控制回撤，并积极参与长端利率债以及高流动性品种的交易。同时也积极调整组合持仓，提高中高等级以及高流动性信用债的占比。　　展望2025年二季度，海外贸易摩擦进展和国内流动性环境将成为影响债市的主要因素。伴随基建投资持续发力、地产拖累边际下降，叠加消费补贴带动社零中枢修复，预计经济增速相对稳健，全年债市或以震荡为主，但是消费和地产的反弹力度、加征关税措施导致出口回落，以及货币政策的应对仍是潜在预期差。当前食品上涨动能偏弱，预计后续CPI回落至0%附近，PPI将延续在负区间盘整，整体物价表现趋弱，我们将关注推升物价温和回升的具体举措。政策方面，年初中央财政积极发力，二季度财政支出有望加快，加力提效托底基建，央行多次表态货币政策有足够空间，将择机降准降息，预计二季度是重要窗口期，结构性货币政策工具利率和法定存款准备金率仍有下调空间，若外部压力增加，政策利率降息的概率有望提升。考虑货币政策支持性的立场，同时银行净息差面临一定压力，资金面有望转向均衡，但是阶段性波动可能增大。对于债券市场，我们认为二季度或呈现震荡修复的态势。　　组合策略方面，我们计划将组合的久期保持在中性附近适度波动，积极参与利率债和高流动性品种的波段交易，并根据资金面情况的变化，适度通过票息资产调整组合杠杆。同时，维持组合中信用资质和流动性较好的品种的占比，并维持持仓整体较高的流动性水平。

回顾2024年，债券市场整体表现较好，利率中枢大幅下行。全年行情变化主要受到市场供需、基本面预期、政策发力等因素的影响。年初，央行宣布降准，资金面均衡转松，银行信贷提质增效下债券投资需求较强，而供给节奏偏慢，供需错配带动收益率快速下行。三月，两会召开，政府工作报告设定增长目标5%左右，并安排发行超长期特别国债1万亿元，收益率下行节奏放缓。四月上旬至五月，监管多次提示利率风险，叠加资金面转紧，多地楼市政策放松，债市快速调整，十年国债收益率有所上行。进入六月，PMI再度回落至收缩区间，央行表态货币政策坚持支持性立场，市场情绪有所好转。七月中旬，央行超预期降息，先后下调OMO和MLF利率，同时大行开启新一轮存款挂牌利率下调。债市明显走强，十年国债收益率明显下行；随后，由于部分机构卖出长期限国债，债市做多情绪快速降温。九月，经济修复放缓，货币政策宽松预期升温，十年国债收益率继续下探；随后，政治局会议召开提振市场信心，央行降息降准落地，受股债跷跷板效应，月末债市显著调整，随后转为震荡。但受到供需关系变化的影响，信用债利差在利率债企稳之后不断走阔，尤其是长期限信用债和中低资质信用债的利差，较年内低点有明显上行，信用债流动性大幅减弱。年末，政治局会议和中央经济工作会议召开，定调适度宽松的货币政策，叠加机构提前抢跑跨年行情，债券收益率快速下行，连日破历史新低。随后，由于监管再度提示利率风险，债市转为震荡。对比去年底，曲线呈现明显的陡峭化下行。　　报告期内，我们保持市场相对较为积极的久期和杠杆，同时根据市场走势和相对价值，在不同类属的信用债间做积极轮动，优化整体持仓的信用资质和流动性。十月，因信用债仓位的久期偏长，在长期限和中低等级信用债利差大幅上行，同时负债端有较多赎回的情况下，长期限信用债仓位被动持续提升，组合变现部分信用债以应对赎回，给组合净值带来了回撤。之后，随着市场的逐步修复，我们逐步降低中低等级和长期限信用债的仓位，切换到高流动性仓位上，在保持中高久期策略的同时，提高组合流动性和应对市场波动的能力，以控制组合的流动性风险和净值的回撤风险。

