农银瑞恒债券A(026481) - 基金投资策略和运作

回顾上半年，国内外宏观基本面都呈现出鲜明的“K型”分化特征，但分化的方向与成因各有不同。海外方面，美国经济呈现“韧性中逐步放缓、通胀黏性超预期”的格局。 美国一季度实际GDP年化环比增长约2.1%，表面看似强劲，但占约七成权重的个人消费项环比仅增长0.5%，密歇根大学与咨商会消费者信心指数均处于低迷区间，增长质量存在隐忧。二季度制造业扩张一度带动市场对经济预期上修，但美联储在6月议息会议上将2026年GDP增速预期中值由3月的2.4%下调至2.2%，同时将2026年底PCE通胀预期中值从2.7%大幅上调至3.6%，反映出对“滞胀”风险的担忧。通胀方面，美国CPI同比由4月的3.8%回升至5月的4.2%，叠加上半年地缘冲突推升油价的扰动，通胀黏性远超年初预期。在此背景下，美联储上半年始终维持鹰派、迟迟未启动降息。　　国内方面，经济运行呈现“总量小幅走弱、结构持续分化、价格端再通胀”的组合特征。一季度实际GDP同比增长5.0%，实现良好开局；但进入二季度后，地产与部分传统基建的下行成为拖累经济动能的主因。从结构看，最典型的特征是外需强于内需、新兴产业强于传统产业。一方面，出口维持超预期韧性，成为经济的重要支撑，制造业PMI始终在荣枯线上方小幅波动，4月50.3%、5月50.0%、6月回升至50.3%，显示制造业景气总体平稳；但另一方面，内需偏弱的矛盾仍然突出，社会消费品零售总额同比由4月的+0.2%转为5月的-0.6%，消费修复的可持续性仍存疑虑。价格端的变化值得重点关注。二季度出现了比较明确的“再通胀”信号，工业生产者价格指数（PPI）同比由4月的+3.8%显著回升至5月的+5.2%，资源品与人工智能产业链相关行业的利润得到较为明显的修复。但价格修复对中上游生产的影响更为直接，受需求侧承接力度制约，通胀尚未向更广泛的居民端传导，CPI同比仅4、5两月维持+1.2%的温和水平。　　货币金融环境方面，M2同比保持+8.6%，保持适度宽松，1年期LPR自2025年末以来连续持稳于3.0%，尚未进一步下调。央行更多通过买断式逆回购、隔夜逆回购等数量型工具实现“精准滴灌”，7月初再度开展万亿元买断式逆回购，体现了“稳字当头、保持流动性合理充裕”的操作思路。　　资本市场走势来看，A股在上半年呈现先扬后抑、随后震荡回升的走势，债市整体偏强。一季度市场先涨后跌，能源周期及低估值防御方向表现相对占优；进入二季度，A股转为震荡上行，但内部结构分化进一步加剧。主要宽基指数二季度全线收红，上证综指上涨约5.2%至4094点，创业板指和科创50分别上涨约36.4%和75.7%，资金高度聚焦于AI算力、半导体和先进制造等高景气科技主线。债市方面，10年期国债收益率由4月末的1.78%缓步下行至6月末的1.73%。二季度资金面平稳宽松，国内经济维持弱修复格局，但当前长端收益率与政策利率的利差已处于近年来偏低水平，上半年债市整体呈现“有震荡、有反复”的非单边下行走势。　　操作方面，瑞恒成立于3月初，在建仓期主要以短期债券及回购为主，权益仓位谨慎、逐步建仓。四月后，组合进入开放期，负债端逐步稳定后，债券久期基本在2.5-3.5年左右，信用债维持2年以内券种为主，5年及以上利率债，作为组合久期调整的交易性品种，择机操作，杠杆维持较低水平，以便利交易所股票的操作。　　权益端，瑞恒作为固收+基金，权益投资主要承担收益增强功能。基金成立以来，组合坚持“逆向投资为主、趋势投资为辅”的框架。逆向投资重点布局化工板块，关注行业自身供需周期，而非围绕战争和油价进行短期交易。“反内卷”、节能降碳及安全环保要求趋严，有望约束低效产能；海外产能退出和国内成本优势，也有利于化工龙头提升份额和盈利中枢。组合主要关注涤纶长丝和染料、磷化工及农化，以及聚氨酯、煤化工等低位龙头。趋势投资方面，少量配置人工智能、半导体和算力方向，优选产业趋势明确、业绩兑现且估值合理的标的。