南华瑞诚一年定开债券发起式(015851) - 基金投资策略和运作

2025 年三季度债券市场震荡下跌。10 年期国债活跃券利率从季初的1.65%上行至季末的1.78%。7-8 月受权益走强与大宗商品反弹等因素影响，债市明显调整，9 月虽因各类因素扰动承压，但短端债券受大行配置支撑表现抗跌，形成“短稳长弱”的曲线形态。展望未来，债券市场多空因素交织。积极因素方面：（1）当前通胀压力有限，若海外经济下行风险加剧或地缘政治因素扰动再起，可能再次激发市场的避险情绪与降息预期，为债市提供支撑；（2）地方债发行高峰已过，供需格局显著改善。风险点方面，主要集中于政策落地节奏，比如房地产等关键领域支持政策的潜在加码，可能对市场风险偏好产生的影响。操作方面，以配置中短端债券为主，获取相对确定的票息收益，跟踪潜在的骑乘、利差和波段交易机会，力争增厚组合收益。

2025年上半年，债券市场在多重因素交织下呈现震荡走势。一季度初在宽松的资金环境中利率低位运行，但随后资金面超预期收紧叠加市场风险偏好提升，利率大幅上行，季末在央行呵护下企稳回落。进入二季度，资金面回暖以及海外贸易摩擦带来的避险需求共同推动债市上涨，季初利率显著下行，但在随后的时间内表现为窄幅震荡。整个上半年来看，10年期国债活跃券收益率从年初的1.66%下行1bp至1.65%，最终变化幅度较小但期间波动近30bp。本基金遵循相对稳健的投资原则，在风险可控的前提下，根据市场实际情况灵活组合配比、杠杆和久期。

2025年一季度债券市场整体下跌，10年期国债活跃券利率由季初低点1.59%，最高上行至1.90%，季末回落至1.80%。从节奏上看，一月利率低位震荡，进入二月后一方面资金面收紧程度和持续时间超出市场预期，另一方面权益市场deepseek等科技主题上涨明显带动风险偏好回升，债市迎来逆风期利率快速上行，三月中旬后央行公开市场投放转向积极，资金价格企稳，债券利率回落。展望未来，债券市场在经历调整后性价比回升，海外的不确定因素仍存，适度宽松的货币政策环境没有发生转变，债券依然具备较好的配置价值。操作方面，以配置中短端债券为主，获取相对确定的票息收益，跟踪潜在的骑乘、利差和波段交易机会，力争增厚组合收益。

回顾2024年的债券市场，债券收益率全年利率下行幅度可能超出部分投资者预期，10年期国债由年初的2.55%最低下行至1.66%。分阶段来看，一季度利率顺畅下行；进入二季度后开始关注长端利率过低的风险，长期限利率债进入震荡走势，但在高息资产供给缺失的背景下信用利差仍在压缩；三季度债市出现过两次急跌，但在宽松的资金面等因素的影响下债市完成修复；三季末四季度初，债市迎来了全年最大幅度的调整，但冲击之后利好频出，提振了债市情绪，利率进一步创下新低。报告期内，本基金主要以配置中短期债券为主，参与了部分利率债的波段交易，并综合运用骑乘和杠杆策略力争增厚收益。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。

2024年三季度债市收益率呈现宽幅震荡行情，7月初央行公告将开展国债借券卖出操作，利率出现阶段性上行但随后偏弱的基本面数据再度推动利率下行。8月上旬大型机构大量卖出国债，收益率再度出现波动。9月末，包括财政、货币、资本市场等一揽子政策的密集推出迅速抬升了市场风险偏好，收益率大幅上行。展望未来，降准降息的落地意味着宽松货币政策的延续，同时增量的财政政策是市场后续的观察重点。逆周期政策的加码有助于经济的复苏，短期内债市或处于震荡之中，跟踪后续经济指标的变化。操作方面，以配置中短端债券为主，获取相对确定的票息收益，跟踪潜在的骑乘、利差和波段交易机会，增厚组合收益。

2024年上半年经济运行边际走弱，一季度GDP同比增速5.3%，二季度回落至4.7%。物价方面上半年CPI同比增速低于0.7%，PPI低于-0.8%，需求不足而供给过剩的问题压制了价格的向上弹性。经济结构上有所分化，出口、制造业投资、基建投资显现韧性，地产、消费表现不佳。在这样的背景下，人民银行采取了偏支持性的货币政策立场，债券利率趋势性下行，以10年国债利率为代表，由年初的2.55%下行至半年末的2.2%水平，下行幅度约35bp。本基金遵循稳健的投资原则，在风险可控的前提下，根据市场实际情况灵活组合配比、杠杆和久期，整体运行状况良好。

2024年一季度债券市场上涨明显。节奏上1-2月的利率下行较为顺畅，进入3月后走势趋于盘整。行情的驱动因素来看，经济和通胀数据表现低于预期，市场交易不断，货币政策的进一步宽松，并且一季度债券发行偏缓但需求较强，供需的错配也一定程度放大了行情。在利率进入低位后，止盈压力显现，随后出现盘整走势。展望未来，当前阶段价格指标仍在低位，地产修复强度偏弱，都能够对债市形成一定支撑。进入二季度后，地方债和利率债供给预计会有所加快，关注供给冲击对市场造成的影响。操作方面，以配置中短端债券为主，获取相对确定的票息收益，跟踪潜在的骑乘、利差和波段交易机会，力争增厚组合收益。

