浦银安盛盛瑞纯债债券A(014643) - 基金投资策略和运作

国内经济​：三季度经济依然较弱。7-9月制造业PMI都在50下方，呈现小幅回升态势。尽管上游价格受益于反内卷政策有所改善，但下游需求不振导致价格传导受阻，再通胀进程仍需不断验证。中美关税再起波折，在非美需求的支撑下，短期出口仍有韧性，但后续需警惕政策不确定与需求透支的风险。​　　货币政策​：宽松。央行强调，要落实落细适度宽松的货币政策。LPR利率自从5月下调10bp后，已经4个月保持不变。　　美联储：9 月FOMC会议，降息25个基点，将联邦基金利率从 4.25%-4.50% 降至 4.00%-4.25%。这是美联储 2025 年以来的首次降息。年内预计还有2次共计50bp的降息。　　国内债市​：收益率熊陡，信用好于利率。股市持续上行导致风险偏好提升，同时公募基金销售费用管理规定征求意见稿使得负债端变得脆弱。10年国债收益率的中枢上至1.80%，信用债基中位数跑赢利率债基约30bp。季度内，1/3/5/10年的国债收益率分别上行3/13/9/21bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别上行13/20/23/35bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别上行7/11/18bp，1/2/3年的商金债收益率分别上行4/10/14bp，1/2/3年的二级资本债收益率分别上行2/15/25bp。　　总体来看，三季度债市持续走弱，短端优于长端，信用好于利率。　　运作期内，债券维持短久期。力争实现净值的稳健增长。

国内经济​：上半年，只有2-3月份PMI回到了50的上方，其他月份都在50的荣枯线以下。​房地产市场仍未企稳，百强房企1-6月销售额，销售面积累计同比降幅扩大。​出口展现较强韧性，尽管外部贸易环境复杂，1-6月的出口总额累计同比增长5.9%。​经济依旧处于弱修复过程中，有效需求不足仍是主要矛盾，但再通胀交易短期难以证伪。　　货币政策​：年初到3月中旬偏紧，3月下旬开始，央行的态度转松。4月初关税冲击爆发，资金面更是持续宽松。5月降准0.5个百分点，OMO降息10bp。​　　美联储：维持利率区间4.25-4.50%不变。FOMC的声明指出，上半年美国经济活动的增长放缓，但维持“劳动力市场稳健，通胀仍然略高”的措辞，并未对9月利率展望给出任何决定。　　国内债市​：收益率从年初持续上行到3月中旬，随后转为下行。上半年，除了长端利率外，整体上行。年初央行就开始引导资金利率上行，短端随即持续上行。而长端定价了降息降准，直到2月中旬眼看宽松无望，收益率才转为上行。3月下旬之后的收益率快速下行，集中在4月初关税冲突爆发的3天，而其他时间呈现震荡。10年国债收益率，从年初的1.6%，最高上行到1.9%，之后中枢在1.65%。上半年内，1/3/5/10年的国债收益率分别上行26/21/10/-3bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别上行27/15/11/-4bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别上行5/3/9bp，1/2/3年的商金债收益率分别上行8/13/13bp，1/2/3年的二级资本债收益率分别上行7/8/8bp。　　总体来看，一季度基本面弱修复，但央行持续引导偏紧的资金面，最终打消了降准降息的预期，收益率普遍上行。央行通过货币投放的松紧和资金利率的变化，非常强地掌控了债市的方向。二季度债市相对平稳，股市则是经历了关税冲击的巨大扰动，产生了新的领涨板块。　　运作期内，债券配置以信用债为主。力争实现净值的稳健增长。

国内经济：一季度，1月份PMI为49.1，2-3月份回到50上方。房地产的新房销售改善，销售量及金额降幅均收窄，但房价回稳持续性有待观察。房企仍以去库存和保交付为主，新增供应意愿不足。经济延续弱修复，需求缓慢回升的背景下，价格弹性较为有限，随着关税扰动加大，后续出口或面临较大下滑压力，可能向通胀和就业进一步传导。　　货币政策：偏紧。去年末央行提出适度宽松，但由于利率下行过快，择机降准降息并未实施，反而资金面持续偏紧。　　美联储：考虑到美国经济仍具韧性、通胀存在上行风险以及特朗普政策带来的不确定性等因素，美联储暂停降息以进行观望。　　国内债市：收益率普遍上行。年初央行就开始引导资金利率上行，短端随即持续上行。而长端定价了降息降准，直到2月中旬眼看宽松无望，收益率才转为上行。10年国债收益率从年初最低的1.6%，最高上行了30bp至1.9%。季度内，1/3/5/10年的国债收益率分别上行45/42/24/14bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别上行44/31/26/12bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别上行26/26/28bp，1/2/3年的商金债收益率分别上行30/30/30bp，1/2/3年的二级资本债收益率分别上行33/33/29bp。　　总体来看，一季度基本面弱修复，但央行持续引导偏紧的资金面，最终打消了降准降息的预期，收益率普遍上行。央行通过货币投放的松紧，和资金利率的变化，非常强地掌控了债市的方向。　　运作期内，债券配置以信用债为主，力争实现净值的稳健增长。

