博时中证有色金属矿业主题指数A(018132) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，A股市场整体处于高位震荡状态，指数波动性放大，核心矛盾从三季度的产业逻辑转向流动性收紧与风险偏好下行。上证指数在4000点附近反复博弈，全年累计上涨18.4%，但四季度单季表现为区间震荡，未能突破前期高点。驱动因素上，全球流动性收缩成为关键变量：美国政府关门影响行政效率，美联储准备金枯竭导致SOFR利率跳升。同时市场开始对AI产业投资持续性与回报覆盖度产生忧虑。整体而言，四季度市场在中央经济工作会议政策预期与业绩预告窗口的博弈中，呈现“指数稳、结构变”的特征，科技成长板块在三季度高涨幅后进入调整，而消费、金融等低估值板块相对抗跌，市场整体波动率较三季度提升。聚焦于上游有色金属板块的中证有色金属矿业指数，呈现“周期与成长共舞”特征，全季收涨16.8%，远超主流宽基表现，并成为年度涨幅第一的一级行业。工业金属子板块表现强劲，尤其是铜和铝，其价格季度涨幅分别达18%和5%。自由港Grasberg停产等事件导致全球供给增量受限，预计2026年铜矿供给增速仅0.9%，铝产能受国内严控（4500万吨天花板）和海外增量有限支撑，成本下行改善电解铝利润。贵金属也是四季度有色板块中的亮点之一，黄金全年涨幅超60%，为布雷顿森林体系破灭后历史第二大年度涨幅。而在四季度，贵金属的飙升情绪向更多子品种扩散，白银、铂钯等均年度超越或接近100%涨幅。美联储新任主席提名强化加速降息预期，实际利率下行直接提振黄金吸引力，同时诸多品种的库存处于历史低位，交割压力引发的价格升势进一步吸引趋势投资者，并形成正反馈。能源金属四季度表现分化，碳酸锂价格上涨16%，而电解镍略有下跌。碳酸锂价格回升受储能需求提振（四季度储能装机加速），但供给过剩格局未根本改变。截至年末，申万有色板块PE_TTM为26.9倍，PB_LF为3.91倍，在季度延续强势上涨之后，板块市盈率反而有所回落，显示出板块公司强劲的业绩增长动能。本基金作为一只被动策略的指数基金，会以最小化跟踪误差为目标，紧密跟踪标的指数。

2025年三季度，国内经济保持平稳，结构上仍然呈现外需支撑，消费与地产相对承压。8月工业企业利润显著改善，在反内卷政策效应下，PPI跌幅收窄。美国服务业回落，就业偏弱，降息预期提升，9月美联储重启降息25bps，预期2025年还有2次降息。三季度A股市场三季度全面上涨，特别是以创业板和科创板为代表的成长板块大幅领先于市场。在海外算力产业链业绩超预期以及半导体国产化率加速上升的背景下，光模块、国产算力本季度涨幅领先。此外，未来潜在增长空间大的固态电池、人形机器人本季度也出现催化，相关股票涨幅可观。红利与消费等偏向价值的相关板块表现不佳，特别是银行，是本季度唯一下跌的中信一级行业。聚焦于上游有色金属板块的中证有色金属矿业指数，呈现“周期与成长共舞”特征，全季收涨50.2%，远超主流宽基表现。这一显著涨幅反映了有色金属矿业板块在三季度受到多重因素的积极驱动。黄金子行业以27.9%涨幅居前，主要受美联储降息预期、地缘政治冲突加剧及全球央行持续增持黄金储备驱动。工业有色金属是三季度表现最强的子行业，累计上涨56.38%。有色金属矿采选业的民间固定资产投资完成额累计同比在8月达到33.80%，进一步支撑了板块的上行趋势。全球第二大铜矿——印尼Grasberg铜矿在三季度发生事故，导致Freeport下调2026年产量指引35%。这一事件引发了市场对铜矿供应紧张的担忧，推动国际铜价突破10000美元。截至季度末，申万有色板块PE_TTM为27.81倍，PB_LF为3.33倍，显著高于万得全A平均估值（PE22.47倍，PB1.83倍），反映市场对行业高成长性的溢价认可，但估值已处相对高位。展望后续，战略金属（稀土、钨等）全球供需缺口未实质性改善，中国出口管制和环保政策延续，叠加“十五五”规划对高端制造业的扶持，价格中枢有望长期抬升；贵金属受降息预期和地缘摩擦支撑，或继续维持强势表现。本基金作为一只被动策略的指数基金，会以最小化跟踪误差为目标，紧密跟踪标的指数。

