国泰海通君得盈债券D(023210) - 基金投资策略和运作

2026年一季度国内经济呈现复苏的 “开门红” 态势，主要指标回暖。工业增加值稳步抬升，出口保持强劲，PMI在3月回到荣枯线以上。货币政策维持宽松取向，银行间流动性充裕。但外部环境依然复杂，地缘政治风险大幅上升，全球大宗商品价格波动，3月份油价快速上行推升了市场通胀预期，为宏观环境增添了不确定性。2026年第一季度A股市场整体呈现先扬后抑、结构分化加剧的走势，核心驱动力源于流动性环境偏宽松与产业景气主线共振，而海外地缘扰动与国内监管控温则构成了阶段性回撤的直接触发因素。具体而言，1月市场延续跨年“春季躁动”行情，叠加年报预期改善、科技成长主线活跃，风险偏好持续升温，沪深两市单日成交额一度逼近4万亿元。但月中融资保证金最低比例上调至100%，市场内部也由普涨逐步转向高位分化。2月上中旬，美联储议息会议表态谨慎、美债收益率抬升及部分高位板块获利回吐，A股震荡整固，成交量收敛。节后复工，宏观数据表现偏强，叠加国内政策继续偏暖，市场情绪重新修复，科技成长、资源涨价与部分顺周期方向轮动活跃。一季度债券市场表现较“割裂”，超长债从“超跌反弹”转向交易“价格抬升”，呈“V”型走势，而中短端利率债受到资金面宽松的影响，收益率持续下行至年内低位，利率曲线呈现陡峭化特征。信用债同样在资金面宽松和非银负债扩张的背景下，利差进一步压缩。报告期内，本基金在权益投资方面坚持采用量化投资策略，以中证A500指数为基准目标，主要配置中证A500指数增强策略，针对A股市场极致的结构性分化行情，辅助以特征鲜明的红利增强+双创增强“哑铃型”量化配置体系。在运作层面，我们坚持基本面与量价信号相结合的多因子量化框架，通过严格控制行业与风格暴露，在降低跟踪误差的同时，力求获取稳定的超额收益。量化策略在市场轮动与震荡环境中保持运作纪律，避免受短期市场情绪干扰，致力于通过长期累积增强收益。报告期内，本基金在债券投资方面以银行二级资本债配置为主，组合久期中性。

2025年，中国经济在复杂的内外部环境中展现出强大的韧性与活力，经济运行呈现“稳中有进、结构优化”的态势。上半年，受财政发力前置与货币政策适度宽松的推动，制造业与消费双轮驱动经济复苏；下半年，尽管面临外部地缘政治与贸易环境的扰动，但出口仍保持稳健，国内政策重心逐步转向结构调整与内需提振。2025年A股市场整体呈现出“波动加剧、结构分化”的运行特征。全年经历了年初的震荡修复，二季度的探底回升，以及下半年在流动性宽松环境下的高位震荡。一季度，市场受人工智能与人形机器人产业爆发驱动，科技成长板块率先突围，AH股联动效应显著；二季度，市场遭遇贸易摩擦的短期冲击，但在政策强力托底与中央汇金维稳下，走出了深度的“V”型反转，市场风格开始极致演绎——代表防御属性的红利低波板块与代表进攻属性的科技成长板块呈现“哑铃”两端齐涨的态势；三季度，市场情绪在高位震荡中进一步分化，科技成长在业绩验证下延续强势，而红利板块短期修整；四季度，随着国内外流动性环境的进一步宽松，市场进入高位震荡与风格快速轮动期，结构性机会层出不穷。 报告期内上半年本基金的权益部分投资于可转债和股票，其中可转债投资的行业分布主要集中于银行、公用事业和制造业，股票方面重点投资于红利股。9月本基金更换基金经理，权益仅投资于股票，股票采用量化投资策略，以中证A500指数为基准目标，主要配置中证A500指数增强策略，针对A股市场极致的结构性分化行情，辅助以特征鲜明的“哑铃型”量化配置体系。在运作层面，我们坚持基本面与量价信号相结合的多因子量化框架，通过严格控制行业与风格暴露，在降低跟踪误差的同时，力求获取稳定的超额收益。量化策略在市场轮动与震荡环境中保持运作纪律，避免受短期市场情绪干扰，致力于通过长期累积增强收益。2025年，国内债券市场整体呈现震荡偏弱的格局，主要是受资金面波动、政策因素、外部冲击、商品价格上涨及权益市场风险偏好抬升等多重因素的交替影响，全年债券收益率呈N形走势，信用债与利率债表现出现分化。报告期内本基金主要投资于高等级信用债，以票息策略为主。