国内经济：上半年，PMI只有3月和4月高于50，其余月份均在枯荣线以下。三季度，PMI持续位于收缩区间。四季度，连续3个月，PMI回升到50以上，可能与9月底的政策转向，提振信心有关。总体上，在有效需求不足的背景下，企业库存去化过程较为颠簸，补库意愿难有明显改善，经济仍处于磨底阶段，后续重点关注政策向经济传导的效果。　　国内政策：2月份，5年期的LPR利率下调25bp至3.95%；下半年下调了2次，全年降低了60bp至3.6%。9月24日央行、证监会、金融监管总局联合召开新闻发布会，宣布了降准降息、降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例、创设新的货币政策工具支持股票市场等一系列政策。随后，9月末的中央政治局会议罕见地将经济作为主要议题，确认了政策转向。三季度内，MLF降息2次，累计50bp至2.0%。12月9日，中央经济工作会议召开，14年后首次转向适度宽松的货币政策，明确将要加大货币宽松的力度。银行间隔夜利率逐渐降低到1.5%左右，资金进一步地宽松。　　美联储：年初由于美国的通胀和就业都很强，导致预期降息的时点一再推迟，从最早的3月一路推迟到9月。9月美联储如期降息50bp，正式开启了降息周期。11月和12月分别降息一次，每次25bp。美国的非农数据和通胀都很有韧性，制约了美联储的降息幅度和节奏。　　国内债市：24年全年，债券收益率大幅下行。各个期限的利率和信用的下行幅度，都达到了90-100bp。分阶段看，收益率1-2月份单边下行，3月转为震荡，4月底一波快速调整之后，收益率再次趋势性下行。8月初和9月末，债市两轮快速调整，9月末的宏观政策转向，造成的调整幅度最大，但也仅仅一周就调整完毕。12月初，中央提出适度宽松的货币政策，明确了货币宽松要加大力度，彻底引爆了债市的行情，12月的债券收益率下行速度最快。全年，1/3/5/10年的国债收益率分别下行100/110/99/88bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别下行100/91/102/95bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别下行84/84/96bp，1/2/3年的商金债收益率分别下行86/90/96bp，1/2/3年的二级资本债收益率分别下行99/100/100bp。　　总体来看，全年经济偏弱，债市提前抢跑了降息交易，全年收益率下行约100bp，是大牛市行情。期间，央行通过喊话指导、债券借贷、设定7D正逆回购的利率区间、检查违规机构等，来抑制长债的下行速度，但不改下行的趋势。　　运作期内，债券配置以信用债为主，提升了长久期利率债的配置。力争实现净值的稳健增长。

