国富强化收益债券D(026414) - 基金投资策略和运作

宏观方面，2026年经济运行开局良好，整体处于修复阶段。1-2月官方制造业PMI重回50以下，但3月PMI再次站上50，并且各分项均有所恢复，尤其是购入价格项显示油价上涨带动上游产品涨价压力有所加大。一季度我国出口形势较好，为经济最大的驱动因素。内需方面，社零增速扭转了去年四季度逐月走低的态势，呈现一定程度的修复，但地产相关产业链需求仍显疲弱。  债券市场投资策略方面，年初以来，市场风险偏好持续走高，科技、化工、有色板块走强。与此同时，资金流向固收+产品，推动转债市场大幅上涨。纯债收益率在配置驱动下走低，尤其是中短端收益率持续下行。3月美以伊军事冲突爆发，并不断升级，国际油价迭创新高。受此影响，全球权益、商品、债券市场暴跌，美联储降息预期大幅下降，滞涨预期上升。一季度，上证指数创下4197的新高之后，开启了调整。转债市场年初快速上行，溢价率大幅抬升。随着3月美伊冲突加剧，市场风险偏好急剧下降，可转债市场开启调整。中证转债指数呈倒V型行情，年初最大涨幅达到8.66%，之后出现深幅调整，最终收跌1.14%。一季度债市呈结构性行情，受益于资金宽松，中短债强于长债和超长债，信用债利差持续压缩。  权益市场投资策略方面，一季度市场呈现1-2月上涨、3月下跌的V型反转走势。行业方面，电力、建材和化工等涨幅较大，而非银、商贸、计算机等表现较弱。回顾一季度，1-2月规模以上工业企业利润同比快速增长，CPI保持平稳，消费复苏节奏偏缓；截止2月底，PPI 连续5个月环比上涨，工业领域通缩压力逐步缓解，出口表现大超市场预期，成为经济开门红的核心引擎，验证中国制造业全球竞争力，支撑成长板块估值扩张。政策端以稳增长、保安全为核心，超长期特别国债落地、专项债额度扩容、设备更新以旧换新等政策密集出台，为基建、能源、高端制造等板块提供强基本面支撑。3月以来，随着中东地缘冲突升级，美联储降息预期收敛，能源价格飙升压制全球需求预期。3 月PMI重回扩张但原材料价格涨幅扩大，中下游利润承压。市场回归盈利确定性，上游资源及防御板块成为资金避风港。  运作分析方面，报告期内，本基金一直维持中性偏乐观的权益仓位。目前组合中，电气设备、机械、化工等配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，继续自下而上的深入研究挖掘个股。同时，本基金重点配置中短端债券，积极配置信用债，纯债组合久期有所增加，票息资产比例上升。可转债策略上，基金参与受益能源价格上涨的部分化工、电力设备、新能源等行业个券，及时进行收益锁定。基金将根据宏观经济及各板块价值的变化，以底仓配置思路为基础，挖掘个券的投资机会。

宏观方面，国内四季度以来整体经济活动有进一步放缓态势，但下滑速率有所放缓，尤其是12月PMI打破连续多月的下滑态势，重回50荣枯线以上。央行10月底宣布重启国债买卖，积极投放长期流动性，四季度社融增速整体保持稳定，但M1、M2增速以及贷款增速有所放缓。此外，四季度房地产成交加速走低，市场热度加速下滑，去年以来的地产政策余温消散，政策层也继续出台了地产刺激政策，但效果尚不明显。居民消费意愿低迷，四季度社会消费品零售总额增速逐步走低。总体上四季度我国较为有效地应对了外部冲击，但内需复苏基础仍待加强，总需求预期总体稳定，工业生产较为活跃，四季度工业增加值与制造业投资增速出现了一定程度的下滑。在国际大宗商品价格持续上涨的背景下，“反内卷”继续推进，工业品价格下滑压力有所缓解，PPI环比小幅改善，但下游需求恢复力度仍不强，尚未扭转通缩动能。