华安沣悦债券A(016142) - 基金投资策略和运作

报告期内经济整体平稳，出口同比增速维持较高水平，内循环方面，国内生产有韧性，但依然面临国内有效需求不足的问题。工业生产方面，7月、8月工业增加值分别同比增长5.7%、5.2%，维持较高水平。固定资产投资转负，制造业、基建、房地产投资均偏弱，近期5000亿政策性金融工具将开始陆续投放，阶段性或对基建有所支撑。房地产投资跌幅走阔，施工面积、新开工面积、建安投资持续偏弱。消费方面，社零增速略有回落，消费补贴政策对社零形成一定支撑。　　报告期内，7天逆回购利率、1年期及5年期LPR均保持不变。资金面较为宽松，报告期DR001均价1.38%，较二季度呈下行态势。　　报告期内，收益率曲线陡峭化上行，中长端信用利差走阔。　　策略上，结合行业政策、基本面以及股债走势变化，灵活调整了久期和杠杆，配置结构上集中于利率债和高等级信用债。　　三季度，股票市场震荡上行，结构分化明显，整体成交水平大幅上升。宽基指数层面，多数指数涨幅不小，但分化较大，其中，创业板50和科创50表现突出，上证50和上证指数排名靠后。从行业板块上看，也是分化明显，通信、电子、电力设备和有色金属排名靠前，涨幅均超过40%，银行则是下跌了10%，另外，交通运输、石油石化和公用事业等基本没有表现。综合来看，市场演绎的是流动性充裕叠加海外科技龙头资本开支持续高增下的成长主线，其他包括红利和消费等相关板块表现都没那么突出，这种主线行情带动情绪持续高涨，成交额大增。三季度，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　三季度，转债市场震荡上行，走势跟股票市场类似，但跟涨弹性一般。考虑到多数转债绝对价位和相对估值处在高位，投资性价比有限，本基金在转债投资上相对谨慎。

在消费补贴、财政前置、抢出口等共同作用下，上半年实现5.3%的GDP增速，其中一季度同比增速 5.4% ，二季度同比增速 5.2% 。从生产端看，上半年工业增加值累计增速为 6.4%，工业生产仍然保持较强的增长态势。从需求端看，上半年固定资产投资完成额累计同比增速为2.8%，制造业和基建投资仍为主力，地产投资仍然面临一定压力。出口方面，以美元计价，上半年出口同比增长5.9%。上半年社零同比增长5.0%，整体延续改善的趋势。　　一季度资金面波动有所加大，资金价格抬升。二季度DR001均价1.53%，较一季度下行了26bp，整体上货币政策态度较为呵护。二季度，7天逆回购利率下调10bp至1.4%。　　上半年债市在货币政策节奏变化、流动性松紧转换及海外事件驱动等多重因素影响下，告别单边牛市，进入高波动震荡市。2月中旬到3月中旬收益率明显上行，后在资金压力缓解以及关税战冲击下明显下行，5月关税冲击缓解后收益率偏震荡。整体看，利率曲线短端上行幅度较大，而中长端下行，曲线平坦化。短端信用债的上行幅度小于利率债，信用利差压缩。　　策略上，灵活调整久期和杠杆，根据信用利差动态调整利率债和信用债占比。　　上半年，股票市场偏震荡，成交相对活跃。从指数来看，宽基指数涨多跌少，其中，表现最好的是国证2000，涨幅超过10%，创业板综和中证1000也有5%以上的涨幅，红利指数和创业板50表现偏弱，小幅下跌。从行业板块上看，分化更大，排名靠前的是有色金属、银行、国防军工和传媒，涨幅超过10%，排名靠后的是煤炭、食品饮料和房地产，跌幅超过5%。综合来看，上半年市场主线不是很明确，季度间也有些差异，两个季度都是初期偏弱，之后震荡走高，其中，一季度是去年年底以来震荡行情的延续，二季度主要受关税扰动，突破了之前的波动区间，结构上，小盘和成长相对占优，行业轮动速度快，市场风险偏好变化也快。操作层面，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　上半年，转债市场震荡上行，成交相对清淡。转债指数表现好于多数股票指数，主要是市场结构差异导致，规模占比大的银行和数量占比大的中小市值标的表现较好，带动转债指数上行，但转债市场容量不大，市场成交也没有同步放大。考虑到转债绝对价位和相对估值都到了较高位置，信用风险暂时被忽略，投资性价比不高，本基金在转债投资上相对谨慎。