2024年三季度，债市收益率震荡下行。七月，央行超预期降息后，债市快速走牛，随后阶段性调整，九月行情重回上涨。具体来看，七月初央行公告开展国债借入操作，并设立临时正、逆回购政策工具，市场担忧情绪升温，现券利率有所上行；七月中旬公布的金融和经济数据低于预期，债市情绪回暖，中短端品种下行幅度较大，收益率曲线陡峭化。八月中旬起，债市成交量明显回落，叠加存单发行提价，债市震荡偏弱；八月下旬，大行持续买入短期限国债，同时央行加大逆回购投放，资金面明显转松，市场情绪有所好转。九月初公布的PMI数据低于市场预期；中旬，美联储超预期降息50BP，国内货币政策宽松预期升温，债市显著上涨，十年和三十年国债收益率突破历史新低；月末，央行在新闻发布会上宣布降准，并下调政策利率，超出市场预期。但八月后信用债表现相对利率债较弱，信用利差有所走阔，信用债和利率债走出了明显的分化行情。　　报告期内，我们适度增加组合的杠杆和久期水平，在信用利差有所修复后，增加了长期限信用债的配置，但是在利率债和信用债的分化行情中，效果欠佳。　　展望2024年四季度，国内基本面修复斜率和政策发力节奏将成为影响债市的主要因素。考虑生产延续韧性，政府债发行提速拉动基建投资，经济延续企稳态势，同比增速或在四季度保持平稳。但是外部环境更趋严峻复杂，国内新旧动能转换的大背景下，经济仍然面临供需结构不平衡的问题。四季度，财政和地产政策的发力节奏，对应出台后的实际效果、居民就业和收入的改善情况，以及消费的反弹力度仍是潜在预期差。受基数效应影响，CPI同比或延续温和上涨，但是核心通胀面临一定压力，美国经济下行压力显现，国内房地产依然处于调整阶段，PPI同比或延续弱势，央行表示将把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量，预计流动性仍偏呵护。政策方面，八月以来地方债发行明显提速，后续供给或保持高位，有助于形成更多实物工作量，四季度财政或仍将加力提效来托底基建。九月底，央行宣布降准、降低政策利率和存量房贷利率，坚持支持性的货币政策立场，四季度金融支持实体经济的效力有望持续显现，预计资金面或保持平稳，在缓解银行息差压力和稳增长诉求下，年内依然存在总量政策宽松的空间。对于债券市场，我们认为四季度或将呈现震荡偏强的态势。　　组合策略方面，我们计划适当降低组合杠杆和久期至中性偏高水平，同时通过积极参与长端利率债的波段交易。同时提高组合信用资质较好和流动性较好的信用债占比，提高组合流动性水平。

2024年上半年，债市收益率趋势下行。一月至二月，利率快速走低；三月，突破历史低点后，行情转为震荡；四月，利率先下后上；五月，窄幅波动；六月，市场重回上涨。具体来看，年初经济修复偏慢，叠加货币宽松预期发酵，长端收益率震荡下行。一月，央行超预期宣布降准，跨年流动性预期转松，叠加月底股市表现低迷，十年国债利率下行。二月，债券短端收益率显著下行，曲线形态陡峭化。2月20日，央行超预期下调五年期LPR，提振市场做多情绪，收益率快速下行。进入三月，两会政府工作报告设定全年增速目标5%左右，同时发行1万亿超长期特别国债，十年和三十年国债利率继续下行。随后市场担忧债券供给压力加大，叠加止盈情绪升温、经济数据边际改善、权益市场修复等多重利空因素，现券收益率有所回调。四月初，市场配置需求较强，收益率小幅下行；月中，缴税前后资金面维持宽松，市场做多情绪升温；四月下旬，央行提示长期国债收益率风险，叠加跨月资金面收敛，部分地区楼市政策放松，十年和三十年国债收益率快速上行。五月上旬，央行公布金融数据低于市场预期，收益率先上后下，十年和三十年国债收益率窄幅波动。进入六月，经济和金融数据显示内需修复依然偏慢，机构配置力量较强，下旬债市明显上涨。　　报告期内，我们维持组合中性偏高的杠杆和久期水平，并积极参与长端利率债的交易。同时积极调整组合持仓，提高高等级信用债以及金融债等高流动性信用债的占比。

