嘉实彭博国开债1-5年指数A(009772) - 基金投资策略和运作

国际方面，全球主要经济体经济情况分化，日本、欧元区经济复苏动能增强，8月欧元区综合PMI上升至51%，制造业PMI上升至50.7%，8月日本综合PMI上行至52.0%，制造业PMI上行至49.7%。反观美国经济，8月ISM制造业PMI48.7%，连续第六个月收缩，失业率环比上升至4.3%，失业率创新高。在美国国内经济基本面和就业下行压力下，美联储9月FOMC会议宣布降息25bp以平衡转向就业下行风险，后续美联储降息节奏仍具较强不确定性，仍需关注9月非农数据表现和美联储人事变动，进一步叠加目前中美谈判走向尚不明确，需持续关注国际形势对我国内经济和大类资产影响。　　国内方面，三季度国内经济增长边际放缓，消费政策刺激效力减弱，出口保持韧性。生产方面，1-8月份全国规模以上工业增加值累计同比增长6.2%。内需方面，1-8月份社会消费品零售总额同比增长4.6%。投资方面，1-8月份固定资产投资累计同比增长0.5%，其中基础设施建设投资累计同比增长5.4%，制造业投资5.1%，房地产开发投资-13.2%。出口数据整体平稳，边际收敛，7月和8月出口金额同比分别增长7.1%和4.4%；进口7月和8月同比分别增长4.1%和1.3%。物价水平上，7月和8月，CPI同比分别为0.0%和-0.4%，PPI同比分别为-3.6%和-2.9%。金融指标方面，社会融资规模在政府债发行提速支撑下表现尚可，信贷数据表现偏弱。7月和8月份社融同比分别增长9.0%和8.8%，贷款新增量分别为-500亿和590亿。　　债券市场方面，三季度以来债券市场受风险偏好回升、监管导向及机构行为的影响，长端收益率波动上行，同时央行货币政策延续稳健基调，银行间市场流动性维持平衡充裕，对短端资产形成一定保护，但也受长端利率拖累震荡上行。整体来看，1年期AAA存单收益率从6月30日的1.63%上行至9月30日的1.67%；10年期国债收益率从6月30日的1.65%上行至9月30日的1.86%。长端上行大于短端，收益率曲线陡峭化上行。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，较好的控制了跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.02%（A类）、0.02%（C类）、0.03%（D类），年化拟合偏离度为0.49%（A类）、0.49%（C类）、0.50%（D类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

2025年上半年全球经济持续面临压力，俄乌、中东地缘形势紧张蔓延，特朗普上任后美国国内形势动荡，同时对外关税政策反复进一步加剧全球经济不确定性。今年以来全球主要经济体多数经济增速放缓，同时区域之间不断分化。2025年一季度，美国GDP增速转负至-0.2%，较2024年四季度0.7%下滑明显；6月失业率4.1%，失业率整体平稳，制造业PMI 49.0，较年初下滑至荣枯线以下。一季度欧元区GDP同比增速0.4%，与去年四季度0.4%增速持平。而在经济增速放缓和货币政策偏紧的背景下，通胀压力有所缓解，6月美国CPI同比增长2.7%、欧元区HICP同比增长2.0%、日本CPI同比增长3.3%，弱于去年及年初增速。　　2025上半年，国内经济在政策组合拳作用下有所企稳，美国对华关税政策反复造成短期抢出口的数据波动，叠加整体需求依然偏弱，经济基本面回升仍有待验证。2025年上半年GDP同比增长5.3%，其中一季度同比增长5.4%、二季度同比增长5.2%，GDP增速整体平稳。国际贸易方面，受到特朗普关税战影响出口数据波动较大，但短期抢出口一定程度上支撑出口数据，上半年出口总额累计同比增长5.9%，进口总额累计同比下滑3.8%，共录得贸易顺差5859.5亿元，未来仍需关注关税战对出口影响。地产行业景气继续下行，上半年地产销售累计同比下滑5.5%，房地产投资完成额同比下滑11.2%，在去年低基数基础上进一步下滑；制造业投资表现边际弱化，上半年制造业固定资产投资同比增长7.5%，弱于2024年及年初整体表现；基建投资对经济形成一定支撑，上半年基建固定资产投资同比增长8.9%，与去年基本持平。国补政策出台一定程度上带动居民消费回暖，上半年社会商品零售总额同比增长5.0%。在需求景气偏弱的情况下，上半年CPI同比-0.1%，PPI同比-2.8%。　　债券市场方面，2025年上半年债券市场在资金环境变动和风险偏好修复的背景下有所波动，但在降准降息落地后资金环境趋稳，资金价格下探，短端带动债券收益率整体下行。一季度资金面先紧后松，在部分关键时点出现较大波动，对短端资产形成较大影响；另外，权益科技板块良好表现提高风险偏好，叠加短期降准降息落空也使得长端收益率回调。但二季度以来，央行继续实施适度宽松的货币政策，5月宣布下调公开市场7天期逆回购操作利率0.1个百分点，下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，并且通过公开市场操作投放足量流动性，资金面转松，短端资产跟随资金价格稳步下行，同时进一步打开长债下行空间。整体看，1年期AAA存单收益率从年初1.58%上行至1.63%；10年期国债收益率从年初1.68%下行至1.65%。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，较好的控制了跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.03%（A类）、0.03%（C类）、0.02%（D类），年化拟合偏离度为0.68%（A类）、0.69%（C类）、0.43%（D类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