2025年上半年A股呈现结构性分化行情，主要指数温和上涨但内部分化显著。从市值风格看，小盘股显著占优：北证50指数暴涨39.45%，万得微盘股指数涨36.41%，中证2000涨15.24%，大幅跑赢大盘指数（沪深300仅涨0.03%）。市场成交活跃度前高后低，上半年总成交额162.66万亿元，日均成交约1.35万亿元，同比显著放量。聚焦于上游有色金属板块的中证有色金属矿业指数，整体呈现超额优势，半年度收涨16.73%。上半年国内“反内卷”政策持续加码，工信部推动有色金属等行业淘汰落后产能，并落实《铜、铝产业高质量发展实施方案》。例如，3月宜春市对锂矿企业开采资质的严控，以及几内亚撤销部分铝土矿开采许可（涉及产能4000万吨/年），直接引发产业链供应担忧，推升相关金属价格。金属价格的企稳回升对相关企业盈利改善起到重要推动，据中国有色金属工业协会数据，2025年Q1规上企业利润总额同比大增40.7%，其中矿采选业利润增长62.3%，反映资源端盈利弹性显著强于冶炼环节。

2025年一季度A股市场呈现显著的结构性分化与风格快速切换特征。申万一级行业中，31个板块中有15个实现上涨，涨幅前三的行业分别是有色金属（+11.96%）、汽车（+11.40%）和机械设备（+10.61%），而煤炭（-10.59%）、商贸零售（-8.22%）和石油石化（-5.90%）则领跌。市场风格层面，成长板块整体占优但波动加剧：科创50指数上涨3.42%，创业板指则下跌1.77%。价值风格呈现结构性机会，中证500指数上涨2.31%，上证50指数下跌0.71%。3月市场出现季度级别的风格切换，周期（+3.26%）与消费（+2.52%）板块走强，成长板块（-2.19%）则明显回调，AI与机器人主线热度下降，军工、建材等价值板块补涨。小盘风格虽延续优势但边际收敛，一季度小盘指数微涨0.33%，略逊于大盘指数0.61%的涨幅。重要节点事件中，3月5日两会政策定调“人工智能+”行动，明确支持智能终端、算力基建及数据要素发展，但市场对政策落地节奏存疑。3月底季报披露窗口开启后，资金从主题炒作转向业绩验证，成长主题投资热度降温。外部环境扰动加剧：3月下旬美联储政策摇摆导致美债利率波动，北向资金单周净卖出规模扩大；月末关税调整预期升温，红利资产关注度提升。资金行为方面，市场交易活跃度呈现前高后低特征，3月行业成交量分化标准差从2.75%降至2.31%，显示资金从集中炒作转向均衡配置。机构调仓迹象显著，计算机、通信和传媒板块波动率维持在80%历史分位数以上。外资配置方向转变，3月加仓家电、建材及传媒（出版方向），同时大幅减仓电力设备与机械设备。杠杆资金持续收缩，季度末两融余额降至1.91万亿元，较年初下降0.54%，反映市场风险偏好边际回落。聚焦于上游有色金属板块的中证有色金属矿业指数，呈现“新经济驱动、结构性分化”的特征，全季收涨11.47%，处于市场行业表现前列。在新能源、人工智能等新质生产力政策推动下，铜、黄金、锂等金属价格持续走强：铜期货价格累计上涨9.0%，黄金现货均价同比上涨24.1%，锂需求受新能源车产量高增（同比+47.7%）支撑显著，带动有色金属冶炼及矿采选业利润同比大幅增长。市场资金呈现“科技+红利”哑铃型配置，南下资金加速布局港股稀缺资源股，但A股黄金股估值修复滞后于金价涨幅（沪金涨41%vs黄金股指数涨27%），显示情绪端仍存分歧。展望二季度，A股有色矿业板块将面临“关税扰动加剧、宏观预期博弈”的复杂环境。全球滞胀格局深化，美国核心通胀黏性（同比+3.2%）与经济增速放缓（欧元区制造业PMI47.1）并存，黄金的避险属性进一步强化，但美联储降息预期反复（6月概率降至40%）或导致金价短期震荡。国内政策端，“设备更新+以旧换新”加码有望对冲地产疲软（新开工面积同比-12.5%），支撑铜、铝等工业金属需求，电网投资（+15%）与新能源基建（风光装机+25%）成为关键增量。本基金作为一只被动策略的指数基金，会以最小化跟踪误差为目标，紧密跟踪标的指数。

