华富安兴39个月定期开放债券A(008018) - 基金投资策略和运作

国内方面，2025年四季度以来，宏观经济趋势向好，但边际有所承压。首先，10月、11月固定资产投资累计同比回落至-1.7%、-2.6%，投资端边际承压。其次，10月、11月社零增速同比回落至2.9%、1.3%，居民消费也呈现放缓的态势。再者，房地产相关的价格、投资、销售数据整体偏弱，地产对国内经济的影响仍在持续。最后，10-12月统计局制造业PMI数据分别为49.0、49.2、50.1，读数较三季度先回落再回升。　　资产表现方面，2025年四季度收益率曲线先下后上， 10年期、30年期国债收益率收于1.85%、2.27%，与三季度末差异不大。结构上，中短端表现略好于长端及超长端，收益率曲线小幅陡峭化。　　2025年四季度报告期内，华富安兴以持有到期为目标，配置高等级债券，以获取票息为主要收益来源，同时利用择时和选择不同融资品种，严控融资成本，为组合增加合理收益。

国内方面，2025年三季度以来，宏观经济总体表现平稳，但边际有所承压。具体来说，三季度统计局制造业PMI指数分别为49.3、49.4、49.7，逐月回升。节奏上，7月初反内卷政策推出后，PMI边际有所改善，仍待回升荣枯线。此外，三季度新房、二手房销售继续走冷，内需有待改善。　　资产表现方面，受风险偏好提升及央行降准降息预期尚未落地影响，2025年三季度中债收益率明显上行，10年期、30年期国债收益率由季初的1.65%、1.86%分别上行至1.86%、2.25%，其中国债税收政策的变化也导致收益曲线有所上移。　　报告期内，华富安兴债券基金维持了中等杠杆，以持有到期为目标，配置高等级债券，以获取票息为主要收益来源，同时利用择时和选择不同融资品种，严控融资成本，为组合增加合理收益。　　在整体配置上，本基金将继续在封闭期内，利用合理的杠杆水平，通过管理人对资金面和债券的判断，以持有到期获取票息策略为主，利用杠杆增厚，力争为持有人获取较合理稳定的收益。

国内方面，2025年一季度得益于前期政策效果逐步释放，宏观经济有所企稳，1-3月统计局制造业PMI指数逐月回升，市场预期有所改善。同时开年以来，二手房成交较为火热，房地产市场有一定程度回暖。但二季度，由于美国关税影响，宏观经济边际有所承压。节奏上，PMI先因中美关税冲击明显回落，而后因中美关税缓和边际修复。此外，二季度新房、二手房销售数据也有所回落，内需有待进一步改善。　　资产表现方面，由于2024年四季度债券市场对国内降息的交易较为极致，叠加开年以来资金面偏紧张，2025年一季度现券收益率明显反弹，10年期、30年期国债收益率由季初的1.67%、1.91%分别上行至1.81%、2.02%。进入二季度，超预期中美关税事件驱动债市情绪有所回暖，叠加国内央行降准降息，二季度中债收益率明显下行，10年期、30年期国债收益率由季初的1.81%、2.02%分别下行至1.65%、1.86%。　　2025年上半年，华富安兴债券基金维持了中等杠杆，以持有到期为目标，配置高等级债券，以获取票息为主要收益来源，同时利用择时和选择不同融资品种，严控融资成本，力争为组合增加合理收益。

国内方面，2025年一季度以来，得益于前期政策效果逐步释放，宏观经济企稳回升。具体来说，一季度统计局制造业PMI指数分别为49.1%、50.2%、50.5%，逐月回升，市场预期有所改善。同时开年以来，二手房成交较为火热，房地产市场有一定程度回暖。海外方面，一季度美国关税政策增加了后续全球经济及美联储降息节奏的不确定性。　　资产表现方面，由于2024年四季度债券市场对国内降息的交易较为充分，叠加开年以来资金面偏紧张，2025年一季度现券收益率明显反弹，10年期、30年期国债收益率由季初的1.67%、1.91%分别上行至1.81%、2.02%。　　2025年一季度，华富安兴债券基金维持了中等杠杆，以持有到期为目标，配置高等级债券，以获取票息为主要收益来源，同时利用择时和选择不同融资品种，严控融资成本，为组合增加合理收益。　　展望2025年二季度，预计财政、消费、地产等方面的政策会继续加力，基本面底部企稳的特征或将越发明显。但二季度基本面可能也会面临一些压力，如关税落地后国内出口或面临一定的挑战，以及小阳春过后地产复苏的动能可能有所放缓等。　　资产方面，2025年一季度受防范资金空转影响，国内货币政策整体偏克制。进入二季度，预计基本面面临的压力或将促使货币政策边际转松，带动收益率曲线向陡峭化的方向发展。　　在整体配置上，本基金将继续在封闭期内，利用合理的杠杆水平，通过管理人对资金面和债券的判断，以持有到期获取票息策略为主，利用杠杆增厚，努力为持有人获取较合理稳定的收益。

