贝莱德港股通远景视野混合A(014746) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，A股宽基指数涨跌不一，上证指数上涨2.22%、沪深300下跌0.23%、创业板指下跌1.08%。从申万一级行业来看，各行业之间分化较大，有色金属、石油石化、通信涨幅超10%，医药生物、房地产、美容护理、计算机、传媒等表现垫底；港股层面，恒生科技和恒生指数四季度分别下跌14.69%和4.56%。行业层面，港股原材料和能源上涨超10%，医疗保健、可选消费、科技表现较差。宏观经济层面，四季度维持“外需强于内需”的特征，对非美地区的出口维持较强韧性；内需方面，补贴资金紧张以及补贴产生透支效应导致消费回落，在财政的两个5000亿增量资金下达后，基建和制造业投资下滑速度放缓。组合运作上，四季度整体保持较高股票仓位。截至四季度末，基金重点配置了非银金融、传媒互联网、通信、银行等；四季度本基金行业配置方面的调整主要集中在：进一步降低创新药敞口、在AI主题的上下游之间进行一部分调整；降低电子板块的整体敞口并在子板块内部进行调整；增加了对电力设备的配置。此外，组合增加了红利板块的配置，如通信运营商、银行等来增强组合的稳定性。在产品表现层面，截至2025年12月31日，本基金四季度取得了收益率-8.25%（A类）及-8.36%（C类），相较于业绩比较基准的超额收益为负。其中行业维度，相较于业绩比较基准， 本基金四季度的正超额受益贡献主要来自于有色金属、非银金融及交通运输的行业配置；而银行、电子、轻工制造、传媒等行业为组合超额受益的主要拖累，主要来源于对板块的配置，极个别行业来源于个股选择。2026年在美元流动性溢出，中国宏观基本面预期改善，且AI引领的科技浪潮在全球继续的背景下，鉴于港股集中了很多中国科技龙头，且当前港股估值仍较为合理，我们对科技股以及港股整体持积极态度。

2025年三季度，A股宽基指数普遍收涨，创业板指领涨，成长、周期风格领涨。具体来看，上证指数、沪深300、创业板指分别上涨12.73%、17.90%、50.40%。从申万一级行业来看，三季度仅银行收跌，交通运输、石油石化、公用事业、食品饮料板块表现垫底，通信、电子、电力设备、有色金属表现亮眼，涨幅均超过40%；港股层面，9月议息会议美联储降息25个基点，是继去年12月以来的首次降息，此次降息也符合市场预期。整体来看，恒生科技和恒生指数三季度分别上涨21.93%和11.56%。行业层面，港股不同行业之间也呈现了较大的分化，原材料和医疗保健涨势喜人，电讯业收跌；三季度南向持续净流入，整体净买入约4000亿港币，主要集中在可选消费、金融、信息技术以及医疗保健，与二季度主要的区别在于，信息技术板块转为大幅净流入。宏观经济层面，三季度中国经济总体延续平稳态势，但内外需结构分化显著。外需受非美国家订单推动，表现出较强韧性；而内需消费和投资增速均放缓，“以旧换新”等对消费的拉动有所减弱，财政资金更多用于化债挤压了基建投资资金，“反内卷”政策下制造业资本开支放缓。从7月初中央财经委会议以来，“反内卷”政策在价格层面取得一定成效，既因为供给端出现一定收缩，也因为生产还处于旺季，且政策预期刺激了补库需求。但是四季度将进入工业生产淡季，且PPI不再有低基数效果，“反内卷”效果可能会面临考验。组合运作上，三季度整体保持较高仓位。截至三季度末，基金重点配置了非银金融、传媒、商贸零售、电子以及汽车等；三季度本基金行业配置方面的调整主要集中在：对部分房地产、纺织服饰、食品饮料等进行获利了结；组合增加了非银金融板块的配置，尤其是在保险子板块。此外，组合进一步增加电子行业的布局，如受益于新产品周期的消费电子以及医药生物等。市场层面，今年前期权益市场涨幅超前，但更多的是在投资者情绪提升下的估值抬升。房地产交易量和价格近几个月仍有下行压力，8月的通胀数据也低于预期，虽然权益市场表现突出，经济基本面仍面临一定挑战。展望后市，基本面的增长乏力，尤其房地产市场的弱势，将在相当一段时间内锚定一个低利率环境，低利率环境迫使投资者增加风险偏好到有正现金流的资产，而低利率下的现金流价值也正是股票资产最重要的性质。 并且，美元降息重启叠加中国适度宽松的货币政策，我们判断市场仍会保持充沛的流动性。政策导向上对于资本市场的重视及呵护也将对股票投资者情绪给予持续的支撑。所以我们对于整体股票市场，尤其是大中盘资产依旧持积极态度，在12-36个月的维度上，维持中期牛市的判断。短期地缘方面，关税扰动再起或引发新的波动，我们将对组合中的风险增加分散度以及波动性控制，同时持续关注中美双方的互动进展，积极应对。