国内经济：三季度，PMI持续位于收缩区间。在有效需求不足的背景下企业库存去化过程较为颠簸，补库意愿难有明显改善，经济仍处于磨底阶段，后续重点关注政策向经济传导的效果。　　国内政策：9月24日央行、证监会、金融监管总局联合召开新闻发布会，宣布了降准降息、降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例、创设新的货币政策工具支持股票市场等一系列政策。随后，9月的末的中央政治局会议罕见地将经济作为主要议题，确认了政策转向。季度内，MLF降息2次，累计50bp至2.0%。　　货币政策：维持宽松。隔夜保持在1.8-2.0%之间，资金宽松的确定性很高。　　美联储：9月美联储如期降息50bp，正式开启了降息周期。季度内，美元指数下跌4.8%，人民币汇率升值4%，一度升破7的整数关口。但美国9月非农数据和非制造业PMI都超预期，显示美国经济有韧性。CME“美联储观察”显示11月降息预期从两次50bp，调整为一次25bp，降息预期收敛。　　国内债市：收益率在下行趋势中，经历了8月初和9月末的两轮快速调整，总体表现上，利率下行，信用上行。8月初随着10年国债下行突破2.10%，大行开始集体卖券，同时交易商协会对4家江苏农商行启动自律调查，10年国债一度上行至2.25%。随后官方媒体发文安抚市场，月末理财预防式赎回，导致信用债和存单利率大幅上行，但最终并未演绎成赎回负反馈。9月末政策转向导致债市收益率大幅上行。9月24日，央行宣布降准降息+下调存量房贷利率等政策，力度超出市场预期，10年国债一度下行至2.0%，但随后止盈盘涌现，利率转而上行。9月26日，政治局会议反常讨论经济形势，市场确认政策转向，债市收益率连续多日大幅调整。季度内，1/3/5/10年的国债收益率分别下行17/23/14/5bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别下行4/6/8/5bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别上行19/15/19bp，1/2/3年的商金债收益率分别上行11/8/12bp，1/2/3年的二级资本债收益率分别上行16/20/21bp。　　总体来看，美联储如期降息，打开了央行的利率空间，会议转向虽然造成了债市的快速调整，但是经济基本面的转好仍需要相当长的时间。资金面持续宽松，未来依然有降准降息的预期，调整后的债市配置价值提升，但波动性可能加大。　　运作期内，债券配置以信用债为主，力争实现净值的稳健增长。

国内经济：上半年，PMI只有3月和4月高于50，其余月份均在枯荣线以下，新订单减弱，库存累计，短期又进入了被动补库存的阶段。　　国内政策：全国继续放松房地产政策，2月份，5年期的LPR利率下调25bp至3.95%，但此后LPR和MLF利率都没有降低，反映出在美国降息时点没有确定前，国内的利率政策依然谨慎。汇率上半年贬值了2.45%，压力依然较大。　　货币政策：维持宽松。隔夜保持在1.8-2.0%之间，资金宽松的确定性一直很高。　　美联储：年初由于美国的通胀和就业都很强，导致预期降息的时点一再推迟，从最早的3月一路推迟到9月。6月美国新增非农就业人数高于预期，但前两个月数据被下调，失业率升至4.1%。目前的点阵图显示最早9月降息。　　国内债市：收益率1-2月份单边下行，3月转为震荡，4月底一波快速调整之后，收益率再次趋势性下行。30年活跃券一度再次逼近2.40%，但长债受到央行喊话和准备借贷做空的影响，下行幅度受到抑制。资金转而选择10年以内的期限作为进攻方向，5-7年期限的表现最佳。　　总体来看，上半年基本面偏弱，机构的配置压力较大，债市提前抢跑了降息交易。央行通过喊话指导、拟债券借贷、设定7D正逆回购的利率区间，来抑制长债的下行速度。但一方面基本面的弱势延续；另一方面年末美联储如果降息，也会打开央行的利率空间，国内债券利率的中枢是下行的，调整或是较好的配置机会。　　运作期内，债券配置以信用债为主，提升了长久期利率债的配置，力争实现净值的稳健增长。

国内政策：包括一线城市在内的多个城市继续放松房地产政策，2月份，5年期的LPR利率下调25bp至3.95%。一线城市的二手房价格普遍从高点调整了20-30%，降价使得成交量有所回暖，但是整体房地产数据依然疲弱。　　货币政策：维持宽松。隔夜保持在1.8-2.0%之间，3月份跨季的资金也不紧张，资金宽松的确定性是很高的。　　美联储：3月份的大非农再超预期，6月份美联储降息25bp的概率跌到50%左右。美国的通胀和就业的韧性都很强，市场的降息预期一直偏乐观。这导致以黄金为代表的商品已经抢跑，趋势性走强。　　国内债市：收益率1-2月份单边下行，3月转为震荡。24年年初到3月上旬，债市收益率持续下行，30年国债领涨。30年国债从2.82%最低下行至2.42%。3月7日前，传央行要对多头交易活跃的农商行进行检查，再加上10年国债快速下破2.3%，止盈盘导致交易踩踏，市场快速调整，3月份转为震荡。季度内，1/3/5/10年的国债收益率分别下行36/26/20/27bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别下行36/17/22/27bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别下行20/24/21bp，1/2/3年的商金债收益率分别下行20/21/23bp，1/2/3年的二级资本债收益率分别下行29/28/33bp。曲线结构方面，1年短端收益率位于历史25%分位，10年长端收益率位于历史1%分位。信用方面，万科作为地产龙头，也面临着信用违约风险，对于地产链的信用主体维持谨慎。　　总体来看，一季度基本面偏弱，机构的配置压力较大，债市提前抢跑了降息交易。10年国债的收益率迅速下行至2.3%附近，低于MLF利率20bp，隐含了1-2次的降息预期。30年国债更是下行了近40bp，是多头的领头羊。随着PMI等指标好转，基本面对债市的利好边际减弱，利率的上行和下行都有阻力，预计短期将进入震荡格局。　　运作期内，债券配置以信用债为主，力争实现净值的稳健增长。