海外方面，四季度，美国政府长期关门，美国就业数据出现疲态，并且居民通胀预期并不乐观，美国经济滞涨特征加剧，美联储9月降息25bp后于12月再度降息25bp，并且美联储主席表态转鸽，美国货币政策可能进入新一轮宽松周期。  债券市场投资策略方面，四季度债市震荡加剧。10月资金面再次转为极度宽松状态，收益率逐步企稳，10月下旬央行宣布重启买债，带动收益率收复部分失地，30年国债活跃券一度下行至2.04%左右。但四季度以来央行买债力度不及预期，长债收益率较低，供给预期较大，收益率转而回升。转债市场来看，随着转债指数在8月见顶回落之后，四季度也进入了震荡整理阶段。  权益市场投资策略方面，四季度市场整体平稳。行业方面，有色、通信、军工、化工和钢铁等涨幅较大，而医药生物、电子、计算机、电气设备和食品饮料等表现较弱。随着市场预期美国持续降息，全球经济复苏信心较强，以及央行购金趋势的预期持续，多个品种出现供给端约束，上游资源板块受益，黄金、铜、碳酸锂、铝等均表现亮眼。国内宏观经济整体温和修复，“反内卷”政策预期升温，出口持续强劲，中游制造业板块盈利预期改善。AI产业则表现出分化的趋势。  运作分析方面，报告期内，本基金债券部分继续保持低久期的防御策略。增加可转债仓位的弹性状况，主要配置攻守兼备平衡型转债，在反内卷、科技等方向进行布局。随着部分转债转股退市，总体转债仓位略有下降，通过调整持仓结构保持了较高的进攻性。 同时，本基金目前权益仓位中性偏高。目前组合中，化工、有色、电子、机械、电新等配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，继续自下而上的深入研究挖掘个股。

债券市场方面，三季度，国内经济数据表现较平淡，工业增加值、固定资产投资及社会消费品零售总额的月度增速小幅回落，显示内需相对不足。外需在中美进入关税谈判阶段的背景下，前期抢出口效应逐步消退，出口增速在8月出现快速回落，反映出外需方面对经济托底的作用或不及预期。三季度国内政策频出，首先，在农业养殖、光伏、化工等涉及产能过剩行业推动“反内卷”，推动相关行业产品价格回归理性，达到退出通缩的目标。政府在刺激消费支出方向持续发力，推出育儿补贴政策，同时消费品的国补政策继续推进。此外，地产政策进一步放松，体现在一线城市继续放松限购，但收效仍不显著。  三季度，“股债跷跷板”效应明显，股票大幅走强，债市则大幅调整。一方面，经济数据的大幅下行似乎有所暂停，政府推出的刺激消费和反通缩的政策对债市相对不利。对新发政府债券和金融债券的的利息收入，恢复征收增值税，对一级市场发行成本产生影响，同时也影响了二级市场表现。债市在7月企图反弹失败后，开始了较长时间的下行。三季度，中债总财富指数下跌0.97%。三季度，可转债表现较好，大量资金出现配置切换，涌入可转债市场，推动中证可转债指数在三季度大幅上涨9.43%，生猪养殖、有色、AI算力、储能、机器人表现相对突出。三季度可转债市场呈现普涨，及平价和溢价率共同拉升的“双击”现象。  权益市场方面，三季度股票市场大幅上行。行业方面，TMT、电气设备、新能源和有色等涨幅较大，而银行、交运、电力、军工和消费等表现较弱。  回顾三季度，AI产业继续表现出超预期的发展，受北美云厂商资本开支上调及国产替代加速驱动，AI算力产业链表现相对突出。随着市场预期美国进入降息周期，全球经济复苏信心较强，以及央行购金趋势的预期持续，上游资源板块受益，黄金和铜表现亮眼，煤炭、石油等能源板块企稳回升。国内宏观经济整体温和修复，“反内卷”政策预期升温，关税战缓和后出口有所修复，中游制造业板块盈利预期改善。另外，储能需求增长超预期，带动相关产业链表现较好。  报告期内，本基金权益仓位中性偏高。目前组合中，电子、有色、电新、化工、银行等配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，继续自下而上的深入研究挖掘个股。同时我们继续保持纯债部分的低久期，加仓可转债，在“反内卷”、科技等方向进行布局，组合的进攻性得到较大提升。