2024年A股市场整体呈现震荡上行的态势，市场表现峰回路转，全年涨幅较为显著。主要指数均录得正收益，市场活跃度和赚钱效应明显提升。上证指数全年上涨12.67%，深证成指上涨9.34%，创业板指上涨13.23%，科创50指数涨幅最高，达到16.1%。此外，中证红利指数也表现出色，全年上涨12.31%。市场整体呈现多点开花的状态，红利资产和大盘蓝筹表现强势，而微盘股相对较弱。从走势路径来看，市场呈现出“双底反转”的特征，前三季度受交易情绪低迷和宏观影响而表现孱弱，9月末，央行、金融监管局和证监会联合推出多项政策，包括降准、降息和应用多种创新型金融工具等。市场迎来强势反弹。10月后，市场进入震荡整理阶段，但整体保住了9月反弹的成果。聚焦于上游有色金属的的中证有色金属矿业指数，全年收涨2.99%，表现较为稳健。从细分领域看，指数内部的各板块分化较为明显，指数的跌幅主要受到能源金属与工业金属板块的拖累所致，而小金属与贵金属方向在全年则呈现了整体强势。能源金属走弱的背后，新能源汽车和储能需求增长不及预期，同时上游锂矿产能快速扩张，导致锂资源供应过剩。工业金属上，海外矿端供应偏紧，叠加国内冶炼产能约束，导致重要有色金属产品供需呈紧平衡状态。

2024年第3季度A股市场波动继续维持在较高水平，场呈现“V型”反弹格局。7月和8月上证指数弱势震荡下行，并于9月中旬一度跌破2700整数点大关。不过随着9月24日“一行一局一会”针对货币政策、房地产以及股票市场提出一揽子超市场预期的政策，9月26日政治局会议罕见讨论经济形势，并提出“要努力提振资本市场”，释放更积极信号，指数直线拉升，上证指数最终站稳3300点，市场赚钱效应极好。截止至9月30日，三季度上证指数上涨12.44%、深成指上涨19.00%、创业板上涨29.21%。行业板块全线上涨，非银金融、房地产、综合、商贸零售、社会服务、计算机、传媒和电力设备等板块季度涨幅超20%，无一板块收跌。聚焦于上游有色金属板块的中证有色金属矿业指数，全季收涨11.96%，虽在季末的修复中弹性较低，但也彰显行业本身表现稳健的特征。大宗商品价格是现实与预期共同博弈的结果，而每年四季度随着需求季节性走弱，预期对商品定价权重会大幅上升。中国作为全球最大的工业化国家，对钢铁、铜铝需求影响举足轻重，因此国内宏观政策取向将极大影响商品未来需求预期。9月24日国新办发布会上出台了一揽子政策组合拳，而随后的政治局会议传递出积极信号，“干字当头”。随着中国政策积极转向，顺周期商品将迎来较佳的做多窗口期。

2024年上半年A股市场波动继续维持在较高水平，自2月以来，得益于监管层对于股市的政策呵护与漏洞封堵提振了市场情绪，市场修复一度持续至4月中旬。但之后伴随着CPI、社融等经济指标的显著弱化，市场对于经济通缩预期加剧，影响了企业端的业绩前景。叠加监管机构对于上市公司的财务监察工作的趋严，部分中小市值公司的财务质量、公司治理等环节暴露出较大风险，继续压承市场风险偏好。万得全A指数上半年走低8.01%，整体表现较为孱弱。聚焦于上游有色金属板块的中证有色金属矿业指数，整体呈现超额优势，半年度收涨3.82%。工业金属在低库存与铜矿资源紧缺等因素的提振下获得市场资金的关注，而贵金属板块更是在黄金资产突破过往三年运行区间的下强势上攻，是提供行业超额的主要动能。能源金属与小金属则受到新能源终端关税扰动和下游需求持续低迷的影响，对整体矿业指数有所拖累。

2024年第1季度A股市场波动显著加剧，年初受到经济复苏疲弱与雪球与量化产品的杠杆触险等因素的影响一度显著崩挫。后续监管层对于股市的政策呵护与漏洞封堵提振了市场情绪，居民储蓄重新向权益市场开始流入，在本季的下半段市场展开明显反弹，基本回到年初水平。万得全A指数1季度走弱2.85%，为连续第四季度下跌，但较季内低点显著反弹。聚焦于上游有色金属板块的中证有色金属矿业指数，在本季收获强劲反弹，工业金属在低库存与铜矿资源紧缺等因素的提振下获得市场资金的关注。而贵金属板块更是在黄金资产突破过往三年运行区间的下强势上攻，能源金属虽全季仍录得负收益，但季内亦反弹有力，底部基本探明。有色矿业指数全季收涨10.77%，为2021年三季度之后的最佳单季表现。从分项表现看，二季度有色矿业板块仍可能在更多市场资金的加持下持续收获超额表现，随着近期地缘博弈烈度的加强与欧美央行宽松节点的临近，二季度的贵金属领域或仍可值得期待。工业金属方向则需等待观察国内化债与地产链修复进度，目前二手房交易量已经有所回暖，能否向一手市场进行传导是下一阶段的主要观察点。能源金属方向上来看，锂矿资源2024年供给端成本竞争加剧，行业持续洗牌，随着成本曲线左移，高成本项目可能面临出清，但整体价格中枢下行趋势未改。稀土小金属方向则格局边际改善--海外矿供应面临瓶颈，国内配额增速也有所放缓，下游新能源车叠加机器人需求接力释放，“以旧换新”政策有望带来存量和增量需求并举，稀土价格中枢有望逐步上行。整体而言，实物资产的价值重估仍是当前宏观背景下的主要逻辑，叠加低库存与中国经济企稳预期的逐步兑现，这一逻辑的持续力或显著超出市场的预期。

