李瑾懿 - 基金投资策略和运作

26Q1债券市场收益率先下后上、震荡略偏强，中短端表现好于长端。年初市场受跷跷板效应及赎回压力影响延续剧烈调整，而随着1月中旬以来权益及商品市场波动加大后，债市对风偏略微脱敏；2月初在PMI数据偏弱、银行资金充裕下配置情绪持续旺盛，债券收益率逐步下行，此后10Y国债接近1.8%关键点位，机构担忧空间有限，市场转为反复震荡；临近春节央行保持呵护态度，货政报告提出“未来将常态化开展国债买卖操作”点燃市场情绪，10Y国债短暂突破1.8%；节后交易盘止盈情绪发酵，市场转向弱势震荡，而3月以来多项数据均好于预期，叠加美伊战事持续升级引发通胀恐慌，长端受到明显冲击，而短端在资金平稳支撑下表现较好，收益率曲线陡峭化；3月底债市逐渐对通胀预期脱敏，情绪有温和修复。　　　　报告期内，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

回顾一季度，债券市场收益率呈现先下后上的态势。1月初，受权益市场的亮眼表现带来的风险偏好抬升及赎回压力影响，市场延续剧烈调整；1月中旬起，权益、商品市场波动均加大，风险偏好对债市的压制减弱，2月初PMI数据偏弱、贵金属价格巨震进一步强化这一影响，市场情绪逐渐好转，叠加银行资金充裕、配置力量持续强势，收益率逐步下台阶；2月上旬随着十债接近1.8%关键点位，机构担忧空间有限，市场转为反复震荡；临近春节央行保持呵护态度，货政报告提出“未来将常态化开展国债买卖操作”点燃市场情绪，10Y国债短暂突破1.8%；节后交易盘止盈情绪发酵，市场转向弱势震荡；3月以来多项数据均好于预期，叠加美伊战事持续升级引发通胀恐慌，长端受到明显冲击，而短端在资金平稳支撑下表现较好，收益率曲线陡峭化；月底债市逐渐对通胀预期脱敏，情绪有温和修复。　　　　本基金主要配置利率债，并根据市场情况灵活调整组合的杠杆和久期，本产品在1季度根据市场行情适时调整组合久期，保证投资组合的流动性和收益目标。

回顾一季度，债券市场收益率走势整体呈现分化行情。普通信用债收益率震荡下行，利率债中中短期限收益率下行，长期限收益率宽幅震荡。影响因素主要在于央行保持宽松的货币政策，资金利率宽松平稳，利好中短端和普通信用债。但是由于对于通胀预期的担忧，1季度名义经济增速略有上行，不利于长债表现，长端利率债宽幅震荡，收益率曲线陡峭化。在报告期内，本基金以配置中高等级信用债为主，同时适度参与了利率债的波段交易。

回顾一季度，债券市场收益率走势整体呈现分化行情。普通信用债收益率震荡下行，利率债中中短期限收益率下行，长期限收益率宽幅震荡。影响因素主要在于央行保持宽松的货币政策，资金利率宽松平稳，利好中短端和普通信用债。但是由于对于通胀预期的担忧，1季度名义经济增速略有上行，不利于长债表现，长端利率债宽幅震荡，收益率曲线陡峭化。在报告期内，本基金以配置中高等级信用债为主，同时适度参与了利率债的波段交易。

26Q1债券市场收益率先下后上、震荡略偏强，中短端表现好于长端。年初市场受跷跷板效应及赎回压力影响延续剧烈调整，而随着1月中旬以来权益及商品市场波动加大后，债市对风偏略微脱敏；2月初在PMI数据偏弱、银行资金充裕下配置情绪持续旺盛，债券收益率逐步下行，此后10Y国债接近1.8%关键点位，机构担忧空间有限，市场转为反复震荡；临近春节央行保持呵护态度，货政报告提出“未来将常态化开展国债买卖操作”点燃市场情绪，10Y国债短暂突破1.8%；节后交易盘止盈情绪发酵，市场转向弱势震荡，而3月以来多项数据均好于预期，叠加美伊战事持续升级引发通胀恐慌，长端受到明显冲击，而短端在资金平稳支撑下表现较好，收益率曲线陡峭化；3月底债市逐渐对通胀预期脱敏，情绪有温和修复。　　　　报告期内，本基金在符合基金合同约定的投资范围和投资限制的基础上，保持了投资组合的流动性，主要配置利率债和中高等级信用债，灵活调整组合的杠杆和久期，以获取票息收益和资本利得收益。