权益方面，整个上半年市场波动较大，行业分化严重，A股市场沪深300指数上涨0.03％，而上证指数上涨2.76%，创业板综上涨8.78%。行业方面，有色、银行、传媒和军工大幅上涨，而食品饮料、房地产、电气设备新能源和建筑装饰跌幅较大。  回顾上半年，市场波动较大，板块轮动加剧。一季度，宏观经济整体表现平稳，结构性上亮点突出，DeepSeek的出现激发了国内AI产业的投资热情，新型的消费模式表现亮眼。非银行红利和地产基建板块下跌较多，AI相关的科技板块内部出现明显分化，在国内算力和机器人产业链大幅上涨的同时，海外尤其是头部AI产业链相关的板块跌幅较大。有色板块跟随铜、金等价格上行表现较好，煤炭、石油等能源板块下跌较多。二季度市场先抑后扬，虽然在4月7日，受美国新一轮关税政策冲击，A 股创业板指单日暴跌超9%，市场恐慌情绪蔓延。但是市场自4月8日起稳步回升，并在6月底再次回到3400点之上。宏观经济整体温和修复，社零数据表现强劲。受北美云厂商资本开支上调及国产替代加速驱动，海外AI算力产业链表现突出。新消费板块亮点频出，创新药在多家代表性公司的商务拓展（Business Development）交易带动下走出板块性行情。黄金、铜和铝继续表现良好，煤炭、石油等能源板块触底回升。  债市方面，2025年经济运行开局亮眼。一季度PMI逐月改善，2月、3月重回50荣枯线以上。DeepSeek的推出带动市场重估中国科技产业，权益市场风险偏好明显改善，货币当局多次表态将择机降息降准，部分金融数据指标显著改善。海外方面，美国就业数据显现疲态，美国通胀预期并不乐观，美联储一月三月保持基准利率不变。二季度，整体经济运行态势较一季度有所放缓，贸易战直接冲击了国内出口领域， 4月、5月PMI开始重回50以下，房地产在二季度有边际走低的迹象，国内经济下行压力再显，为支持实体经济复苏，央行于5月初再次降息降准。出口增速放缓的情况下，工业产品出厂价格下滑压力加大，PPI在二季度进一步走低，工业品通缩程度加剧。  二季度，国内需求较为平淡，美国对全球开启征收对等关税后，中美双方互相征收高额关税。4月两国贸易在畸高的关税下趋于停滞，国内出口产业链大幅下滑。5月，中美两国谈判取得一定进展，两国约定一系列谈判议程，并互减关税。5月以来，出口数据有所恢复，积压出口订单在5-6月逐步释放，对经济也有一定的支撑作用。国内需求方面，房地产市场景气度不足，4-5月商品房销售面积同比降幅有所扩大。1-5月房地产投资增速同比回落10.8%，拉动1-5月固定资产投资累计增速回落至3.7%。  上半年，促消费政策进一步开展，5月，社会消费品零售总额有一定回暖。国内政策方面，国内货币政策积极对冲外部风险。5月央行宣布双降，维持流动性的同时，呵护政府债券的集中发行。  年初央行暂停购买国债，并收紧流动性，市场资金价格高企。债券收益率负CARRY带来机构一波去杠杆。债市大幅调整，中短端首先开启调整，随着股市上涨和基本面并未继续恶化，长债随之展开调整。一季度，收益率曲线熊平。二季度，政府债券发行供给高峰度过后，市场供需结构有所改善，叠加基本面复苏斜率放缓与资金面重回宽松，收益率再次下行。  上半年可转债市场精彩纷呈。