2024年一季度，债市收益率大幅下行。一月至二月，利率快速走低，三月突破历史低点后，行情转为震荡，整体期限利差略有走阔。具体来看，年初经济修复偏慢，叠加货币宽松预期发酵，长端收益率震荡下行。一月中旬，MLF操作利率不变，市场降息预期落空后收益率小幅回调。1月24日，央行超预期宣布降准，跨年流动性预期转松，叠加月底股市表现低迷，十年国债利率下行。二月初，股市强劲反弹带动债市短暂回调，春节期间居民出行和消费数据热度较高，节后资金面较为宽松，债券短端收益率显著下行，曲线形态陡峭化。2月20日，央行超预期公布五年期LPR下调25BP。2月22日，部分中小银行宣布下调存款利率，提振市场做多情绪，收益率快速下行。进入三月，两会政府工作报告设定全年增速目标5%左右，同时发行一万亿超长期特别国债，十年和三十年国债利率继续下行。随后市场担忧债券供给压力加大，叠加止盈情绪升温、经济数据边际改善、权益市场修复等多重利空因素，现券收益率有所回调。三月下旬，资金面整体维持平稳偏松，叠加机构配置力量较强，债市情绪有所好转。　　报告期内，我们适度提升组合的杠杆和久期至中性偏高的水平，并积极参与长端利率债的交易，获取资本利得增厚组合收益。同时也积极调整组合持仓，提高中高等级以及高流动性信用债的占比。　　展望2024年二季度，国内基本面复苏斜率和流动性的边际变化将成为影响债市的主要因素。考虑财政政策靠前发力，传统基建投资和“三大工程”逐步推进，经济同比增速或在二季度有所抬升，但消费和地产的反弹力度、海外经济放缓导致出口回落仍是潜在预期差。受基数效应影响，PPI跌幅或将持续收窄，年中或小幅转正，当前猪肉供给压力较大，预计CPI维持低位震荡，二季度国内通胀压力整体可控。政策方面，年初地方债发行节奏较慢，两会公布今年新增一万亿超长期特别国债发行，预计后续政府债发行提速，二季度财政仍将加力提效来托底基建。在二月LPR非对称下调后，货币政策更注重精准有效和宽信用效果，预计资金面保持平稳，但阶段性波动增大。对于债券市场，我们认为二季度或呈现震荡偏强的态势。　　组合策略方面，我们计划保持组合的中性杠杆和久期，同时通过积极参与长端利率债的波段交易，以期在整体票息较低的环境下努力增厚组合收益。同时增加信用资质和流动性较好的品种的占比，提高组合流动性水平。

2023年，债券市场整体呈现震荡格局，利率中枢小幅下行。全年行情变化主要受到资金价格、基本面预期、政策发力等因素的影响。年初，信贷实现开门红，资金面持续偏紧，带动短端利率出现调整，长端窄幅震荡。三月，两会召开，政府工作报告将增长目标定在5%左右，市场对增长预期温和，利率开启下行。四月，信贷投放边际降温，同时基本面出现放缓迹象，银行先后下调存款挂牌利率，提高了债券的相对性价比，市场震荡偏强。进入六月，央行下调OMO和MLF利率，LPR跟随下调，降息带动债市做多情绪进一步升温。但随后国常会宣布“研究推动经济持续回升向好的一批政策措施”，利率快速下行后转为震荡。七月底，政治局会议召开，同时经济、金融数据明显低于预期。八月中旬央行超预期下调逆回购利率及MLF利率，十年国债利率快速下行并录得年内低点。随后稳增长政策逐步落地，央行下调首付比例，一线城市陆续宣布采取“认房不认贷”，叠加降息后资金面反而转紧，利率出现反转。九月至十月，一揽子化债背景下，地方债供给放量推升资金价格。十月底，中央财政决定增发一万亿元国债，宽信用预期升温，叠加汇率压力上升，债券收益率持续调整。年底，资金面转为平衡、经济修复动能偏弱、地产利好政策频出，多重因素交织下市场宽松预期升温，收益率进一步回落。　　报告期内，我们在年初积极增加信用债配置，提高组合的杠杆和久期至中性偏高的水平，并根据市场收益率的变化，在不同期限和级别的信用债之间适度轮动。九月，市场出现调整后，主动降低组合久期杠杆至中性略偏低的水平。十一月之后，我们适当增加了组合久期和杠杆，并根据对资金面的预期变化适度调整。同时根据市场走势和相对价值，在不同类属的信用债间做积极轮动，优化整体持仓的信用资质和流动性。