国际方面，2月美国核心与总CPI双双回落，分项看油价降温，房租整体平稳，核心商品价格涨幅回落，体现整体经济需求趋弱，有利于抑制通胀；但同时特朗普关税政策加码使得核心商品价格仍有较强不确定性，通胀短期难言放缓。在此情形下，美联储3月会议如期不降息，鲍威尔表示鉴于政策不确定性，美联储不急于降息，预计整体降息节奏放缓。关注后续关税政策落地和美国经济数据情况。　　国内方面，在中央经济工作会议精神指导和宏观政策组合效应显现的情况下，国内经济延续回暖态势。生产方面， 1-2月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.9%。内需方面，1-2月份社会消费品零售总额同比增长4.0%。投资方面，1-2月固定资产投资累计同比增长4.1%，其中基建投资累计同比增长10.0%，制造业投资9.0%，房地产开发投资-9.1%。出口受国际形势影响有所走弱，1-2月出口金额累计同比上升2.3%；进口同比下降8.4%。物价水平较为温和，1月和2月，CPI同比分别上升0.5%和下跌0.1%，PPI同比分别下跌2.3%和2.2%。金融指标方面，贷款投放前置和政府债发行规模增加支撑社融，1月和2月份同比增长8.0%、8.2%，贷款新增量分别为5.13万亿和1.01万亿，开门红贷款投放良好，对实体融资需求形成有力支撑。　　债券市场方面，一季度资金面先紧后松，维持总体均衡，在部分关键时点出现较大波动，对短端资产形成一定影响；另外，权益科技板块良好表现提高风险偏好，叠加短期降准降息落空也使得长端收益率回调。整体看，1年期AAA存单收益率从12月31日1.58%上行至3月31日1.89%；10年期国债收益率从12月31日1.68%上行至3月31日1.81%。整体看长端上行小于短端，收益率曲线平坦化上行。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，较好的控制了跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.04%（A 类）、0.04%（C 类），年化拟合偏离度为0.79%（A 类）、0.80%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

