创金合信港股互联网3个月持有期混合（QDII）A(012379) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，国内外宏观环境整体平稳，未发生重大宏观事件。美国方面，经济总体平稳，通胀水平相对温和，多项数据表示劳动力市场有一定降温，9月美联储进行“风险管理式”降息，幅度符合投资者预期，未对市场造成重大影响。国内方面，经济整体呈现平稳增长态势，结构有所优化，质量有所提升。科技、制造保持快速增长，内需整体平稳，出口展现韧性。大类资产方面，原油价格持平，黄金价格上涨，美元指数小幅上涨，美股指数上涨。国内市场行情方面，主要指数明显上涨，成交额显著放大，投资者情绪持续高涨。科技、制造等板块涨幅领先，消费、小微盘、红利等板块涨幅落后。本基金主要投资于港股上市的科技板块公司，以恒生科技指数成分股为主。今年一季度，国产大模型的进步引发了中国科技股和美国科技股的估值重构，港股互联网公司表现良好。5月后，恒生科技指数以横盘震荡为主，表现较为平淡，相对应的，港股创新药表现较好，恒生医疗保健指数明显上涨，可能在一定程度上虹吸了投资科技板块的资金。8月，创新药板块进入横盘震荡阶段，恒生科技指数的表现有一定的回暖。9月，A股AI板块热炒后，市场对于港股互联网公司重新定位回AI和科技，并且港股科技公司还具有业务扎实、估值低等等一系列优点，恒生科技指数的表现重回强势。目前，恒生科技指数整体估值约为23倍，成份股盈利能力稳健，仍然具有较强的成长性，投资者信心重新建立，有较强的投资价值。在产品管理过程中，坚持以自下而上选股为主进行投资，在保持相对恒生科技指数较小偏离的前提下，对个股进行超配或低配，追求高胜率、可持续的超额收益。截至报告期末创金合信港股互联网3个月持有期混合（QDII）A基金份额净值为0.8413元，本报告期内，该类基金份额净值增长率为17.98%，同期业绩比较基准收益率为14.17%；截至本报告期末创金合信港股互联网3个月持有期混合（QDII）C基金份额净值为0.8236元，本报告期内，该类基金份额净值增长率为17.83%，同期业绩比较基准收益率为14.17%。

2025年上半年，国内外宏观环境整体平稳。海外方面，特朗普正式入主白宫，开启针对多个国家的贸易谈判。美国经济总体平稳，通胀水平整体下行，美联储按兵不动，没有实施降息操作。南亚、中东发生地缘冲突，持续时间较短，对全球市场影响较小。国内方面，DeepSeek新模型于1月发布，展示了国产人工智能技术的巨大进步。全国两会召开，为今年经济工作定下基调，扩内需，稳物价，实施更加积极有为的宏观政策，推动科技创新和产业创新融合发展。经济整体呈现平稳增长态势，财政政策前置发力，央行5月降准降息，释放流动性。工业增加值持续增长，消费、出口保持韧性，基建投资保持高增长。大类资产方面，原油价格走平，黄金价格上涨，美元指数下跌，美股指数上涨。国内市场行情方面，总体表现较好，4月初受贸易争端影响市场整体调整，调整后显著反弹，小微盘、银行、创新药、新消费等板块涨幅领先，科技、制造、白酒等板块涨幅落后。本基金主要投资于港股上市的科技板块公司，以恒生科技指数成分股为主。今年一季度，国产大模型的进步引发了中国科技股和美国科技股的估值重构，港股互联网公司表现良好。进入二季度后，资金对于科技板块的投资情绪逐渐退潮，总体上以“杠铃策略”进行交易，银行、创新药、新消费等板块表现较好，恒生科技指数以横盘震荡为主。目前，恒生科技指数整体估值约为20倍，成份股盈利能力稳健，仍然具有较强的成长性，投资者信心重新建立，有较强的投资价值。在产品管理过程中，坚持以自下而上选股为主进行投资，在保持相对恒生科技指数较小偏离的前提下，对个股进行超配或低配，追求高胜率、可持续的超额收益。