一季度经济数据开局平稳，生产端、投资端表现较强。工业生产方面，1-2月工业增加值同比增长5.9%，工业生产好于预期。固定资产投资方面，1-2月固定资产投资增速回升至4.1%，其中制造业、基建投资分别同比增长9.0%和9.9%，均有所改善，年初政府债券靠前发力或是基建改善的重要原因。1-2月房地产投资跌幅收窄，新开工偏弱。消费方面，在以旧换新等政策支持下，1-2月社零增速4.0%，较12月小幅回升，总体平稳。1-3月，制造业PMI分别为49.1、50.2和50.5，显示制造业整体有所恢复。　　报告期内主要政策利率保持不变。资金面波动有所加大，资金价格抬升，但在关键节点央行仍然有所呵护。　　债券市场方面，收益率先上后下，2月受风险偏好改善以及资金面偏紧影响，市场调整幅度较大，3月下旬开始收益率再度下行。利率曲线平坦化上行，短端调整幅度较大，信用利差整体有所压缩。策略上，组合灵活调整久期和杠杆，关注信用债和利率债轮动，精选个券增厚收益，重视中长久期品种交易性机会。　　一季度，股票市场窄幅震荡，有一定结构分化。宽基指数层面，涨跌互现，整体差异不大，其中，中证1000、科创50和中证500等有个位数涨幅，创业板50和沪深300跌幅靠前。从行业板块上看，分化更为明显，有色金属、汽车和机械设备等涨幅超过10%，煤炭跌幅超过10%。综合来看，小盘和成长风格相对占优，大盘和红利风格偏弱。季度初，市场延续了去年底的走势，快速回调，之后有所反弹，但不同方向反弹的力度差异较大，主题一直热度不减，带动市场成交，另外，像人工智能等有产业突破的方向创下了新高，而去年强势的红利方向没有太多表现，这与市场整体的风险偏好提升有关系。一季度，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　一季度，转债市场震荡上行，转债指数表现好于多数股票指数，主要是市场结构差异导致，转债市场容量不大，以中小市值标的为主，情绪修复过程中弹性较大。考虑到转债绝对价位和相对估值都到了较高位置，信用风险阶段性被忽略，投资性价比不高，本基金在转债投资上相对谨慎。

2024 年中国经济总体呈 V 型走势，四个季度GDP 同比增速分别为 5.3%、4.7%、 4.6%和5.4%， 9月增量政策的实施后经济四季度出现较大改善。2024年固定资产投资同比增长3.2%，其中基础设施建设投资、制造业投资分别同比增长4.4%、9.2%，房地产开发投资同比下降10.6%。2024年社会消费品零售额累计同比增长3.5%。全年出口表现较好。　　2024年央行进行了较大力度的降准降息，7天逆回购利率全年累计下调30bp，MLF价格累计下调50bp，5年期LPR累计下调60bp，存款准备金率累计下调1个百分点。同时，央行货币政策工具持续丰富，增加买断式逆回购、国债买卖等调整基础货币投放。 　　全年收益率下行幅度较大，1年、10年、30年国债收益率分别下行100bp、88bp、91bp。信用债跟随利率下行，信用曲线平坦化。 　　策略上，本基金精选中高评级信用债，结合期限利差、品种利差灵活调整持仓，保持适度杠杆和久期。　　2024年，股票市场波动较大，一季度深V，之后震荡下行，直至三季度末大幅拉升后重回震荡。