广发中债1-3年农发债指数A(005623) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，债券市场收益率整体呈现先下行后震荡态势，收益率曲线变陡。10月到11月初，债市收益率转而下行，主要因为国庆假期后经济数据稍弱、央行买卖国债释放出宽松预期。11月中旬至12月上旬，债市收益率小幅上行，收益率曲线显著变陡，且债市对利好消息反应“迟钝”，主要是债基负债端压力大，长久期利率债遭遇一定抛压。12月上旬之后，债市收益率震荡且稍有下行，主要是资金面宽松，货币宽松预期增强，但接近年底之时，债市压力重现。总体而言，四季度债市表现比三季度有所改善，但超长期限利率债面临压力，利率曲线明显陡峭。报告期内，组合紧密跟踪指数久期，优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。展望2026年一季度，预计债券市场的主导因素依旧是政策、机构行为等。政策层面，中央经济工作会议明确了稳中求进的工作总方针，市场对一季度稳增长政策提前发力的预期较高，要关注2026年初宽信用的力度和节奏，密切关注年初信贷规模、地方债发行节奏等情况。机构行为方面，关注2026年初大型银行指标是否能放松，从而释放购债需求；此外，基金销售费用新规已落地，关注债基负债端的变化。总体来说，2026年一季度债市多空相互交织，影响因素较为繁杂，但投资的赔率可能会有所改善。

2025年三季度，债券市场收益率整体呈现上行态势，收益率曲线显著变陡。7月，伴随反内卷政策效果逐渐显现，市场对物价回升的预期增强，促使债市收益率从震荡转为上行。8月初至9月中旬，在权益市场持续向好的情况下，股债跷跷板效应凸显，债市利率持续上行，其中十年期国开债和三十年期国债利率的上行幅度最为明显。9月中旬之后，随着市场对央行货币宽松预期的提高，中短端利率债有所企稳，不过长端和超长端利率债仍存在一定波动。总体来看，三季度债市呈现出利率曲线陡峭化的特点。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，控制跟踪误差。展望四季度，债券市场的核心因素在于物价、机构行为和政策等。在物价方面，年内GDP平减指数的低点或已出现，物价向上的弹性还需密切关注。对于机构行为，需持续留意资金方对债基配置意愿的变化情况。政策方面，四季度预计会有十五五规划相关政策公布，需要关注其对中长期经济预期的影响，并且关注四季度央行货币政策宽松实施的可能性。总体来说，四季度债市多空相互交织，赔率可能有所改善。

2025年上半年，债券市场波动加剧，债市收益率总体先上行后下行。1月至3月中旬，债券市场整体大幅调整，中短端利率率先上行，随后长端和超长端利率大幅上行。这主要是因为央行货币政策宽松节奏有变，资金面显著收紧，另外，1月至2月的经济、金融数据好于预期以及两会修正降息预期等因素，也使得债券市场调整幅度较大。3月下旬至6月底，债券市场逐步修复，市场主线转变为中美贸易摩擦以及央行对流动性的呵护。6月底，超长端利率接近年初低点，但中短端利率和年初低点仍有一定差距。总体而言，上半年债市波动幅度增大，利率曲线趋于平坦，操作策略上，杠铃策略更具优势，择时的影响较大。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重。

2025年一季度债券市场经历显著调整，收益率曲线整体上行。1月份市场呈现分化走势，中短端利率大幅攀升，而长端利率小幅下行，这主要反映了货币政策宽松节奏变化带来的资金面收紧。2月至3月下旬，在经济金融数据超预期和两会政策调整等因素推动下，各期限利率全面上行。临近季末，随着央行流动性呵护政策出台，市场利率有所回落。全季度来看，债券市场调整幅度较大，收益率曲线呈现平坦化上行特征。 报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，控制跟踪误差和波动率。 展望二季度，预计债券市场的核心变化将围绕基本面与资金面展开。自3月底以来，流动性紧张的局面得到缓解，债券市场可能从之前的快速下跌阶段转变为震荡修复阶段。在二季度，需要密切留意经济基本面，特别是出口部门的动态变化。一旦基本面出现显著改变，债券市场预计将迎来更为明确的交易契机。此外，利率下行的空间仍然受到资金面状况的影响，所以还需要重点关注央行货币政策的具体操作以及新的资金利率中枢形成。