三季度，国内债市整体下跌。7月初，国债利率见底，随后展开持续小幅回升，整个三季度，10年期国债收益率累计上行约14bp。整个三季度，本基金在债券部分的以完全防御姿态参与，债券组合久期降低至1左右，持仓结构则以短期险国债为主，完全避免了债市回调可能带给基金的拖累。在资产配置上，7月初，“反内卷”口号提出，商品市场率先反应，7月大宗商品价格大幅上涨。另一方面，国内A股市场从6月末开始上涨，上证指数在整个三季度内大涨400余点，涨幅达到12.73%，期间稳步突破上半年各个高点的压制，创下本轮牛市以来的新高。本基金在7-8月积极调整股票组合结构，在保持原有银行、电信运营商等高股息个股的持仓的基础上，提高了有色金属、半导体、储能的持仓比例，进而提高股票资产整体占比，取得了较好的收益。进入9月，虽然股票市场仍在持续走强，但本基金仍积极减仓了涨幅过大的个股，以防御姿态应对可能出现的调整。9月末本基金将股票持仓结构调整为接近沪深300指数的状态，债券组合方面二级资本债受到机构行为的影响收益率大幅上行，本基金择机加仓3-5年二级资本债。

进入2025年，债券收益率整体继续下行，但下行幅度较为有限，上半年债券主要收益来源于利息收入，资本利得的获取较为困难。从节奏上看，去年底债券收益率曾大幅下行，至今年初已经累积一定的调整压力，因此今年一季度，债券市场总回报为负。二季度起，4月初，随着美国加征对等关税及我国的坚决反击，债券市场重新走牛，本基金展开投资，基金净值也迅速回升，直至5月初降准降息兑现，本基金也顺势获利了结，并保持相对较低的组合久期至6月末。可转债方面，本基金多数时候维持约10%以内的可转债持仓，希望在净值稳定的前提下获取一定的增长。上半年，本基金的可转债投资的行业分布主要集中于银行、公用事业和制造业，获取了一定的收益。股票方面，本基金重点投资于红利股，总仓位在20%以内。上半年，本基金的可转债投资的行业分布主要集中于银行、公用事业、能源和制造业，获取了一定的收益。总体而言，上半年债市和股市均有一定的波动，但整体还是提供了一定的正向回报。

债券方面，进入2025年，承接去年年底行情，首周债券收益率继续下行。但随着利率下行速度越来越快，央行的调控也随之展开，当周周末，央行召开例会，在明确择机降准降息的同时再度提及防止资金空转。于是本基金判断：随着国债利率连续下行引发央行关注，后续的宽松节奏可能放缓，到春节前有相当的概率不作任何降息。而春节前即便有降准可能，但从历史上看，只降准不降息反而往往对应阶段性的行情拐点，对此应保持高度警觉。1月10日周五，今年以来的第一个重点时刻来临：当日早盘央行宣布暂停买入国债。前期，央行买入短端国债，带动收益率曲线整体（尤其是5年内品种）大幅下行，短国债收益率大幅低于DR001，已经累计了不小的调整压力，因此本基金自新年度起即保持防御状态，债券组合久期持续位于低位。直到二月下旬，随着债券市场连续调整，资金面逐步转松，收益率曲线定价也调整到位，本基金逐步结束防御，组合久期回升，并保持在中等水平。权益类资产方面，本基金持续以高分红、高质量的大盘蓝筹股为主要持仓，但今年一季度，红利板块相对表现不佳。不过展望未来，本基金所持仓的个股板块均为经营情况良好、重视股东回报的优质公司，相信未来股价表现将逐步恢复。

