申万菱信安泰瑞利中短债债券A(006609) - 基金投资策略和运作

2025年第三季度，中国经济整体表现稳健，展现出一定的韧性和增长动能，但仍然面临全球经济复苏的不确定性、地缘局势紧张及国内经济结构调整带来的诸多挑战。2025年三季度货币政策保持适度宽松基调，加强逆周期调节，更好发挥货币政策工具的总量和结构双重功能，加大货币财政政策协同配合，促进经济稳定增长和物价处于合理水平。第三季度债市收益率整体上行，10 年国债活跃券收益率从 1.64% 附近上行至 1.78% 附近。7-8 月，权益市场强势与大宗商品反弹形成风险资产共振，债市调整；9 月，国债利息增值税重征和基金销售新规等因素叠加，债市继续调整。但在央行呵护资金面背景下，短端收益率较为平稳，收益率曲线呈现陡峭化上行。信用债方面，信用债收益率在三季度以调整上行为主，信用利差小幅走扩。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性的杠杆水平，维持中性久期，以期严控回撤。配置上选择高等级信用品种为主，以维持基金较高的流动性水平，同时采用积极的信用交易策略力争增厚组合收益。

2025年上半年，国内经济呈现小幅放缓，其中1季度GDP增速为5.4%，二季度增速为5.2%；GDP平减指数分别为-0.9%和-1.3%，6月国内CPI和PPI同比分别为0.1%和-3.6%。从经济运行的结构来看，工业生产、消费、出口相对偏强，制造业投资与基建有待提振，房地产投资相对偏弱。物价水平总体偏弱，工业品领域价格承压。具体看，1-6月工业增加值同比增长6.4%，其中制造业增加值增长7%，成为主要拉动项；上半年，我国制造业投资同比增长7.5%，基建投资同比增长8.9%。房地产方面，2025年上半年，全国房地产开发投资46657.56亿元，同比下降11.2%，新建商品房销售面积45850.55万平方米，同比下降3.5%，新建商品房销售额44241.25亿元，同比下降5.5%。消费方面，上半年，社会消费品零售总额245458.40亿元，同比增长5%。出口方面，1-6月出口同比增长5.9%。房地产仍为经济运行的主要影响项，消费景气回升，制造业与基建对经济形成一定支撑。财政和货币政策方面，财政方面总体上偏积极，全国“两会”期间，宣布提高本年度中央财政赤字率至4%的水平；叠加新增地方专项债，预计将对本年经济增长起到重要支撑作用。货币政策方面，资金面前紧后松，二季度开始，央行货币政策重心转向维持物价稳定和经济增长，政策利率调降10BP，同时通过降准、买断式逆回购、OMO等向市场投放流动性。2025年一季度，资金面维持紧平衡，同时央行开启对“降准降息”及长债收益率的预期管理，债市收益率震荡上行；其中10年国债和10年国开债收益率1季度上行约14BP和11BP，收益率曲线走平，1-3年国债收益率上行超过50BP。信用利差总体变动不大，一季末中低资质信用利差有所压缩。二季度，央行开展了“双降”，债市流动性回归合理充裕，收益率震荡下行。截至2025年6月30日，10年国债收益率为1.65%，10年国开收益率为1.69%，较2025年1季末分别下行16BP和15BP。收益率曲线结构整体变动不大。信用债收益率基本跟随利率债波动，信用利差窄幅震荡。本基金坚守中短债投资策略，以剩余期限（或投资人行权期限）3年以内的信用债为底仓，以票息策略和基于票息策略的交易为主要收益来源。2025年上半年，本基金久期处于中性的位置，以期有效平衡收益和回撤。本基金依托投研团队对于未来市场的前瞻性研判，动态调整组合久期以及不同品类的固定收益资产的仓位。本基金努力通过精细化管理，以期在一个较短的时间尺度内实现更好的风险调整后收益。此外，本基金坚持“积少成多,聚沙成塔”的投资理念，通过“小而稳”的策略，以期实现可靠的收益增厚。

