兴银鑫裕丰六个月持有债券C(023338) - 基金投资策略和运作

2025年利率债市场震荡走弱，信用债全年震荡偏多，转债市场则迎来牛市行情。复盘来看，纯债方面，一季度债市有较大幅度调整，主要受资金面持续收紧、股债跷跷板等因素影响。二季度债市收益率重回下行，4月初对等关税出台，中美贸易摩擦升级，5月央行降准降息，债市迎来修复行情。三季度债市又出现持续调整，主要系“反内卷”政策出台，权益市场表现强势，同时大幅降息预期被证伪，债市调整幅度较大。四季度多空因素交织下，债市收益率先下后上，整体呈现震荡行情。转债方面，一季度deepseek发布，科技股行情启动，转债也有较好表现。二季度对等关税出台后，转债市场迎来较大幅度调整，不过全年来看也出现了很好的买点。此后银行等红利品种率先反弹，在二季度明显跑赢。三季度权益科技股行情表现强势，转债估值也大幅拉升。四季度转债市场震荡为主，12月下旬抢跑春季躁动行情。2025年，组合在纯债方面主要配置中短期限信用债，并利用长端利率把握波段交易机会，为组合提供基础收益。转债方面，根据市场环境灵活调整转债仓位，增厚了组合业绩。

回顾三季度，尽管当季流动性整体宽松，基本面修复节奏走弱，但在7-8月份权益市场强势以及9月初公募销售新规征求意见稿发布等因素影响下，债市出现较大幅度调整。当季利率在不同期限上呈现分化，短端资产得益于央行维持较强的呵护意愿，资金成本偏低，收益率上行幅度有限，1年期以内债券当季调整幅度整体在5bp左右。长债和超长债利率受制于风险偏好转向以及市场对于公募债基潜在赎回的担忧，整体上行幅度达20bp以上，曲线形态呈现出明显“熊陡”特征。展望四季度，债市经历连续调整后，或呈现震荡偏强行情。首先，PMI在今年4-9月份连续6个月低于荣枯线，与去年9月份出台一揽子政策前面临的宏观环境类似，四季度降准降息有可能配合稳增长政策落地，年底央行重启买债亦存预期。其次，本轮市场调整期间，农商和保险大幅增配，超长债收益率依然上行有顶。第三，市场已对销售新规政策落地影响做了部分定价，实际落地后可能会形成一定的配置机会。总体上，随着股债相关性下降，四季度债市利多因素或将逐步增加，具备较好的参与价值。对于转债，目前从估值角度看整体性价比依然有限，但在供需缺口持续增大和权益市场偏强的运行状态有望持续的利好支撑下，部分经过前期调整后的低价和业绩支撑性较强的泛科技高弹性转债品种的投资机会仍值得关注。组合在报告期内，根据市场实际情况，通过买入高性价比信用债和可转债，动态调整杠杆久期和持仓结构，并通过国债期货进行市场风险对冲，实现净值稳定。

回顾上半年，债市在基本面修复节奏偏慢、资金面整体偏宽松、机构配置压力加大等因素共同作用下，呈现“牛陡”行情，10年至30年国债收益率普遍下行35bp以上，2年期以内国债收益率整体下行55bp左右。一季度虽然稳增长政策频出，如地产需求端政策继续放松、5年期LPR降幅超预期、稳定资本市场等政策先后落地，但市场更加关注政策效果，因此债市反应平淡，长端和超长端利率整体下行。此后政府工作报告在增长目标和财政工具的表述上基本符合预期，对市场影响偏中性，债市虽有回调但幅度并不显著。进入二季度，经济基本面尚未转向，并且受特别国债和地方政府债供给节奏平滑和信贷动能不足的影响，市场流动性相对充裕，因此债市牛市得以延续。但利率在结构上呈现分化，尤其是央行在4月中上旬货币政策例会和金融时报上屡次提示长债利率风险后，长债和超长债利率下行空间受到一定限制，在此期间短端利率表现好于长端。期间组合跟随市场核心关注点的变化，调整杠杆及久期，并对持仓结构进行优化，使得组合季度内表现较为稳健。