回顾一季度，债券市场收益率分化明显。年初，市场受跷跷板效应及赎回压力影响延续剧烈调整；不过随后1月中旬以来权益、商品市场波动均加大，风偏对债市的压制减弱，2月初PMI数据偏弱、贵金属价格巨震进一步强化这一影响，市场情绪逐渐好转，叠加银行资金充裕、配置力量持续强势，收益率逐步下台阶；2月上旬随着10Y国债接近1.8%关键点位，机构担忧空间有限，市场转为反复震荡；临近春节央行保持呵护态度，10Y国债短暂突破1.8%；节后交易盘止盈情绪发酵，市场转向弱势震荡；3月以来多项数据均好于预期，叠加美伊战事持续升级引发通胀恐慌，长端受到明显冲击，而短端在资金平稳支撑下表现较好，收益率曲线陡峭化，信用品种表现强势；月底债市逐渐对通胀预期脱敏，情绪有温和修复。　　　　过去一个季度中，本基金以中短端品种杠杆票息策略为主，适当辅以长端利率波段操作。展望未来，由于短端利率及信用品种利差已经压至偏低水平，我们将关注曲线期限利差形态变化，波段操作长端利率赚取资本利得。

2026年一季度债市整体呈现“V”型的震荡走势，曲线陡峭化特征显著。1月初权益市场大涨、供给冲击和债基赎回传言，债市情绪承压，10年期国债收益率一度上行至1.90%上方。1月上旬至春节假期前，权益降温措施出台，央行持续释放宽松信号，结构性降息落地，叠加春节前资金投放与配置盘发力，债市修复，推动收益率下行至阶段低位，10年期国债收益率下行至1.79%下方。春节后资金利率边际抬升、A股走强，10年期国债重回1.80%上方。2月末美伊冲突爆发引发避险情绪，10年期国债收益率下行至1.78%以下。但3月初原油暴涨，通胀担忧骤然升温，叠加1-2月经济数据全面超预期，输入性通胀预期下长端国债走弱，10年期国债收益率重回1.82%。当下，外部冲击与内部预期反复拉锯，长端和超长端国债进入震荡期。而中短端受益于同业利率调降预期及资金面的持续宽松，存单和资金价格持续下行，带动短端利率稳步走强。超长端则在多重压制下震荡上行，期限分化进一步加剧，曲线走向陡峭化。整体来看，1年、3年、10年和30年国债收益率一季度分别变化-12bp、-9bp、-3bp和8bp。　　　　信用方面，受益于资金面持续宽松，公募基金费率新规落地后，1月和2月票息资产尤其是银行二永表现抢眼，各期限收益率均大幅下行，中短期和弱资质信用债下行幅度更大，信用利差和期限利差被动走阔。以中期票据为例，AAA+的1年、3年和5年中票收益率分别下行15bp、15bp和13bp，AA+同期限分别下行17bp、18bp和17bp。　　　　本基金主要配置利率债，并根据市场情况灵活调整组合的杠杆和久期，本产品在1季度根据市场行情适时调整组合久期，保证投资组合的流动性和收益目标。