2025年一季度，国内经济呈现出一定的复苏趋势；工业生产、制造业投资和基建投资相对偏强；房地产投资继续偏弱，出口增速出现一定的下滑。物价水平总体偏弱。货币政策方面，一季度市场资金面进入紧平衡状态；2024年底所提的降准降息在一季度并未落地；DR007均值明显高于政策利率。财政方面，总体上偏积极：全国“两会”期间，宣布提高本年度中央财政赤字率至4%的水平；叠加新增地方专项债，预计将对本年经济增长起到重要支撑作用。一季度，由于资金面维持紧平衡，同时央行开启对“降准降息”及长债收益率的预期管理，债市收益率震荡上行。截至2025年3月31日，10年国债收益率1.81%，10年国开收益率1.84%；较2024年末分别上行约14BP和11BP，收益率曲线走平，1-3年国债收益率上行超过50BP。一季度，信用利差总体变动不大，季末中低资质信用利差有所压缩。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性杠杆水平，维持中性久期。配置上选择高等级信用品种为主，以维持基金较高的流动性水平，同时通过国债期货力争对冲利率上行风险。

2024年，国内GDP实际增速为5.0%，名义增速约为4.2%；经济增长在完成年初目标的同时，价格矛盾有所凸显。分季度看，一季度至四季度单季实际GDP同比增速分别为5.3%、4.7%、4.6%和5.4%；呈现中间弱，两头强的特征。结构上看，生产好于需求；工业生产、制造业及基建投资、出口相对较好；房地产投资，消费相对偏弱。物价方面，2023年全年CPI上涨0.2%，工业生产者出厂价格同比下降2.2%；总体上偏弱运行。房地产行业，2024年，全国房地产开发投资下降10.6%，商品房销售面积下降12.9%，70个大中城市中绝大部分城市价格同比下跌。政策方面，人民银行分别于2月和9月实施了2次降准操作，每次幅度为50BP，合计释放长期资金约2万亿元。同时，2月，人民银行调降5年期LPR 25BP；7月，调降7天OMO利率10BP,调降MLF 20BP，1年期和5年期LPR 10BP；9月，调降7天OMO利率20BP,调降MLF 30BP；10月，调降1年期和5年期LPR 25BP。全年来看，累计调降7天OMO利率30BP，调降MLF利率50BP，调降1年期和5年期LPR 35BP和60BP。同时，人民银行推动了商业银行存量房贷利率的调降，用于支持实体经济。财政政策方面，2024年发行超长期特别国债1万亿元；同时，2024年开始，我国将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。同时，一次性新增6万亿地方政府债，用于化债。债券市场方面，由于货币政策处于降息通道，债券收益率总体上呈现下行趋势。全年来看，10年期国债收益率下行88BP，1年期国债收益率下行约100BP。市场的波动主要来自政策层面的调控，其中9月底，在中央推出一揽子政策后，调整幅度相对较大，10年期国债上行幅度约20BP。信用债方面，总体跟随利率债收益率波动，以3年AA+曲线为例，年初水平为2.85%，年末为1.91%，全年下行94BP。信用利差方面，2024年1-8月，在优质资产相对稀缺的驱动下，信用利差趋势性下行；9月开始，信用利差波动上行，10月以后，信用利差在中性偏高的位置上波动。信用风险方面，2024年全年债市新增违约主体处于历史上相对较低水平。2024年，本基金根据对债券市场走势的预判，精选三年以内中高等级信用债和资产支持证券进行配置，通过杠杆策略以期获取稳定的票息收入，同时力求通过骑乘策略及利率交易策略增厚收益。本基金配置上选择高等级信用品种为主，并通过积极的信用交易以期提升收益水平，此外本基金还通过国债期货力争对冲利率上行风险。

