东方红90天持有纯债A(019541) - 基金投资策略和运作

债券方面，四季度受机构行为变化和政策扰动，债市收益率变化以振荡为主。10月在权益市场调整和央行宣布重启购债的利好刺激下，10年期国债收益率从期初1.86%下行至1.79%。11月以来，尽管流动性保持宽松，匿名隔夜利率从1.28%下行至1.22%的年内低点，但央行国债买卖净投放500亿消息公布后，市场对货币政策年内宽松预期显著降温，叠加对2026年超长期限地方债发行扩容的担忧，以及公募基金销售费用新规落地预期影响，利率债收益率整体上行，至季末稍有回落，最终10年期国债收益率报收于1.85%与期初持平。受益于资金面宽松和年末债券ETF基金规模增长，中短期限的普通信用债收益率有显著下行。本季度货币政策方面维持“适度宽松”基调，流动性整体保持充裕。财政政策方面，12月初的中央经济工作会议维持“更加积极的财政政策”表态，预计中央财政对内需的托底支持仍将保持必要的力度。本季度组合整体持防守思路，考虑到市场预期变化和年末机构行为的转变，阶段性回避长久期利率债的交易策略。配置上以投资级信用债为主，仓位集中于3年以内的普通信用债，保持较高的组合流动性，同时争取提供骑乘收益增厚。期间适度运用杠杆，并采用一、二级市场联动、科创公司债和中票置换等方式捕捉市场机会。

债券方面，三季度收益率整体上行：7月受“反内卷”政策驱动，商品期货普涨，带动10Y国债收益率从期初1.64%上行至1.75%；后续权益市场接力上涨，市场风险偏好显著提振，债券收益率再度上行至1.90%年内高位，至季末稍有回落，收于1.86%。货币政策方面本季度维持“适度宽松”基调，流动性整体保持宽松，月度均实现净投放。但受权益市场走强和北交所打新全额冻结资金影响，月中资金利率波动较大。财政政策继续发力，以旧换新补贴持续推进，新设5000亿元新型政策性金融工具用于补充项目资本金，保持了对实体经济的支持力度。本季度组合配置上以投资级信用债为主，对久期和杠杆进行了灵活的调整。主要减持了3年左右的银行二永债，将其置换为1-2年的中票和公司债。杠杆在期初先保持，后随着资金利率波动加大逐步降低，季末将富余资金采用逆回购方式融出。

债券方面，标志性的10Y国债收益率上半年整体持平。年初从1.68%下探至新低1.60%后，在经济复苏预期抬升和央行宏观审慎关注债券市场的影响下，收益率上行至1.90%水平；4月初面临关税冲击，10年国债收益率再次迅速下行至1.65%；随着关税谈判稳步推进，内需回落压力重新成为主要矛盾，至半年度10Y国债收益率回到和年初大致持平的1.65%水平。货币政策在上半年维持“适度宽松”基调，但一季度受央行宏观审慎基调影响，以DR001为代表的市场利率持续高于OMO政策利率，二者利差直至5月7日央行宣布降准降息后，才逐步收敛并于6月份转为负值，市场对流动性的体感在二季度也更为宽松。财政政策角度，上半年中央财政前置发力，在特别国债支持下，以旧换新和设备更新政策对消费和制造业投资形成助力。关税摩擦影响下，企业通过“抢出口”和“抢转口”的应对，使得外需在上半年仍然保持较高景气度。尽管金融市场的风险偏好在关税摩擦与谈判的切换间发生剧烈变化，但边际影响逐渐走弱，而实体经济的各方参与者仍然需要较长时期进行应对和调整。本报告期组合配置上以投资级信用债为主，对久期和杠杆进行了灵活的调整。春节后阶段性转向防守，主动缩短久期至0.8年左右，并降低杠杆水平；在3月收益率冲高回落过程中，以及4月初关税首轮摩擦期间，以交易策略介入5年期限大行二永债等活跃品种，并及时止盈；自5月以来，随着流动性宽松的逐步确认，主动提高了杠杆水平，并将持仓中利差压缩较大的公司债进行了置换。

债券方面，一季度收益率触底后整体上行，10年国债收益率从期初1.68下探至新低1.60%后，又上行至1.90%水平，季末回落至1.81%，但仍然显著高于年初水平。本季度货币政策维持“适度宽松”基调，但央行从宏观审慎角度，对长期收益率变化给予关注，并暂停在二级市场买卖国债的操作。在“更加积极”的财政政策部署下，地方政府债务风险有效缓释，消费补贴政策持续发力，核心城市二手房销售保持高位。债券市场面临风险偏好的显著抬升有所承压。本季度组合配置上以投资级信用债为主，春节后阶段性转向防守，主动缩短久期至0.8年左右，并降低杠杆水平。在3月收益率冲高回落过程中，以交易策略介入5年期限大行二永和政策性金融债等活跃品种，并及时进行止盈。