2024年以来，中国经济增速逐步企稳，一至四季度，实际GDP同比增速分别为5.3%、4.7%、4.6%和5.4%，全年增长达5.0%。但是，宏观经济“量价分化”特点同样突出：产量、销量等实物工作量类的指标表现较强，但价格类指标表现较弱，实体经济以降价换销量的特征非常明显。全年PPI涨幅为负，CPI涨幅不足1%，考虑物价变动的名义GDP增速低于实际增速，这也是造成经济体感弱于经济数据的主要原因。在此过程中，债券市场呈现出广谱利率持续下行的特点，而每逢经济增长动力减弱，货币政策都会进一步作一定的宽松，比如2024年，央行实施了两次降准和三次降息，累计降准100个基点，同时，1年期贷款市场报价利率（LPR）下调35bp至3.1%，5年期LPR下调60bp至3.6%。9月，进一步调整存量房贷利率。这些一系列宽松政策，都能使得债券直接受益，因此整体而言，过去数年债券市场处于长期牛市之中。身处这一市场环境，本基金作为债券型基金，持续以各类债券为重点投资对象。2024年全年，本基金均积极投资中长期国债和其他利率债（如政策性金融债），持续保持较高的债券仓位和组合久期，获取了一定的投资回报。权益类资产方面，本基金会综合比较股票与可转债两类资产之间的性价比，合理确定各自投资比例。本基金的股票仓位持续保持银行、电力、高速公路、城市公用事业等传统高分红行业的投资比例，阶段性投资于建筑、有色金属、汽车等受益于逆周期政策调节的行业，也取得了一定的投资回报。

今年以来，中国经济增速一度有所恢复。上半年，实际GDP同比增速达到5.0%。但是，自去年下半年以来，国内宏观经济的突出特点是量价分化：产量、销量类指标表现较强，但价格类指标表现较弱，实体经济以降价换销量的特征非常明显。因此，上半年，考虑物价变动的名义GDP增速低于实际增速，经济体感弱于经济数据。进入三季度，经济各分项有所回落，尤其是货币信贷数据有所下行，这主要原因在于取消“手工补息”的影响，次要原因在于市场主体对于经济的预期再度走弱：居民提前还贷、企业融资谨慎。上述现象，都是经济转型过程中，新动能逐步接力旧动能时难免青黄不接的正常现象。在高质量发展的时代命题之下，我们对此有充分的预期，即便未来经济企稳回升，我们也并不期待过往那种由房地产带来的，极高的向上弹性。但是在经济转型过程中，债券市场作为中国投融资体系的重要组成部分，会更多地受到总量的影响，因此呈现出广谱利率持续下行的特点，而每逢阶段性的波动，货币政策都会作一定的宽松以防范系统性风险，因此债市整体处于长期牛市之中。比如7月，LPR再度调低0.1个百分点、9月宣布调整存量房贷利率，这些针对贷款利率的调降，都能使得债券从比价意义上间接受益。身处这一市场环境，本基金作为债券型基金，会持续以各类债券为重点投资对象。今年以来，尤其是第三季度以来，本基金积极投资中长期国债和其他利率债（即政策性金融债），获取了一定的投资回报。权益类资产方面，本基金会综合比较股票与可转债两类资产之间的性价比，合理确定各自投资比例。三季度内，阶段性地，本基金降低了可转债的投资比例，并将这部分仓位投资于股票，在资产配置层面上占据主动。此外，本基金在保持银行、电力、高速公路、城市公用事业等传统高分红行业的投资比例的基础上，增加了建筑、有色金属、汽车等受益于政策逆周期调节的行业，也取得了一定的投资回报。展望后市，我们认为经济转型过程仍在持续和加速，而随着新动能的持续发展，以及房地产市场，即旧动能的逐步见底，尤其是9月末以来，货币、财政、产业政策协同发力、加大规模，我们预计2024年整体经济增速有望企稳。进一步地，我们判断，随着经济转型的深入、随着金融服务实体经济能力的增强，每单位经济增量所需的货币信贷资源投入是降低的，而重新寻找高收益（另一方面对实体经济而言则是高成本）的资产难度仍将增大，存量的高息债券资产和高分红权益类资产仍具有比价意义上突出的投资价值。本基金也将一如既往，积极挖掘市场尚未重视的价值来源，尽力获取合理的投资回报。