2024年三季度经济增长放缓压力进一步加大。7-9月官方制造业PMI始终运行在荣枯线以下，CPI、PPI等价格指数继续偏弱运行，信贷增长乏力。地产投资、商品房价格等表现仍然偏弱。总体来看，内需不足仍对经济增长构成制约。我们判断经济增长在中期内可能仍会面临一定压力，体现在房地产投资、地方基建投资等可能仍会维持偏弱的局面，影响经济表现。因此，三季度债券市场继续定价经济现实。三季度经济偏弱也使得政策预期开始扭转，9月24日以来政府连续释放稳经济、稳资本市场、稳地产市场强力信号。后续我们将密切关注政策走向。2024年三季度债券收益率总体先下后上。7月至9月上旬，由于经济弱复苏趋势延续，叠加市场对货币政策宽松预期加强，各品种收益率震荡下行，信用利差进一步压缩至相对低位。9月末随着宽松的货币政策落地，资本市场风险偏好回升，债市出现大幅调整，信用利差有所修复。报告期内，本基金管理人结合对债券市场走势的预判，灵活调整组合久期和资产配置结构。对于部分到期信用债进行滚动配置，维持一定杠杆比例，通过套息策略以期获取投资收益。

2024年上半年，国内经济前高后低，其中1季度GDP增速为5.3%，二季度增速为4.7%；GDP平减指数分别为-1.07%和-0.89%，6月国内CPI和PPI同比分别为0.2%和-0.8%。从经济运行的结构来看，工业生产、制造业投资、出口相对偏强，房地产投资和消费相对偏弱。具体看，1-6月工业增加值同比增长6%，其中制造业增加值增长6.5%，电子及通信设备制造业、航空航天器及设备制造业实现增长；上半年，我国制造业投资同比增长9.5%；有力的支撑了经济增长运行在合理区间。房地产方面，2024年上半年，全国房地产开发投资52529亿元，同比下降10.1%，新建商品房销售面积47916万平方米，同比下降19.0%，新建商品房销售额47133亿元，同比下降25.0%。消费方面，上半年，社会消费品零售总额235969亿元，同比增长3.7%。房地产仍为经济运行的主要影响项。财政和货币政策方面，2024年上半年，中央宣布本年发行1万亿元超长期特别国债并开启发行；货币方面保持稳健偏宽松，2月人民银行降准50BP，释放长期资金约1万亿元，保持流动性合理充裕；同时，2月调降5年期LPR 25BP，用于支持实体经济。在2024年二季末之后和本报告发布日之前，人民银行对货币政策操作框架做出了系列调整，其中重点在于淡化MLF政策利率的色彩，后续将以7天逆回购利率作为主要政策利率，同时收窄利率走廊的宽度。预计这一变化将有助于在当前偏低的利率水平下，降低债市波动性。2024年上半年，债券市场优质资产相对较少，这主要由信贷需求偏弱和居民投资风险偏好下降所驱动。上半年债券收益率逐步下行，其中10年国债和10年国开债1季度分别下行27BP和26BP。进入二季度后，由于10年和30年债券收益率下行过快，人民银行通过预期引导的方式阶段性延缓了收益率下行的斜率。二季度，10年国债和10年国开债分别下行8BP和13BP，下行速度较一季度明显放缓。上半年，另一个影响债券市场的重要因素是“手工补息”政策的调整；此次调整导致部分企业和居民的银行存款流入理财、货币基金等，推动了银行间流动性结构出现重要变化。体现在资金价格方面，即为银行间质押式回购非银和银行的价格差显著压缩。这种变化一定上降低了债市的波动率。本基金坚守中短债投资策略，以剩余期限（或投资人行权期限）3年以内的信用债为底仓，以票息策略和基于票息策略的交易为主要收益来源。2024年上半年，本基金久期处于中性偏低的位置，以期在市场出现波动时降低组合回撤，从而为投资人提供较好的持仓体验。本基金同时会依赖投研团队对于未来市场的前瞻性预判，动态调整组合久期和仓位，以期在较短的时间内实现更好的风险调整后收益。此外，本基金秉持“积少成多,聚沙成塔”的投资理念，通过精细化管理力争实现可靠的收益增厚。