国内方面，2024年国内宏观趋势向好，但在房地产与消费等方面也面临一定的结构性压力。针对宏观经济所面临的压力，政策端进行了及时的调整，包含央行降准降息、财政推动隐性债务置换、地方放松地产限购限贷等等，通过逆周期调节措施推动经济企稳回升。全年来看，2024年国内GDP同比增长5%，较好地完成了年初制定的目标。　　资产表现方面，受益于货币政策宽松及债券市场资产适配压力增大的延续，2024年利率债收益率明显下行，10年期、30年期国债收益率分别由年初的2.55%、2.82%下探至年末的1.67%、1.91%。　　报告期内，华富安兴债券基金维持了中等杠杆，以持有到期为目标，配置高等级债券，以获取票息为主要收益来源，同时利用择时和选择不同融资品种，严控融资成本，为组合增加合理收益。

国内方面，2024年三季度以来，宏观经济整体趋势向好，但仍面临一定内需不足的压力。从前瞻指标来看，7-9月统计局制造业PMI指数分别为49.4、49.1、49.8，均维持在荣枯线以下。同时房地产作为传统增长引擎，依然处于偏低迷的状态。通胀方面，7-9月核心CPI分别达0.4%、0.3%、0.1%。　　海外方面，美联储于2024年9月初降息，开启新一轮货币宽松周期，市场也预期后续降息进程或将稳步前行。但近期，非农数据可能也会给后续降息落地带来一些不确定因素。　　资产表现方面，2024年三季度利率债收益率波动下行，10年期、30年期国债收益率一度由季初的2.23%、2.42%分别下探至2.00%、2.10%。但9月末，中央释放稳经济信号，最后几个交易日收益率大幅回调，最终与季初基本收平。　　报告期内，华富安兴债券基金维持了中等杠杆，以持有到期为目标，配置高等级债券，以获取票息为主要收益来源，同时利用择时和选择不同融资品种，严控融资成本，为组合增加合理收益。　　展望2024年四季度，随着9月末众多政策相继落地，后续基本面或底部企稳。对于海外，美国通胀的粘性可能使得后续美联储降息节奏存在变数。同时，中东等地缘政治事件给全球经济、通胀带来一定的不确定性或也将进一步放大。　　资产方面，经历2024年9月末债券市场超预期的调整，利率债、金融债、非金融信用债的赔率均较前期有所改善。如果考虑到经济温和复苏仍需要货币政策加力、四季度货币政策仍有进一步降准降息空间，当前位置债券仍然具有一定性价比。同时从期限结构看，短端品种的机会可能较长端更大，收益率曲线或将进一步往牛陡方向演绎。　　在整体配置上，本基金将继续在封闭期内，利用合理的杠杆水平，通过管理人对资金面和债券的判断，以持有到期获取票息策略为主，利用杠杆增厚，为持有人获取较合理稳定的收益。