2026年一季度债市整体呈现“V”型的震荡走势，曲线陡峭化特征显著。1月初权益市场大涨、供给冲击和债基赎回传言，债市情绪承压，10年期国债收益率一度上行至1.90%上方。1月上旬至春节假期前，权益降温措施出台，央行持续释放宽松信号，结构性降息落地，叠加春节前资金投放与配置盘发力，债市修复，推动收益率下行至阶段低位，10年期国债收益率下行至1.79%下方。春节后资金利率边际抬升、A股走强，10年期国债重回1.80%上方。2月末美伊冲突爆发引发避险情绪，10年期国债收益率下行至1.78%以下。但3月初原油暴涨，通胀担忧骤然升温，叠加1-2月经济数据全面超预期，输入性通胀预期下长端国债走弱，10年期国债收益率重回1.82%。当下，外部冲击与内部预期反复拉锯，长端和超长端国债进入震荡期。而中短端受益于同业利率调降预期及资金面的持续宽松，存单和资金价格持续下行，带动短端利率稳步走强。超长端则在多重压制下震荡上行，期限分化进一步加剧，曲线走向陡峭化。整体来看，1年、3年、10年和30年国债收益率一季度分别变化-12bp、-9bp、-3bp和8bp。　　　　信用方面，受益于资金面持续宽松，公募基金费率新规落地后，1月和2月票息资产尤其是银行二永表现抢眼，各期限收益率均大幅下行，中短期和弱资质信用债下行幅度更大，信用利差和期限利差被动走阔。以中期票据为例，AAA+的1年、3年和5年中票收益率分别下行15bp、15bp和13bp，AA+同期限分别下行17bp、18bp和17bp。　　　　本基金主要配置利率债和商业银行债，并根据市场情况灵活调整组合的杠杆和久期，本产品在1季度根据市场行情适时调整组合久期，主要配置利率债和商业银行债等，保证投资组合的流动性。

2026年一季度债市在多重因素交织下呈现先下行后震荡的演进格局。年初市场延续去年年底悲观情绪，权益市场强势、政府债供给前置担忧及通胀回升预期共同压制债市；随着银行高息存款留存度超预期、信贷开门红成色不佳，叠加监管加大对权益市场管控力度，银行配置力量快速回升；摊余成本法债基集中开放带来增量资金，信用债收益率下行幅度大于利率债。后续宏观数据验证经济偏弱，央行加大国债买卖及买断式逆回购投放力度，有效稳定资金面宽松预期。春节前央行重启14天逆回购对冲取现压力，四季度货政报告明确国债买卖常态化操作，为长端提供保护，机构持债过节意愿强烈。节后虽出现技术性止盈及地产政策优化带来的稳增长担忧，但资金宽松和避险情绪推动了债市利率下行。2月底短端走强，呈现短端加速下行和长端承压的分化格局。3月中旬同业活期存款自律管理机制落地，叠加股市大跌引发资金回流债市，短端收益率在充裕流动性推动下延续下行。3月下旬美伊地缘冲突升级扰动油气基础设施，推升油价中枢并加剧市场滞胀担忧，超长端收益率在通胀预期压制下承压上行，信用债在资金面宽裕下再度跑赢利率债。报告期内，基金主要投资于信用债，保持了适度的杠杆水平，取得了一定的票息收入。

一季度债券市场在供需博弈、资金面宽松与通胀预期升温的多重因素交织影响下，呈现“先抑后扬再震荡”的运行态势。收益率曲线整体呈现陡峭化走势：一方面，资金面维持低位平稳运行，同业存单利率快速回落，政府债供给节奏有序推进，市场担忧情绪缓解，为中短端利率债、信用债创造了友好的配置环境，相关品种收益率下行幅度明显；另一方面，国内通胀温和回升叠加海外地缘政治冲突升级引发的“滞胀”担忧，对长端利率债形成阶段性压力，收益率呈现震荡调整走势。展望二季度，债券市场结构分化特征预计将延续，中短端品种配置确定性较强，但长端品种博弈价值有望提升。在内需复苏基础尚不稳固，叠加外部环境不确定性仍存的经济背景下，央行流动性呵护态度有望延续，中短端品种仍具备配置价值，但需警惕套息空间收窄可能带来的波动风险。一季度债市对潜在通胀压力的担忧更多为短期情绪驱动，二季度市场将逐步进入对全年经济增长、通胀走势及债券供给节奏的再评估阶段，若经济复苏动能不及预期或通胀压力边际缓解，长端品种将迎来交易性机会，市场博弈意愿有望回升。组合操作方面，基于债市震荡分化走势背景，组合策略上保持灵活，适当调整组合杠杆及久期水平以把握波段机会，同时保持适度流动性应对市场波动；底层配置仓位基本保持稳定，以获取稳定的票息收益；未来组合将继续维持稳健投资风格，夯实票息基础，争取提供稳健回报。

