兴华安启纯债A(020211) - 基金投资策略和运作

一、宏观环境与政策导向：弱现实支撑债市，但宽松力度受限经济基本面承压：三季度国内经济呈现 “投资疲软、消费边际减弱” 特征，7-8 月固定资产投资、社零消费增速同步回落，基建投资因专项债发行节奏放缓不及预期。CPI 涨幅有限，PPI 虽降幅收窄但仍处低位，物价因素对债市的利空扰动消退。经济弱现实为利率债提供了基本面支撑，但政策 “弱刺激” 基调限制了利率下行空间。货币政策延续宽松，但工具选择分化：央行三季度货币政策例会强调 “保持流动性充裕”，通过加大买断式逆回购投放、超额续作 MLF 等工具补充流动性。但受制于商业银行净息差压力，全面降准降息概率较低，更多通过结构性工具精准滴灌（如科技创新再贷款）。市场预期四季度可能重启国债买卖工具，以注入长期流动性。财政政策前置发力，供给压力边际缓解：前三季度国债发行规模达 11.95 万亿元，同比增长 22.1%，其中三季度发行 4.06 万亿元，超长期特别国债占比显著提升。但四季度利率债供给预计低于去年同期，叠加地方政府化债政策落地（如特殊再融资债发行），供给压力将有所减轻。二、利率债策略：本报告期内，收益率曲线短端表现优于长端。本基金围绕经济基本面配置利率债，结合市场的波段行情适当增加了部分利率品种交易。三季度债市调整后，预计四季将迎来修复行情。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

一、上半年宏观经济与市场环境分析 （一）经济增长态势：季度分化与内生动力不足 一季度：经济呈现“规模扩张但价格疲软”的特征。国内需求端，政策发力窗口下基建投入加力以刺激内需，但房地产复苏进程迟缓，居民购房意愿偏弱，对产业链拉动有限。受收入预期波动影响，居民消费增长承压，耐用品消费尤为平淡。 二季度：支撑经济的关键要素发生结构性变化。4月初爆发的中美关税战对国内经济基本面形成直接冲击，就业市场压力骤增。出口领域中期下行风险持续加剧，房地产市场颓势显现——销售数据不断下滑，新开工项目萎靡，进一步拖累传统消费领域。居民就业与收入预期因经济不确定性增强而持续悲观，导致经济增长缺乏内生动力，整体复苏节奏较一季度明显放缓。 （二）通货膨胀水平：低位运行贯穿全年 一季度：CPI整体温和上涨但不及预期。PPI延续负增长态势，全球需求减弱致大宗商品价格下跌，叠加国内制造业产能过剩，产品提价乏力，加剧PPI下行。 二季度：价格疲软态势进一步延续。关税战引发的输入性价格压力与内需不足形成对冲，CPI涨幅持续低于市场预期。工业领域受出口受阻与内需不振双重影响，PPI负增长幅度虽未显著扩大，但回升动力匮乏，制造业压力仍存。 （三）货币政策取向：从“审慎平衡”到“宽松发力” 一季度：央行通过精准操作维持流动性合理充裕。年初为应对春节前资金需求，加大逆回购投放；节后需求回落，逐步缩减操作规模，适时开展正回购调节市场。市场对调降基准利率预期强烈，但央行保持谨慎，更多运用结构性工具（如再贷款、再贴现）定向支持重点领域，兼顾经济增长与汇率稳定。 二季度：政策宽松窗口正式开启。央行前期铺垫的“择机”调控策略进入实质操作阶段，两会明确“适时降准降息”信号后，货币政策与财政政策协同发力。资金市场打破一季度紧平衡局面，资金价格中枢下行，为债券市场营造了宽松的资金氛围，政策对经济的托底意图显著增强。 （四）风险偏好与市场情绪：从分化到避险升温 一季度：市场对经济复苏前景存在分歧，风险偏好呈现“谨慎乐观”特征。权益市场与债券市场表现分化，资金在不同资产间博弈，债市主要受基本面与政策预期驱动，波动相对温和。 二季度：中美关税争端升级引发风险偏好显著回落。权益市场投资热情受抑制，避险情绪驱动资金大量涌入债券市场，为债市注入持续流动性，形成价格上涨的有力支撑，债券市场成为资金避险的主要场所。 二、债市投资策略：动态攻守转换捕捉波段机会 一季度：基于货币政策“适度宽松”预期，基金增配长期限利率债以捕获资本利得，同时运用骑乘策略，精选期限适中、收益较高的债券，中长期持有获取稳定票息与增值收益。1月与2月债市逆风后，把握住3月中旬市场反弹良机。利用春节、税期等资金面波动，在资金紧张时买入、宽松时卖出，赚取波段收益。 二季度：紧扣关税战冲击后的市场节奏与政策周期，实施精准攻守转换： 4月关税战引发的避险情绪释放后，警惕“利好出尽”导致的阶段性回调，逆向减仓、缩短久期获利了结，以防御姿态应对市场波动； 5月底政策宽松信号强化，叠加经济数据验证疲弱，果断转向进攻，增配长债、拉长久期，成功捕捉6月利率加速下行的估值修复行情。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