2024年上半年经济运行总体平稳，结构上生产强于投资，投资强于消费。1-6月固定资产投资累计同比增速为3.9%；二季度GDP增速4.7%，一季度为5.3%，上半年GDP增速5.0%。其中主要拉动来自第二产业，其同比增速高于整体增加值，为5.8%。第一产业和第三产业增加值则分别同比增长3.5%、4.6%。　　上半年政策坚持“打组合拳”，积极应对周期行业下行压力，推动经济平稳运行。货币政策维持稳定宽松，资金面平稳。产业政策和财政政策着力拉投资和促消费，具体有设备更新投资、消费品以旧换新、中央基建投资、发行超长期特别国债和金融政策联动等。三中全会“坚定不移实现全年经济社会发展目标”的要求，标志着宏观政策进入“稳增长”发力期。　　债券市场方面，上半年债市大幅走强，信用利差快速收窄。2024年上半年，1年期国债、10年期国债分别下行54BP、35BP。信用方面，由于高安全性资产配置压力加剧，信用债收益率强势下行，3年AA+、3年AA分别下行62BP、81BP，尤其中长久期及弱资质信用利差收窄压缩幅度更大，各类具备超额收益的品种利差都在一定程度上被抹平。信用债的发行期限显著拉长，从2023年末的2.14年提升至3.36年，部分资质相对较弱的城投的发债期限也逐步拉长到了3-5年期和5-10年期。　　上半年华富安兴39个月定期开放债券基金，在严控资金成本的基础上，合理利用封闭期内杠杆空间，坚持配置高等级债券，以持有到期为目标，合理获取票息收益，为持有人提供稳定合理的收益。

2024年一季度经济整体呈现弱修复特征，其中制造业、出口贸易有亮眼表现，主要受到国际市场需求回升、国内产业政策发力等支撑；但消费增长相对缓慢，居民消费能力与信心仍有较大提振空间。3月中国官方制造业PMI录得50.8%，环比上升1.7个百分点。3月PMI需求项和生产项改善明显，尤其是新订单和新出口订单分项，反映了制造业内生需求的逐渐修复。此外，房地产行业持续下行节后基建项目受化债影响开工缓慢。　　财政表现积极，但是考虑到财政发力到项目落地需要一定时间，我们认为积极财政对于上半年经济的拉动效果仍需观察。货币政策维持持续宽松的确定性较大，一季度资金面平稳，DR007利率略偏高于政策利率运行，实际利率仍处高位，叠加美联储宽松预期，政策利率调降空间仍存在。　　海外方面，美国经济景气指标回落，制造业和服务业PMI均下行，就业市场边际降温，核心服务通胀粘性仍强，零售销售额温和反弹，但需关注持续性。美联储维持年内降息的预期，欧央行维持鹰派立场、英央行转鸽，日央行开启货币政策正常化。　　债券市场方面，一季度当中供需失衡成为支撑债市的重要因素，且进入3月份地方债仍未明显放量。国债发行进度较快，地方债发行节奏偏慢。2024年初以来，信用债收益率和利差持续下行，3月上旬行至阶段性低点。　　一季度，华富安兴债券基金维持了中等杠杆，以持有到期为目标，配置高等级债券，以获取票息为主要收益来源，同时利用择时和选择不同融资品种，严控融资成本，为组合增加合理收益。　　展望二季度，国内坚持经济转型，向着高质量发展，对债券市场整体外部环境较温和。中短期来看，由于理财规模回升，可投范围压降，对债券的配置需求提高，但同期债券发行量未大幅提升，供需关系对债券价格的推动可能持续。当前债券资产整体价格较高，阶段性波动的概率和幅度预计也会提升。　　本基金将继续在封闭期内，利用合理的杠杆水平，通过管理人对资金面和债券的判断，以持有到期获取票息策略为主，利用杠杆增厚，为持有人获取较合理稳定的收益。

2023年国内经济持续弱复苏，全年出口整体偏弱，外需走弱、出口价格回落是主要影响因素。但相比于全球出口增速大幅回落，我国出口份额仍有韧性。一季度信贷和经济数据改善明显，市场预期较为充分，债券市场以震荡为主。二季度基本面和货币政策对债券形成利好，略超市场预期，收益率持续下行，国债收益率曲线出现“牛陡”。三季度稳增长政策频出叠加流动性并未如预期持续进一步宽松，受双重影响，债市阶段性调整，曲线阶段性“熊平”。四季度资金面边际转松，存款利率下调等利好催生债券收益率在年末快速下行。　　信用方面，2023年为城投债化债开启之年。上半年受土地出让收入影响，区域财政压力增大，从而导致城投债信用利差迟迟未压缩。7月，中央政治局会议召开，相较于4月份的严控新增隐性债务，7月政治局会议重点为化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案，提振了市场信心，城投债再融资能力快速恢复，收益率下行幅度超过利率债，利差收窄。　　2023年，华富安兴债券基金主要维持中等杠杆，配置高等级债券与利率品种，以持有到期获取票息收益为目标，通过择时和对资金面的研究判断，严控资金的融资成本，在严格控制信用风险的基础上，为持有人提供较合理稳定的收益。

