中欧聚优港股通混合发起A(018105) - 基金投资策略和运作

三季度港股市场强势上涨。受多重利好因素影响，市场延续了二季度以来的上涨趋势，并在三季度斩获了更大的涨幅。这些因素包括：  1.外部环境趋向稳定。自美国暂缓执行对等关税，并与中国在关税谈判上获得一定共识以来，全球资本市场都获得了较好的修复。  2.以人工智能为代表的新兴产业成长趋势更加明确。自二季度以来，人工智能的全球用户数和访问量不断新高。云服务厂家进一步增加资本开支，产业链各个环节景气度持续上行。此外机器人、创新药、固态电池、可控核聚变等一些相对更早期的产业也各自获得了良好的进展。  3.国家大力推进“反内卷”政策，相应周期行业基于盈利反转预期，股价也有一定表现。主要的行业包括化工、新能源、钢铁、生猪养殖等等。  三季度市场结构分化仍然较为明显。成长性行业中，与人工智能关联度高的行业表现最佳，包括通信、电子、传媒等。机械、汽车等与机器人相关性较高的行业表现也较好，创新药板块在一些重磅BD的催化下也有所表现，但由于上半年累计涨幅已经较大，三季度表现略微逊色。消费方面整体乏善可陈，部分新消费公司进入调整期，传统消费仍然低迷。红利板块表现较弱，由于市场风险偏好明显上升，原先偏防御的红利板块被持续抽水。  本人所管理的组合将聚焦于港股非银金融相关标的的投资。

上半年A股市场呈现宽幅震荡走势。一季度市场平稳上涨，但受特朗普对等关税政策影响，A股市场在二季度遭遇了大幅冲击。2025年4月2日，特朗普签署行政令，推出“基准关税+对等关税”双重体系，对所有贸易伙伴加征10%关税，对中国商品额外加征34%（叠加后达54%），欧盟20%，泰国36%等。全球资本市场受此影响均大幅下跌。后特朗普政府又发生反复，暂缓执行对等关税，并与中国在关税谈判上获得一定共识。市场在此基础上开展积极反弹，不但收复了当初的跌幅，还回到了历史高位。  上半年市场结构分化仍然较为明显。成长性行业中，人工智能、创新药、新消费表现突出。AI基础设施尽管遭受了关税冲击，但全球资本开支需求仍然旺盛，相关公司基本在新高附近收盘。而AI应用由于还没有明确的场景，国内相关公司表现仍然低迷。创新药板块在一些重磅BD的催化下表现突出。消费方面整体尽管乏善可陈，但部分新的消费趋势获得了消费者认同，股价表现也很积极。机器人在一季度大幅上涨之后有所回调。其它方面，红利策略仍然收益明显，随着利率进一步下降，高股息策略获得了更多投资人的认可。  本人所管理的组合主要分布在汽车、通信、工业、银行等行业。我们的组合仍采取杠铃策略，一部分聚焦于成长潜力较大的领域，包括但不限于人工智能、新消费、创新药等；另一部分配置在高股息资产上。

一季度港股市场延续了去年三季度以来的上涨趋势。自去年9月26日会议指出要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市，增强逆周期调节力度以来，港股市场整体表现较好。而春节期间DeepSeek横空出世，它以比OpenAI低廉得多的成本实现了与其差不多的性能，快速席卷了海内外的各大媒体，成为全民讨论的热点话题。而人形机器人在春晚上的表演也让投资者看到了中国制造业的强大能力。这些都直接催化了市场在春节之后的快速上涨。其中成长性行业包括机器人、智能驾驶、AI硬件、数据中心等受到自身的产业逻辑催化，有明显的超额收益。与经济周期关联度较高的地产链、消费由于基本面仍在左侧，表现相对较差。一些符合新的消费趋势的板块表现也较好。恒生科技由于与科技、AI的关联度更高，同时受益于南下以及海外资金的回流，表现也更为突出。往后看，我们对国内的政策环境仍然相对乐观，新兴产业的发展趋势也仍然明确，但是需要警惕外部贸易冲突的不确定性风险。  本人所管理的组合主要分布在汽车、电子、医药等行业。我们认为未来一段时间是人工智能快速发展的阶段，我们组合将较大比例聚焦于与之相关的各个领域，但是会更多偏向应用端，对算力基础设施开始谨慎。此外对于新的消费趋势以及创新药方向，我们也密切关注。