回顾2024年国际经济整体延续复苏态势，但受到政治变化、通胀压力、债务结构、利率水平等因素影响表现有所分化，美国经济实现软着陆，而欧洲等非美经济体相对较差。美国一季度GDP增速环比折年率为1.6%，二、三季度分别回升至3.0%、3.1%，四季度再度回落至2.3%。欧元区一、二季度GDP同比增速分别为0.2%、0.7%，三季度小幅回升至1.2%。日本一季度GDP环比折年率-2.2%，二、三季度分别回升至2.2%、1.2%。在通胀下行情况下，欧美主要发达经济体从2024年二季度开始陆续开启降息周期，但除日本之外的主要发达经济体利率仍然高于长期均衡利率，对经济和通胀仍存在一定限制作用。　　国内经济方面，2024年国内经济筑底企稳，对外贸易温和回升，全年呈平稳修复态势，但在地产链条等因素的影响下经济景气依然承压，需求偏弱。年初经济持续筑底，部分指标好转，一季度社会消费品零售总额同比增长4.7%；固定资产投资同比增长4.5%；对外贸易有所转好，出口同比增长1.5%，出口增速回正；季度末社会融资规模同比增长8.7%。二季度经济基本面温和复苏，各项指标整体平稳。上半年社会消费品零售总额同比增长3.7%，固定资产投资同比增长3.9%，出口同比3.7%，社会融资规模同比增长8.1%，数据整体平稳。三季度，国内经济仍处在探底过程中，新旧动能转换下缺乏有力抓手，各项指标有所下滑，三季度末社会消费品零售总额同比增长3.3%，固定资产投资同比增长3.4%，社会融资规模增长8.0%，出口金额同比增长4.5%。全年看，对外贸易温和回升，出口同比增长5.9%，消费项目增长仍较乏力，社会消费品零售总额同比增长3.5%。固定资产投资强度边际有所弱化，固定资产投资同比增长3.2%。地产行业面临更大收缩压力，全年商品房销售额同比-17.1%。在需求景气偏弱的背景下国内通胀压力较小，全年CPI同比0.2%，PPI同比-2.2%。　　债券市场方面，全期限利率中枢普遍下移，但不同期限表现出现一定分化，长期限资产在政策趋势和投资者对于经济景气的谨慎预期下大幅下行，而短期限资产在稳步下行过程中受到流动性环境的影响呈现波动状态。一季度降准降息维持流动性平衡宽松，叠加基本面弱预期带动债券收益率波动下行。整体看，1年期AAA存单从2023年末2.40%下行至3月29日的2.23%；10年期国债收益率从2023年末2.56%大幅下行至2.29%。二季度存款利率调降和手工补息叫停促使理财规模超季节增长，形成类似“资产荒”格局，同时央行为防范利率下行过快多次对长端利率进行指导，市场波动下行。整体看，1年期AAA存单从3月29日2.23%下行至6月28日1.96%；10年期国债收益率从3月29日2.29%波动下行至2.21%，短端下行大于长端。三季度财政政策边际有所发力，国债地方债发行进度加快，同时央行持续发表长端、超长端利率观点并通过公开市场国债买卖操作指导长短、超长端价格，市场收益波动下行。整体看，1年期AAA存单从6月28日1.96%下行至9月30日1.91%；10年期国债收益率从6月28日2.21%震荡下行至9月30日2.15%。四季度在财政发力预期和股债跷跷板影响下债市短期调整，在权益市场冲高回落后债市情绪回稳；季末货币政策表态“适度宽松”提高市场降息降准预期，叠加年末机构抢跑加速债牛行情，收益率快速下行至新低。整体看，1年期AAA存单收益率从9月30日1.91%下行至12月31日1.58%；10年期国债收益率从9月30日2.15%下行至12月31日的1.68%。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，较好的控制了跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.04%（A 类）、0.04%（C 类），年化拟合偏离度为0.91%（A 类）、0.91%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

三季度债券收益率呈“V型”走势，且表现出“慢牛快熊”特征，政策调控力度为交易主线。基本面来看，经济延续弱修复态势，CPI同比温和回升，食品项为主要推动力量，结构上外需、制造业投资和基建投资保持韧性，但消费、地产投资等延续弱势。政策方面，货币政策支持性立场不变，央行于7月、9月两次降息，7天逆回购利率下调至1.50%，同时9月降准50bp，释放长期资金约1万亿元。地产方面，一系列政策密集出台，9月24日国新办会议提出下调存量房贷利率，预计平均降幅约为0.5个百分点，同时二套房首付比例最低下调至15%，"金融16条"与经营性物业贷款政策延期两年，保障房再贷款政策央行资金支持比例提升至100%等。除此之外，央行新设两个结构性工具支持股票市场，包括证券、基金、保险公司互换便利和股票回购、增持再贷款。财政政策方面，今年以来财政发力谨慎克制，尽管三季度政府债发行明显提速，但广义财政支出明显慢于往年。9月26日政治局会议召开，时点及表述均超出市场预期，释放出极强的稳增长信号，会议提出“加大财政货币政策逆周期调节力度”，未来增量政策推出预期明显升温。市场方面，央行买卖国债及监管对长期国债的指导使得市场在7月及8月上旬出现短暂调整，但基本面偏弱叠加宽松货币政策的支持下债券收益率在9月中旬前整体震荡下行，10年、30年国债利率持续刷新前低，9月下旬政策组合拳落地，市场风险偏好反转，债券收益率快速上行，机构赎回影响下信用利差大幅走阔。全季度来看，10年国债利率下行约5bp，5年期国债下行约13bp，一年期存单利率下行约4bp，整体曲线呈现出陡峭化下行。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，力争控制跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.05%（A 类）、0.05%（C 类），年化拟合偏离度为1.14%（A 类）、1.11%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的目标。

