景顺长城景颐裕利债券A(018736) - 基金投资策略和运作

四季度总体宏观经济基本面依旧承压，延续回落的趋势。虽然10月份两项增量财政政策工具陆续落地，但是短期未见成效。结构来看，外需在10月份的一次性因素扰动消退之后，出口有较大幅度反弹回升，出口增速11月回升7pct至5.9%，并且中国累计贸易顺差首次突破1万亿美元，充分展现出中国的产业竞争力。出口国别来看的话，对美国的直接出口依旧大幅下滑，对非洲、欧盟、东盟、拉美的出口增速出现明显回升；从品类来看的话，机电产品依旧是出口的主要拉动项，劳动密集型产品和地产链产品表现依旧疲弱。出口明显回暖的同时，内需下滑趋势延续。11月社零同比增速从前值2.9%进一步回落至1.3%，当月同比增速已经创疫情放开以来的新低。投资下滑幅度基本持平前值，11月当月同比下滑11%，累计同比下滑2.6%。10月底投放完成的5000亿新型政策性金融工具预计拉动7万亿投资，效果将会主要体现在2026年。房地产销售跌幅变动不大，依旧处于疲软的态势，当月同比下跌17%，累计同比下跌7.8%。房价下跌势头未见改善，一线城市二手房价月环比跌幅扩大至-1.1%，二三线城市月环比跌幅均为-0.6%。在内需加速走弱的背景下，生产端的强度也继续回落，工业增加值同比回落0.1pct至4.8%，服务业生产指数同比回落0.4pct至4.2%。虽然四季度前两个月经济数据延续下行，但是积极因素开始显现。12月制造业PMI逆季节性环比上行0.9个点至50.1，4月份以来首次升至扩张区间，大超市场预期，过去10年12月环比均值为下降0.3个点。从分项来看，供需两端皆有改善，且价格延续修复的态势，企业开始出现主动补库的迹象。海外方面，美联储12月FOMC会议如期降息25BP，基准利率降至3.5%-3.75%，并启动准备金管理购买（RMPs），时点和规模超过此前预期，点阵图维持2026-2027年各降息一次指引。　　操作方面，组合权益部分在11月下旬市场大幅下跌的时候加仓，后伴随市场上涨逐步减仓。债券部分，组合保持中性的久期，同时积极参与了利率债与高等级信用债的交易性机会。　　展望2026年，我们预计经济实现开门红的概率较高。一方面，作为“十五五”规划的开局之年，政策会靠前发力。我们看到发改委、财政部12月30日公布2026年“两新”通知，提前下达首批625亿元补贴。2026年“两新”通知较2025年下达时间提前了一周，清晰地释放了政策主动靠前发力的信号。另一方面，海外财政共振发力，叠加联储降息带动全球金融条件的进一步放松。2026年是美国的中期选举年，特朗普政府有意愿在财政方面提前发力维持经济繁荣，同时联储扩表会给全球流动性和风险资产价格带来支撑。同时我们也关注到，中央经济工作会议对于政策定调相比去年力度有所减弱，从“超常规逆周期调节”转向“加大逆周期和跨周期调节力度”。消费工作方面，2024年中央经济工作会议提出是“加力扩围实施两新政策”，2025年则是“优化两新政策”，从表述看以旧换新国补金额应该不会继续扩大，而是调整结构。相比直接加大补贴力度，政策更加关注提升居民收入，“实施城乡居民增收计划”，以及释放优质消费供给、清理阻碍消费的限制措施，以释放居民现有的消费潜力。强调“国内供强需弱矛盾突出”，我们判断2026年是物价重视程度进一步提高的一年，或在供需两端同时发力，促进物价合理回升。货币政策方面，表述为“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，急迫性并不强。由于银行息差等问题制约，今年政策利率仅调降一次，未来也会珍惜越来越狭窄的总量货币政策空间。　　权益市场方面，短期来看，经过前期上涨，权益市场的估值性价比有所下降。但是低利率环境，叠加权益市场赚钱效应起来之后，权益方面的配置资金依然具备持续性。中期来看，仍保持相对积极的看法，我们将持续关注组合个股的估值和景气度的匹配情况，动态调整优化持仓结构。　　债券市场方面，目前核心通胀依然在偏低区间，货币政策有望进一步配合稳增长，债市中短端仍有基本面支撑。在央行对资金市场呵护下，预计资金仍将保持适度宽松，从骑乘和杠杆的角度，中短端信用债配置价值较高，杠杆套息策略预计仍可一定程度上增厚组合收益。策略方面，组合整体保持票息策略：以中短端信用作为底仓，并根据基本面、资金面及政策面的预期参与利率交易，优化组合结构。