本报告期内基本面情况： 经济增长：全球和国内经济增长有压力，国内经济复苏基础待巩固，制造业、消费表现一般，基建托底，利好债市。 通货膨胀：国际大宗商品价格波动下行，国内食品和非食品价格总体稳定，通胀温和，提升债券实际收益率和配置价值。 货币政策：央行保持稳健偏宽松基调，通过公开市场操作等释放流动性。 财政政策：积极财政政策发力，国债和地方债发行规模大，虽短期对资金面有压力，但财政部注资大行增强其承接能力，且提供了更多债券投资品种。 本报告期内行情特点： 国债发行前置：本报告期内国债发行呈现“加速度”态势，高峰明显提前。一季度国债净融资规模达1.45万亿元，占全年6.66万亿元额度的22%，远超往年同期水平。 地方债发行与结构变化：地方债本报告期内发行规模在2.84万亿元，净融资额2.63万亿元，较2024年同期显著增长。其中，用于置换隐性债务的再融资专项债发行规模较大，高达1.34万亿元，占全年2万亿额度的 67%。 收益率波动较大：10年期国债收益率从年初1.6%的历史性点位攀升，于3月17日回到 1.9%，基本回吐了去年12月机构“抢跑”货币政策预期所带来的收益空间，债市整体呈现高波动性特点。 投资策略： 久期策略：选择一些期限适中、收益率较高的债券，中长期持有以获取稳定的票息收益和资本利得。 波段交易策略：由于债市波动加剧，日内波动也较为明显，采用波段交易策略，把握利率波动带来的交易机会，通过低买高卖获取收益。 感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

本基金2024年7月成立，7月上旬，央行宣布开展国债借入操作，债券市场随即反转。4日借券工具推出，8日隔夜临时正逆回购施行。月中，经济数据走弱主导市场，10日CPI不及预期，12日海外降息预期升温且社融数据不佳，15日GDP降至4.7%，消费疲软，市场对三中全会经济举措持观望态度。下旬，降息成主线，22日逆回购降息，25日 MLF 降息，利率走低。 8月上旬，海外降息预期升温，日本央行却意外加息，国内流动性压力缓解，利率速降。7日左右，长端利率上行。数日后，因金融、经济数据不及预期，利率又降。月末，央行表态宽松，但资金面与利率供给承压，信用债大幅回调。 9月中上旬，央行与大行卖债减少，金融、经济数据超预期回落，美联储降息预期增强，汇率下降，国内降息预期升温，利率加速下行。中下旬美联储降息50基点，10年期利率临近2.0%时引发心理波动。下旬，央行、政治局会议及相关部委密集发声稳增长，股市大幅反弹，债市遇赎回压力，利率波动上扬。 10月上旬，受924政策与股市回暖冲击，债市回调引发理财赎回潮，利率上升，存单与信用债同调。中旬好转后利率下行，与股市相关性增强。下旬，央行推出买断式逆回购与国债买入操作，利率与资金震荡下行，长端至2.10%关键点位后，因政府债发行、年末会议等因素转为震荡。 11月，增量财政落地利空出尽，部分机构年底抢配。 12月，受政治局会议和中央经济工作会议政策基调影响，债市利率再度下行。 今年以来利率总体呈现震荡下行，本基金采用久期策略、杠杆策略、票息策略等投资策略。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。

本基金本报告期内以利率债配置策略为主，并通过交易利率债以获得波段收益。久期策略依然占优，利率接近预估区间上沿时，本基金适时介入，通过提高组合整体的加权久期博弈资本利得收益，同时在个券选择上做到优中选优，赢取超额收益。在央行货币政策方面，整体呈现出先紧后松的趋势，进行了一系列的降准降息操作，并依旧在期末选择了对市场进行呵护，8、9月份，债券市场呈现了一定的波动，尤其是在9月末，在权益市场的冲击下，债市出现了一定的调整。在当前较为羸弱的基本面下，我们依然判断债牛未尽，市场经过调整后牛市行情大概率会继续演绎。感谢持有人的支持，您的信任是激励我们前进的最大动力，我们将继续勤勉尽责，努力进取，不忘初心，忠于所托，为信任奉献回报。