2023年是全球主要经济体普遍脱离新冠疫情影响的第一年，也是欧美发达经济体延续对抗高通胀的政策紧缩之年。一方面，美联储顶住了迅猛加息所造成的中小银行流动性危机的压力，将联邦利率抬升至5.5%的二十年高点，以将表观通胀引入下行通道。另一方面，债务上限的突破和发债节奏的提速又给市场微观流动性辅以一定支持，保障了金融市场稳定的同时，对实体经济本身也起到了一定的激励作用，最终美国全年GDP录得2.5%的增长，软着陆的概率正在上升。在这样的宏观背景下，不仅美元指数在全年大部分时段内维持相对强势，利率端的上行与资产负债表的收缩也难以给大宗商品提供有效支持。美元计价为主的CRB商品指数全年收跌5%，而更反映国内定价商品的南华商品指数却录得了6.21%的涨幅。2023年全年国内工业企业利润同比增速为-2.3%，自2月份创下-20%的同比极值后，始终保持渐次恢复态势。12月利润同比增速为16.8%，连续5个月实现正增长，虽然产业链利润逐渐向中下游转移，但整体经济的复苏态势仍给了上游企业较好的绝对利润水平。聚焦于上游有色金属的的中证有色金属矿业指数，全年收跌11.19%，表现较为萎靡。从细分领域看，指数内部的各板块分化较为明细，指数的跌幅主要受到能源金属与小金属板块的大幅拖累所致，而工业金属与贵金属方向在全年则呈现了整体强势。能源金属走弱的背后，是国家新能源车补贴正式结束，在国内需求增速预期放缓、资源价格拐点显现的背景下，锂电产业链开始下调排产并压缩库存周期，锂盐采购的直接需求疲软。电池级碳酸锂价格从年初约53万元/吨下跌至仅14万元/吨左右，回撤速度快且幅度大，因此相关板块公司遭遇了业绩与估值的双杀。

2023年第3季度A股市场表现萎靡，一方面发达国家持续的利率紧缩政策引领资金回流本土市场，而国内经济数据的相对疲软以及投资者对于减持与融券政策公平性的质疑也令市场信心难以积聚。万得全A指数3季度走弱近5%。聚焦于上游有色金属的的中证有色金属矿业指数，在2季度明显调整之后，3季度继续弱势整理，全季收跌近4%。分项来看，板块中工业金属、贵金属方向表现强劲，与其底层资产联动紧密，南华工业金属指数三季度收涨超12%，且几乎刷新历史高点，人民币计价黄金更是显著刷新历史新高。板块中较为明显的拖累项来自于能源金属，全A中能源金属指数当季继续重挫近15%，其背后是碳酸锂价格的不断崩挫。目前工业级碳酸锂报价已接近15万元/吨，较2季度末价格再次接近砍半。材料厂市场订单量继续下行，下游市场需求较为疲软，叠加近期有部分非洲货源到港，对国内市场有一定的冲击力，国内持货商挺价较为困难。截止9月22日，国内碳酸锂开工率达到53.4%，已连续5周开工率低于60%，尽管如此，在下半年海外投产加速的预期下，锂盐市场的供给压力依然较大。这种工业金属与能源金属之间的分歧可能在4季度持续存在，一方面，美联储进入加息周期的尾声，美元指数的拐点或在不远的前方，国内经济数据的逐渐企稳也将改善投资者对于工业金属的配置信心。但另一方面，在海外供给加速释放的背景下，当前碳酸锂基本面仍未出现显著改善，下游主动去库存叠加持货商加速出货，期现市场的悲观预期仍在持续发酵，短期内价格预计仍是偏弱运行，市场的转势或需要看到跌价引发供应端更大规模的减量或需求端显著回暖。