债券方面，标志性的10Y国债收益率全年整体下行：从年初2.56%下行至年末1.68%，接连创出收益率的新低。货币政策方面，央行分别于2月和9月两次降准共1%，在7月和9月两次降低7天逆回购利率共0.3%，并通过在公开市场操作中重启二级市场的国债买卖、启用买断式逆回购工具等操作，保持了流动性合理充裕。财政政策方面，二季度对地产全面放松限购限贷和降低首套房首付比例等举措释放积极信号；下半年在化解地方政府债务、专项债券扩大规模拓宽用途以及“两重两新”等扩内需促消费政策方面，也有积极谋划持续推进。产品操作上，我们仍然维持投资级信用债配置为主的策略。在久期的操作上较为灵活，通过3-5年期限大行二永债或长期限利率债的交易，在年初和年末整体拉长组合久期，年中缩短久期。期间也运用国债期货进行套保操作。

债券方面，三季度受政策影响波动较大，收益率整体仍然保持下行趋势。10年国债收益率从期初2.25%下行至季末2.15%水平，期间数次上行突破2.25%的季初收益率水平，并于9月中旬下行至2.04%再创历史新低。本季度大部分时间，市场运行主线围绕货币政策边际变化展开：7月初央行公告开展国债借入操作，并增设了临时正逆回购工具，收益率显著调整。至7月下旬央行公告降息，OMO利率下调10BP，MLF利率下调20BP，市场转为积极做多。自8月5日起，部分一级交易商在市场上卖出长期限国债，市场推测为积极政策推动，收益率再次转为迅速上行。这一不寻常的行为在8月底得到了答案：央行正式公告开展了公开市场国债买卖操作。值得特别记录的是9月24日，央行在国新办发布会上宣布三项政策：1.降低存款准备金率和政策利率；2.降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例；3.创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展。以此次发布会为标志，货币政策的全力施为得以确认，中央财政的主动扩张也已经开启，市场的运行主线发生显著变化。往后一段时间，宽松的货币环境下，短期和中短期限的各类债券品种将明显受益；而财政扩张环境下，长期限的债券需要相对谨慎。本季度组合配置上以投资级信用债为主，久期相较二季度整体持平，将部分1年左右期限大行二永债置换为2-3年期限AAA普通信用债。交易上本季度操作较为灵活，利用长期限利率债和3-5年期限大行二永债的市场波动，采用小仓位较为频繁的参与，并运用国债期货进行套保。

债券方面，收益率一季度单边下行，二季度受央行提示长期债券风险，涨势有所放缓，上半年债市整体走牛。10年期国债收益率期初位于2.55%，期末下行至2.21%，接连创出收益率新低。货币政策方面，央行采用下调存款准备金率和降低政策利率等方式，引导融资成本下行，保持流动性整体充裕。财政政策方面，超长期特别国债开始发行，大规模设备更新和消费品以旧换新政策效果逐步体现。房地产方面，以首套房首付比例降至15%的历史低位、北京上海等一线城市放松限购为标志，地产政策不断释放宽松信号，带动一、二手房销售有所改善，但成交的持续性仍待观察。整体而言，伴随上半年各项稳定经济政策的推出和落地生效，市场从关注节奏力度逐步将关注重心转移到持续性的验证。产品操作上，我们仍然维持投资级信用债配置为主的策略。一季度将久期提升至1.5-2年左右，增配期限3-5年的大行二级资本债和5年期利率债，并适度运用国债期货进行了套期保值操作；二季度将久期缩短至1年左右，将期限3-5年的大行二级资本债置换为1年左右期限，并适当提高了产品的杠杆水平。

债券方面，2023年底产品成立至2024年一季度末，10年期国债收益率从2.95%位置下行至2.29%，创近20年以来新低。货币政策方面，2023年末各大银行下调存款基准利率；央行于2024年2月5日降准0.5%，向市场提供长期流动性约1万亿元，流动性整体保持充裕。财政政策方面：除2023年末发行1万亿特别国债外，2024年起将连续几年发行超长期特别国债，此外推动大规模设备更新和消费品以旧换新等政策工具也密集出台落地。此前在定期报告中提到，托底的基调决定了政策工具出台的节奏和力度与市场预期不能完全同步。在政策效力和内生动力的效果逐渐体现前，市场信心的修复还需时日，而对风险的规避和对确定性的追求，助推债券市场在整个一季度持续走牛。产品成立以来，配置上以投资级信用债为主。2023年末久期维持于1年以内，配置了部分逆回购和存款资产；2024年一季度，将久期提升至1.5-2年左右，增配期限3-5年的大行二级资本债和5年期利率债，并适度运用国债期货进行了套期保值操作。