2025年一季度，国内外宏观环境发生较大变化。海外方面，特朗普正式入主白宫，签署多项关税政策，对全球贸易和经济前景造成巨大不确定性。美联储方面，鲍威尔重申不急于降息。国内方面，DeepSeek 最新模型于1月发布，展示了国产人工智能技术的巨大进步。全国两会召开，为今年经济工作定下基调，扩内需，稳物价，实施更加积极有为的宏观政策，推动科技创新和产业创新融合发展。大类资产方面，原油价格震荡，黄金价格上涨，美元指数和美股指数下跌。国内市场行情方面，年初市场小幅调整，调整后市场显著反弹，小盘、科技板块涨幅明显，3月中旬后，炒作情绪回落，市场向大盘、红利风格回归。本基金主要投资于港股上市的科技板块公司，以恒生科技指数成分股为主。1季度，港股市场表现较好，原因在于，国产大模型的进步引发了中国科技股和美国科技股的估值重构，港股互联网公司则是最直接享受这一过程的公司。长期来看，对于国内互联网巨头来说，大模型赋予他们新的业绩增长点，长期来看仍然有较大的增长空间。目前，恒生科技指数在经历约4年调整后，整体估值约为20倍，成份股盈利能力稳健，仍然具有较强的成长性。在产品管理过程中，坚持以自下而上选股为主进行投资，在保持相对恒生科技指数较小偏离的前提下，对个股进行超配或低配，追求高胜率、可持续的超额收益。截至报告期末创金合信港股互联网3个月持有期混合（QDII）A基金份额净值为0.7385元，本报告期内，该类基金份额净值增长率为18.22%，同期业绩比较基准收益率为13.75%；截至本报告期末创金合信港股互联网3个月持有期混合（QDII）C基金份额净值为0.7248元，本报告期内，该类基金份额净值增长率为18.08%，同期业绩比较基准收益率为13.75%。

2024年，美国大选尘埃落定，特朗普重新当选总统，于2025年1月份正式上任，对未来四年的全球政治局势、经济环境的走势产生重要影响。美联储方面，9月降息50bp开启了降息进程，鲍威尔在12月议息会议表示，25年仍有一定降息空间，但降息步伐或将放缓。国内宏观环境相对平稳，9月底政策发生明显变化，中央经济工作会议于12月召开，强调要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，保持经济稳定增长。大类资产方面，原油价格持平，黄金价格、美元指数、美股指数上涨。国内市场行情方面，9月底主要指数明显上涨后，风格、行业表现分化，小盘、科技板块表现亮眼，12月中下旬，市场风格再次转变，小盘、科技回调，红利策略表现较好。本基金主要投资于港股上市的科技板块公司，以恒生科技指数成分股为主。2021年以来，恒生科技指数进入漫长的调整过程，最大回撤幅度接近-75%，各种利空因素得到了充分消化。2024年9月底，政策层出现了明确变化，A股港股同步上涨，恒生科技指数同样表现较好。目前，恒生科技指数整体估值为20倍左右，成份股盈利能力稳健，仍然具有较强的成长性，投资者信心重新建立，有较强的投资价值。在产品管理过程中，坚持以自下而上选股为主进行投资，在保持相对恒生科技指数较小偏离的前提下，对个股进行超配或低配，追求长期维度下的收益。

2024年上半年，国内外宏观环境相对平稳。美国方面，6月核心PCE物价指数同比增速为 2.6%，显示通胀压力有所缓解。由于美联储货币政策仍然受到多重因素影响，后续降息节奏仍然有较大不确定性。国内方面，经济延续复苏态势，市场内生动力企稳，政策同时发力。数据方面，6月份制造业PMI为49.5%，与上月持平。1-6月规模以上工业企业利润同比增长3.5%，延续增长态势。大类资产方面，原油价格、美元指数、黄金、美股小幅上涨。国内市场方面，主要指数有一定调整，大盘风格强于小盘风格，价值风格强于成长风格。本基金主要投资于港股上市的科技板块公司，以恒生科技指数成份股为主。2024年上半年，恒生科技指数小幅上涨后调整。目前港股科技板块以个股独立投资机会为主，主要原因在于，虽然目前板块整体估值已经处于低位，但在多重因素作用下，潜在成长性有较大不确定性。在产品管理过程中，坚持以自下而上选股为主进行投资，在保持相对恒生科技指数较小偏离的前提下，对个股进行超配或低配，追求高胜率、可持续的超额收益。

21年2月之前，中国互联网公司的成长性及股东回报均优于美股同类产品，寻找中国市场中的美股映射是全球互联网行业最佳的投资策略。过去中国互联网在全球基金配置中的比较优势来自于：1、中国互联网的扩张；2、中国经济本身较高增速，然而反垄断导致互联网公司跨业经营变得困难，且今年以来中美科技互联网的股票估值及投资回报率进一步扩大。我们认为中国互联网的增速会缓慢下行，行业竞争在疫情政策调整后加剧，港股当前基本面来看行业性机会并不多，个股中主要有成长性的来自于出海与垂直行业类机会，同时我们认为经历了监管与行业竞争出清的某些低成长但roe改善明显的股票亦有较佳投资机会。12月22日，国家新闻出版署网站登载了关于公开征求《网络游戏管理办法（草案征求意见稿）》意见的通知，引起市场关注，市场关心的点在于游戏行业今年版号供给超预期恢复后，该办法的推出是否会带来新一轮网络游戏以及整个互联网行业监管趋严的态势。在经济弱复苏的前提下，互联网行业龙头公司与宏观经济密切性较高导致互联网公司业绩增速趋缓，因此，虽然整体公司估值仍处于低位，但潜在的增长失速或将持续带动估值中枢下行。我们认为当前国家支持民营经济的基本政策风向不会发生大的变化，而互联网的常态化监管仍会依照现有法规执行，我们认为行业促进支持型政策值得期待。报告期内，我们选取行业中能依靠内生成长持续获取市场份额，利润率不断改善，且定价权较高的龙头类公司为主要持仓对象。