2025年上半年权益市场虽然多有波折，但整体表现较为强劲。春节前市场经历了小幅调整之后，从春节期间至一季度末，在Deep-seek R1模型发布以及诸多机器人新产品视频发布的催化下，科技板块带领市场整体上行。4月初特朗普政府打出关税牌，加税力度远超市场预期，叠加全球出现了一些区域战争及军事摩擦，全球风险资产集体重挫。在恐慌情绪集中释放之后，随着全球地缘政治担忧的缓和以及关税进入到谈判阶段，A股和港股市场进入到了震荡上行的态势，投资者风险偏好逐步回升，市场波动率下行，港股做空比例回落至低位，医药、新消费、金融等板块呈现出强劲的结构性行情，成为了二季度市场交易的新主线。从港股行业涨跌幅来看，涨幅居前的创新药、金融、新消费、互联网标的大多承接了较大的南向资金流入，尤其是金融类个股和创新药个股受到南向资金面推动的效应比较明显。宏观层面，整体经济稳健增长，但二季度以来出现了一定的局部结构性压力，PPI有所走弱，地产整体销售情况有所降温，地方财政支出增速有所放缓，国内消费需求有待进一步激发。2025年2季度贸易冲突以来，我们看到无论是A股还是港股，中小市值个股的整体表现开始超越中大市值个股的整体表现，为主动型基金带来了更好的获取超额收益的投资环境。近期随着“反内卷”、“稳定币”、“重大工程”等新主题的形成，市场交易的主题方向有所扩散，市场进入到比较百花齐放的阶段，投资者情绪层面较为积极。组合运作层面，本基金发生了基金经理变更。本基金以价值投资为基石，结合不同行业产业周期所处的阶段、行业内的竞争格局、商业模式的特点、上市公司现金流情况、估值水平以及公司治理等多方面因素进行个股筛选，并在组合构建上保持风险暴露的适当多元化。2025年上半年，基金在医药、金融行业的配置进行了部分获利了结，并在2025年4月份关税冲击发生之后增加了对于全球布局的龙头制造业上市公司的配置，也对估值处于低位的消费、地产行业增加了一些布局。

春节期间DeepSeek的事件出现后，通过第一时间学习国外很多科技领域专家对此话题的讨论，得出结论为这是一个跨时代有重要意义的技术进步，对中国资产也会有比较正面的推动。基于这样的判断，组合在年后很快调整为更偏成长的风格。具体配置方向上，一是布局互联网龙头及细分AI应用类公司，因为AI的技术进步有望带来渗透率的进一步提升，也有助于互联网企业迎来第二增长曲线；二是加大了有出海空间的创新药的配置，因为医疗板块过去几年在港股因为风险偏好低迷持续跑输市场，会受益于市场风险偏好的提升。

