汇添富鑫成定开债A(005857) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，国内经济数据整体边际有所走弱，消费、出口仍维持较强的韧性，投资数据边际走弱明显，新型政策性金融工具等增量政策适时推出。同时，多个行业推进防止内卷式竞争举措，市场过去的通缩预期进一步修正。叠加权益市场走强、债市负债端资金出现波动等因素，债券利率呈现波动中上行走势。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2025年上半年，国内经济总体保持平稳运行，生产需求稳定增长。在一系列政策支持下，内需消费对经济增长的贡献突出。尽管二季度中美贸易出现摩擦，但出口数据韧性较强，总体影响有限。固定资产投资数据一季度保持平稳，二季度边际走弱较为明显。1-3月中旬，监管当局定调从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，银行间资金面整体维持紧平衡的格局，降息降准预期有所降温，叠加权益市场走强，债券利率呈现震荡上行的走势。3月下旬-5月中旬，受资金面逐步宽松、中美贸易摩擦升级的影响，债券利率单边下行。5月下旬-6月，中美贸易摩擦缓和，债券利率维持窄幅震荡走势。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2025年一季度，国内宏观经济显著企稳回升，制造业PMI温和走强，基建发力明显，房地产市场逐步企稳，制造业投资与消费维持较强的韧性，新经济领域出现多项突破，主要得益于提振经济的一系列增量政策。此外，生产端强于需求端，通胀水平偏弱的局面仍旧存在。一季度监管当局定调从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，银行间资金面整体维持紧平衡的格局，降息降准预期有所降温，叠加权益市场走强，债券利率呈现震荡上行的走势。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

回顾2024年，经济总量层面达成了既定目标，但季度间分化显著，二三季度表现偏弱，一四季度表现较强，全年制造业投资和出口表现出很强的韧性，新旧动能转换过程中的房地产投资表现低迷，通胀水平维持在偏低的位置，有效需求不足、预期偏弱等制约性因素贯穿全年。一二季度，债券利率总体震荡下行，仅在4月出现较大幅度上行，主要原因是货币当局多次提示长债利率风险、市场担忧特别国债发行节奏等。三季度，货币当局进行了逆周期调节，两次下调7天期逆回购等政策利率，同时降低存量房贷利率，7-9月下旬，债券利率显著下行，9月末在增量政策预期、权益市场风险偏好回升等影响下，债券利率大幅上行。四季度，多部委为落实9月底政治局会议精神，相继出台提振经济的增量政策，债券利率10月走势偏震荡，11-12月受益于非银同业存款利率纳入自律管理、年末机构抢配等因素，债券利率趋势性下行，十年国债利率于12月初下行至2.0%以下位置。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2024年上半年，国内宏观经济展现出较强的韧性，出口与制造业投资表现强劲，基建投资实物工作量偏弱，地产投资仍旧在寻底的过程中，消费总体上平稳但价格偏弱，总需求不足仍是经济的主要矛盾。此外，叠加上半年机构配置需求旺盛，债券供需存在一定缺口等因素，债券利率总体震荡下行，仅在4月出现较大幅度上行，主要原因是货币当局多次提示长债利率风险、市场担忧特别国债发行节奏等。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2024年一季度，国内经济稳中有升，制造业PMI在1-2月低迷后，于3月实现强于季节性的回升，出口表现强势，通胀数据有所改善，地产政策持续边际优化，经济政策的主基调仍旧聚焦于高质量发展与新质生产力，全社会有效需求仍旧偏弱。在此背景下，叠加年初机构配置压力较大，债券利率1-2月呈现单边下行走势，3月受制于下行空间有限、特别国债供给等因素扰动，呈现窄幅震荡走势。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2023年，国内宏观经济运行总量较好，但仍旧面临结构性矛盾突出、有效需求不足等问题，全年物价指数偏低，PMI波动较大。海外加息周期逐步进入尾声，地缘政治冲突频发。1-2月，在宽信用政策持续发力预期下，债市整体有所调整；3-8月，国内经济修复动能边际有所减弱，PMI指标运行偏弱，叠加央行于6月、8月进行了降息操作，债券利率总体呈现下行走势；8月下旬-9月，随着房地产相关政策出现重大调整，经济扩张预期加强，叠加银行间资金面阶段性偏紧，债券利率趋势性上行；10-11月，在国债增发、地产政策优化、PMI指标走弱等多重因素影响下，债券利率窄幅震荡；12月，国内经济政策定调落地，叠加资金面边际走松、市场配置力量和降息预期增强等因素，债券利率单边下行。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2023年三季度，国内经济延续逐月恢复态势，社融和信贷数据改善，房地产政策有所放松，季末制造业PMI重回扩张区间，同时仍旧面临着需求偏弱、内生动能不足的问题，物价指数同比增速偏低。三季度货币政策维持宽松，央行调降政策利率，DR007季度均值较上季度略微下行。债券收益率呈V形走势，7月-8月上旬，增量政策预期与偏弱基本面的现实相互交织，债市窄幅震荡；8月中旬，在金融数据走弱、政策利率调降、LPR非对称调降等多重利好影响下，收益率快速下行；8月下旬-9月，随着房地产相关政策出现重大调整，经济扩张预期进一步加强，叠加银行间资金面阶段性偏紧，收益率趋势性上行。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2023年上半年，债市行情大致分为两个阶段。1-2月，在宽信用政策持续发力预期及短端利率持续上行影响下，债市整体有所调整，信用债表现明显优于利率债，三年期利率债一季度高点较年初上行27bp，信用债平均上行14bp。二季度，国内经济修复动能边际有所减弱，PMI连续三个月运行偏弱，房地产、基建为代表的旧的增长动能在减弱，经济整体在向高质量发展的方向转变，在此背景下，债券利率基本呈现单边下行走势。报告期内，本基金维持金融债为主的配置状态。

