路博迈悦航30天持有债券A(022615) - 基金投资策略和运作

回顾经济基本面，其趋势总体趋于走弱，主要体现在以下数据如工业增加值同比从6月6.8%下滑至8月5.2%，出口同比从6月5.8%下行至8月4.4%，固定资产投资从6月2.8%下行到8月0.5%，社零消费6月4.8%下行到8月3.4%，CPI同比从6月0.1%下行到8月-0.4%等。基本面数据的弱现实，使得货币政策总体保持宽松，债市难以发生根本的反转。但债市阶段性的走势扰动因素较多，尤其是利率进入低位之后，三季度更多体现了利率在相对低位的波动。诸如10年期与1年期的收益率期限利差、3年期与DR007的杠杆套利利差等处于阶段性的低位，使债市投资者产生了一定的防御行为。此为阶段性的资产估值带来的扰动因素之一。　　另一方面，股票资本市场相对超预期，科技股为先锋带动市场走势，市场成交量逐步扩大至3万亿，两融杠杆余额也快速上行至2.4万亿，股市快速上涨明显阶段性分流了债市资金，股债跷跷板效应明显。三季度的股市走势，一方面来自于宏观叙事如中美关系谈判缓和的风险偏好，另一方面也是国内科技突破和产业叙事等带来的风险偏好增强。不过目前行情暂时还是机构和杠杆资金为主的行情，科技股和微盘股估值很高，还未明显扩散至其他板块。　　此外，三季度产业政策和监管政策对债市投资预期产生了一定的扰动，主要包括各行业反内卷以及公募基金费率监管改革等，反内卷带来通胀预期，公募基金费率改革带来基金赎回的防御性需求预期。　　策略上，三季度本基金适当降低了久期和杠杆，进行风险控制。后续展望四季度，股市持续快速上涨可能转入震荡，各种监管政策也可能落地，另外基本面弱现实的逻辑继续，货币政策宽松的逻辑依旧，使得债市利好因素仍然存在。而降准降息等边际利好在基本面和外围地缘进一步出现问题后才可能触发定价，比如国内，通过继续同步降低负债成本和房贷LPR利率等来拉动房地产，或者配合4季度财政发债，以及股市进入震荡或开启调整；外围中美谈判阶段性落地或出现预期外的利空等因素等，需要进一步观察。短期债市窄幅震荡概率偏大，本基金拟继续采取相对稳健的久期和杠杆操作，更加注重票息策略。

票息策略上，本基金持仓配置兼顾票息和流动性，不为追求票息而激进下沉，目前市场票息性价比也不支持做过多下沉，总体希望票息较同期限收益率曲线略高即可，并形成底仓加高流动性资产的梯度搭配。久期策略上，基本面较弱和需求不足局面短期或难以逆转，本基金保持相对积极的久期水平，同时注重控制风险并灵活调整。杠杆运用方面，目前资金面较为宽松，本基金也适当运用杠杆，保持在110%-130%的适中水平，并严密关注央行动向和资金面变化情况；由于资产流动性较好，杠杆可以及时调降。本基金目前整体业绩稳健，负债端来源较为分散，单一客户集中度低，负债规模保持稳定。

一季度国内经济基本面延续去年四季度企稳态势，生产、广义基建投资和制造业投资维持高增长态势，景气指数、社零消费和房地产投资表现较为平稳，出口增速小幅下滑但在“抢出口”支撑下依然保持韧性，就业数据符合季节性水平，通胀等价格数据则依然承压，经济数据总体持平于去年四季度水平略有收敛。总体来看，随着去年9月政治局会议以来一系列稳增长政策落地显效，以及3月“两会”确定的财政加码等扩张性政策接续落地，以消费和投资为代表的内需呈现出阶段性企稳迹象，以出口为代表的外需则仍有放缓压力。　　2025年一季度前两个月总体处于相对轻仓状态，久期较短，较好地应对了债市下跌；3月开始逐步拉长久期，伴随债市利率下行，也取得了较好收益。主因：一、债券市场进入2025年以来，1月利率处于相对低位，尤其10年国债处于1.6%左右，经历了24年12月的快速上涨，阶段性透支部分行情。二、央行考虑汇率压力，以及维护中美利差，开始更多介入对长端利率的定价，通过收紧货币端投放，使得资金面阶段性收紧，债市开始调整；三是权益市场一季度震荡向上，尤其以香港恒生科技指数为代表的科技板块强势，市场风险偏好上升，使得债券利率总体震荡上行。基金组合1月和2月通过短久期低杠杆操作，较好应对债市下跌，回撤很小，仍然取得了正收益。3月初到3月中旬，权益市场进入阶段性高位震荡，出现缩量滞涨特征，债市利率逐步调整到位，且市场逐步加重对美国关税的担忧，市场风险偏好重回下行，基金组合拉长久期，并坚持一定杠杆策略，赚取资本利得，进一步增厚基金组合收益。