2024年，受到全球经济环境、政策变化和市场情绪的多重影响，港股市场全年走势呈现出明显的波动性和阶段性特征。受益于全球经济复苏预期和部分行业的高股息吸引力，恒生指数在上半年整体呈现上涨趋势，但科技股表现相对疲软，恒生科技指数出现下跌。7月因国内经济数据疲软和市场对全球经济放缓的担忧，港股出现下跌。随后，在美联储降息和国内一系列刺激政策的推动下，市场出现显著反弹。四季度市场在经历三季度的大幅反弹后出现回调，恒生指数和恒生科技指数均出现下跌，中小市值公司表现相对较好，但整体市场情绪趋于谨慎。2024年初，基于对港股高波动性的判断，本基金采取了哑铃型配置策略，一方面超配高股息板块如能源和电信，另一方面在科技和互联网板块也有所布局，以应对高景气成长方向在产业趋势催化下的上行风险。本基金在7月初降低了组合仓位，延续了哑铃策略，聚焦高股息资产和优质成长股。在政策反转信号出现后，迅速加仓金融、地产和消费板块，并在市场上涨后对部分股票进行获利了结，保持中性仓位，同时增加了医药和科技股的配置。

2024年三季度，港股市场受内外部各种因素影响表现波动。7月开始，随着国内经济数据持续偏弱，市场整体下跌。而其后随着美联储降息超预期、国内一系列刺激股市和地产的政策出台，港股和A股一起出现大幅反弹。本基金在7月初降低了组合仓位，配置结构上延续二季度的哑铃策略，聚焦高股息资产以及优质成长股例如互联网板块。9月24日出现重要政策反转的信号后，本基金迅速加仓，主要集中在金融、地产以及消费板块，在市场急速上涨后又对部分涨幅较大的股票进行获利了结，目前仓位保持中性。展望中短期，我们会持续跟踪经济和企业的基本面变化，重点关注即使在当前宏观环境下竞争格局依然稳定、甚至竞争优势持续加大的公司，以及现金流、分红稳定，而估值回调到比较吸引位置的股票。

2024年上半年港股经历了多轮上涨和回调，整体表现稳健，特别是在能源、原材料和电信等高股息行业的带动下。上半年恒生指数涨幅为3.9%，恒生科技指数下跌5.6%。本基金整体采取了哑铃型配置策略。从板块配置上，一方面考虑到在无风险利率持续下降，市场缺乏高成长景气板块的情况，本基金继续超配高股息板块例如能源、电信等；另一方面，综合考虑业绩增长的稀缺性和估值性价比，本基金在科技、互联网板块上也有所布局。

2024年一季度，全球经济呈现逐步复苏的迹象，国内也出台了一系列呵护经济拉动需求的政策。市场层面，春节前后市场呈现了V型反转态势: 截至2024年一季度，上证指数上涨 2.23%，沪深300上涨3.10%，恒生指数下跌2.97%，恒生科技指数下跌7.62%。分行业来看，能源业和原材料业涨幅居前，地产建筑业和医疗保健业跌幅居前。资金流动层面，相较于2023年，海外资金从港股流出的趋势渐缓，南向资金持续流入，截至一季度净流入超过1300亿港币，对港股市场形成一定的支撑；海外宏观层面，美国通胀数据以及非农就业数据超预期，使得美联储的降息时点可能进一步延后、降息次数下降，对港股可能会形成一定的压制。后续我们会持续紧密跟踪美国宏观数据并判断其对港股市场所带来的影响。在组合操作上，春节前组合主动降低仓位并持有一定仓位的高股息资产来应对市场下跌；春节后而随着市场情绪好转以及年报业绩的披露，组合增加了估值低、业绩稳健以及保持一定增速的泛消费主题个股标的，在保持组合韧性的情况下，增加组合弹性。