2024年，债券收益率整体下行，下行的幅度与斜率相较于2023年有所增大，全年走势大致能分成三个阶段：1月到9月，债券收益率持续下行，主要的推动因素是国内经济新旧动能转换、信用收缩、货币政策宽松以及存款手工补息被规范等；9月底到10月底，收益率快速上行，之后开始震荡，主要推动因素是稳增长政策发力，使得投资者预期和行为在短期内急剧改变；10月底到12月底，收益率又转为下行，主要推动因素是货币政策宽松预期大幅发酵。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化组合配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。

2024年第三季度，债券市场整体呈现了波动下行的态势，其中利率债和信用债的表现出现了分化。7月初，由于市场对国债交易结构的担忧，债券市场经历了一次较大幅度的调整。然而，随着政策刺激担忧的消退和央行货币政策的超预期宽松，债券利率迅速下行。8月初，海外经济衰退的担忧进一步加速了债券利率的下行。8月5日以来，债券市场流动性出现变化，但央行随后采取措施维护流动性，利率债快速企稳回升，信用债市场则出现了分化。9月前半程，货币政策宽松预期升温，关键期限利率创下新低。但在金融三部委联合会议后，经济刺激预期增强，权益市场表现强势，债券市场进入防御状态。全季来看，债券市场波动率增加，总体涨幅较上一季度有所放缓。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。展望四季度，债券市场的主线将取决于基本面修复和财政政策。9月底，宽松货币政策组合落地，债券利多因素兑现。政策导向开始对权益和消费领域有所倾斜，货币政策对权益市场有定向支持，后续需关注消费修复情况。经济基本面的向上弹性仍依赖于财政政策的发力，9月份以来地方专项债发行有所加速，年内新增财政政策加码预期也有所升温，因此四季度债券市场的关键变量可能在于财政政策落地情况，其中10月份人大常委会将是重要的观察时间窗口。整体来看，债券市场仍然存在利多兑现的可能，后续将持续关注财政政策潜在加码对债券市场的影响。具体操作方面，组合将以票息策略为先，久期策略需等待财政政策信号落地。

2024年上半年，债券市场表现优异，整体收益率呈现震荡下行趋势，收益率曲线变得陡峭。1月至2月，债市收益率迅速下降，长期利率创下历史新低。同时，权益市场经历了大幅调整，央行将存款准备金率下调50个基点，五年期贷款市场报价利率下调25个基点，避险情绪和债券与贷款的比价效应推动大量资金流入债市。3月至5月中旬，长期和超长期利率债券整体震荡，主要受基本面预期修复和央行政策出台等因素影响；但中短期利率债券表现依然强劲，主要原因是存款“手工补息”被规范后，大量资金从银行内部流向非银行机构，刚性配债力量强劲。5月下旬至6月，债券收益率再次下降，主要由于基本面数据对市场造成一定扰动。总体来看，上半年债市收益率整体下降，收益率曲线变得陡峭。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。

2024年一季度，债市收益率先大幅下行，随后转为窄幅震荡。在1月至2月期间，债市收益率迅速下降，长期利率创下历史新低。此外，权益市场出现大幅调整，央行降准50个基点，五年期LPR降息25个基点。避险情绪和银行端的资产投资比价效应推动资金大量涌入债市。进入3月后，债市利率再次下行。然而，由于债市利率整体偏低，叠加今年或将发行超长期特别国债等因素，债市止盈情绪也较为强烈，利率陷入窄幅震荡的状态。总体来看，债市表现强势，超长端和长端的利率债表现最为突出。报告期内，组合紧密跟踪指数久期等关键风险因子的变化，在抽样复制的基础上，增强持仓品种的流动性，紧密跟踪指数。展望二季度，预计债券市场的主要关注点将集中在财政政策的节奏和基本面的恢复情况上。基本面大概率会维持修复格局，如果财政政策的执行加速，微观体验和宏观数据可能会趋于一致，基本面对债市的影响也将更加明显。然而，需要密切关注信贷政策和债券发行节奏等因素对债市的扰动。但我国房地产市场正在从高速发展阶段转向平稳发展，这在一定程度上限制了基本面复苏的弹性，利率上行的空间也相对有限。因此，整体而言，债市预计将保持震荡格局。在具体操作方面，组合将优先考虑票息策略，久期策略维持积极，并保持一定流动性资产。