2023年三季度，债市收益率先下后上，期限利差有所收窄。七月初，跨季后资金面明显转松，叠加季初理财规模回暖，带动配置力量上升，债市呈现震荡偏强，月底政治局会议表态积极，强调适时调整优化房地产政策，债市有所调整。进入八月，隔夜资金价格最低降至1%左右，带动短端利率小幅下行，长端窄幅震荡，市场情绪有所修复。8月15日，央行超预期宣布降息，收益率快速下行。但降息后，受到缴税和政府债缴款的影响，资金面持续收敛，带动短端利率明显上行。八月底至九月初，一线城市先后宣布执行“认房不认贷”，同时，央行发文提出降低首付比例和下调存量按揭利率，地产政策密集落地冲击债市情绪，十年国债收益率快速上行。八月上旬，资金面维持紧平衡，叠加部分理财预防性赎回，市场延续调整，短端上行幅度大于长端，曲线形态平坦化。9月14日晚间，央行宣布降准，次日小幅增量续作MLF，但价格维持不变，市场降息预期落空，收益率明显上行。月底广州放松部分区域限购，跨季资金面延续紧平衡，叠加止盈盘压力下，十年国债收益率继续上行。　　报告期内，我们维持组合的杠杆和久期至中性偏高的水平。九月，在市场出现调整后，主动降低组合久期杠杆至中性略偏低的水平。同时也积极调整组合持仓，优化整体持仓的信用资质和流动性。　　展望2023年四季度，国内稳增长政策效果和经济回升斜率将成为影响债市的主要因素。经济增速在二季度明显放缓后，当前已基本确认底部，叠加政策密集落地，市场重点关注后续基本面回升动能。受极端天气消退和前期专项债加快发行，四季度生产和基建投资有望平稳修复，形成更多实物工作量。八月底以来，地产政策放松加码，有助于提振购房信心，核心城市需求和销售边际企稳，但对周边区域以及全国销售的带动有待观察。整体来看，居民消费和地产投资的回升力度，以及海外需求变化仍是潜在预期差。通胀数据在三季度确认见底后，有望小幅回升，考虑猪肉供给压力较大，将继续拖累食品价格，CPI回升幅度较为温和，基数拖累下PPI仍在负区间盘整，国内通胀压力整体可控。政策方面，四季度专项债供给压力有所下降，但需要关注再融资债发行规模和节奏，以及是否存在增量财政扩张措施，来托底基建或支持城中村改造。考虑基本面处于筑底爬坡，叠加美联储紧缩周期进入尾声，后续货币政策仍有进一步加码的空间，预计资金面保持平稳，但阶段性波动增大。对于债券市场，我们认为四季度或呈现震荡的态势。　　组合策略方面，我们计划保持组合中性杠杆和久期，并视市场收益率的变动情况，择机增加组合的杠杆和久期。同时增加信用资质和流动性较好的品种的占比，提高组合流动性水平。

2023年上半年，债市呈现小牛市行情，收益率见顶回落。一季度，收益率震荡上行。一月初，居民取现需求抬升，资金面趋紧带动短端利率抬升，春节前央行持续大力度投放，经济复苏预期下市场弱势盘整。春节期间，全国返乡客流量明显修复，旅游和餐饮消费数据略好于预期，但节后债市利空出尽，叠加股市走弱，长端收益率小幅下行。进入三月，政府工作报告制定的增速目标和财政预算指标均处于市场预期区间的下限，债市情绪转为积极。随后，美国硅谷银行爆发风险事件，全球风险资产承压，避险情绪下债市延续走强。3月17日，央行超预期宣布降准0.25%，资金面逐步转松，中短端下行幅度大于长端，收益率曲线呈现陡峭化。二季度，债市收益率震荡下行。四月初，部分中小银行跟进存款利率下调，债市情绪转向积极，收益率小幅下行。四月，制造业PMI回落至荣枯线下方，十年国债利率震荡下行。随后，公布的四月经济数据全面低于预期，基本面利好下市场延续震荡偏强。临近五月底，商品和股市大幅下跌带动市场风险偏好走低，但由于人民币汇率快速贬值，市场担忧货币政策的宽松空间有限，长端收益率窄幅震荡，而短端受益于资金面宽松明显下行，收益率曲线呈现牛陡。进入六月，月中央行超预期宣布降息，当日国债收益率下行后市场担忧稳增长政策发力，叠加汇率继续贬值，收益率明显上行并回吐降息后涨幅。月底，政策温和发力，市场情绪有所修复，收益率小幅下行。　　报告期内，我们维持组合的杠杆和久期至偏高的水平，并根据市场收益率的变化，在不同期限和级别的信用债之间适度轮动,适度增加了部分银行二级资本债的配置比重。同时也积极调整组合持仓，优化整体持仓的信用资质和流动性。