一季度，随着DEEPSEEK和AI应用的上涨，国内算力及机器人产业链相关可转债个券大幅上涨。二季度，中美互征关税带来市场大幅下挫，随即展开反弹。截止6月30日，年初以来，中证转债指数上涨7.02%， 红利和成长均有所表现。随着收益率步入低位，可转债纯债替代策略效果较好，低价转债全面补涨。  报告期内，本基金一直维持中性的权益仓位。目前组合中，银行、医药、非银、食品饮料、通讯、电子、有色等配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，继续自下而上的深入研究挖掘个股。债券投资方面，一季度，基金及时缩短久期，控制债券仓位，降低回撤。随着收益率步入高位，基金择机增持了纯债，包括信用债和利率债，提高了组合久期。上半年，可转债投资机会较好，基金积极参与可转债市场，相较纯债类资产，获得较好的投资收益。二季度，基金在可转债中增加弹性品种配置，同时深度挖掘价值低估个券，仓位弹性有所提升。

一季度市场继续小幅调整。沪深300指数下跌1.21％，创业板指下跌1.77%。行业方面，有色、汽车、机械、计算机等涨幅较大，而商贸、房地产、建筑装饰、交运、电力等跌幅较大。  回顾一季度，宏观经济整体表现平稳，结构性上亮点突出，DeepSeek的出现激发了国内AI产业的投资热情，新型的消费模式表现亮眼，传统消费表现平稳。结构上，红利低估值和地产基建板块下跌较多，AI相关的科技板块内部出现明显分化，在国内算力和机器人产业链大幅上涨的同时，海外尤其是头部AI产业链相关的板块跌幅较大。有色板块跟随铜、金等价格上行表现较好，煤炭、石油等能源板块下跌较多。  债券市场方面，一季度，各项经济指标在政策托底下呈现企稳改善。年初收益率下行至低点后，多重因素主导债市收益率反弹，主要原因包括：央行宣布暂停买入国债，国债中短端利率过低，有较强的向上修复的压力；央行持续净回笼，资金价格持续上升；房地产成交量较好；由于美国关税预期加快出口增长，出口形势较好，对经济预期有一定改善；DeepSeek的爆发，推动科技产业链的进步。在多重利空推动下，债市收益率有显著上行。截止3月末，10年国债收益率从低点至高点上行超过25BP，30年国债上升超过30BP，30年和10年国债利差走扩5-10BP。与此同时，A股市场呈现结构性行情，各板块分化较大，以AI和机器人产业链为主的科技板块一骑绝尘。一季度，中债总财富指数下跌0.78%，沪深300指数下跌1.2%，万德全A指数上涨1.9%。得益于科技股行情扩散以及债市收益率绝对低位，可转债表现亮眼。报告期内，中证可转债指数上涨3.13%，估值呈现扩张态势。    报告期内，本基金一直维持中性的权益仓位。目前组合中，银行、家电、通讯、电子、有色、食品饮料、化工等配置相对较多，总体在行业和风格配置上保持均衡，继续自下而上的深入研究挖掘个股。同时，本基金及时缩短久期，控制债券仓位，降低回撤。报告期内，可转债投资机会较好，本基金积极参与可转债市场，相较纯债类资产，获得较好的投资收益。

2024年我国GDP增长5.0%，相较2023年下降0.2%。分阶段来看，前三季度下滑压力突出，第四季度企稳回升。全年经济呈现内冷外热的分化，消费和地产成为拖累经济的主要来源，而出口则跃升成为同比最大增幅来源。从支出法三大贡献来源分解来看，2024年最终消费、资本形成以及净出口对GDP的拉动分别为2.23%、1.26%及1.52%，相较2023年，最终消费的拉动大幅下降了2.26个百分点，资本形成的拉动小幅下降了0.09个百分点，出口全年呈现强势，相较2023年，出口对GDP的拉动大幅上升了212个基点。