2023年，债券利率呈现下行态势，全年大致分为三个阶段：1月至8月，债券利率在上升之后显著下降，主要受到经济恢复斜率放缓、财政政策调整和货币政策放宽的作用；8月底到10月底，利率波动上升，中短端利率上升幅度较大，主要受到一线城市房地产政策调节、财政政策发挥积极作用的影响，同时货币政策的重心转向稳定汇率、防止资金外流；10月底到12月，利率再次下行，核心原因在于经济基本面变化，风险偏好下降。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。

2023年三季度，债券市场收益率走出比较显著的先下探后反弹行情，这一现象的关键驱动因素是基本面的复杂性、降息政策的超预期实施以及稳增长政策的逐步落实。在基本面方面，7月份受多重事件影响，基本面形势复杂，特别是中下游产业需求受到较大挑战。7月份的经济和金融数据可能触发了央行在8月份的降息政策，这一政策显著推动了债券市场收益率的下行。然而，在8月份降息之后，稳定增长政策开始加速实施，包括一线城市购房政策的适度放宽、政府债券的加速发行以及地方债务化解的探讨等。此外，降息后资金利率的提高也对债券市场产生了干扰。报告期内，组合紧密跟踪指数久期等关键风险因子的变化，在抽样复制的基础之上，增强持仓品种的流动性，紧密跟踪指数。展望下季度，地产政策、通胀预期、投资者持盈保泰等或仍然对债市形成扰动。但海外形势依旧复杂：如美联储继续进行紧缩操作、海外需求持续回落等制约因素可能依然显著；国内也可能出现地产和财政周期对信用周期的拉动效果可能不够理想等状况。此外，债券市场在经历近期的快速调整之后，价值偏低、结构拥挤的状态也有望缓解。我们认为债券市场有望在四季度再度迎来机会，低久期匹配适度偏高杠杆策略有望占优。具体操作方面拟根据基本面变化及政策落地等情况，择机买入短端资产，在博取收益的同时保持流动性优势。

上半年，债券市场表现强势，收益率整体震荡下行，长端和超长端利率均突破了2022年低点。1月至2月，受积压需求集中释放、信贷投放靠前发力等因素影响，基本面数据出现改善，利率债承压；3月初之后，经济强刺激政策预期落空，叠加积压需求基本释放完毕，经济修复斜率放缓，宏观经济逐步进入主动去库存阶段，总体货币政策保持了温和宽松。6月中，央行超预期降息，利率整体中枢下移的同时波动性增强。总体来看，上半年债市收益率下行，收益率曲线先平坦化后陡峭化。报告期内，组合紧密跟踪指数久期、优化关键期限久期的配置结构，跟随指数再平衡，及时调整持仓的杠杆和个券权重，在控制跟踪误差和波动率的前提下，获得了一定的超额收益。

2023年一季度，债券市场收益率呈现分化态势，利率债先升后降，信用债持续震荡下行。1月至2月，受到年初信贷投放强劲、消费需求集中释放的影响，利率债收益率上行震荡；同时资金面偏紧、存单利率上调，也推动了利率债收益率的上升。但与此同时，信用债收益率整体持续下行，特别是中等信用等级的债券。信用债与利率债收益率分化的主要原因在于理财规模逐渐稳定，混合估值理财和债券基金加大配置力度，导致信用债需求旺盛。进入3月，基本面和资金面转为利好债券市场，利率债和信用债收益率同步下行。一方面，今年或无强刺激政策的预期对利率上行空间形成限制；另一方面，央行在3月17日宣布降准，存单利率开始回落见顶。全季来看，债券市场韧性超出预期，信用债表现优于利率债。报告期内，组合紧密跟踪指数久期等关键风险因子的变化，在抽样复制的基础之上，增强持仓品种的流动性，紧密跟踪指数。展望下季度，国内基本面渐进修复仍在继续，但中期逻辑开始向对债券有利的方向演变，例如政策可能无强力刺激、美欧银行风波加剧海外经济衰退担忧等。从货币政策角度来看，央行超预期降准标志着货币政策稳健偏宽松不变，流动性预计处于合理充裕水平。因此，债券市场预计是偏震荡的格局，大幅转熊的风险降低，在震荡的格局下，赔率和筹码分布的分析更为重要。考虑到债市的绝对价值处于中性水平、机构交易尚不拥挤，债券市场投资机会尚存，但需要关注安全边际。