国泰海通君增利60天滚动持有债券发起A(018624) - 基金投资策略和运作

2025年三季度债券收益率趋势性上行，区间内10年和30年国债收益率分别上行11bp和25bp，曲线明显陡峭化，3年和5年AAA等级信用债收益率分别上行20bp和30bp，信用利差也明显走阔。三季度内债市行情发生逆转的主要原因，一是股市持续走强，赚钱效应不断提升，相反债市下跌，资金持续流出；二是反内卷政策出台，国内通缩预期转弱，叠加发达国家财政持续发力，长期限国债持续遭到抛售，对国内债市也产生一定的带动作用；三是公募基金赎回新规意见稿对债基负债端稳定造成较大冲击。三季度内国内经济数据呈现逐步走低的态势，稳增长的压力逐步增大；央行维持支持性的货币政策，关键时点均积极投放流动性，防止了债市负反馈的发生。 报告期内，产品严格遵照基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。 展望四季度，预计债券收益率将继续高位震荡。一方面，股市依然在上升趋势中，对债市的压制依然存在，虽然债券收益率相较年内低点有所提升，但赚钱效应欠佳，对资金的相对吸引力不足，走出独立上涨行情的难度较大；另一方面，以公募债基为主的交易盘负债端不稳定，赎回压力依然存在，导致市场做多的持续性不强，收益率波动的幅度和频率明显增大，也制约了债市赚钱效应的提升。虽然债市趋势性行情尚需等待，但在经历了三季度大幅上行后，债券收益率已经具备较大的配置价值，上行风险得到了较大的释放，同时在经济基本面偏弱的情况下，央行大概率维持较低的资金利率，杠杆套息空间达到了较高的水平，有利于债市行情的缓慢修复。在多重因素影响下，预计债券收益率仍将维持高位震荡的走势。

2025年上半年实际GDP同比增长5.3%，经济运行总体平稳，二季度实际GDP增速环比回落0.2个百分点至5.2%，符合市场预期。与此同时，物价持续低位运行，二季度GDP平减指数录得-1.26%，为2010年以来最低水平，且连续9个季度负增长，负值运行时长刷新历史最长水平。分结构来看，上半年经济仍呈现生产强于消费和投资的状态：生产端，1-6月工业增加值同比增长6.4%，6月工业增加值增速录得6.8%，整体生产景气度仍有延续；需求端，1）消费方面，6月社会消费品零售总额同比增速再度回落，考虑到居民收入实际增速二季度环比回落0.2个百分点至5.4%，收入增速边际走低或对居民消费能力和支出意愿形成制约；2）投资方面，6月基建投资累计同比增速边际回落1.5个百分点至8.9%，上半年地产投资同比下滑11.5%，制造业投资累计同比增速加速下滑至7.5%，需求不足和价格低迷对固定资产投资拖累延续。 2025年上半年长期债券收益率低位徘徊，10年国债收益率整体运行区间为1.60%-1.70%，2-3月份由于央行收紧资金面叠加地产、股市阶段性表现较好，10年国债收益率最高上行至1.90%，4月初在美国特朗普政府超预期挑起贸易战后，10年国债收益率快速回落至1.60%，之后重新在1.60-1.70%的区间内窄幅震荡。上半年短期债券收益率上行较多，主要原因一是资金利率下行缓慢且波动较大，套息空间狭窄且不稳定；二是2024年四季度在央行购买短端国债的影响下，短端收益率下行幅度较大，行情有所透支。从上半年收益率曲线来看，1年、3年、5年、10年、30年期国债分别上行了27BP、23BP、12BP、4BP、2BP，收益率曲线整体平坦化。 报告期内本基金采用了稳健的投资策略，积极把握宏观经济基本面和央行货币政策的边际变化，加强对债券收益率曲线变动的预判，灵活调整产品整体久期和持仓结构，在严格控制产品净值回撤的前提下，积极挖掘超额收益。报告期内，产品严格遵照基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。