2026年一季度，中国债券市场整体呈现震荡分化格局，市场情绪和政策预期成为主导因素。1月债市先抑后扬，新年伊始受权益市场强势、央行买债不及预期、政府债供给担忧等多重因素影响，债市开局承压，30年期国债收益率一度触及2.3%。但随着政府债供给速度与去年同期持平、信贷开门红表现不佳，市场情绪转暖，银行配置力量回升，长端逐步修复。信用债在资金面稳定和摊余成本法债基推动下表现突出，信用利差收窄。2月宏观数据普遍低于预期，央行通过加大国债买卖及买断式逆回购投放稳定资金面预期，叠加外部不确定性牵制风险偏好，利率整体震荡下行。品种表现上，银行二级资本债优于利率债，利率债优于普通信用债；中段期限品种表现最优。春节前央行积极对冲资金需求，四季度货政报告对国债买卖表态积极，机构持债过节意愿提升推动利率回落。节后出现止盈行情，但月末美伊冲突升级再度推升避险情绪。3月债市呈现短端走强、长端承压的分化格局。两会政策落地符合预期，经济目标设定在4.5%-5%区间。短端受同业活期存款自律管理加强、股市资金回流驱动，中短债利率下行；长端则受美伊地缘冲突推升油价、滞胀担忧影响，超长端收益率再度上行。信用债在资金面宽裕支持下再度表现好于利率债。在债券市场整体震荡的背景下，我们总体采用哑铃型策略，灵活调整产品久期和仓位水平。一方面，在严格控制信用风险的前提下，精选中短久期中高等级信用债，获得票息收益。并在资金面相对稳定的情况下，适当提高产品的杠杆水平，赚取套息收益。另一方面，通过密切跟踪宏观基本面，资金面，政策面及海外市场情况等的变化，择机灵活参与利率债波段操作，博弈资本利得，增厚产品收益。

今年以来，债券市场呈现信用利差压缩、期限利差走阔的行情，主要因资金面宽松、配置需求旺盛，外围冲击加剧通胀担忧。去年四季度到今年一季度，高息定期存款集中到期，到期资金除大部分续存，一部分流出到包括理财产品和保险产品等其他资产类型，对应增加了对票息资产的配置需求。同时，实体经济融资需求不足，信贷增量偏低，银行普遍减少了存单发行，并增加了对债券的配置和资金的融出。美伊冲突导致原油和部分化工品供给骤然收缩，价格快速上涨，全球通胀预期普遍上升。供给冲击引发的通胀无法转化为下游企业的盈利，反而会挤压终端需求，进而对基本面形成压力。具体到对我国的影响，全球需求的衰减可能使得对经济起到支柱作用的出口需求明显下滑。不过由于国内经济具备较强的韧性，且储备政策工具丰富，预计经济增长受到的冲击相对有限，发生滞胀或衰退的概率较低。但原材料价格上升导致PPI读数短期内快速转正并使得年内整体通胀水平上升的趋势较为明确，因此，和长期通胀读数相关性更高的长端收益率在冲突爆发初期普遍上行。此后由于风险资产持续调整促使资金回归，且调整后的长端债券利率和其他票息资产相比具备比价优势，配置需求支撑收益率企稳。由于外部环境存在较大的不确定性，为保持国内金融环境稳定，货币政策保持适度宽松，银行间流动性充裕，配置资金倾向于规避通胀带来的长端风险，集中投向久期较短的票息资产，导致信用利差持续压缩，期限利差整体走阔。后续需要关注基本面的走向，年初以来消费和投资表现有待提振，如果出口跟随全球需求放缓而走弱并导致完成经济增长目标难度提升，财政和货币可能推出增量政策。此外，二季度超长特别国债、新增专项债和金融债开始发行，需要关注配置资金的承接能力和对应资产的定价。报告期内，我们根据对基本面、政策面、资金面的判断，积极把握利差压缩带来的机会和收益。信用债方面，在严格甄别信用风险的前提下，结合行业特点，深挖资质佳、久期适当的个券获取票息收益，持仓以中高等级城投债和产业龙头、金融债为主。