今年上半年经济基本面整体呈现“形”有波动，“势”仍向好的态势，上半年GDP同比增长5.0%，基本符合两会制定的全年经济发展目标。但经济结构仍冷热不均，外需修复带动出口表现亮眼，设备更新等拉动制造业投资继续反弹；消费增长相对缓慢，居民消费信心与能力仍未得到明显改善；相对较弱的主要是地产板块，新开工面积与销售面积同比降幅扩大。价格指标受基数影响低位企稳，向上弹性仍较弱。　　货币政策方面，一季度央行超预期降准，并非对称调降5年LPR 25bp。7月初央行调降OMO利率10bp至1.7%，其他政策利率相应调降，央行货币政策框架逐步调整完善。资金面整体较为平稳，金融市场流动性较为充裕；广义财政力度有所回落，债券供给节奏偏缓，资产荒现象延续，进一步推动债市收益率震荡下行。　　运作期间本基金以复制指数为主，力争缩小跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.04%（A类）、0.04%（C类），年化拟合偏离度为0.87%（A类）、0.88%（C类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

今年一季度经济基本面呈现弱修复特征，经济结构冷热不均。外需修复带动出口表现亮眼，设备更新等拉动制造业投资继续反弹；消费增长相对缓慢，居民消费信心与能力仍未得到明显改善；相对较弱的主要是地产板块，新开工面积与销售面积同比降幅扩大；高频数据同样显示节后地产、基建项目开工缓慢。　　政策方面，货币政策略有放松，一季度央行超预期降准，非对称调降5年LPR25bp，资金面整体较为平稳，金融市场流动性较为充裕；广义财政力度有所回落，债市供给节奏偏缓，资产荒现象延续进一步推动债市收益率下行。从债市表现来看，1年利率债下行30-35bp，5年下行20bp左右，10年下行20bp，30年国债交易活跃度大幅提升利率下行35bp，其中10年国债最低点有效突破2.30%至2.26%，表明债市对经济偏弱、政策发力较慢和未来货币市场降息预期有了较为充分的交易。　　运作期间本基金以复制指数为主，力争缩小跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.04%（A 类）、0.04%（C 类），年化拟合偏离度为0.73%（A 类）、0.73%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

债券市场在2023年走出了“M”型走势，从收益率曲线形态来看呈现牛平态势。一季度随着疫情放开经济呈现复苏态势，交通出行等高频经济数据明显改善，银行信贷多增，债券市场受此影响明显承压。进入二季度以后，经济增长斜率有所放缓，需求也显现出不足，PMI数据开始回落至荣枯线以下，经济、金融数据也逐步走弱，债券收益率在此影响下重回下行态势，期间央行进行了两次降息和两次降准操作，进一步助推了债券收益率下行。三季度末开始，一系列政策组合拳来袭，财政部和证监会“四箭齐发”呵护资本市场，央行、金融监管总局联合发布优化地产政策，再次表明政策稳增长意图。受到汇率和政府债发行的影响，四季度开始资金利率边际抬升，也加剧了此阶段债券市场的调整幅度。进入12月份，在央行超额续作MLF后，资金明显由紧转松并持续至年底，年底前多家国有大行再次下调存款挂牌利率，债券收益率再度快速下行。全年来看，一年期国债下行3bp，十年期国债下行27bp，整体曲线呈现牛平态势，期限利差和信用利差显著压缩。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，较好的控制了跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.02%（A 类）、0.02%（C 类），年化拟合偏离度为0.45%（A 类）、0.47%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

三季度进入政策密集发力期，市场重现强预期弱现实的博弈环境，债券收益率波动加大。7月中上旬经济数据延续二季度的疲态，债市在经济数据走弱和资金面宽松的影响下，收益率震荡下行。7月底政治局会议再提加强逆周期调节和政策储备，市场对稳增长政策预期提升，债市出现了一波快速调整。8月中旬公布的金融数据大幅不及预期，经济数据也全线走弱，8月15日央行超预期降息，债市做多热情再度升温，10年国债一度下行至2.54%。8月底政策组合拳来袭，财政部和证监会“四箭齐发”呵护资本市场，央行、金融监管总局联合发布优化地产政策，再次表明政策稳增长意图，且8月降息后资金利率边际抬升，PMI指标等也边际有所改善；同时央行和财政部酝酿第四轮债务置换方案，约1.5万亿特殊再融资债券或启动发行，对城投债信用风险偏好有所提振，利率债在8月中旬开始震荡上。9月上旬债市调整再度引发理财预防性赎回操作，带动利率快速上行，信用利差也明显走阔。9月开始资金利率显著抬升，中旬央行再度降准25bp释放长期流动性，一定程度缓解资金面紧张局势，但跨季资金成本依旧较贵，银行与非银分层严重，跨季前短端利率上行较为明显，1年期存单利率最高抬升至2.54%。全季度来看，与二季度末相比，1年国股存单上行20bp左右至2.51%，5年和10年国债分别上行11bp和5bp左右至2.54%和2.69%。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，力争控制跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.02%（A 类）、0.02%（C 类），年化拟合偏离度为0.40%（A 类）、0.40%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