全年来看，GDP平减指数仍保持在负值区间，存在相对较大的通缩压力。  分阶段来看，一季度，一改往年信贷开门红的态势，社融及信贷均同比少增，其中，社融同比少增1.74万亿，信贷同比少增1.14万亿，融资弱的格局开年即有显现。一季度，经济弱势开局，除了出口以外，其余内需相关指标偏弱。尤其是房地产投资和销售继续回落。在信贷弱开局的状态下，银行尤其城农商行资产配置压力凸显，银行增配长久期利率债的行为较为普遍，收益率曲线长端快速下行。  二季度，国内经济增长复苏斜率仍较为平缓。工业生产复苏的势头有所减弱。亮点仍为出口，对内需增长形成一定的补充。由于房地产市场持续疲软，政府密集制定了一系列房地产刺激政策，包括降低房贷利率以及收储存量房等，但总体收效未及预期。二季度，央行继续执行调整存量信贷政策，对信贷的增长有一定的影响，对银行存款增长亦有抑制。值得注意的是，二季度取消了银行手工补息，银行存款流失显著，叠加央行提示长债风险，银行配置力量减弱。银行存款脱媒集中爆发，非银资金呈宽裕状态，非银配置行情成为这一阶段主导。在此背景下，二季度长期信用债表现亮眼。  三季度宏观经济继续走弱，房地产市场提而不振，9月末房地产投资降速扩大到9.4个百分点。消费、工业生产比上半年更为疲弱。三季度财政发力相较前期有所提高，基建投资增长提速，社融增长强于贷款增长。物价指数总体走低，PPI继续在负值区间波动。央行在三季度开启公开市场买卖国债，通过买短卖长，对收益率曲线形态进行调控。9月末政治局会议召开，明确提出进一步实施稳增长政策，财政货币双双发力，成为全年市场转折点。权益市场开启了暴力反弹，债市则快速调整。三季度总体超长债表现亮眼，30-10Y国债利差继续压缩，30年国债一度快速下行20个BP以上，但政治局会议召开后，长债收益率大幅上升。三季度，转债市场波动较大，受权益市场持续回落的影响，投资者对转债转股信心丧失，叠加经济基本面较弱，信用风险担忧增强，转债市场大幅调整。但9月末，随着权益市场的反弹，转债市场也显著反弹。  四季度，内需有一定复苏，尤其是房地产市场，销售情况显著好转，制造业PMI在四季度连续三个月保持扩张态势。四季度，财政政策主要在重启地方债务置换方向发力，货币政策较为积极，央行连续降息降准，引入买断式逆回购，为市场注入中长期资金。但美国大选以及特朗普再次当选总统，使中美关系以及中美外贸成为关注焦点，市场悲观情况再度发酵。四季度，权益市场高开低走，债市低开高走，收益率大幅下行。10年国债从2.2%附近水平下行至1.6%左右，30年国债从2.38%左右下行至1.91%附近，各期限收益率水平创历史新低。  全年来看，债市呈大牛市行情，中债总财富指数大幅上涨8.32%，各期限收益率均大幅下行，1年期国债下降100个基点，10年期国债下行88个基点，30年期国债下降91个基点。转债市场和权益市场呈现先抑后扬，前三季度深度调整，随着政治局会议积极定调，走出V型反转。全年来看，沪深300指数上涨14.68%，上证指数上涨12.67%，万德全A指数上涨10%，中证可转债指数上涨6.08%。  报告期内，基金一季度加大对长久期利率债的配置。二季度，随着银行存款大量脱媒，基金重点配置了长久期信用债。三季度，市场大幅波动，基金及时降低久期仓位，控制净值回撤。借助三季度调整的机会，基金调整持仓，增持弹性可转债及个股。四季度，基金加仓了长债及二永等，并保持对可转债的积极配置。权益方面，基金重点配置于高分红价值类个股，在控制组合波动回撤的基础上获取较好的投资回报。总体策略取得较好的投资效果。