全年来看，多数宽基指数实现上涨，其中，表现最好的是创业板50，涨幅超过20%，科创50、上证50和沪深300也有两位数涨幅，而中证500和中证1000则是个位数涨幅，整体来看，大盘风格相对占优。从行业板块上看，分化更大，排名靠前的有银行、非银金融、通信和家用电器，涨幅超过20%，排名靠后的有医药生物、农林牧渔和美容护理，跌幅超过10%，首尾收益率差距接近50%，整体来看，周期和成长占优，消费偏弱。综合来看，2024年股市走的比较顽强，扛住了一轮流动性冲击，也经历了一轮预期转好之后的快速拉升，板块之间频繁轮换，风险偏好也是来回切换，最终实现的效果是指数量价均有改善。操作层面，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　2024年，转债市场偏震荡，与股票市场走势大体匹配，同时又有自己的特征。由于出现了个券违约和退市相关事件，转债同时受流动性和信用风险影响，价格波动加大，成交活跃度一般。本基金在转债投资上相对谨慎。

工业生产方面，需求不足带动生产回落，7月、8月工业增加值同比分别回落至5.1%、4.5%，同时，产销率偏低。固定资产投资方面，7月、8月基建投资分别同比增长10.8%和6.2%，基建增速回落，主要受到高基数的拖累。制造业投资增速较为平稳，7月、8月制造业投资分别同比增长8.3%和8.0%，各行业分化，部分装备制造业投资回落明显。房地产投资和销售依然维持两位数负增长，新开工和施工低位徘徊，后续观察房贷利率下调等政策的效果。社零同比在低位基础上进一步回落，7月、8月社零分别同比增长2.7%和2.1%。整体上，宏观经济表现偏弱，有效需求不足问题较为突出，9月政治局会议研究经济工作，强调要加大财政货币政策逆周期调节力度，关注后续政策力度。　　三季度，7天逆回购利率下调了30bp至1.5%，5年期LPR下调了10bp至3.85%，体现了较强的逆周期调节意图。流动性整体较为宽裕，三季度DR007均值为1.81%，较二季度下行6bp。　　债券市场方面，三季度收益率波动较大，但市场配置力量整体偏强，利率债表现好于信用债，信用利差走阔。截至9月底，1Y国开债较二季度末下行4bp至1.65%，10Y国开债收益率下行5bp至2.25%；1YAAA中票收益率上行15bp至2.17%，3Y AAA中票收益率上行19bp至2.32%。策略上，三季度本基金灵活调整久期和杠杆，考虑到9月底召开政治局会议讨论逆周期调节经济，季末账户适当降低了债券久期和杠杆，精选品种和个券增厚收益。　　三季度，股票市场前期偏震荡，指数在季度末快速拉升之后，实现季度上涨，成交大幅回升，但结构分化较大。从指数表现来看，主要宽基指数全部实现上涨，其中，创业板和科创50涨幅超过20%，中证1000、沪深300和中证500涨幅超过10%，整体来看，指数普涨，科创板块相对占优。从行业板块上看，分化更为明显，排名靠前的有非银金融、房地产、商贸零售和社会服务等，排名靠后的有煤炭、石油石化和公用事业等，首尾收益率差距超过40%，整体来看，消费方向估值修复明显，红利风格偏弱。三季度市场前期偏震荡，主要是没走出存量博弈，但在季末政策预期更为积极之后，风险偏好提升，结构上也发生了一些变化，成交放量，活跃资金参与了高弹性的板块。三季度，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　三季度，转债市场整体偏震荡，波动率加大，涨幅明显落后于股市。转债信用风险的影响还在显现，持续压制估值。本基金在转债投资上相对谨慎。