三季度以来，国内经济压力开始显现，经济数据出现明显下滑，且内外需共振回落走弱，但在反内卷推动下，价格水平有所好转。在实体经济走弱的背景下，实体融资需求萎靡，信贷增速逐级走低，社融增速也迎来了年内拐点，政府债发行由今年以来的最大支撑项后续在高基数下逐渐转为拖累。金融数据最大亮点是M1增速，连续三个月上行，资金出现明显活化，与微观主体的流动性改善和权益市场的较强表现相关。房地产销售跌幅进一步走扩，818国务院全体会议提出“采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势”，北京、上海、深圳接连放松非核心区限购以及调整信贷政策，但整体效果依然有限。8月固定资产投资同比延续负增长，且下滑幅度还在进一步走扩，单月同比增速为-6.3%，三大类投资均进一步走弱。8月社会消费品零售总额同比增速进一步下滑至3.4%，国补相关的品类在国补资金量下滑以及前期透支效应逐渐显现的背景下继续出现明显回落。8月核心CPI连续回升；PPI环比结束连续8个月下行态势，环比持平；在翘尾因素改善的带动下，PPI同比跌幅由前值-3.6%收窄至-2.9%，为今年三月以来跌幅首次收窄。　　海外方面，9月FOMC会议如期降息25BP至4.00-4.25%，点阵图中位数显示2025年内还有两次25BP的降息空间，今年一共降75BP，比6月点阵图增加1次，略显鸽派，但2026年降息空间下修至1次。虽然本次的点阵图释放出偏鸽派信号，但是SEP经济预测和鲍威尔记者会的表态略偏鹰派，鲍威尔把本次降息定义为风险管理式降息（a risk management cut），主要是对劳动力市场近期的降温做出应对。在SEP经济预测方面，对2025年和2026年的GDP预测比6月高了0.2个百分点，明后两年失业率预测降低0.1个百分点，PCE通胀预测提高了0.2个百分点。　　货币方面，“适度宽松”基调不变。央行三季度例会显示，央行将继续坚持支持性的货币政策立场，但“落实落细”的措辞表明当前重点从“加力”转向“落实落细”已出台措施。　　三季度以来，债券收益率震荡上行，相较于今年二季度， 10年期活跃国债收益率上行14BP至1.7875%，曲线整体上移。权益市场大幅上涨，但市场结构分化较大，科技领涨，AI、机器人、锂电等板块均有较好表现。美联储降息背景下，黄金表现强势。而代表经济复苏方向的消费、地产链和国内定价的资源板块表现较差。　　操作方面，权益部分整体略减仓，但仍然保持性偏积极的仓位，减仓部分估值较贵的品种，动态调整组合结构；债券部分，组合在7月初降低了杠杆和久期水平。　　展望未来，我们预计经济压力仍存，期待更多政策加码。在今年以来财政明显前置发力的背景下，后续财政对经济支持力度有所弱化，叠加去年四季度的高基数，四季度的经济读数面临进一步回落的风险。虽然经济压力在边际扩大，但是上半年实现了5.3%的亮眼开局，后续虽有回落，实现全年经济目标压力不大，财政政策加码概率较低。5000亿新型政策性金融工具或加速落地，对基建投资或有提振，但是总体的固投增速难以明显回升。在缺乏增量财政刺激的背景下，实体融资需求难以明显好转，明年的债券额度或有可能部分提前于今年四季度发行，对社融形成支撑。房地产市场的新一轮下滑或对居民消费和预期形成新一轮冲击，需要有更进一步的稳房地产相关的政策出台。在反内卷的推动下，价格水平有可能改善，但是向上的弹性依旧取决于后续反内卷推进力度以及是否有需求侧政策的配合。　　海外方面，欧美财政货币双宽松的中期格局较为确定，海外制造业景气周期正在回升，海外宽松周期可能持续2年左右，对国内总需求也形成正面提振，预计随着美联储降息节奏继续推进，欧美制造业将会进入加速复苏阶段。　　