三季度，国内经济延续疲弱走势。7-8月，固定资产投资和工业生产进一步走弱，8月，固定资产投资累计增速回落至3.4%，其中，房地产开发投资累计负增长10.2%。工业增加值回落至4.5%。居民收入增长趋缓，消费支出意愿不强，8月社会消费品零售总额同比增长2.1%，呈低位小幅下降。金融数据来看，8月末社融存量同比增长8.1%，政府发债加速对民间融资需求的下降有一定的弥补作用。总体来看，三季度财政发力相较前期有所提高，社融增长强于贷款增长。物价指数总体走低，PPI继续在负值区间波动。三季度央行开启公开市场卖买国债的工具，并通过买短卖长，对收益率曲线形态进行调控，收益率曲线中短端陡峭化。但超长债表现较为亮眼，30-10Y国债利差继续压缩，30年国债一度快速下行20个BP以上。随着9月末政治局会议召开，权益市场大幅反弹，超长债、信用债调整显著。三季度可转债市场大幅震荡。7-8月，由于权益市场下跌，转债市场资金持续流出，对于中小企业的风险担忧发酵，转债市场大幅杀跌，之后，由于政策对资本市场较为支持，叠加稳经济预期升温，可转债跟随权益市场大幅反弹，收复了之前的失地。总体看，三季度万德全A指数上涨17.68%，沪深300上涨16%，中证转债指数上涨0.58%。  报告期内，本基金对债券市场保持乐观，维持长久期策略，取得了良好的效果。随着收益率降至低位，基金逐步调降久期，随着转债市场下跌，基金加仓了转债，对债市的回调进行了有效的防御。

上半年宏观经济修复动能总体趋缓，经济活力在一定程度上体现出收缩压力。总体来看，出口部门表现亮眼，净出口拉动我国GDP增长0.7个百分点，大幅超越去年全年的-0.59%，净出口对实际GDP的贡献率为13.9%。我们认为，净出口的强劲增长，一方面得益于全球制造业活动回升，带动出口需求走强，但更为重要的是，反应了中国制造在全球突出的竞争优势，经过长期现代化工业体系打造，我国制造业积累了成熟的经验，建造了优秀的产业集群，因此获得国际市场份额提升的反哺。上半年，国内内需增速乏善可陈，总体处于调整过程。房地产业对GDP的影响，新质生产力虽然有所提升，但是其对经济增长的支撑作用尚不足以弥补传统的消费和地产行业下滑带来的挑战。  货币政策方面，上半年央行主要在社融存量进行结构调整，在总量放松上则保持了较为平缓的节奏，仅在2月份下调一次存款准备金率。央行在压降银行存款成本上屡屡出手，旨在盘活存量信贷，打击资金空转套利。Q2取消银行存款手工补息，使得银行存款在二季度出现集中流出。流动性从银行体系向非银体系转移，非银主体资金充沛，资产欠配严重，因此也拉动了一轮债市的配置行情。  上半年债市表现亮眼。一方面国内经济并未出现预期中的修复现象，另一方面，传统行业融资需求回落，信用债及政府债均同比缩量发行，机构配置需求上升进一步加剧供需结构的不平衡，债券收益率大幅下行。一季度，主要是银行类机构大力配置，二季度，随着手工补息取消和资金脱媒，非银金融机构接续存款类机构成为债券配置主力。上半年央行多次提示超长债风险，在一定程度上抑制了债券市场尤其是超长债的快速上涨，收益率曲线有所增陡。上半年股市整体呈现弱势震荡的走势，年初大幅下跌后快速反弹，结构性机会较多。总体看，高股息资产表现较好，海外大模型及下游应用的发展推动国内算力及消费电子相关个股走出一波行情。  报告期内，本基金保持了较高的债券仓位，积极投资于中长期利率债及信用债。一季度，随着市场下跌，我们提高可转债仓位，在4-5月反弹中获取较好的投资回报。6月转债市场有所回调，组合出现获益回吐，但总体在转债投资取得了正向回报。权益方面则保持了较为谨慎的持仓结构，继续重点配置估值处于底部水平，且盈利能力较强的个股、力争从中长期维度争取更好的投资回报。