本基金为二级债基，出于对中国经济转型成功的期待和憧憬，本基金持续以本国债券和A股股票为重点投资对象。今年以来，本基金积极投资中长期国债、AAA评级信用债等各类高资质债券，持续保持较高的债券持仓仓位，债券组合获取了相对于债券市场整体而言较高的收益率。权益类资产方面，本基金会综合比较股票与可转债两类资产之间的性价比，合理确定各自投资比例。2024上半年股票市场一波三折，内部分化较大。年初，市场延续去年下跌走势，叠加交易层面冲击，指数于2月初来到低点。考虑到风险定位，本基金整体保持了中低的股票仓位，但由于配置结构上受到流动性冲击的影响较大，净值仍出现了一定回撤。随后随着场内流动性和风险偏好改善，市场触底回升，本基金也取得了一定的涨幅。5月下旬起，政策效果进入观察期，资金观望氛围浓厚，市场重回弱势调整，并持续至半年末。总体而言，上半年行业板块分化明显，受市场整体走势较为波动以及经济弱复苏的影响，高股息成为市场主线，而成长及消费方向表现则不佳。二季度开始，基于对国内经济进入平稳且高质量发展的基本判断，本基金在选股层面提高了盈利质量和稳定性的权重，加大了银行、电力、能源等行业的投资比例，同时考虑到安全边际和性价比的问题，适度增加了对可转债的配置。在市场波动过程中，本基金也根据风险约束适当调整了权益部分的仓位暴露。

回顾今年一季度，从经济基本面出发，国内的工业生产、出口和大众消费均有企稳迹象，相关数据表现好于预期。预计一季度GDP增速能够达到5%左右，物价小幅正增长。但是由于地产延续调整，居民储蓄意愿仍然较高，叠加资产端债券供给保持较低水平，债券市场整体处于供不应求的状态，尤其是中长期限品种供求矛盾最突出，因而在此背景下，尽管经济基本面有一定的企稳迹象，但债券市场依然走出牛市。本基金把握供求关系的主要矛盾，在债券投资上保持积极，组合久期保持在中等水平，并在大多数时候持有相当比例仓位的中期利率债，因而获取了相当的投资回报。可转债方面， 本基金在年初保持较低仓位，整体防御，而在春节后针对到期收益率较高的高等级品种、上涨弹性较好的蓝筹品种，以及银行、有色金属、工程机械等核心重点行业品种展开了积极的加仓，获取了一定的投资回报。股票市场方面，由于经济预期未能显著改善、政策力度保持克制，叠加一些交易层面的冲击，市场整体波动较大，市场风格也在波动中有所切换，前期表现较好的小盘风格遭遇流动性冲击出现大幅下跌，而大盘蓝筹和红利风格在波动中展现了更强的韧性。分行业看，上游能源、有色金属等行业领涨，医药生物和计算机等行业跌幅较大。本基金由于在市场下跌过程中保持了较高的仓位，并且结构上在各种风格上均有配置，因此净值有一定回撤。展望未来，随着稳增长经济政策逐步见效，经济基本面企稳态势延续，因而缺乏对债券市场行情更进一步的刺激点，预期利率下降速度将放缓。但鉴于经济运行中的不确定性仍然很多，尤其是居民实际房贷负担仍然处于畸高状态，政策面可能在一季度降低5年期LPR的基础上，再进一步引导贷款利率，尤其是决定存量房贷利率的5年期LPR下调，以此缓释居民债务负担，提振总需求。从减轻居民负担、释放居民消费潜力的目的看，5年期LPR仍然有较大的下调空间与必要性。因此，债券类资产，尤其是中长期利率债，仍将具备比价意义下较高的投资价值。本基金也将继续维持一定的债券组合久期，在获取相对较高票息的基础上，进一步获取合理的资本利得，力争为基金持有人创造相对较高的投资回报。可转债方面，本基金仍保持积极态度，尽可能用足可转债“进可攻退可守”的产品特性，提升基金收益表现。股票方面，A股在春节后强势反弹吼，预计短期进入震荡区间，趋势性的上行可能仍需等待经济和企业盈利拐点的进一步确认。本基金后续会关注前期充分调整、筹码结构更优的板块与标的，提前做好布局。