今年经济开局良好，随着新冠感染高峰逐步回落，国内经济运行整体回升向好，市场需求稳步恢复，生产供给持续增加，但进入二季度后，经济增长斜率有所放缓，内生动力不强，需求驱动力减弱。从经济数据来看，4月PMI读数回落至50以下，并在5月延续环比走弱，6月边际改善但仍处于荣枯线下水平，其他月度经济数据、金融数据和高频数据也逐步走弱，特别是地产销售在一季度的小阳春后也出现了显著遇冷态势；商品价格也随之调整，通胀压力显著降温。　　债券市场，一季度市场出现分化行情，利率债由于宏观基本面复苏和资金面收紧曲线呈现熊平态势，信用债由于理财赎回潮逐渐平息，利差修复明显，收益率整体下行。二季度伴随经济增速环比动能放缓，银行信贷投放缩量，流动性环境更加宽松，利率快速下行，10年国开收益率突破历史低点。　　本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，力争控制跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.02%（A类）、0.02%（C类），年化拟合偏离度为0.47%（A类）、0.48%（C类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

一季度，债券市场出现了较为明显的分化行情，利率债由于宏观基本面复苏和资金面收紧曲线呈现熊平态势，信用债由于理财赎回潮逐渐平息，利差修复明显，收益率整体下行。元旦后至春节前，随着新冠感染高峰逐渐过去，交通出行等高频经济数据明显改善，市场风险偏好回升,“股债跷跷板”特征显现，债券市场承压。春节后至2月末，受缴准以及春节后资金回笼偏慢等因素影响，资金面超预期紧张带动短端利率趋势上行，但在配置盘加大力度进场等因素的影响下，长端利率维持窄幅震荡。3月以来，基本面方面两会公布的经济增长目标低于预期，高频数据显示经济环比1-2月有走弱迹象，欧美银行事件引发风险偏好受到压制，资金面方面央行3月17日宣布降准，跨季资金平稳，债市整体环境转向利好，收益率曲线陡峭化下行。    本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，力争控制跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.02%（A 类）、0.02%（C 类），年化拟合偏离度为0.49%（A 类）、0.50%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。

回顾2022年全年，债券市场主要分为四个阶段。　　第一阶段，一季度债市在稳增长和宽货币的博弈情绪中震荡调整，虽然1月中旬超预期降息带动债券收益率出现一波快速下行，但政策靠前发力，经济、金融数据改善较快，整体一季度债市呈现震荡格局。　　第二阶段，3月底至7月初，宏观基本面出现超预期变量，上海疫情爆发，俄乌冲突升级带动资本市场风险偏好快速降低，货币政策呵护下资金利率快速回落低于政策利率水平，本阶段受益于宽松的资金面中短端债券利率显著下行。然而随着稳增长一揽子政策密集出台，市场对经济增长预期并未较年初显著下修，债市长久期品种并未走出显著的债牛行情。　　第三阶段，7月初至10月底，地产问题持续发酵，加上疫情在全国多地爆发，经济面临向下的压力进一步增加，7月底政治局会议淡化年初增长目标，货币政策继续呵护资金面，并在8月中旬超预期降息，本阶段长端利率出现了一波顺畅的下行，收益率曲线呈现牛平。　　第四阶段，进入11月，债市急转直下，前期持续低位的资金利率出现了快速抬升，动摇了市场对后市货币政策的信心，同时伴随着存单一级发行提价，债市出现调整。债市调整过程中银行理财赎回形成负反馈进一步加剧机构的抛售行为，情绪面扰动下市场剧烈波动，债市出现年内最猛烈的一轮下跌，各期限收益率冲到年内高点，收益率曲线呈现熊平形态。　　回顾2022年，本基金作为被动管理的指数基金，在控制风险的前提下保持对标的指数的跟踪，进行优化抽样复制，较好的控制了跟踪误差。报告期内本基金日均跟踪误差为0.02%（A 类）、0.02%（C 类），年化拟合偏离度为0.46%（A 类）、0.46%（C 类），符合基金合同约定的日均跟踪误差不超过0.35%的限制。