上半年总量经济数据平稳，但结构分化，生产强于需求，房地产处在低位，消费下滑，制造业投资有一定韧性。2024 年上半年国内生产总值同比增长5.0%，第二季度 GDP 同比增长 4.7%，较一季度同比增速回落 0.6个百分点。从生产端看，上半年工业增加值同比增长6.0%，较 1-5 月增速回落 0.2 个百分点，整体平稳。从需求端看，上半年固定资产投资同比增长3.9%，其中制造业投资增速9.5%，保持在较高水平；基建投资增长5.4%；地产投资同比下滑10.1%，处在低位，二季度地产政策进一步放松，效果有待进一步观察。出口方面，上半年以美元计价的出口同比增长3.6%。消费方面，上半年社零同比增长3.7%，增速较1-5月下滑0.4个百分点，消费偏弱。　　上半年，央行下调存款准备金率0.5个百分点，5年期LPR下调25bp，一季度、二季度DR001均值分别为1.71%、1.78%，流动性保持合理充裕。二季度，央行把买卖国债纳入货币政策工具箱，基础货币投放渠道和流动性管理手段有所丰富。央行未来以某个短期操作利率为主要政策利率，7天逆回购操作利率重要性抬升，MLF重要性下降。　　债券市场方面，上半年收益率下行幅度较大，中长端信用债表现突出、曲线平坦化下行，信用利差压缩。截至6月底，1Y国开债较上年末下行51bp至1.69%，10Y国开债收益率较上年末下行39bp至2.29%；1YAAA中票收益率下行51bp至2.02%，5Y AAA中票收益率下行67bp至2.26%。策略上，本基金持仓以高等级信用债为主，灵活调整久期和杠杆，精选品种和个券增厚收益。　　上半年，股票市场走势偏震荡，结构分化大。从指数表现来看，主要宽基指数涨少跌多，其中，上证50和沪深300实现小幅上涨，而中证1000、科创50、创业板指和中证500等跌幅比较大，整体来看，大盘风格相对占优。从行业板块上看，分化更为明显，排名靠前的有银行、煤炭、公用事业、家用电器和石油石化等，排名靠后的有计算机、商贸零售、社会服务、传媒和医药生物等，首尾收益率差距超过40%，整体来看，红利风格相对占优。上半年股市走的比较顽强，扛住了一轮流动性冲击，而结构分化主要反映的是投资者对企业盈利复苏的分歧和自身风险偏好的差异，从成交水平来看，市场活跃程度一般，存量博弈特征明显。上半年，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，整体风格变化不大，聚焦于成长和周期相关行业。　　上半年，转债市场偏震荡，与股票市场走势大体匹配，同时又有自己的特征。由于出现了个券违约和退市相关事件，信用风险逐渐进入大家视野，转债价格波动加大。本基金在转债投资上相对谨慎。

基本面方面，2024年开年宏观经济表现平稳。1-3月制造业PMI分别为49.2、49.1和50.8，3月制造业PMI表现亮眼重回荣枯线以上，结构来看新订单以及生产均表现突出。固定资产投资方面表现分化，制造业投资以及基建投资表现较强，房地产部门表现弱于预期。1-2月制造业投资同比增长9.4%、基建投资同比增长9.0%，房地产开发投资同比下降9.0%，商品房销售面积同比下降20.5%。　　货币政策方面，1月24日央行行长宣布将于2月5日下调存款准备金率0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿元；2月20日，5年期LPR利率下调25BP，下调幅度创历史最大值。货币流动性整体保持合理充裕状态。资金面层面，资金利率围绕货币政策利率附近窄幅波动，1月、2月、3月DR001中枢分别录得1.70%、1.74%、1.71%，与2023年4季度中枢水平基本相当。　　债市表现方面，一季度债券收益率先下行后低位震荡。1-2月，债券收益率整体下行，超长债表现较强，主要受权益市场波动、货币政策宽松、债券供给偏慢等因素影响，3月上旬债券收益率创新低后，通胀、经济数据改善，债券收益率震荡。