回顾2023年，伴随宏观经济“强预期-弱现实”格局，债券市场走出牛市。一季度，在疫情防控转段后，市场普遍预期经济将企稳复苏，且复苏力度较强，因此国债收益率一度有所上行。但是，从3月开始，随着弱于预期的经济数据的陆续发布，债券市场迅速结束短期调整，展开新一轮上涨行情。在3至8月，由物价下跌带来的所谓“通缩”叙事占据主导，债市情绪高昂，连续6个月处于牛市行情之中。7月份开始，国家经济工作重点转向稳增长，9月，债市确认后续将通过增发国债方式加大稳增长力度，旋即展开调整，这一轮调整持续至10月下旬结束。11月，因为大量增发国债会在短期影响资金面，债券市场一度出现新一轮调整，但很快便确认资金面的影响仅限短期，债券市场迅速结束调整，并于11月底开启本轮岁末年初的较大行情。本基金于12月成立，在行情开启的早期就参与进去，获取了投资回报。权益市场，则在各方面风险因素的影响下，全年大部分时候处于下行区间。年初在较强的预期下，外资大幅回流，带动股市春季躁动行情。但随着投资者意识到经济复苏的曲折性，市场开始进入震荡下行阶段，尤其是8月后，伴随着市场信心不足和外资的大幅流出，市场下行速度进一步加快。整体而言，市场饱受缺乏增量资金的困扰，存量博弈下全年小盘风格和红利价值风格占优。期间AI和中特估等板块也出现过阶段性行情，但整体波动较大。债券组合部分，本基金全年维持了一定的久期，在获取基础票息收入的同时，进一步获取了一定的债券资本利得收入。权益组合部分，本基金维持了中等偏高的仓位，上半年以食品饮料、机械设备、家电等行业配置为主，下半年则进一步分散了风险暴露，通过更均衡和分散化的持仓配置来地抵御市场波动。

三季度，债券市场收益率先下后上，8月债券收益率的绝对水平和利差水平达到全年至今的低位。随着9月房地产政策及地方化债政策的陆续出台，市场开始纠偏前期对于经济的过度悲观预期。货币政策维持稳健中性，9月中旬央行降准0.25个百分点。从市场表现来看，三季度末利率曲线较二季度末平坦化，短端收益率较二季度末上行，二级资本债及永续债波动幅度较大，部分区域城投债收益率在区域化债政策出台后下行显著。权益市场前期在积极的政策定调下有一定反弹，但后续由于部分经济数据走弱、地缘关系紧张、人民币汇率贬值等多重因素影响，北向资金连续大幅净流出，市场持续缩量下行。基金固定收益组合部分在三季度维持高等级、中等杠杆的操作，后续将根据市场情况灵活调整杠杆久期。权益组合部分，前期考虑到政策面的积极因素，市场估值也处于合理水平，基金在季初对权益资产维持了中性偏高的配置。但是8月以来市场的不断下行，调整幅度超过了我们的预期，对基金业绩造成一定影响。不过结构上基金进行了一定的调整，考虑到经济复苏节奏和市场短期情绪的不确定性仍在，市场难以走出明显的主线行情，在行业和风格层面基金开始通过更均衡和分散化的配置来抵御市场波动。

2023年上半年，国内经济一季度呈现疫情后的复苏，二季度数据边际走弱。市场的交易逻辑从经济复苏强预期逐步转变为对于经济复苏可持续性的担忧和对复苏斜率的分歧。债券市场上半年整体表现强势，一季度利率先上后下，信用债表现好于利率债，信用利差大幅压缩；二季度债券市场走出了牛市行情。股票市场年初在较强的复苏预期下，股票市场在一季度经历了明显上涨，但后期经济复苏的节奏和力度都弱于市场预期，股票市场呈现出主题分化和波动加大的特征。本基金在债券部分维持高等级、中短久期、中等杠杆水平。考虑到经济复苏方向不变，本基金上半年在股票部分整体维持了中等偏高的仓位，结构上来看持仓以食品饮料、机械设备、家电等行业的配置为主，同时阶段性参与了AI相关板块的机会，公司和个股的选择主要从现金流质量、财务盈利质量角度进行精选。