2025年一季度，国内债券收益率经历了深“V”走势，主要影响因素包括资金面及央行调控、市场风险偏好及机构行为。年初在货币政策适度宽松预期的影响下，10年和30年国债收益率最低分别突破1.60%和1.80%；春节后央行逐步收紧银行间资金面，隔夜资金利率从1.5%逐步上行至2%以上，资金价格高企压制下中短端债券收益率率先调整，收益率曲线由陡变平；进入三月，在科技股带动下，权益市场风偏回暖，叠加楼市小阳春，二手房量价均有所改善，长端和超长端债券收益率开始快速上行，收益率曲线由平变陡。债券收益率短期内快速上行，机构止损盘恐慌性抛售进一步助推长端利率加速上行，一度引发债市负反馈担忧，10年和30年国债收益率从年初低点最高上行30bp，高等级信用债收益率最高上行近50bp。三月下旬，央行逐步释放流动性，呵护资金面，银行间资金利率逐步回落，债市逐步企稳并缓慢修复。报告期内，产品严格遵照基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。展望二季度，债市有望进一步修复，收益率再度大幅上行的风险较小，一是经济基本面预期回归理性，叠加中美贸易战升级，二季度经济增长压力明显增大；二是央行态度边际缓和，对资金面的呵护增强，资金利率趋稳并逐步回落；三是银行负债端边际企稳，卖券压力降低。二季度内债市行情仍存在震荡反复可能，央行仍关注银行净息差较低及资金空转等问题，将继续抑制长债和超长债过度交易的投机行为，另一方面美国超预期关税冲击下国内稳增长政策有望进一步加码，相关政策的出台及落地，有可能带来债市收益率的阶段性回调。

2024年经济整体仍呈曲折式修复，全年GDP增长5.0%，四个季度GDP累计同比分别为5.3%、5.0%、4.8%、5.0%。政策托举下制造业与基建投资保持较高增速；地产销售端年末出现多轮脉冲式回暖，但可持续性仍待观察；社融结构整体偏弱、信贷增速明显下行，显示经济内生动能仍待进一步修复。924会议后自决策层到各部委密集出台一揽子增量政策，鲜明突出稳增长政策导向，财政政策定调“更加积极”，货币政策升格为“适度宽松”，重心转向全方位扩大内需。债券市场方面，2024年一季度央行超预期降准降息、叠加政府债发行节奏不及预期，带动债市收益率快速下行，10年期国债下行23.5BP至2.33%；二季度伴随央行密集提示长端利率风险及外部汇率压力，债市进入盘整，10年期国债下行5BP至2.28%；三季度央行严监管态度落地到实际行动，引发债市止盈，但经济数据不及预期、叠加央行超预期降息，收益率再度下行，10年期国债9月末下行至2.03%；四季度增量政策落地后成效弱于预期，在央行“适度宽松”政策定调下债市开启年末抢跑行情，10年期国债大幅下行至1.68%。全年来看，1年期国债收益率从2.02%震荡下行至1.03%，较2023年底下行99BP；10年期国债收益率从2.56%震荡下行至1.68%，较2023年底下行88BP。报告期内，产品严格遵守基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。

2024年三季度债券市场利率整体震荡下行。在宽松的资金面、市场资金欠配等因素影响，收益率整体呈现先下后上再下的走势，其中7月收益率整体下行、8月受卖债等影响收益率震荡上行、9月收益率再度下行。整体而言，三季度债券利率整体震荡下行，其中1年国开约下行4BP、3年国开约下行6BP、5年国开约下行8BP、10年国开约下行5BP。报告期内，产品严格遵照基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。2024年第三季度的经济指标整体呈现弱复苏的状态，其中近期公布的九月金融数据显示信贷投放弱于市场预期，居民短期贷款未出现明显提升，信贷结构仍有待进一步改善；企业中长期贷款增速已经进入相对低位，或将在周期的影响下触底反弹；地方债的集中发行为社融新增贡献了边际力量。往后看，需要观察央行大幅度降息对实体融资需求的激发作用，但考虑到当前地方债发行已告一段落，且去年同期是发债高峰，若短期无新增债券发行则短期社融增速仍面临一定增长压力。展望后市，在9月重要经济会议落地后，近期各部委紧密出台经济相关政策，含括货币政策、产业政策、财政政策等方面，伴随政策逐步落地预计对未来经济有一定支撑作用。今年以来人民银行坚持支持性的货币政策立场，若四季度有新增国债供给，人民银行将进一步通过降准等方式向市场投放流动性，为财政政策的实施保驾护航。对于市场而言，相关政策对经济影响偏正面，对债券短期影响偏中性，短端债券相较而言优于长端。

2024年上半年实际GDP同比增长5%，经济运行总体平稳，但二季度实际GDP增速环比回落0.6个百分点至4.7%，不及市场预期。分结构来看，上半年经济呈现生产强于消费和投资的状态：生产端，1-6月工业增加值同比增长6%，6月工业增加值增速回落但仍好于市场预期，整体生产景气度有所回落，行业分化延续；需求端，1）消费方面，6月社会消费品零售总额同比增速继续边际回落，考虑到居民收入实际增速二季度环比回落0.9个百分点至5.3%，收入增速边际走低或对居民支出能力和意愿形成制约；2）投资方面，1-6月狭义基建投资同比增速边际回落0.3个百分点至5.4%，上半年地产投资同比下滑10.1%，6月单月同比降幅收窄，地产投资增速企稳持续性有待观察；制造业投资累计同比增速连续3月走低至9.5%，其中上半年的主要拉动项高技术产业投资也有所降温。2024年上半年债市收益率整体下行，仅3月初和4月末出现短暂回调。一季度市场在年初降准降息落地、资金面宽松等因素下，10年期国债收益率一度下行至2.23%低点。随后在央行提示长端利率风险、地产政策频出等影响下，10年期国债收益率小幅回调后围绕2.3%低位窄幅震荡。6月份半年末资金面平稳，二季度经济数据小幅走弱，长端利率再度向下运行突破前期低点至2.21%。从上半年收益率曲线来看，1年、3年、5年、10年、30年期国债分别下行了54BP、49BP、42BP、35BP、40BP，收益率曲线整体陡峭化。报告期内，产品严格遵照基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。