截至3月底，1年期国开债估值收益率较2023年12月底下行36BP至1.84%，10年期国开债估值收益率下行28BP至2.40%。1年期AAA中票估值收益率较2023年12月底下行20BP至2.33%；3年期AAA中票下行21BP至2.50%。策略上，结合当前较低的信用利差，结构上配置集中于高等级信用债，一季度账户配置少量中长久期利率债，把握交易性机会。　　股票市场一季度走势偏震荡，结构分化大。从指数表现来看，主要宽基指数涨跌互现，以上证50和沪深300为代表的价值类指数涨幅超过3%，以科创50和中证1000为代表的成长类指数跌幅超过7%。从行业上看，分化更为明显，下跌的行业更多一些，其中，涨幅排名靠前的是银行、石油石化、煤炭和家电等，涨幅超过10%，跌幅排名靠前的为医药生物、计算机和电子，跌幅超过10%，首尾差距不小。综合来看，一季度，市场扛住了一轮流动性冲击，虽然各指数恢复力度差异大，但是整体风险偏好有一定修复。策略上，一季度本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了结构调整，兑现了一些收益，整体风格保持稳定，重点配置了成长和周期相关行业。　　转债市场一季度震荡运行，中证转债指数下跌0.81%。转债绝对价格中位数一季度有所下降，但相对估值仍不便宜，整体成交较为清淡，性价比一般。本基金在转债投资上相对谨慎。

2023年经济处于疫情后波浪式修复过程中，实现了5%的增速目标。一季度在疫情冲击后经济脉冲式修复，二季度经济动能冲高回落，三季度在政策发力下经济动能有所回升，四季度经济增速边际有所放缓。全年固定资产投资两年复合增速4.0%，其中基建和制造业两年复合增速分别为9.9%、7.8%，对经济起到较强拉动作用。地产投资两年复合下降9.8%，持续拖累宏观经济。出口方面，2023年以人民币计价出口两年复合增速为4.7%，欧美等海外经济体处于去库存阶段，出口增速有所放缓。2023年全年CPI同比上涨0.2%，PPI同比下降3.0%，物价运行保持总体稳定。消费呈现波动修复的特征，社零两年复合增长3.4%。　　货币政策方面，央行在3月、9月合计实施了0.5个百分点降准，6月、8月公开市场逆回购操作和中期借贷便利中标利率分别合计下行20个和25个基点，6月、8月1年期LPR合计下降20BP，6月5年期以上LPR下降10BP。资金面整体平稳，二季度资金利率较低，下半年资金利率有所上行，四个季度DR001平均值分别为1.62%、1.46%、1.59%、1.72%。　　债券市场走势看，2023年一季度延续了2022年年底的市场调整，收益率先上后下，1年期国开债上行16BP，10年期国开债上行3BP；二季度起PMI等经济数据较弱，市场收益率明显下行，1年期国开债下行29BP，10年期国开债下行25BP。三季度7月政治局会议后政策力度有所增加，一线城市房地产政策优化，资金利率有所上行，债券收益率震荡，1年期国开债上行16BP，10年期国开债下行3BP。四季度政府债券大量供给，但年末存款降息、配置机构抢跑，市场收益率震荡下行，1年期国开债、10年期国开债均下行6BP。投资策略上，本基金精选中高评级信用债，结合期限利差、品种利差灵活调整持仓，保持适度杠杆和久期。　　股票市场方面，2023年走势偏震荡，结构分化明显。从指数表现来看，主要宽基指数普遍下跌，以中证1000和中证500为代表的中小盘相对扛跌，跌幅不到10%，以沪深300和上证50为代表的大盘表现偏弱，跌幅超过10%。从行业板块上看，多数行业下跌，通信和传媒等人工智能相关行业涨幅明显，美容护理、房地产和电力设备等行业跌幅较深。综合来看，全年维度，市场情绪波动较大，大小盘偏好历经数次变化，各种风格都有阶段性机会，而行业涨跌分化主要源于产业趋势和估值差异。本年度，本基金维持了均衡的行业结构，根据景气度和估值匹配程度，进行了部分结构调整，整体风格保持稳定。　　转债市场2023年偏震荡运行，中证转债指数下跌0.48%。转债市场相对估值仍处在历史相对高位，成交较为清淡，整体性价比一般。