货币政策方面，预计将更注重“精准滴灌”，一方面保持流动性充裕，推动社会融资成本稳中有降；另一方面通过结构性工具加码重点领域，为经济回升向好提供持续支撑。经济下行压力加大的情况下，四季度货币政策仍有宽松空间。　　权益市场方面，短期来看，经过前期上涨，权益市场的估值性价比有所下降，但估值相对于债券仍有一定优势。中期来看，仍保持相对积极的看法，我们将持续关注组合个股的估值和景气度的匹配情况，动态调整优化持仓结构。　　债券市场方面，目前核心通胀依然在偏低区间，货币政策有望进一步配合稳增长，四季度债市仍有基本面支撑。在央行对资金市场呵护下，预计资金仍将保持适度宽松，中短端信用债配置价值较高，杠杆套息策略预计仍可一定程度上增厚组合收益。策略方面，组合整体保持票息策略：以中短端信用作为底仓，并根据基本面、资金面及政策面的预期参与利率交易，优化组合结构。

国内方面，上半年经济总量动能仍在，但价格仍面临压力。总体看来，上半年国内GDP实际同比增长5.3%，其中一季度增长5.4%，二季度增长5.2%。一季度宏观经济总体走势开局良好，二季度宏观经济整体延续一季度较强的韧性，生产端表现较强，需求端表现则略有分化，生产端仍强于需求端。出口方面，二季度关税政策反复，对出口有一定扰动，出口在关税冲击下略有回落。消费延续一季度亮眼表现，尤其在以旧换新政策推动下，消费增长保持较好态势。但另一方面，随着房地产市场在二季度重新面临一定压力，投资数据在二季度逐月降温，后续有赖房地产市场重新企稳回升。金融数据方面，虽然经济数据总体较好，但二季度以来新增信贷仍面临一定压力，私人部门信用扩张动力不强，可能仍指向目前实际利率相对偏高，抑制了私人部门的融资需求，后续或仍可期待贷款利率的进一步下行，从而提振实体经济融资需求。　　海外方面，上半年宏观环境波动较大。一季度美国财政偏紧缩，经济动能边际下降，非美经济走强，全球格局分化；二季度美国对等关税的推出冲击全球，随后进入了预期反复的修复期，伴随局部地缘冲突带来的扰动。期间美国就业市场保持温和降温的趋势。6月美联储FOMC会议保持按兵不动，基准利率维持在4.25%-4.5%，本次会议对美国全年的增长预测进行下调，对通胀和失业率预测进行上调，并维持今年两次降息的指引，但2026年降至一次。　　货币方面，央行在5月宣布降低公开市场逆回购利率10BP，同时降低存款准备金率0.5%，显示出了央行对国内稳增长的支持。另一方面，二季度以来，随着央行对市场的呵护，银行间市场资金利率中枢较一季度明显下行。　　市场表现方面，一季度债券收益率整体上行；权益市场先抑后扬，成长风格相对占优。二季度以来，债券收益率明显下行，相较于今年一季度，5年期国债下行14BP至1.51%，10年期国债下行16BP至1.65%，曲线整体下移。权益市场在4月初受到关税冲击后迅速修复，转债跟随权益上涨。　　操作方面，权益部分一季度保持中性仓位，二季度加仓至中性偏积极的仓位，减仓部分估值较贵的品种，动态调整组合结构；债券部分，随着资金价格走低，组合在二季度增加了杠杆和久期水平。

2025年一季度，宏观经济总体走势延续去年四季度以来温和回升的态势，DeepSeek等科技突破强化Ai叙事逻辑，大幅增强了资本市场信心，财政前置发力有效对冲外部冲击的不确定性。整体而言，经济生产端总体平稳增长，新质生产力行业改善较多。1-2月工业增加值、服务业生产指数同比分别为5.9%、5.6%，同时，房地产、基建和制造业投资同比较12月均有上升。消费受春节和“以旧换新”政策的持续支撑，1-2月社零总额同比增长4%，较去年12月增速提高0.3个百分点。3月16日中办、国办联合发布《提振消费专项行动方案》，各地区各部门相继推出促消费、惠民生“组合拳”，加力扩围实施消费品以旧换新，创新多元化消费场景，有望带动消费稳定增长。房地产方面，热点城市带动拿地回暖，竣工提振投资，但开工仍旧较弱，四季度止跌回稳组合拳带来的销售脉冲正逐步减弱。1-2月全国商品房销售面积同比转负至-5.1%，销售金额同比转负至-2.6%。