2024年恒生港股通指数在经历3年多的调整之后回升，全年实现正收益。市场在前三个季度整体呈现低位震荡的格局。变化发生在9月24日，央行宣布四项重大货币政策，包括降息、下调存款准备金率、降低存量房贷利率，以及允许证券、基金、保险公司从央行获取流动性以支持股市。9月26日政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，指出要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市。两次关键会议向市场释放了积极信号，表明决策层认识到了支持经济增长的紧迫性，市场情绪因而大幅改善，推动指数走出低位。分结构来看，传统行业受经济周期影响，表现仍然低迷；但科技板块在创新周期的引领下表现活跃。以人工智能为核心的科技创新成为市场的重要主线，不论是机器人、智能驾驶、云计算、智能终端等等都是围绕着人工智能展开的，人工智能板块获取了明显的超额收益。  本人所管理的组合主要分布在汽车、电子、通信、计算机等行业。我们积极寻找具备良好成长潜力、产业有变革的行业性机会。我们认为未来一段时间是人工智能快速发展的阶段，我们组合将较大比例聚焦于与之相关的各个领域，包括算力基础设施、智能驾驶、智能硬件、人形机器人等。香港市场聚集了一批竞争优势明显的科技企业，是我们的重点投资对象。

三季度港股市场先抑后扬。三季度伊始，市场延续了二季度的下跌趋势。随后在政策的强力催化下展开了轰轰烈烈的反攻行情。转折点发生在9月24日，央行宣布四项重大货币政策，包括降息、下调存款准备金率、降低存量房贷利率，以及允许证券、基金、保险公司从央行获取流动性以支持股市。9月26日政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，指出要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市。两次关键会议向市场释放了积极信号，表明决策层认识到了支持经济增长的紧迫性，市场情绪因而大幅改善。从经济基本面看，短期仍处于低迷的阶段，地产、消费都仍较为低迷，9月PMI报49.8，处于历史同期低位。预计随着一揽子增量政策出台，经济有望向上修复。在逆周期政策催化下，市场结构也发生了大幅反转。前期超额收益明显的红利策略在反弹中滞涨；与经济周期关联度较高的地产链、消费、互联网、非银金融大幅反弹。港股市场涨幅近期领先于A股，这与港股市场估值更为便宜相关。  本人所管理的组合主要分布在通信、食品饮料、纺服、餐饮、汽车、银行、非银、酒店等行业。我们积极寻找具备良好成长潜力，产业有变革的行业性机会。这些机会主要集中在科技行业中，比如新能源车、MR、AR、人工智能、人形机器人、低空经济等。我们积极关注具备核心竞争优势的上市公司。经历三年多的调整，部分公司已经反映了各种悲观预期，股价交易在较为合理的估值，有望在今后为投资人获得持续的合理回报。此外我们也积极关注海外需求扩张带来的一些投资机会。

上半年港股市场宽幅震荡。春节前各大指数大幅下跌，节后大幅反弹至五月中旬，随后重回下行通道。宏观上看，国内地产链仍然较弱，虽然限购政策逐渐取消，首付比例也大幅下行，但是对房屋销售的拉动目前来看并不明显。消费数据方面，各类高端消费量价均面临较大压力，性价比消费日益受到消费者欢迎。出口和制造业相对较强，一方面俄罗斯市场拉动了一些需求，另一方面美国经济韧性较强，相关出口企业的业绩表现较为突出。上半年红利板块获得了明显的超额收益，该板块已经连续10个季度跑赢大盘；资源板块高位震荡，相较市场也有一定的超额收益；科技板块分化明显，部分基本面较强，股东回报较好的公司股价表现较好。  本人所管理的组合主要分布在通信、有色金属、能源、银行等行业。我们积极寻找具备良好成长潜力，产业有变革的行业性机会。这些机会主要集中在科技行业中，比如新能源车、MR、AR、人工智能、人形机器人、低空经济等。我们积极关注具备核心竞争优势的上市公司。经历三年多的调整，部分公司已经反映了各种悲观预期，股价交易在较为合理的估值，有望在今后为投资人争取持续的合理回报。此外我们也积极关注海外需求扩张带来的一些投资机会。