基本面方面，7月、8月，房地产开发投资同比-12.2%、-10.9%，商品房销售面积同比-15.4%、-11.9%，降幅仍然较大；8月末至9月，一线城市放松认房认贷政策，9月地产销售有所改善但持续性有待观察。基建增速较二季度有所回落，7月、8月，基建投资同比+5.3%、+6.2%。消费表现一般，7月、8月社零当月同比+2.5%、+4.6%。7、8月美元计价出口同比-14.3%、-8.8%，8月出口增速跌幅收窄。通胀方面，7月、8月CPI同比-0.3%、0.1%；PPI同比筑底回升，7月、8月录得-4.4%、-3.0%。7-9月制造业PMI分别为49.3、49.7和50.2，从6月开始制造业PMI逐月回升，在9月回到荣枯线以上。结构层面，PMI生产指数表现好于新订单，生产表现相对较好。货币政策方面，央行8月下调OMO利率10BP、MLF利率15BP，下调1年期LPR利率10BP但5年期LPR维持不变；9月下调存款准备金率0.25%。连续降息、降准体现货币政策呵护态度。三季度资金面有所收紧。7月、8月、9月DR001中枢分别录得1.36%、1.64%、1.77%，较二季度1.46%的中枢明显上行，在税期、月末、季末等时点资金面波动幅度增加。债市表现上，三季度债券收益率呈现先下后上的走势。7月至8月中旬经济表现整体偏弱，资金面相对宽松，债券收益率震荡下行；8月下旬后，伴随房地产政策放松、政府债券发行、资金利率中枢抬升，债券收益率震荡上行。截至9月底，1年期国开债收益率较6月底上行16BP至2.26%，10年期国开债收益率下行3BP至2.74%，曲线平坦化。1年期AAA中票收益率较6月底上行8BP至2.55%；3年期AAA中票上行9BP至2.87%。策略上，组合灵活调整久期和杠杆，主要配置中高等级信用债，精选品种和个券增厚收益，把握交易性机会。三季度，股票市场震荡下行。期间主要指数分化比较大，按涨跌幅降序排列，依次是上证50上涨0.60%、上证指数下跌2.86%、沪深300下跌3.98%、中证500下跌5.13%、中证1000下跌7.92%、创业板指下跌9.53%和科创50下跌11.67%。整体来看，大盘风格相对占优。从行业板块上看，分化更为明显，排名靠前的有非银金融、煤炭、石油石化和钢铁，涨幅都在2%以上，排名倒数的电力设备、传媒、计算机和通信，跌幅都超过10%。整体来看，金融周期板块相对占优，科技成长板块回调明显。三季度股票市场走势偏弱，结构分化明显，主要有三个原因：一是经济复苏力度不及预期，特别高频数据显示地产和消费数据疲弱，需求修复相对缓慢；二是市场缺少增量资金，存量博弈特征明显，人民币汇率震荡趋贬背景下，北上资金大幅流出，而国内也没有明显的增量资金入场，成交持续萎缩，外资阶段性主导了市场；三是市场交易结构不稳定，前期强势板块多数回落，政策刺激板块虽有所表现，但实际观察政策效果偏温和，市场形不成合力，总体情绪偏弱。三季度，面对市场波动，本基金维持了均衡的持仓结构，根据景气度和估值匹配程度，对行业结构进行了部分调整，兑现了一些收益，整体风格偏向于成长和周期。三季度，转债市场偏震荡，期间中证转债指数下跌0.52%，由于有债底支撑，表现略好于股票，整体估值还在相对高位，总体性价比不高。本基金在转债投资上相对谨慎，兑现了一些收益。