虽然今年以来二手房成交保持较为火热的态势，但是价格仍有下行的压力，其中一线城市二手房价格在连续四个月环比正增长之后2月重新转为环比下跌，二三线城市的一二手房价依旧处于环比下跌的趋势。但是，价格水平距离全年物价目标仍有较大距离，指向有效需求仍待进一步提振。　　海外方面，美联储3月FOMC会议维持政策利率在4.25%-4.5%不变，但大幅放缓缩表速度。当前联储更担忧经济下行而非通胀上行风险，联储官员下调了2025年美国经济增长预期，提升PCE预期，指向美国“滞胀”的风险在边际提升。后续需重点关注4月份关税政策的落地情况，以及减税法案和债务上限法案的推进情况。　　市场表现方面，一季度债券收益率整体上行；权益市场先抑后扬，成长风格相对占优。银行间资金价格中枢相较去年四季度有所抬升，叠加DeepSeek等科技突破强化Ai叙事逻辑，增强了权益市场的信心，债市承压。　　展望未来，外部不确定性上升，内部经济动能回升仍需财政和货币政策持续加力提振内需。外部来看，需关注中美经贸摩擦的演变。面对外部冲击，中央财政预留了充足的储备工具和政策空间，而且两会提出“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间”的要求。后续重点关注增量财政政策力度以及财政发力方向，财政最终的落地情况是经济基本面能否扎实企稳回升的关键。目前核心通胀依然在偏低区间，货币政策有望进一步配合稳增长，二季度债市仍有基本面支撑；叠加信贷大概率季节性环比走弱，银行体系的资金压力也有望逐步缓解，利好资金中枢下移，中短端信用债配置价值较高。策略方面，组合整体保持票息策略：以中短端信用作为底仓，并根据基本面、资金面及政策面的预期参与利率交易，优化组合结构。　　权益市场方面，经过前期上涨，权益市场的估值性价比有所下降，但估值相对于债券仍有优势。我们将关注组合个股的估值和景气度的匹配情况，动态调整优化持仓结构。

国内方面，全年GDP 5%增速目标顺利完成，全年增速呈现两头高中间低的特点，一季度与四季度增速高于5%，也好于市场预期，二三季度增速则略低于5%。全年物价增速维持在偏低水平运行，CPI同比增长0.1%，PPI同比-2.3%；GDP平减指数-0.73%，较2023年的-0.49%略有下行，显示国内物价增长水平仍面临一定压力，后续仍有待内需增长的持续拉动。虽然去年二三季度GDP增速逐季下行，经济活力有所降低，但随着“924”一揽子增量逆周期政策加码以来，四季度宏观经济基本面逐渐企稳回升，尤其是需求端的消费数据以及生产端的服务业生产指数回升明显，体现出市场主体信心逐步改善。随着市场主体信心改善，稳增长政策逐步发力，预计2025年一季度经济增长能在一定程度延续2024年四季度的良好势头。　　海外方面，美国经济韧性好于市场预期，2024年降息时点不断延后，直至2024年9月才开启年内首次降息，全年累计降息100BP，略低于市场于2023年末的预期。随着美国就业市场走强，就业市场风险下降，以及通胀温和回升的情况下，联储连续降息或将告一段落，降息节奏2025年有可能放缓，后续联储的降息节奏或很大程度取决于特朗普的政策节奏和力度所带来的对经济、通胀的影响。　　货币方面，2024年央行7天逆回购利率从1.80%降至1.50%，1年中期借贷便利从2.50%降至2.00%，5年LPR从4.20%降至3.60%，充分体现了央行支持性的货币政策的态度。另一方面，货币政策基调也从“稳健”转为“适度宽松”，预计后续货币政策仍将维持支持性的态度，支持实体经济融资成本持续下行，对债市也有一定支撑。　　市场方面，2024年股市债市双双上涨。全年来看，债券收益率大幅下行，相较于2023年末，5年期国债下行98BP至1.42%，10年期国债下行88BP至1.68%，30年期国债下行92BP至1.91%。A股市场全年实现上涨，其中沪深300指数上涨14.68%，科创50指数上涨16.07%。市场波动较大，主要上涨集中在9月最后一周，结构明显分化：低估值、高股息的金融、公用事业、部分上游资源板块，以及美股映射的人工智能板块表现较好；消费、地产链等顺周期板块则表现较差。