一季度港股市场经历了大幅震荡。春节前各大指数均大幅下跌，春节后又大幅反弹，几乎完全收复失地。宏观上看，国内地产和消费表现较弱，出口和制造业相对较强。三月国内PMI数据重回荣枯线以上。海外经济软着陆的概率提升，年内降息将有利于进一步推动经济的景气度。一季度上半段红利策略和资源板块获得了明显的超额收益，反映投资人对国内经济复苏的持观望态度以及提前反映美联储降息后需求改善的场景；消费和科技也有所反弹，但个股差异较大，行业性机会不明显。    本组合持仓主要分布在汽车、食品饮料、通信、家电、金融、电力、纺服等行业。由于港股过去两年整体跌幅较深，我们积极关注潜在反转的机会，年内美联储降息可能是港股走强较好的契机。我们积极寻找具备良好成长潜力、产业有变革的行业性机会。这些机会主要集中在科技行业中，比如创新药、新能源车、MR、AR、人工智能、人形机器人、低空经济等。我们积极关注具备全球化能力的上市公司，在内循环增量有限且高度内卷的环境下，能够拓展海外市场的公司具备更广阔的成长空间，这在互联网、汽车、医药、工程机械等行业都有一些成功的案例，值得我们深入挖掘。此外我们也积极关注海外需求扩展带来的一些投资机会。

2023年港股市场表现不佳。除去年初在疫后复苏的预期下，指数上涨了2个月左右外，其余时间呈现震荡下行趋势，最终在年底收盘于全年的低点。在整体低迷的氛围下，全年只有一类资产获得较为明显的超额收益，那就是红利类资产。随着国内经济进入提质降速阶段，原先高景气高估值的模式逐渐难以为继，越来越多投资人倾向于寻找增速不一定很高，但是经营稳定、分红收益率较好、估值较低的类债券资产。虽然这其中不少公司的经营稳定性值得进一步评估（特别是周期类高股息资产），但是该类资产在去年全年都获得了比较明显的超额收益。与A股有较多人工智能映射不同，港股由于标的缺乏，除了个别公司受益于人工智能有所上涨，并没有形成人工智能的板块性行情。  本人所管理的组合在2023年表现一般，主要是对经济复苏的力度认知不够充分。对地产周期下行，居民收入预期下行产生的经济影响预判不足，这些问题在3-4月份从宏观数据上开始显现。这导致我们始终在期待原先受经济影响较大的优质资产能够进入复苏阶段，而忽视了红利类资产能够在当前环境下获得超额收益的情况。当前我们组合主要分布在互联网、电子、电动车、通信、家电、纺服、金融、医药等行业。

三季度香港市场表现不佳。虽然自7月会议以来，出台了较多逆周期调节政策，但是短期还没有看到效果，市场参与者信心有待提升。其次，由于美国的经济数据一直较强，美联储降息预期一再延后，导致人民币汇率三季度仍处于贬值通道，也对香港市场造成负面影响。第三，地缘政治问题偶有发生，也间歇性影响港股市场的投资情绪。三季度港股各细分板块中，地产、金融、消费表现较差，能源、原材料板块表现较好，科技、医药持平。    当前组合以科技、消费、能源、原材料、金融为主要持仓。科技包括互联网、通信等行业；消费包括食品饮料、纺织服装、医药；能源和原材料以供给端较为紧缺的环节或者受益于美元走弱的环节为主，包括原油、煤炭、铜、黄金等。    展望四季度，我们认为市场已处于低位区间，离曙光已经不远了。近期中央释放信号，强调要加大宏观调控，扩大国内有效需求，我们有理由对今后逆周期调节的效果抱有信心。从海外来看，虽然各项指标仍然强劲（这主要是美国积极的财政政策导致的，这一点或很难维持），但是我们仍然认为美联储加息周期有望进入尾声，这将有利于全球流动性的回升。而港股当前估值水位处在历史较低位置（比A股更便宜），权益市场风险收益比突出，值得我们耐心坚守，等待经济周期的回升。

上半年香港市场冲高回落。经历了疫情防控政策全面放开后的脉冲性修复后，经济二季度环比开始走弱。这与海外投资者的原有预期相差较大。其次，由于美国的经济数据一直较强，美联储降息预期一再延后，导致人民币汇率二季度贬值较多，也对香港市场造成负面影响。第三，地缘政治问题偶有发生，也间歇性影响港股市场的投资情绪。因此港股各细分行业在上半年表现均不佳，只有高分红类资产获得较好的市场表现。    在本报告期内，组合尚未完全建仓，当前以科技和消费为主要持仓。科技包括互联网、电子、电动车、通信等行业；消费包括食品饮料、纺服、医药；此外有少量金融地产。我们认为中国经济进入到了增长动能转换的阶段，在接下来的组合管理中，将聚焦于更符合转型方向的科技性行业。