2023年上半年，在市场对美联储政策放松和中国经济增长修复的预期下，港股市场在开年迎来“抢跑”行情。但之后，中国经济的弱复苏使得投资者年初的强预期不断下修，港股市场也持续回调。因此组合在二季度将仓位适度降低，以求在政策、宏观经济不确定性较大的时期增加组合的防御性，同时将持仓聚焦在业绩确定性强、估值具有吸引力的个股上，特别是滞涨的绩优成长股，力求获得超额收益。进入下半年，在7月政治局会议后的一系列政策组合拳下，国内宏观经济出现了改善趋势，基本面预期逐渐向好，但仍呈现缓慢复苏的状况。海外层面，地缘风险扰动、美国通胀再度超预期引发美债利率冲高，对市场风险偏好带来一定扰动，也对港股形成一定压制。截至报告期末，恒生指数下跌13.82%，恒生科技指数下跌8.83%。截至报告期末，组合仓位处于中等偏上水平，板块上采用相对均衡的配置策略，将持仓聚焦在业绩确定性强、估值具有吸引力的个股以及部分具有较高贝塔的弹性标的。具体到板块变动上，本季度组合主要降低了泛消费板块的风险暴露，增加了高股息股票的占比，加强组合的防御性。

进入三季度，在7月政治局会议后的一系列政策组合拳下，国内宏观经济出现了改善趋势，基本面预期逐渐向好。从已公布的宏观数据来看，各项指标表现分化：9月份社融超预期，信贷结构改善；9月出口强于预期，叠加9月PMI重回线上，指向当前经济环比好转的趋势；9月CPI再走低、新房销售弱、二手房销售没能大反转、假期消费温和修复等表示经济仍承压。我们认为三季度以来出台的政策组合拳效果已有显现，也基本确认了经济环比好转的趋势，但考虑到不少指标的背离，本质上当前经济应仍处底部、内生动能尚需提升，也需要政策持续发力。海外层面，地缘风险扰动、美国通胀再度超预期引发美债利率冲高，对市场风险偏好带来一定扰动，也对港股形成一定压制。截至报告期末，恒生指数下跌5.85%，恒生科技指数上涨0.24%。 本基金在三季度仓位小幅上升，板块上采用相对均衡的配置策略，将持仓聚焦在业绩确定性强、估值具有吸引力的个股以及部分具有较高贝塔的弹性标的，以求在政策、宏观经济的不确定性下可以攻守兼备。未来伴随着即将陆续披露的上市公司三季报，我们将力争重点持仓的公司不出现业绩大幅低于预期的同时持续挖掘新的投资机会。进入四季度，我们认为经济的自然修复会为优质的资产带来机遇，但市场的博弈及外围环境波动带来的挑战仍不容忽视，我们将会一如既往地秉持着严谨的投资理念，力求为投资者创造更高的投资回报。

2023年上半年，在市场对美联储政策放松和中国经济增长修复的预期下，港股市场在开年迎来“抢跑”行情。但之后，中国经济的弱复苏使得投资者年初的强预期不断下修，港股市场也持续回调。截至报告期末，恒生指数与恒生科技指数分别下跌4.37%与5.27%。本基金在二季度将仓位适度降低，以求在政策、宏观经济不确定性较大的时期增加组合的防御性，同时将持仓聚焦在业绩确定性强、估值具有吸引力的个股上，特别是滞涨的绩优成长股，力求获得超额收益。

2023年一月份，在市场对美联储政策放松和中国经济增长修复的预期下，港股市场迎来“抢跑”行情，恒生指数在一月上涨12%。但随后，受美联储加息可能持续更长、终点利率更高，以及国际形势不确定性升温等因素影响， 市场再度大幅回调，几乎抹去一月份的涨幅。展望全年港股市场，尽管美联储加息路径较为曲折，但我们认为大概率会越来越接近加息的终点。本基金将继续保持相对高仓位运行，同时坚持均衡成长风格，在大消费、互联网、医药与医疗服务与先进制造等板块自下而上布局。