三季度国内经济基本面延续承压，PMI在三季度前两月进一步走低，8月制造业PMI回落至49.1，连续5个月下滑，连续4个月位于荣枯线下，供需双弱拖累景气下滑，需求分项的连续收缩传导至生产端，生产分项也跌破荣枯线。虽然7月广义财政发力重回扩张区间，但财政资金的使用效率在下降，8月广义财政支出再次下滑，基建增速随之下滑至1.2%。8月社会消费品零售总额同比增速从前值2.7%回落至2.1%，季调环比增速再次负增长，环比下跌0.01%，指向居民消费下行，与核心CPI环比增速节奏一致。8月限额以上社零延续负增长，同比下跌了0.6%，为非疫情扰动月份连续负增长。三季度以来消费者信心指数和就业预期指数继续下行，叠加收入增速下降，消费整体走弱。在“努力实现全年经济社会发展目标”的定调下，货币政策加大发力，“924”新政推出一系列货币金融政策组合拳，超市场预期，凸显政策层稳经济稳市场和提振微观主体信心的意图。926政治局会议罕见讨论经济议题，会议强调“加大财政货币政策逆周期调节力度”的同时，就地产、消费等领域做出了积极表态，地产层面出现“促进房地产市场止跌回稳”的新表述。本次会议对于提振经济预期和增强资本市场信心均具有积极的信号作用，由此市场风险偏好持续的显著提升，股市出现连日上涨，9月24日至9月30日期间，上证指数累计涨幅21.37%，创业板指累计涨幅更是高达42.12%；与此同时，债市出现剧烈调整，30年国债期货期间累计下跌4.57%。海外方面，美联储在9月宣布降息50BP。根据鲍威尔的表述，这次50BP的降息幅度，市场可以看做是美联储确保货币政策不落后于经济的承诺，鲍威尔坚定地表明了预防性降息以及全力保持经济强劲的立场。鲍威尔在会议中明确表示，从目前美国经济数据来看，美国没有任何衰退迹象，美国经济处于良好状态，而美联储致力于保持当前的增长韧性。　　三季度组合权益部分整体提升了仓位，以绝对收益为主要思路，结构上以稳健低估值品种为主，辅以一部分中长期景气度较为确认的估值相对合理的成长品种。组合债券部分立足票息策略，维持中性的久期和偏低的杠杆，并积极优化组合结构，应对市场的剧烈波动和申购赎回。　　展望未来，我们将重点关注增量财政政策力度、财政发力方向以及房地产能否市场止跌企稳。同时也注意到外部环境仍面临诸多不确定性。以“以旧换新”为代表的存量政策效果显现，8月乘用车销量环比增加，家电及音像器材零售额同比转正。房地产市场成交量明显回暖，但价格尚未明显企稳回升。往后看，我们预计货币政策总基调延续宽松，需紧密关注增量财政政策的规模和节奏、房地产市场能否止跌企稳以及外部环境变化对国内经济基本面产生的潜在影响。　　债券市场方面，基本面对债市仍友好，信用债大幅调整之后，信用利差也具备吸引力。但需关注股市赚钱效应带来的理财赎回的负反馈问题，可能会放大市场波动，但也增加了波段交易的机会。往后看，降准降息落地后，资金面宽松是大概率事件，同时资金中枢也将跟随OMO利率调降而下降，中短端确定性更大。策略方面，组合整体保持票息策略。以中短端信用作为底仓，并根据基本面、资金面及政策面的预期参与利率交易，优化组合结构。　　权益市场方面，经过了9月末的连续大涨，权益市场的估值性价比有所下降，我们将关注组合个股的估值和景气度的匹配情况，在市场上涨的过程中择机减仓，同时动态调整优化持仓结构。