国内宏观方面，三季度自7月政治局会议定调积极以来，政策密集出台，包括货币政策上8月的降息、9月的降准，地产政策上降存量房贷利率、放松一线城市的认房认贷等。从7月到8月的前瞻、金融与经济数据上看，制造业与服务业的预期改善，企业中长期信贷平稳增长；消费在暑期出行的带动下有明显反弹，在假期结束后增速逐渐放缓；在能源品等价格上涨的带动下，通胀在8月出现见底回升迹象；地产整体相对低迷，居民中长贷与地产投资端仍有较大改善空间，从结构上看，一线区域的销售短期内有明显恢复，竣工端依旧在保交楼政策下得到支撑。海外方面，在美国经济与通胀的韧性下美联储延后降息预期，美元指数的高位震荡使得人民币汇率有一定压力。整体来说，三季度的国内经济在稳增长政策的暖风中有所见底回升。　　三季度债券市场总体震荡。10年国债、国开收益率低位窄幅震荡，短端利率债收益率整体上行。主要受三季度资金面边际收紧，政策预期较强，经济前瞻数据表现企稳预期影响。本季度信用债表现优于利率债，信用利差普遍压缩。受特殊再融资债等利好地方政府债务的政策影响，中低等级城投债表现更为突出。　　货币政策方面，根据央行第三季度例会基调，重提“逆周期”调节。意味着货币政策不会超预期退出，虽然三季度资金面较二季度有所收紧，可能并非央行主动收紧，中期看货币政策仍在扩张区间。但需要对资金价格中枢有更客观的预判，因为目前全市场杠杆仍在高位，货币政策可能更多针对需求不足的问题，并非意在持续压低资金价格。　　三季度，华富安兴债券基金仍然以持有到期获取票息收益为目标，维持中高杠杆，配置高等级债券与利率品种，利用对资金面的合理预判，选择不同的融资品种，严控资金的融资成本，发挥管理人对宏观面的专业研究能力，为持有人提供合理的收益。　　展望四季度，债券市场所面临的复杂因素正在增多，市场对经济基本面的企稳预期增强，房地产政策持续发力，资金中枢逐步抬升。但短期市场已经将利空因素反应在交易价格中，且根据历史上政策预期博弈的情况看，对市场冲击最大的往往是政策密集出台的时候，市场在原有预期被打破后一时难以形成新的一致性预期，而在后续政策效果验证期，市场已逐步形成较客观的定价，债券的价格将趋于稳定。　　本基金将继续在封闭期内以持有到期获取票息为主要策略，利用封闭产品规模稳定的优势，严控资金成本，继续合理择时配置高等级债券，为组合合理增加收益。

上半年我国财政政策较为积极，前5个月，广义预算收入累计同比下降13.8%，但支出同比增长12.4%，同时1-5月累计超支29701亿元。一般公共预算收入端受疫情、退税影响大幅下滑，但支出端重点支持基建特征明显。今年新增专项债发行相比往年前置约3个月，有力对冲了土地市场下行压力。　　国内宏观经济方面一季度增速较快，二季度随着补偿性因素衰减后，经济动能边际转弱。消费增速虽然保持在双位数的增长，但商品房销售投资边际回落，整体行业景气度有明显的回落。基建相对平稳，投资增速保持在较好的水平。　　债券市场方面，一季度银行信贷投放较往年强劲。1-2月新增人民币贷款6.7万亿，同比多增1.5万亿，叠加2至3月存单到期量大，2、3月存单分别到期2.26万亿、2.6万亿，为2018年6月以来单月新高。央行1-2月MLF超额投放共2780亿，但没有降准，银行中长期资金存在缺口，资金面收紧。本阶段，短端利率上行，长端利率震荡。1年期国债由1月底的2.18%上行至3月初的2.32%，共上行14bp；10年期国债在2.9%左右震荡。3-4月，短端、长端品种均小幅下行。3月5日全国两会政府工作报告提出2023年GDP5%的增速目标，低于市场预期，市场对稳增长政策发力预期下降，触发利率下行。3月17日，央行公告降准0.25%，释放中长期流动性，资金面压力有所缓解。4月8日左右，多家银行公告下调存款利率，对债市形成利好。这阶段1年国债、10年国债下行近10bp。4月PMI读数下行至49.2，经济环比走弱，伴随政策刺激预期升起，4月底至6月中旬，长端利率表现一般，10年国债2.7%附近徘徊。但4月下旬起流动性转大幅宽松，5月DR007、R007中枢分别较4月下行20bp、30bp至1.85%、1.99%，短端利率大幅下行。1年期国债由2.21%下行至1.86%，共下行35bp。6月13日，央行率先公开市场操作利率降息10bp，超出市场预期，带动市场利率快速下行。随后国常会释放稳增长政策将加码的信号，叠加跨半年末资金面季节性收紧，利率快速回调。　　上半年，华富安兴债券基金以持有到期为目标，利用封闭式基金规模稳定的优势，维持中高杠杆，通过对资金面的预判，灵活选择不同的融资品种，配置高等级债券与利率品种，通过择时择券提高底仓静态，发挥管理人对资金面和宏观面的专业研究能力，为持有人提供合理的收益。