2023年一季度，债券利率先上后下，窄幅震荡。1-2月在宽信用政策持续发力预期及短端利率持续上行影响下，债市有所调整。3月两会落地，强刺激经济政策并未出现，债券利率持续下行。报告期内，本基金维持金融债与利率债为主的配置状态。

回顾2022年，从全年视角看债市收益率呈现宽幅震荡走势，利率债表现优于信用债。一季度呈V形走势，受年初国内经济下行压力、央行降息等影响，收益率下行，随着春节后多地放松地产政策、宽信用预期升温收益率转为上行；二季度窄幅震荡，经济下行压力、降准降息预期增强，稳增长政策不断出台，利多与利空因素交织；三季度大幅下行，主要受实体经济修复偏弱、资金面宽松和央行超预期下调政策利率影响；四季度债市调整明显，主要是叠加资金成本中枢抬升、地产政策密集出台使得经济修复预期加快、净值化理财产品赎回引发负反馈效应等多重因素，随着央行呵护资金面和降准，收益率小幅企稳。报告期内，本基金以配置高等级信用债和利率债为主，维持了适度的杠杆和久期。

2022年第三季度，国内经济呈现弱复苏的格局。消费品价格指数同比涨幅平稳，核心CPI指数稳中回落。工业品价格指数PPI呈现下降趋势。中国制造业采购经理指数PMI逐月回升，包括生产和新订单分项指数逐步转好。投资方面，总体的固定资产投资累计同比增速略有回落，回落主要来自房地产开发投资累计同比增速和民间固定资产投资累计同比增速两个分项的回落，而基础设施建设的固定资产投资完成额累计同比增速上升。从房地产的细项数据上看， 70个大中城市商品房价格指数当月同比回落幅度逐月扩大，房屋新开工面积、商品房销售面积、房地产开发投资完成额同比下降幅度都在扩大。数据显示房地产行业依然处于整体收缩的状态。货币政策方面，2022年第三季度央行仍然偏松，银行间市场资金面宽裕。在8月份，央行调降了银行间公开市场操作7天逆回购利率和MLF利率，以及1年期和5年期LPR的利率。货币供应量方面，M1和M2月度增速较上季度略有上升。美元兑人民币汇率在第三季度呈现较快升值。本报告期内，债券市场基本在流动性宽松的环境中运行，7月和8月中债综合指数上行较快，9月份受资金面和经济数据转好的影响开始震荡。本基金在报告期内，坚持以配置高等级信用债和利率债为主，择机进行波段操作。