2024年一季度，国内经济总体上平稳运行，消费、制造业投资相对偏强；房地产投资继续偏弱，物价水平总体偏弱。货币政策保持稳健偏宽松，2月人民银行降准50BP，释放长期资金约1万亿元，保持流动性合理充裕；同时，2月调降5年期LPR 25BP，用于支持实体经济。财政方面，总体上偏积极：全国“两会”期间，中央宣布本年将发行1万亿元超长期特别国债，该举措将对本年经济增长起到重要支撑。一季度，债券市场降息预期强烈，叠加年初机构配置需求，收益率整体下行。截至2024年3月29日，10年国债收益率2.29%，10年国开收益率2.42%，较2023年末分别下行27BP和26BP，收益率曲线结构变动不大。一季度，市场对长久期资产偏好较高，短久期信用利差有所抬升，中长久期信用利差有所压缩。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性杠杆水平，维持中性久期。配置上选择高等级信用品种为主，以维持基金较高的流动性水平，同时通过国债期货以期对冲利率上行风险。

2023年，国内经济总体上呈现前高后低的走势，一季度国内经济温和复苏；二季度开始，经济复苏逐步趋缓，并延续至年末。从结构上看，生产好于需求；餐饮消费、旅游、汽车等板块相对较强；房地产，建筑产业链相对偏弱。物价方面，2023年全年CPI上涨0.2%，工业生产者出厂价格同比下降3.0%；总体上偏弱运行。房地产行业，2023年，全国房地产开发投资下降9.6%，商品房销售面积下降8.5%，70个大中城市中绝大部分城市价格同比下跌。政策方面，2023年，人民银行分别在3月和9月实施了2次降准操作，每次幅度为25BP，合计释放长期资金约1万亿元。同时，6月，人民银行调降公开市场政策利率10BP，调降LPR 10BP；8月，调降MLF利率15BP，调降OMO利率10BP；此外，推动商业银行实施了部分存量房贷的利率调降；用于支持实体经济。财政政策方面，财政部于四季度宣布增发1万亿国债，支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力。债券市场方面，10年国债收益率基本跟随经济预期及货币政策操作波动，1季度高点在2.92%附近，平均值为2.88%；2季度震荡中枢下行至2.73%的水平；3季度收益率先下后上，低点出现在8月份，年内最低点在2.54%左右；4季度收益率先上后下，年底收益率在2.55%附近。全年看，10年期国债收益率下行约28BP。信用债方面，由于年初信用利差较高，信用债收益率总体上呈现下行趋势，以3年AA+曲线为例，年初水平为3.51%，年末为2.85%，全年下行66BP。信用风险方面，2023年全年债市新增违约主体处于相对较低水平。2023年，本基金根据对债券市场走势的预判，精选三年以内中高等级信用债和资产支持证券进行配置，通过杠杆策略以期获取稳定的票息收入，同时力求通过骑乘策略及利率交易策略增厚账户收益。本基金配置上选择高等级信用品种为主，并通过积极的信用交易力争提升收益水平，此外本基金还通过国债期货对冲利率上行风险。

2023年三季度，国内经济复苏势头有所减弱，物价水平相对合理。货币政策总体上保持宽松状态，8月，人民银行调降MLF利率15BP，调降OMO利率10BP；9月人民银行降准25BP，释放长期资金约5000亿元，支持实体经济。三季度，债券市场收益率先下后上，7-8月，市场在经济偏弱和降息预期的带动下，收益率下行；降息后，随着其他稳增长政策的陆续出台，债市出现回调。截至2023年9月28日，10年国债收益率2.68%，10年国开债收益率2.74%，较2023年半年末分别上行4BP和下降4BP。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性杠杆水平，维持偏低久期，以期控制账户回撤。配置上选择高等级信用品种为主，以维持账户较高的流动性水平，同时通过国债期货对冲利率上行风险。