回顾2023年中国宏观经济走势，整体呈现出曲折修复的状态。具体来看，一季度经济活动加速复苏，PMI冲高至全年高点52.6%；但随着积压需求的集中释放，进入二季度后居民预期转弱、外需回落，经济再度走软；三季度政策开始加码，经济数据企稳；四季度，需求边际下降导致经济修复动能放缓。全年来看，总需求不足仍是核心矛盾，需求与供给修复节奏的错位是导致价格回落的主要原因。对应到资本市场，股票市场承压下跌，沪深300全年下跌约11.4%，债券市场整体上涨，中债总财富指数全年上涨约4.6%。报告期内，本基金主要以配置中短期债券为主，采取了比较稳健的策略，参与了部分利率债的波段交易，并综合运用骑乘和杠杆策略增厚收益。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。

2023年三季度债市呈现V型走势，以10年期国债利率为例由季度初的2.685%下行至最低2.53%，后续回升至2.6875%。6月至8月期间，利率震荡下行，主要是受银行降低存款利率并且央行调降政策利率10bp影响，虽然期间出现过类似利好出尽后的回调行情，但在偏弱的经济数据背景下，回调幅度可控并且利率整体趋于下行。8月15日，央行再次公布降息，受此影响利率也创下年内低点。但8月下旬至9月，资金面持续收敛，机构止盈心态强烈，债市再次出现调整，利率回升。展望未来，当前经济数据边际好转，9月PMI数据在经历5个月低于50%后重新回到枯荣线上方，方向上趋于改善，但强度和结构上仍有所欠缺。在此背景下，货币政策仍然不具备收紧的基础，债市后续进入震荡行情的概率较高。基金操作，以配置当前阶段性价比较高的中短端债券为主，跟踪经济基本面边际变化择机参与长端债券波段交易。

2023年上半年，国内经济逐步从“强预期”转向“弱现实”。1-2月的经济数据亮眼，但事后看存在不少受疫情积压需求的集中释放，因此持续性不强。3月经济修复放缓，两会经济增速目标设定较为谨慎也降低了市场预期。4月-6月经济复苏进程明显放缓，通胀低迷、出口回落、地产再度下行，在此背景下银行存款利率和政策利率的先后调降打开了利率的下行空间。政策方面，财政强刺激不断被证伪，货币政策则通过降准降息等举措维持流动性的合理充裕。资金面维持宽松，配置力量增强，债券市场迎来上涨，10年期国债收益率由年初2.85%下行至半年末的2.64%位置。本基金遵循稳健的投资原则，在风险可控的前提下，根据市场实际情况灵活组合配比、杠杆和久期，整体运行状况良好。

2023年一季度债市呈现震荡走势，曲线变平。10年期国债由年初的2.84%上升1bp至一季末的2.85%，期间运行区间为2.81%~2.94%。从1月初至1月20日，利率持续上行，主要是资本市场对经济复苏进行了较为乐观的定价，股市上涨债市下跌。但春节后，随着高频数据的出炉，强复苏证伪，市场随即陷入较长时期的震荡。3月17日，央行宣布全面降准0.25个百分点，资金面预期改善，短端利率下行明显，长端窄幅震荡。展望未来，疫情对经济的直接影响已经较低，但疫后居民端消费信心和风险偏好的回升仍需要一定时间修复。政策基调偏温和背景下，地产修复节奏偏缓，结合今年GDP目标为5%左右，预计后续经济修复斜率平缓，延续弱复苏的概率较高。对于债市而言，当前阶段长端利率仍然偏低，配置价值不高，短端利率仍存一定期限利差的修复空间。操作方面，继续配置中短端债券为主，获取相对确定的票息和骑乘收益，密切关注长端利率走势，逢利率高位择机买入参与波段交易。

回顾2022年中国宏观经济走势，外需较强，内需低迷，我国经济整体面临一定的下行压力。具体来看，房地产对经济拖累较大，受疫情影响企业生产经营状况恶化，居民消费动力不足，政府部门通过基建托底经济。从节奏上看，一季度GDP同比增长4.8%，开局较为平稳；二季度疫情冲击巨大，GDP同比增长下滑至0.4%；三季度疫情逐步受控制，GDP增速回升至3.9%；四季度数据尚未公布，但由于期间国内疫情防控政策出现重大拐点，在疫情闯关期间经济或再度触底，但此后预期向好。对应到资本市场，股票市场跌幅明显，沪深300全年下跌约21%，债券市场波动较大，中债总全价指数全年上涨约0.2%，整体表现优于权益。报告期内，本基金主要配置中短期城投债、商金债，采取了比较稳健的策略，参与了部分利率债的波段交易，并综合运用骑乘和杠杆策略增厚收益。在操作上，各资产比例严格按照法规要求，没有出现流动性风险。