浙商兴盈6个月定开债券A(014896) - 基金投资策略和运作

上半年基本面维持低位震荡，通缩状态持续；1季度由于防资金空转和汇率压力等原因，央行暂停买卖国债，资金面超预期收紧，3月底开始资金面逐步转松，特别是5月降准降息、6月央行提前公告买断式逆回购操作，央行维护资金面平稳的态度较为明确；消息面1季度较为平静，4月开始围绕中美贸易战展开，5月市场对此消息逐步钝化，6月中美贸易战缓和；政策上处于观察期。　　进入下半年，随着信用利差和期限利差创新低，政策上也进入窗口期，反内卷政策的实施有望改善价格预期，要警惕风险偏好切换等带来的风险，防范负债端波动带来的风险。

回顾2024年，一季度债市在年初抢跑预期、偏弱的基本面数据以及央行降准的带动下，资金面总体较为均衡，跨年及跨季前资金价格阶段性走高，虽然央行OMO投放量波动较大，但在缴税且跨季等时点上加大投放，资金面未出现明显紧张的局面。1年期国债和10年期国债收益率实现了快速下行。　　二季度，债市面临的约束因素逐步增加，在经过快速下行后，长期限利率债行情隐含的利率风险引发各方关注，5月一揽子地产政策覆盖国企收购商品房、盘活存量土地、保交楼等着力优化供给侧、相关金融部委也释放降低贷款首付比、取消房贷利率下限、下调个人住房公积金贷款利率等需求侧刺激政策，长期限利率债行情一波三折，票息为主的信用债策略表现较好。　　三季度，单月政府债净较快压力叠加存款搬家扰动资金面，央行的预期指引带动债市一波三折，股市仍然疲软且多次增量财政政策预期落空，季度末国新办发布会和926政治局会议提振市场风险偏好，股债跷跷板效应显现。　　四季度，政策在市场交易权重中明显提升，10月是一揽子增量政策密集发布期，市场风险偏好阶段性受到扰动，11月初美国大选和国内重要会议落幕后政策扰动下滑，资金面边际转松，12月内中央政治局会议和经济工作会议渐次召开，会议强调实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，极大提振了经济信心和流动性宽松预期，债市快速走强。　　展望2025年，一揽子政策组合多在两会揭晓，叠加1月经济数据通常与2月合并公布，债市进入“数据真空期”。年初以来，多地披露了一季度发债计划，既涉及债务置换又包括新增专项债，这体现地方债靠前发力和确保“十四五”圆满收官的托底决心，经济基本面仍是政策的重要风向标。　　流动性预期尚存掣肘。一季度，国债和政金债预计净发行量也同比增长。进入2025年，银存间资金价格与公开市场操作利率、非银与银存间的资金价格偏离幅度加大，考虑到货政重提“加大货币信贷投放力度”，后续若信贷投放不及预期，不排除防范资金空转的延续。　　2025开年，在岸人民币即期汇率快速跌破7.33，引发央行释放强烈稳汇率信号，1月下旬特朗普就任后美元指数迅速回落，人民币汇率压力大幅缓解。当前特朗普2.0政策的复杂框架对于通胀的影响路径不一，且变数不小，短期内人民币汇率压力难明显缓解，制约政策空间。

二季度经济基本面边际变化不大。在旧经济动能向新经济动能的转换过程中，一方面增长的主要驱动力量发生迁移，导致传统观测指标结果分化，其中出口和制造业投资相对较强，基建实物工作量偏低，地产及消费仍有拖累。另一方面，金融数据降低规模诉求，使得总量水平趋于回落，但数据质量和结构变化仍值得关注。　　上半年债券市场在供需结构、风险偏好、机构行为等多因素影响下持续走牛，信用利差与期限利差处于低位。展望未来，阶段性扰动难以避免，但经济基本面维持弱复苏态势，货币政策取向尚未发生转变，趋势性行情或将得以延续。

回顾2023年，除年初和四季度有小幅调整外，债券市场收益率以震荡下行行情为主。从基本面来看，增长动能趋于走平，预期的通胀压力尚未显现，景气度在中线附近徘徊，使得市场风险偏好出现显著收敛。与此同时，由于内外部经济环境不同步，货币政策空间受限，银行间资金中枢相对稳定，导致曲线最终呈现牛平形态，短端走平、长端较大幅度下行。　　展望未来，地产和出口未能看到趋势性变化，消费结构演变对总量的推动效力有限，财政政策的空间可能是影响经济增长斜率的关键因素。在地方化债持续推进、金融风险有效防控的背景下，政策的实际效力仍有待观察，节奏安排也可能倾向于相机抉择，短期看不到超预期的催化因素。随着以银行存款利率为代表的广谱利率下行，债券收益率仍有进一步向下的潜力。但在市场一致预期下，行情的过度演绎也可能出现超调风险。