2023年上半年，防疫政策优化调整带动经济脉冲修复，随后经济动能放缓。房地产开发投资同比下降7.9%，年初地产需求集中释放后，情绪有所放缓，地产投资整体偏弱，新开工依然在低位。社零同比增长8.2%，居民收入预期不稳，消费意愿有待提升，消费呈现波动修复的特征。基建投资同比增长10.7%，维持较高。美元计价出口同比下降3.2%，显著回落。通胀处在低位，上半年CPI显著下降，6月CPI同比降至0.0%的低位水平；PPI同比跌幅进一步走阔，6月录得-5.4%。一季度制造业PMI表现较好，二季度显著回落，低于荣枯线；上半年非制造业PMI高于荣枯线，但4月起逐月下降。货币政策方面，央行在3月降低存款准备金率0.25个百分点；在6月分别下调OMO、MLF、LPR利率各10bp，预示着逆周期政策正逐步回归，货币政策基调偏呵护。资金面较为宽松，上半年DR001中枢1.54%，高于2022年下半年，属于2014年以来较低水平。在税期和月末等时点，资金面存在一定波动。债市表现上，去年年底调整后绝对收益较高，信用利差较阔，且二季度以来经济动能显著放缓，市场回归弱现实，债券收益率在二季度显著下行，其中二级资本债和永续债表现突出、信用利差明显压缩。截至6月底，1年期国开债收益率较去年底下行14BP至2.09%，10年期国开债收益率下行22BP至2.77%；1年期AAA中票收益率下行24BP至2.47%；3年期AAA中票下行39BP至2.78%；3年期AAA-二级资本债下行46BP至2.95%，3年期AAA-银行永续债下行73BP至3.04%。债券操作上，灵活调整久期和杠杆，主要配置中高等级信用债，精选品种和个券增厚收益，同时在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。上半年，股票市场偏震荡。期间主要指数分化比较大，按涨跌幅降序排列，依次是中证1000上涨5.10%、上证指数上涨3.65%、中证500指数上涨2.29%、沪深300指数下跌0.75%、上证50指数下跌5.43%和创业板指下跌5.61%，整体来看，小盘风格相对占优。从行业板块上看，分化更为明显，排名靠前的有通信、传媒、计算机、机械设备、家用电器和电子，涨幅在10%以上，排名倒数的商贸零售、房地产、美容护理和建筑材料，跌幅都超过10%，整体来看，科技成长相关板块相对占优，消费和地产链走势较弱。上半年股票市场走的比较纠结，结构分化剧烈，主要有三个原因：一是经济复苏力度不及预期，特别高频数据显示地产和消费数据冲高回落，从快速复苏转向了需求不足；二是市场缺乏增量资金，存量博弈特征明显，人民币汇率阶段性贬值背景下，北上资金在流入和流出之间反复，而国内也没有明显的增量资金入场，再加上海外驱动的人工智能板块行情，吸引了过多资金参与，市场交易结构有所恶化；三是市场在期待政策刺激中来回摇摆，但政策定力超出市场预期，影响市场情绪。上半年，面对市场波动，本基金根据景气度和估值匹配程度，调整了组合结构，整体风格偏向于成长和周期。上半年，转债市场震荡上行，期间中证转债指数上涨3.37%，主要涨幅出现在一月份，之后偏震荡，表现比正股表现好一些，整体估值还在相对高位。本基金在转债投资上相对谨慎，兑现了一些收益，降低了转债仓位。

一季度经济渐进修复，结构仍然存在分化。从需求端来看：1-2月固定资产投资同比增长5.5%，主要依靠基建和制造业拉动，地产投资好于预期，降幅收窄。1-2月地产投资同比下降5.7%，降幅显著收窄，地产销售面积同比下降3.6%、销售额同比下降0.1%，投资和销售表现均好于预期，但拿地数据尚在低位。1-2月基建投资同比增长12.2%，财政前置支撑基建投资维持较高增速。1-2月制造业投资表现出一定韧性，同比增长8.1%。出口方面，1-2月按美元计价出口同比下降6.8%，延续负增长。消费方面，1-2月社会零售品销售总额同比增长3.5%，年初以来消费从底部修复，接触性消费表现较好，汽车等大宗消费表现偏弱。