进入一季度，宏观经济数据呈现两级分化。一方面，全球制造业活动的回升带动出口相关产业链走好，与出口相关的制造业增加值呈回升态势。另一方面，与内需强相关的消费、投资表现则相对较弱。尽管各地多有放松地产销售的政策颁布，部分城市二手房成交有所回暖，但新房销售较为不及预期，地产相关产业链继续呈现较弱态势。一季度债市表现较强，一方面国内经济并未出现预期中的修复现象，另一方面，政府债券的发行进度较慢，叠加两会制定的财政政策和较为稳健的赤字率，机构配置需求上升进一步加剧供需结构的不平衡，债券收益率大幅下行。尤其值得注意的是超长期限国债，供需不匹配的现象演绎较为极致，收益率下行幅度达到29个基点，收益率创历史新低。其他长期限债券表现也可圈可点，收益率曲线平坦下行。股票市场方面，年初受经济预期较弱影响，市场快速下行。2月以后，市场逐步企稳并大幅反弹，总体呈宽幅震荡。  一季度，中债总财富指数上涨2.05%，中债信用债总财富指数上涨1.25%，沪深指数300上涨3.1%。一季度，基金积极增配长久期债券，获取了较好投资回报。年初以来，权益市场快速下跌，基金快速降低仓位控制回撤，之后市场回暖，净值回补。总体来看，受到权益市场表现不佳的影响，基金一季度业绩落后于比较基准。

2023年国内经济处于疫后复苏初年。自2020年开始经历疫情洗礼，其间经济运行轨迹呈现两头低、中间高的态势。2023年带着全民对经济复苏的热切愿望，开年经济形势较好。年初信贷投放冲劲较强，Q1社融累计增长14.5万亿。随后央行3月下调存款准备金率25个基点，进一步释放宽松信号。疫情感染高峰过去后，消费出现一波积极修复，1-3月社会消费品零售总额季调环比读数分别为0.72%、2.09%及0.41%，扭转22年Q4连续三个月份环比下滑的态势。工业生产稳定向好，Q1工业增加值三个月环比读数分别为0.64%、0.41%、0.64%。房地产销售数据短暂修复后呈现疲态，房地产投资增速继续走弱，基建和制造业投资高位略有回落，固定资产投资3月单月季调环比度数转负。政策层面，两会制定5%左右经济增长目标，总体配套较为温和复苏的组合拳  二季度，消费修复势头减弱，房地产销售加速下滑，房企风险继续暴露，带动地产投资增速快速下行。出口增速在二季度显著下行，使得宏观经济层面呈压。海外政治经济形势复杂多变，美联储在上半年持续加息，中美国债利率深度倒挂。由于中美经济周期不同步，央行在6月实施降息，进一步加大人民币汇率压力。上半年财政政策总体较为稳健，地方政府财政支出压力较大，隐形债务的处理和安置问题成为市场关注的焦点。  下半年，地产及债务压力等相关风险有所暴露的背景下，中央政府积极应对。随着7月政治局会议召开，稳增长定位显著提升。多项旨在刺激经济增长和遏制风险的政策得到实施，包括降息、政府债务置换以及下调存量房贷利率、降低首付比例等。8-9月间，经济下滑的势头有一定的遏制。进入四季度，政府上调财政赤字率增发万亿国债，启动再融资债券，融资呈现短期的回暖。但经济修复的动能持续性较差，10月之后再度减弱。四季度，央行货币政策收紧，收益率阶段性逆周期上行。  2023年债市收益率前高后低，收益率曲线牛平。年初经济修复预期较高，十年国债收益率以年初2.82%水平开盘，小幅上行至2.92%，之后由于经济增长预期回落，收益率震荡下行，年末收于2.56%左右，全年下行26个基点。全年中债总财富指数上涨4.69%。  报告期内，上半年基金保持对债券市场的中性配置。观测到经济修复压力较大，三季度至四季度，货币政策收紧放大债市波动，基金择机增持了受流动性影响较小的中长期利率债，阶段性配置于长久期信用债，拉长久期获取一定投资收益。前三季度，基金积极投资于可转债，尽管四季度转债市场有所回撤，全年可转债投资仍然取得一定正回报。权益市场表现较弱，基金持有的股票市值下跌，造成对组合的负贡献。基金全年投资收益有一定亏损，落后于比较基准。