2023年，宏观经济在一季度短暂弱复苏，二季度持续走弱，三季度PMI连续回升，四季度PMI持续走低处于收缩区间。上半年国家保持较强定力，并没有出台刺激政策。下半年国内政策开始转向，7月底的政治局会议拿掉了“房住不炒”的表述，房地产政策明显转向。8月底，一线城市相继宣布执行“认房不认贷”和降低首付比例，政策力度超出预期。此后包括股市和地产在内的各项政策应出尽出，年底政策节奏有所放缓。总体上，经济仍处于主动去库向被动去库的过渡阶段，预计本轮去库周期大概率长于市场预期。　　货币政策：国内货币政策维持宽松。央行3月份降准落地，6月份和8月份两次调降了MLF利率。10月末资金面发生过超预期紧张，最后一天的银行间隔夜飙升至50%。　　债券市场：债牛贯穿全年，利率和信用均呈现平坦化下行的态势。1月份，利率弱信用强；3月份开始债市整体趋势性下行；4-5月份，10年国债先后突破2.8%和2.7%的整数关口；6月债市呈V型走势，10年国债一度下破2.6%后，快速调整；8-10月因为宏观政策转向，债市才发生阶段性调整，10年国债从2.55%上行至2.7%；但11月开始到年底，收益率又重新进入下行态势。　　总体来看，全年弱势的基本面和宽松的资金面，对债市非常友好，8-10月的调整不改全年收益率下行的趋势。　　运作期内，债券配置采用信用套息策略。个券适度分散，力争实现净值的稳健增长。

国内经济：三季度，PMI从5月份的低点以来，连续4个月回升，9月份为50.2，重新回到了扩张区间。PPI同比也在6月份结束了近两年的持续下跌，转为回升态势，虽然仍在负值区间。PPI的持续回升，有利于企业利润的改善。目前经济仍处于主动去库向被动去库的过渡阶段，尽管需求不足的矛盾仍较突出，但基本面数据大多呈现低位企稳特征。  国内政策：7月底的政治局会议拿掉了“房住不炒”的表述，房地产政策明显转向。8月底，一线城市相继宣布执行“认房不认贷”和降低首付比例，政策力度超出预期。部分省份申报了1.5万亿特殊再融资债券额度用于置换部分隐性债务。9月份，前期包括股市和地产在内的各项政策应出尽出，政策节奏有所放缓。  货币政策：延续宽松。央行8月份再次调降了1年期MLF利率至2.5%，为年内的第二次降息。9月季末跨双节的资金价格超过4.5%。  美联储：7月FOMC会议如期加息25BP，9月暂停加息，今年不会降息。9月份点阵图显示的首次降息时点为明年6月。但美国的通胀和就业的韧性都很强，导致美元指数和长期美债持续上行，10年美债逼近4.9%，全球资本市场承压。  国内债市：收益率先下后上，8月底房地产政策几乎全面放开的时间点，成为了收益率的拐点。季度内，1/3/5/10年的国债收益率分别上行30/15/10/4bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别上行16/8/4/-3bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别上行8/8/9bp，1/2/3年的商金债收益率分别上行17/13/8bp，1/2/3年的二级资本债收益率分别上行15/9/7bp。曲线结构方面，1年短端收益率位于历史25%分位附近，而10年长端收益率位于历史4%分位。  总体来看，政策转向明确，基本面环境对债市偏利空，短期债市收益率可能呈现震荡走势，关注政策博弈中的波段操作机会。  运作期内，债券配置采用信用套息策略，力争实现净值的稳健增长。