从生产端看：受出口低迷、库存偏高、基数较高等因素影响，1-2月工业增加值同比增长2.4%，增速不高。货币政策方面，3月17日央行宣布决定于2023年3月27日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点，体现呵护市场流动性的态度。一季度伴随银行信贷投放增加，超储率下降，资金利率中枢向政策利率回归，资金面波动有所加大。债券市场方面，截至3月底，1年期国开债估值收益率较去年12月底上行16BP至2.39%，10年期国开债上行3BP至3.02%，曲线平坦化上行。1年期AAA中票估值收益率较去年12月底上行6BP至2.77%，信用利差压缩10BP；3年期AAA中票下行11BP至3.07%，信用利差压缩23BP，信用表现好于利率。策略上，组合灵活调整久期和杠杆，结构上配置集中于高等级信用债，精选品种和个券增厚收益，同时在收益率曲线上寻找凸点，把握交易性机会。股票市场方面，一季度上证指数上涨5.9%，行情主要分为两个阶段，一月份股票市场在防疫政策优化和经济修复提速等利好下呈单边上涨趋势，二月以来外围扰动增加、市场震荡分化。结构上，科技行业涨幅大幅领先，计算机、传媒、通信和电子一季度分别收涨38.7%、34.2%、28.9%和16.9%，“中特估”相关板块表现也较为亮眼，如建筑、石油石化和机械分别上涨11.5%、10.8%和7.4%，消费者服务、房地产、综合、银行和电力设备新能源等行业收跌。策略上，本基金基于行业景气度和估值匹配程度，进行了均衡配置。

2022年经济增长面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，经济恢复进度偏慢。四个季度GDP同比增速分别为4.8%、0.4%、3.9%和2.9%，其中二季度和四季度受疫情影响较大。全年固定资产投资同比增长5.1%，其中基建和制造业投资表现相对较好分别同比增长9.4%和9.1%，地产投资同比下降10.0%。疫情对地产需求影响较大，同时地产商持续暴雷，烂尾舆情集中爆发。全年财政政策力度较大，基建保持较快增速，制造业投资增速也在较高水平，二者在一定程度上对冲了地产下行风险。出口方面，2022年以美元计出口同比增长7.0%，但四季度以来出口增速已明显下滑，其中12月出口同比下降9.9%。疫情扰动制约消费复苏进程，全年社零同比下降0.2%。货币政策态度偏呵护，资金面整体平稳，央行在1月、8月调降7天逆回购利率，在4月和11月实施了降准。市场走势看，2022年债券市场波动较大，疫情、房地产、货币政策和理财赎回等成为影响市场的主要因素。1-3月，债券市场主要在降息及宽信用间徘徊，债券收益率先下后上。4 -5 月，受疫情影响收益率下行，5月底开始受上海复工复产等影响，收益率回升。7-8 月，房地产断供、宏观基本面转弱，资金面持续宽松，央行超预期降息，债券收益率下行。9-10月，受房地产政策放松等影响，债券市场表现震荡。11月以来，国内防疫政策持续优化调整，稳地产政策频出，市场对基本面预期转强，伴随理财赎回等影响，收益率大幅上行。策略上，我们精选中高评级级信用债，同时产品在信用利差保护较窄时，积极调仓利率债占比，保持适度杠杆和久期。权益方面，2022年股票市场震荡下行，波动较大。各大宽基指数悉数收跌，上证指数下跌15.1%，沪深300下跌21.6%，中证500下跌20.3%。行业表现分化较大，轮动较快，赚钱效应差，煤炭、消费者服务、交运涨幅居前，分别录得17.5%、6.4%、2.3%涨幅，电子、计算机、军工收益表现靠后，分别下跌-35.7%、25.1%、24.8%。策略上，本基金基于行业景气度和估值匹配程度，进行了均衡配置。