本报告期内，恒生指数下跌4.37%， 恒生科技下跌5.27%。在中国经济弱复苏及国际政治环境剧烈变化下，港股市场以震荡为主。本产品执行自下而上的投资策略，我们主要选择能在长期获取市场份额并有内生成长的公司并长期持有，在公司经营与竞争格局等基本面发生变化时进行持仓的调整。本产品于报告期内维持了较高仓位，与上期相比，我们持仓核心标的基本没有变化，主要持仓集中在互联网电商、娱乐、本地生活、短视频等领域的龙头及竞争力较强的标的上。

本产品秉持基本面投资理念，重点选取互联网各子版块中能够以低成本方式获取市场份额，且经营效率持续改善的公司，并长期持有以获取公司成长带来的价值。在我们的投资理念中更关注公司企业经营的基本因素，对于企业管理者与行业竞争的关注度高过宏观经济及外界因素本身。但回顾过去一年，整体香港市场受外界因素干扰较大，且企业本身经营也受制于疫情无法维持正常运转状态，导致市场中公司呈现估值与盈利的同时收缩，这对于本产品持有的根据基本面投资策略所选出的股票亦产生较大不利因素。在报告期内，本基金根据互联网整体行业发展的基本面变化进行了动态的调整，在上半年我们维持了为中性的仓位管理，在中报后我们适当的增加仓位到较高的水平。

本产品执行自下而上的投资方式，通过基本面研究，选择互联网行业中能够在中长期获取市场份额， 提升自身经营效率并提高股东回报的公司。回顾上半年，我们在4月结束后，增加了整体产品的股票仓位，主要原因是看到过去一年对行业及股价表现影响较大的因素出现了边际的好转，例如过去一年反垄断及防范资本无序扩张的处理结果不断落地，宏观经济增速放缓等因素出现阶段的好转。我们主要增加了在互联网外卖、电商、短视频、出行酒旅、电动车等方面的持仓。

港股市场：21年以来香港市场经历了持续的下跌，很多新经济类的公司又进一步创出了新低，在三季度业绩低于预期，美联储加息预期不断提升、外资持续流出的共同作用下，下跌进一步超出了预期。站在当前来看，市场整体经历的大幅下跌，并不能完全用基本面的走弱去解释，市场的单边下跌本质上反应了更多的其他因素，比如流动性、政治、中美关系、国内监管周期等，我们认为很多公司的股价其实反映了很多的负面信息，人气降到了冰点，任何的风吹草动都会带来市场的大幅波动。所以只要阶段性的资金有所回流，或者空头回补都可以带来市场的短期大幅反弹。所以当前我们需要关注的是什么，是这些超跌的消费、医药、互联网究竟反应出了什么样的预期，有没有继续悲观的必要，基本面弱到了何种程度。消费行业和经济周期强相关，我们认为未来稳增长政策的持续出台，对于竞争格局好，行业不内卷的细分行业以及核心公司，在经济下行时能抢占市场份额，提升自身的竞争力，在经济复苏周期中又可以释放出盈利和估值的弹性的标的，我们也将进一步寻找这类下跌后估值合理的优质公司。A股市场：站在当下，当前经济需求端疲弱超出预期，以消费行业为代表的股公司价也基本上有所反应，再叠加近期的疫情，难免让人信心缺失。但是最核心的是，站在估值消化的基础上，中长期成长逻辑清晰的个股依然会迎来很好的配置窗口期。持续消费升级的次高端白酒，稳增长的地产产业链等方向都是我们可以重点关注的。客观来说，市场出现了大幅下跌，我们更应该去更加深入的理解市场，理解事物变化的过程。从我们的角度上来说，黑天鹅在事先是难以规避的，所以我们在当下只能基于我们能做的，那就是在由于不可抗力因素导致的股价大幅下跌后，我们必须要判断，这些公司到底还有没有价值？价值有多大？风险点在哪？我们的观点就是，从公司的基本面上来看，这类公司的投资价值也不断凸显，基本面短期的走弱并没有改变其投资的底层逻辑，相反下跌幅度较大也带来了更好的买入价格。虽然不排除短期依然有波动的风险，但我们认为如果市场的系统性风险按当前的节奏继续演绎下去，全球主流市场大概率都会出现比较大的风险。我们坚持底线思维，在当前市场环境下，在公募基金高仓位的要求下，我们难以通过大幅降低仓位去规避潜在的可能的风险，我们依然坚持市场的非理性下跌同时也意味着中长期配置价值的凸显。下跌过程虽不美妙，但我们也要坚定对中国的信心，对未来也可以更乐观一些。