2023年上半年，宏观经济在一季度短暂弱复苏，二季度持续走弱。年初，新冠疫情快速过峰，前三个月的PMI恢复到扩张区间；但从4月份开始，PMI重新回到收缩区间。政策保持较强定力，并没有出台刺激政策。人民币汇率上半年贬值5%，接近7.3的前期高点，而美元指数在3月见阶段顶，之后震荡走弱。  国内货币政策维持宽松。央行3月份降准落地，6月份调降了MLF利率。除了2月底资金超预期紧张外，其他月末季末均未出现资金紧张的状况，月中隔夜利率多次低于1.5%。  债券市场：利率和信用均呈现平坦化下行的态势。1月份，利率弱信用强；3月份开始债市整体趋势性下行；4-5月份，10年国债先后突破2.8%和2.7%的整数关口；6月债市呈V型走势，10年国债一度下破2.6%后，快速调整。上半年，1/3/5/10年的国债收益率分别下行23/18/22/20bp，1/3/5/10年的国开债收益率分别下行14/17/30/22bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别下行24/32/39bp。债券曲线结构，1年短端收益率位于历史30%分位，10年长端收益率位于历史2%分位以内。  总体来看，上半年经济偏弱，基本面环境对债市友好。  运作期内，债券配置采用信用套息策略，力争实现净值的稳健增长。

年初，新冠疫情快速过峰。随着居民出行恢复，叠加春节效应，1月份餐饮、旅游等服务业景气度明显复苏；2月份的居民出行、交通等数据，已经接近回升至疫情前正常年份水平，中上游工业行业景气度渐次回暖；居民购房需求有所恢复；3月份住宿餐饮、批发零售等传统消费性服务业有所回落，部分弱二三线城市房地产的成交环比转降，百城土地成交也放缓。1-3月份的PMI分别为50.1、52.6、51.9，也反应了疫后经济弱复苏的状态。  一季度，海外银行业的硅谷银行、瑞士信贷等发生经营风险，濒临倒闭。监管迅速出手，一是美国的存款保险机制确保个人投资者的存款安全，二是瑞士政府让瑞信强制被瑞银并购，并减记AT1或有可转债。美联储的加息预期减弱，美元指数从3月开始走弱，美股随之走强。  国内货币政策延续了偏宽松的局面。3月份央行降准落地，MLF超额续作，央行大额逆回购，呵护了银行间的资金面，月末的隔夜利率低于1.5%。季度内，债券市场体现为利率弱、信用强的格局。1/3/5/10年的国债收益率分别上行13/10/4/2bp，1/2/3年的AAA中票收益率分别变动+5/-1/-10bp，中等久期的信用套息策略最为有效。银行理财开始发行混合估值法的产品，青睐3年内的信用债，广义基金负债端的压力减轻。  运作期内，债券配置采用信用套息策略，力争实现净值的稳健增长。

根据历史规律，年初通常会有一波明显的跨年行情，因此本组合在2021年底就增加了组合仓位和久期，在2022年初组合净值表现较好。进入1月底，一方面配置需求开始减弱，另一方面资金面有所波动，止盈盘开始出现，导致收益率快速上行，叠加固收+类产品进入赎回期，导致基金产品出现了一定的负反馈效应，本次调整持续到3月初。  3月中下旬开始，上海疫情逐步加重，长端利率开始企稳并有所下行，到4月初，上海防疫措施升级，收益率进一步下行。但同时美联储加息预期逐步升温，中美利差倒挂严重，汇率压力等因素给收益率下行带来较大压力，在两个方向的作用力下，3月底到7月初这一个季度的时间里，长端利率呈现窄幅震荡的走势。在此期间，本组合保持了中性久期和仓位，保证组合净值稳定增长。  6月初开始上海封控措施逐步放松，市场预期基本面会有所回升，叠加资金面的波动，长端利率小幅上行，市场整体偏谨慎，到7月初资金面转松，配置需求出现，尽管6月金融数据好于预期，但各期限利率均开始快速下行。到8月初，央行下调存款准备金率，压迫持币观望的机构入场，带动收益率再次下行，至此市场杠杆水平再次上升至历史高位，继续上涨动力开始减弱。在此期间，本组合略微增加了组合仓位和久期，但调整了组合流动性以应对可能到来的市场调整，组合净值稳定增长。  9月开始，资金面波动加剧，房地产放松政策甚嚣尘上，市场高杠杆水平的情况下，长端利率出现大幅调整，10月节后资金面转松带来了一波小行情，但整体的市场情绪并不持续，10月底开始，收益率再次上行，11月更是超预期放松了疫情防控措施，房地产政策也开始实质性转松，叠加理财产品调整压力，各期限收益率快速上行，直至年末。在此期间，尽管本组合快速降低了久期和仓位，但在收益率曲线整体上行的情况下，基金净值还是出现了一定幅度的回撤。  全年来看，本组合还是秉持了绝对收益策略，在波动行情下，保证了净值的低回撤和稳定回报。