本季度，宏观经济增长能力仍偏弱。7月投资、消费及生产各项数据继续快速下滑，7月工业增加值同比下滑至3.7%，社会消费品零售总额同比仅增长2.5%，低于6月的3.1%。随着中央政治局会议的召开，多项旨在刺激经济增长和遏制风险的政策得到快速颁布和实施。货币政策方面，中央银行再次降息。财政方面，存量政府债务置换工作有序进行。地产方面，包括下调存量房贷利率，降低首付款比例，放松限购限贷等措施相继宣布。8-9月间，经济下滑的势头有一定的遏制，9月PMI上升到50.2，连续四个月出现环比回升。三季度，国际政治经济局势仍较为复杂，国际能源价格走高，西方主要国家通胀压力不减，美联储加息时长超预期，美债收益率上升。本季度人民币兑美元汇率基本维持稳定，但人民币兑美元汇率最低突破了7.35，之后有所回升。  三季度债市收益率总体先降后升。7月经济继续下滑，8月货币政策进一步放松，10年国债活跃券收益率最低触及2.55%，随后流动性有所收紧，基本面逐步企稳，收益率回升至2.7%左右。总体看，三季度债市波动幅度较大，中债总体上涨0.62%，中债信用债总财富指数上涨0.72%。权益市场表现较弱，三季度，万德全A指数下跌4.33%，沪深300指数下跌3.98%，上证指数下跌2.86%。  本季度，我们观察到政策具有较强的稳经济意愿，且具备一定的持续性，资金面宽松的状态有所收敛，基金对中短期债券进行了减持，降低了债券比例。权益方面，控制仓位的基础上，进行了个股和行业的调整，仍主要配置于收益相对确定的家电、银行等行业，同时对估值较低且受益于经济企稳的行业和个股进行增持。

上半年宏观经济修复总体不及预期。一季度，宏观经济低位复苏的态势。随着疫情防控政策优化调整，国内生产和消费活动均有不同程度的复苏。进入二季度，经济修复动能有所减弱。从已公布的经济数据来看，一、二季度GDP增速分别为4.5%、6.3%。消费、工业生产以及投资增速在二季度的环比均有不同程度的放缓。1-6月，社会消费品零售总额同比增长3.3%，固定资产投资累计同比增长3.8%，其中，房地产开发投资累计下降7.9%。1-6月，商品房累计销售面积持续疲软，新开工同比降幅较大。总的来看，疫情放开之后经济修复动能在一季度释放之后，二季度以来内需疲软的现象较为突出。  上半年，国际政治经济形势的动荡多变，中美关系的复杂变局引人关注。上半年，美国经济显示超预期的韧性，通胀高企，就业形势大超预期，美联储继续实施加息。我国央行实施降息降准等进一步放松的政策，中美两国国债利率深度倒挂。受中美经济周期不同步的影响，上半年，人民币汇率兑美元的汇率大幅贬值。经济复苏预期落空，叠加稳增长政策姗姗来迟，上半年股票指数表现平平，万德全A先涨后跌，总体上涨3.2%，沪深300下跌0.75%。盈利确定性高、低估值高分红的品种受到投资者青睐。由于宏观基本面走弱，缺乏确定性收益品种，债市配置需求集中释放。上半年中债总财富指数上涨1.86%，中债信用债总财富指数上涨1.24%。一季度，基金增配了信用债和中短期利率债，增加权益及可转换债券配置，总体相对于比较基准有所超额收益。二季度，基金保持对信用债的配置比例，在权益市场偏弱的背景下，重点配置了高分红，收益相对确定的家电、银行等个股，同时对估值偏低盈利能力企稳的个股进行增持，对调整后估值具备安全边际的可转换债券进行布局。受二季度权益市场调整的影响，二季度基金表现落后于比较基准。