2023年上半年，国内经济总体上处于复苏趋势，但存在一定的结构性和脉冲性的特点。具体看，疫情管控的放开使得积压需求在一季度得以释放，一季度GDP同比增长4.5%，好于市场一致预期。但上半年的复苏呈现出了结构性与脉冲式的特点。从结构上来看，上半年社零累计同比达到了8.2%，特别是服务消费复苏动力较强，出口累计同比下行3.2%，房地产投资同比下行7.9%，消费的复苏明显好于地产和出口。脉冲式的特点体现在主要经济数据呈现复苏斜率走平的趋势。政策方面，2023年上半年，国内货币政策总体上维持宽松格局，4月人民银行降准25BP，释放长期资金约5300亿元；6月，人民银行调降公开市场操作工具利率10BP，同时LPR调降10BP，以支持实体经济复苏。债券市场方面，上半年，10年国债收益率整体上震荡下行，平均收益率为2.81%，最大值为2.93%，最小值为2.62%。二季度，受到商业银行存款降息及政策利率调降的带动，10年国债收益率中枢比一季度下行约14BP。从节点值看，上半年，10年国债收益率下降约19BP。信用债方面，随着理财负反馈的结束，信用利差逐步压缩至中性水平，此后在该位置上维持震荡；从绝对收益率水平看，3年左右信用债收益率普遍下行30BP以上。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，精选三年以内中高等级信用债和资产支持证券进行配置，通过杠杆策略以期获取稳定的票息收入，同时力求通过骑乘策略及利率交易策略增厚账户收益。此外，通过动态久期调整策略力争控制组合回撤。

2023年一季度，国内经济整体上温和复苏，餐饮消费、旅游等板块复苏较好；汽车销售，地产投资等板块相对偏弱，物价水平维持在合理区间。货币政策保持稳健，3月人民银行降准25BP，释放长期资金约5000亿元，保持流动性合理充裕，支持实体经济。一季度，债券市场收益率整体窄幅震荡，市场在强预期和弱预期之间摆动。截至2023年3月31日，10年国债收益率2.85%，10年国开收益率3.02%，较2022年末分别上行1BP和3BP。理财赎回负反馈影响逐渐降低，信用利差逐步压降，目前回归至过去7年以来偏中性的位置。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，维持中性杠杆水平，维持偏低久期，以严控基金回撤。配置上选择高等级信用品种为主，以力求维持基金较高的流动性水平，同时通过国债期货对冲利率上行风险。

2022年，国内经济运行一波三折，一季度宽信用及经济恢复初见成效；二季度上海疫情大面积爆发及强化管控导致经济明显下行；三季度开始经济在疫情仍多点散发的情形下缓慢恢复；四季度在疫情政策的调整下，感染高峰来临，经济再度走低。全年来看，疫情和房地产行业对2022年经济活动构成显著压制；全年GDP增速未达到年初目标。海外方面，主要经济体通胀压力显著上升，货币政策跟随快速收紧；同时，地缘政治冲突加剧了宏观环境的不确定性。政策方面，2022年，国内货币政策总体上维持宽松格局，人民银行分别在2022年1月和8月两次调降MLF和7天OMO利率，累计幅度达20BP；同时开展了两次降准操作，配合积极的财政政策，支持实体经济发展,促进综合融资成本稳中有降。此外，防疫政策在2022年11月进行了重大调整。债券市场方面，10年国债上半年基本在2.80的中枢附近震荡，上下区间在5-10BP；下半年央行降息后国债利率快速下行，后又在防疫政策调整后快速上行。全年看，10年期国债收益率上行约5BP。信用债方面，1-10月，信用债收益率和信用利差均出现大幅压缩；11-12月，市场进入阶段性调整，在理财赎回的负反馈带动下，信用债市场下跌。与2022年年初相比，年底3年期信用债收益率较年初上行约30BP。报告期内，本基金根据对债券市场走势的预判，精选三年以内中高等级信用债和资产支持证券进行配置，通过杠杆策略以期获取稳定的票息收入，同时力求通过骑乘策略及利率交易策略增厚收益。