国内经济方面，2023年1季度从需求侧来看，除海外需求弱，净出口持续萎靡，消费与投资呈稳步回升的趋势。1-2月社零同比增速攀升至3.5%，较去年12月明显改善。核心城市一手房、二手房成交面积逐月回升，地产景气度边际修复。一季度融资数据表现较好，受企业中长贷拉动，2月人民币贷款增速较去年末抬升0.5pct至11.6%，居民中长贷表现较弱。出口依然低迷。从生产侧来看，1~2月份，规上工业增加值同比实际增长2.4%，低于去年四季度的3.6%。政府工作报告将GDP预期目标定为“5.0%左右”，反映了新政府对经济质的诉求高于量。货币政策方面，央行于四季度货币政策执行报告重提引导市场利率围绕政策利率波动，同时央行于三月中旬超预期降准，致力于缓解银行负债端压力，推动金融系统更好的支持实体经济增长。整体来说，一季度银行间流动性保持在合理适度的状态。　　海外方面，美国就业市场缓慢降温，供需缺口小幅收敛。3月美国就业数据基本符合预期，就业市场继续冷却，但仍有韧性。就业结构进一步分化，就业质量下滑。就业结构上，制造业弱、服务业强的趋势持续。市场预期美联储紧缩周期接近尾声，衰退交易情绪由于3月数据仍较有韧性而趋于缓和。欧美银行体系黑天鹅事件也一度引发避险情绪蔓延，不过各国央行及时出手，避免了危机进一步传导。但市场对停止加息甚至降息的预期进一步抬升。对美元回流趋势形成阻碍。　　一季度，国内、国际形势导致投资者风险偏好下降，对债券等低风险资产需求上升，债券二级市场成交活跃度同比上涨；信用利差方面，利差水平与去年同期相近，较2022年四季度信用利差整体向下修复，季末，在央行实现小幅回笼及降准落地的双重影响下，资金面平稳跨季，基本面升势放缓，利率债和信用债收益率呈现不同幅度的下行趋势，信用利差低位运行；后续信用利差或维持低位振荡，债券二级市场交易热点将跟随基本面修复方向和节奏展开。　　信用债一级发行融资重回正轨，伴随赎回潮渐退，发行总规模环比增长23%、同比仅小幅缩减3%，但受同期到期规模增长影响最终净融入4878亿元，同比仍为大幅腰斩。城投债供给放量，发行规模占全部信用债比例升至53%的新高。一季度高等级、短久期已基本下修到位，低等级、长久期仍处下行趋势中，等级利差普遍收窄，中高等级期限利差收窄而低等级期限利差走阔。　　一季度，华富安兴债券基金第二个持有期开始，于本季度完成了建仓，仍然以持有到期为目标，选择配置高等级债券与利率品种，通过择时择券提高底仓静态的同时，严控融资成本，为持有人提供合理的收益。　　展望二季度，基本面因素和流动性因素均难以给利率走势指明方向，无风险收益率若想突破一季度以来的震荡走势，仍需“黑天鹅”事件。与此同时，考虑到房地产市场和权益市场在于季度均难以出现“快牛”行情，固收资管产品的负债端料将继续保持稳健，从而带来债市的配置需求，这将继续支撑利差维持相对低位。　　本基金进入第二个三年封闭期，本基金将继续以持有到期获取票息策略为主，通过主动择时和交易对手的选择，严控资金成本，继续合理择时配置高等级债券，通过合理的杠杆水平，为组合合理增加收益。