上半年我国经济总体仍在曲折修复的过程中，在一季度实现了较为强劲的开局之后，二季度边际有所走弱。具体看来，制造业PMI在1~2月处于荣枯线以下低位震荡后，3~4月分别录得50.8和50.4，5~6月又回落至荣枯线以下。基建投资逐月下滑，居民消费未能延续向上修复态势，货币增速大幅下行，反映出经济企稳回升的过程遭遇波折。海外方面，在韧性较强的增长数据和回落节奏较慢的通胀数据影响下，美联储降息指引波动较大，市场对联储降息预期大幅后移。　　权益市场方面，一季度遭遇流动性冲击后，上证指数重新站上3000点，走势整体跟随经济修复节奏，先扬后抑。二季度，上证指数下跌2.43%，沪深300下跌2.14%，创业板指下跌7.41%。　　债券市场方面，因实体融资需求扩张不足，地方债和政金债发行偏慢，债券配置需求较强，上半年债券收益率震荡下行，信用利差大幅压缩。　　上半年组合权益部分逐步建仓，以绝对收益为主要思路，结构上以稳健低估值的白马品种为主，辅以一部分中长期景气度较为确认的估值相对合理的成长品种。组合债券部分立足票息策略，进行结构调整，考虑到极低的信用利差和组合的流动性，减仓流动性较低的信用品种，逢高增配中长久期利率债，维持中性的久期和偏低的杠杆。

国内方面，2024年1-2月经济数据较大幅度超出市场预期，生产端表现尤其强劲。工业增加值同比增长7%，大幅强于市场预期的4.3%，季调环比增速也显著偏强，服务业生产指数保持较高增速，同比增长5.8%。从需求力量来看，出口显著超预期或是生产走强的主要驱动。1-2月出口以美元计价同比增长7.1%，大幅强于市场预期的1.8%，环比增速也显著强于季节性规律，为历史最大值，生产与出口走强行业高度重合，意味着出口带动生产走强。消费延续温和修复，社会消费品零售总额同比增速5.5%，较去年全年的两年复合增速3.5%提升2个百分点，服务零售额同比12.3%，服务消费保持火热，服务消费火热也带动了核心CPI走强，2月核心CPI同比上涨1.2%，为2022年2月以来最高涨幅。虽然核心CPI表现较强，在结构性产能过剩的背景下，总体价格依然面临较大压力，1-2月总体PPI和CPI分别为-2.7%和0%。固定资产投资韧性较强，1-2月同比增长4.2%，较去年全年增速3%提升1.2个百分点，主要受制造业投资和基建投资的高增长驱动，房地产对经济的拖累依旧持续，销售端和投资端都没有改善。在我国GDP核算以生产法为主的背景下，生产的强劲决定了一季度GDP大概率能实现较强开局，预计能实现5%以上的同比增长。海外方面，联储3月FOMC决议将基准利率维持在5.25%-5.5%区间，尽管上调增长通胀预测，但维持2024年降息3次的指引。展望二季度，出口的较强表现预计能够持续，全球制造业PMI今年1月份是15个月以来首次回到扩张区间，且连续两个月保持扩张，全球制造业周期的企稳回升叠加美国的补库周期有望带动外需的持续改善。　　一季度权益市场结构分化明显，大盘股表现占优，小盘股下跌明显，一季度，上证指数上涨2.23%，沪深300上涨3.1%，创业板指下跌3.87%，中证2000下跌11.05%。因实体融资需求扩张不足，地方债和政金债发行偏慢，债券配置需求较强，债券收益率下行，1Y/3Y/5Y/10Y/30Y国债分别下行36BP/26BP/20BP/26BP/37BP。　　展望二季度，经济企稳的支撑因素在增多，全球制造业PMI回到扩张区间，全球制造业周期的企稳回升叠加海外补库周期有望带动出口的持续改善。今年一季度地方专项债发行明显偏慢，我们对二季度的发行节奏保持关注，如果发行加快，叠加超长期国债的落地，基建投资的实物工作量有望改善。　　债券市场方面，资金面整体宽松，但分层现象较为明显，市场给予的信用债风险溢价较高。长端方面，在当前的基本面预期下，债券市场尚无大的调整风险，但偏低的收益意味着长端可能仍然面临一定的波动。信用债方面，短端具有票息价值，长端利差保护偏弱。在信用资产荒的预期下，信用利差持续压缩，信用利差保护偏弱，更为看好短端信用。在利差压缩到极致过后，城投长期基本面并未发生根本性扭转，不过度追涨弱区域城投。此外，关注二永等品种与城投债相对价值变化，优化组合结构。策略方面，组合整体采用杠杆策略。以短端信用作为底仓，中短端利率债作为套息及交易品种，信用债控制久期，并在相对价值的变化中调整仓位。　　权益市场方面，当前A股估值水平依然在底部区间，股债性价比较高，维持对于未来市场谨慎乐观看法，组合将逐步建仓权益类资产。一方面，积极配置高股息低波资产，另一方面，在成长和消费方面也积极关注逢低增配潜在机会。