华泰保兴嘉睿3个月持有债券发起A(019793) - 基金投资策略和运作

2025年宏观经济呈现外强内弱的特征，出口虽然受到中美关税的扰动，但整体保持较强韧性，内需方面投资和消费均偏弱，且下半年压力环比有所加大。货币政策整体保持宽松，PPI和CPI下半年均有所改善，房价延续下行，下半年加速下跌，年底二手房成交量有所改善。股票方面，2025年A股整体保持上涨趋势，全年上证指数上涨18.4%，沪深300上涨17.7%，创业板指上涨49.6%，申万一级行业中，有色、通信、电子、综合、电力设备、机械设备涨幅领先，食品饮料、煤炭、美容护理、公用事业等行业表现落后，其中食品饮料和煤炭取得负收益，大幅跑输沪深300，全年表现出的特征是市场风险偏好上升，资金从消费、红利板块向科技成长、商品板块切换，场外资金温和入市。账户操作方面，我们提升了股票仓位，主要配置方向为化工、机械、电子、汽车、养殖、家电板块，并关注了AI相关高景气赛道，围绕“中国缺芯、美国缺电、全球缺存储”进行布局。债券方面，我们在一季度减少了信用债和超长债的持仓，二季度增持中长期利率债，并在三季度初就减持了超长债，增持信用债及短期国债，四季度增持政金债和信用债。

三季度宏观经济有所走弱，但股票市场在资金持续入场流动性改善的情况下出现了明显上涨，上证综指上涨12.7%，沪深300上涨17.9%，创业板指上涨50.4%。行业层面，通信、电子、电力设备、有色金属等行业表现居前，主要是科技和全球定价的金属涨价，表现落后的主要是红利、消费等板块。经过三季度的上涨，沪深300当前的估值水平来到历史中枢的位置，已经基本合理，考虑到未来经济将逐步筑底回升以及当前的低利率环境，我们仍然看好权益市场的投资机会。债券方面，三季度债券收益率曲线陡峭化上行。10年国债最高至1.90%，1Y存单至1.70%，但是3年内国债收益率仅上行2bp到5bp。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率较为平稳，9月中旬因缴税因素短暂上行，随后回落。信用债收益率走势分化，低等级信用上行幅度大于高等级，曲线陡峭化。 账户操作层面，我们适度增加了对科技方向的配置，关注中美两国均投入大量资源竞争角力的新科技领域，如AI、机器人、金融科技、半导体等领域。债券层面，季初减持了超长期利率债，增持信用债，并波段交易中短期国债。

股票方面，上半年受到4月加征关税的冲击，有较大波动，但上半年整体仍然上涨，其中上证综指上涨2.8%，沪深300持平，中证2000上涨15.2%，小盘风格占优。行业层面，有色、银行、军工、传媒、通信、机械等行业涨幅领先，主要是红利、科技、煤炭、食品饮料、房地产、石油石化、建筑等行业跌幅领先，主要是顺周期板块。上半年的市场风格整体反映了当前宏观经济处于结构转型期整体缺乏弹性的特征。 债券方面，一季度收益率先上后下，收益率曲线平坦化，10年国债上行约14bp，30年国债上行约11bp。二季度收益率整体先下行后平稳，信用债强于利率债，信用利差大幅压缩。4月初，美国特朗普政府宣布“对等关税”措施，中长期利率债收益率大幅下行约17bp到20bp，中短端信用债小幅下行。5月央行宣布降准降息后，利率债小幅回调，信用债在交易所公司债ETF扩容推动下收益率稳定下行。6月份，资金面宽松，活跃券收益率持平，非活跃券收益率略有下行，信用债优于利率债。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率逐渐走低，大型商业银行融出资金较多，资金价格较为平稳。 账户操作层面，我们上半年增加了股票仓位，持仓主要集中在化工、消费、快递等低位顺周期方向。债券方面，我们减少了信用债和超长债的持仓，降低了久期。二季度减持了商金债，增持中长期利率债，久期有所提高。

股票方面，一季度宏观经济有企稳信号，重点城市地产“小阳春”，消费品补贴继续拉动销售增长，科技方面的变化较大，宇树机器人、Deepseek等中国科技的进展显著超越市场的认知，带动中国资产的重估。A股一季度整体窄幅震荡，上证综指微跌0.48%，沪深300下跌1.21%，港股的表现更好，恒生科技上涨20.74%。行业层面，一季度股票市场主要围绕AI和机器人两条科技线索，相关的汽车、机械、TMT等行业涨幅领先，相比之下，红利、地产链、消费表现较落后。账户层面，我们一季度积极增配股票，配置方向主要是竞争力强、估值相对低位的顺周期和消费类资产。 债券方面，收益率整体先上后下，收益率曲线平坦化，10年国债上行约14bp，30年国债上行约11bp。10年国债最高上行至1.90%，1Y存单至2.03%。资金方面，存款类机构质押式回购DR001利率先上后下，3月中旬以来狭义资金面逐渐转松。账户层面，我们减少了信用债和超长债的持仓，降低了久期。随着二季度债券供给量的增加，中国人民银行可能会通过降准、公开市场操作等方式给市场注入流动性。

2024年宏观经济整体需求不足、外需强于内需的特征明显，国内的地产、消费增速低于正常中枢，PPI、CPI表现偏弱，企业盈利不佳，悲观叙事盛行。股票方面，2024年A股大幅波动，在1月和9月出现了两次加速探底，并在9月下旬政策转向之后出现了快速上涨，上证指数一周内涨幅超过20%，全年上证指数上涨12.7%，沪深300上涨14.7%，创业板指上涨13.2%，均取得了两位数的涨幅，申万一级行业中，银行、非银、通信、家电、电子、汽车等行业涨幅居前，主要是红利和科技，医药、农林牧渔、美容护理、食品饮料、轻工制造、建材等行业跌幅居前，主要是消费、地产链。账户操作层面，我们在9月下旬政策转向之后提高了股票仓位，在快速上涨之后小幅减仓，结构上面，主要配置在相对低估的优质顺周期、消费等资产上。债券方面，增持了商业银行金融债和国债，并波段操作了中长久期的利率债。四季度止盈了中期利率债，小幅提高了债券仓位。

三季度宏观经济继续走弱，但政策态度从7月份开始出现变化，并最终在9月下旬出现了大幅的转向和加码，反映在股票市场上，三季度先抑后扬，在9月底政策转向之后短时间内大幅上涨，修复之前过度悲观的预期和估值折价。三季度，沪深300上涨16.1%，上证综指上涨12.4%，创业板指上涨29.2%，行业层面，非银金融、房地产、商贸零售、社会服务等前期跌幅大的地产链、消费板块涨幅领先，煤炭、石油石化、公用事业、银行等前期有超额收益的红利、资源板块涨幅落后。债券市场方面，三季度利率债收益率震荡下行，信用利差扩大，9月末各部委宣布各项经济促进政策之后，债券市场抛压较重，债券收益率冲高回落。其中，1年同业存单从1.96%下行至1.91%，3年AAA信用债上行约18bp至2.32%，10年国债下行约6bp至2.15%，30年国债下行约7bp至于2.36%。账户操作上，我们在政策出现积极变化之后提升了股票配置的比例，结构上降低了猪周期板块的配置，增加了前期超跌的顺周期、消费等板块的配置。我们认为，股票市场已经大概率见底，未来整体方向是逐步向上，未来将积极配置A股股票资产。债券方面，增持了商业银行金融债和国债，并波段操作了中长久期的利率债。