2024年一季度债券市场利率整体下行。在宽松的资金面、政府债券供给后置、市场资金欠配等因素影响下，1-2月份债券利率快速下行；3月份在机构止盈叠加供给预期升温等影响下，债市整体处于箱体震荡态势。整体而言，一季度债券利率整体下行，其中1年国开约下行36BP、3年国开约下行17BP、5年国开约下行22BP、10年国开约下行27BP。报告期内，产品严格遵照基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。展望后市，2024年一季度的经济指标有所改善，其持续性将影响债市后续走势。从通胀角度而言，二季度的CPI和PPI在翘尾因素下或温和回升，但修复幅度将主要取决于假期影响因素和投资的反弹幅度。一季度的金融数据总量不弱但质量有待提升，其中，信贷社融规模均创历史较高水平，但居民贷款连续两个月同比少增；企业中长期贷款受到政策驱动有所支撑，但其总量有待进一步提升。进入二季度，财政政策或将加快发力，政府债券存在放量的可能，预计社融和信贷将稳步改善。债券方面，二季度政府债券供给将影响债市中期走势，短期资金面的波动将影响债市波幅。预计二季度货币政策将紧密配合财政政策稳定市场资金面，在宽松的流动性环境下，债券仍然具有一定投资价值。

2023年不变价GPD增长5.20%，全年四个季度GDP累计同比分别为4.50%、5.50%、5.20%、5.20%，经济整体呈现曲折式的修复。一季度，疫情过后带来需求释放，经济脉冲式反弹；二季度，外需回落、地产投资消费走弱、“宽货币、紧财政”下政策效应传导偏慢，经济再度回落；三季度，政策效应显现，部分行业转为补库存，主要经济数据明显好转，内生动能逐渐积聚；四季度，需求边际下行使得经济动能再度下滑，价格数据有所转弱。债券市场方面，2023年1季度经济修复带动债市小幅震荡上行，十年期国债上行1.5BP至2.85%；二季度伴随经济边际走弱，在宽货币预期下债市快速下行，十年期国债下行21BP至2.64%；三季度宽货币落地，经济政策效果显现，叠加政府债券供给，债市转为震荡，十年期国债小幅上行4BP至2.68%；四季度，供给持续发力，经济数据边际转弱，在宽货币预期下债市抢跑，十年期国债下行12BP至2.56%。全年来看，一年期国债收益率震荡区间为1.71-2.40%，收于2.02%，较2022年底下行6BP；十年期国债收益率震荡区间为2.53-2.94%，收于2.56%，较2022年底下行28BP。报告期内，产品严格遵照基金合同的相关约定开展规范运作。债券投资方面，产品在市场收益率波动过程中积极调整仓位，优化资产配置结构和久期水平。

1、市场回顾三季度经济数据和金融数据触底回升，央行整体维持较为宽松的资金面水平，并于8月份和9月份先后进行降息和降准操作。受到经济数据回暖和资金中枢抬升等影响，三季度债券收益率整体震荡上行，短端利率上行幅度大于中长端，其中1年国开债上行16.2BP、3年国开债上行7.9BP、5年国开债上行3.7BP、10年国开债下行3.3BP。2、投资回顾报告期内，组合根据市场的变化择机调整组合的债券配置和久期水平。3、市场展望展望后市，经济仍然受到国内国外多重因素的扰动，需求偏弱影响信用扩张的进度。国内房地产政策仍在放松的过程中，财政政策延续加码，货币政策虽然受到汇率影响，但预计流动性水平边际变化不大，资金利率中枢将围绕政策利率波动。利率债方面，预计四季度银行间流动性维持充裕，债券市场面临供给和经济修复等压力呈现震荡态势。信用债方面，相较于资金面中枢，中高等级中短期信用债调整比较充分，配置价值较大提升，三年内各期限利差回归到中枢水平，信用利差有所走阔，但维持在较低水平。本基金将根据市场变化情况，灵活调整组合久期和杠杆。