国金中债1-5年政策性金融债A(018067) - 基金投资策略和运作

2025年四季度，债市收益率大体呈现先震荡下行、后缓步攀升的走势。结构方面，国债收益率曲线超长端上行幅度较大、3年期内下行幅度较大，曲线呈现陡峭化形态。　　从10年期国开债活跃券的走势来看，大体分为两个阶段：第一个阶段是从2025年10月初至11月下旬，在此期间国家统计局公布的2025年三季度经济数据偏弱、中美贸易摩擦预期反复以及10月下旬央行宣布恢复国债买卖操作，市场对于宽货币的预期抬升，多重利好推动下，债市收益率在震荡中下行。第二阶段是从2025年11月下旬至12月末，万科拟对12月到期的债券展期，大幅超出市场预期，市场担忧信用风险扩散。叠加《公开募集证券投资基金销售费用管理规定》（简称“基金销售费用新规”）还未落地以及市场对于明年超长债供需失衡的担忧，制约了债券年末配置节奏，债市收益率在震荡中缓步上行。　　报告期内，本基金在指数化投资的基础上，维持了适当的基金久期和杠杆水平，以实现净值平稳增长。

报告期内，债市收益率大体呈现震荡攀升走势。结构方面，国债收益率曲线的长端、超长端上行幅度较大，曲线由平坦转为陡峭。从10年期国债活跃券走势看：7月初受益于央行加大对流动性的呵护，资金面宽松，10年期国债收益率在1.64%附近窄幅波动；7月中旬后“反内卷”政策加速推进，市场对于通缩叙事逻辑产生动摇，权益及商品市场大幅走强，市场风险偏好抬升，债市收益率开始逐步上行，尽管后续商品价格回落，但权益市场仍在不断创新高，“股债跷跷板”效应导致债市情绪转弱；9月初《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》发布，其中赎回费率的提升引发市场对债基赎回压力的担忧，债市进一步走弱；季末央行加大流动性的投放力度，10年期国债活跃券收益率最终在1.80%附近波动。　　报告期内，本基金在指数化投资的基础上，适当降低了基金久期和杠杆水平，控制组合波动和回撤。

2025年上半年，债市收益率整体呈先上后下再窄幅震荡的走势，利率债中短端收益率上行、长端和超长端收益率下行，收益率曲线趋于平坦化。根据中债总全价指数，利率债走势大体分为三个阶段：第一阶段为年初至3月中旬，央行暂停国债买入操作，银行间资金利率上升带动短端利率出现调整，债市情绪转弱进一步传导至长端，债券利率震荡上行；第二阶段为3月中旬至4月底，央行加大中长期流动性投放力度，债市情绪企稳。4月初美国宣布对华加征关税，我国随即采取反制措施，出口前景的不确定性使得市场对于经济增长预期回落，货币宽松预期增强，债市收益率快速下行，10年期国债活跃券收益率回落至年初低点后转入窄幅震荡；第三阶段为5月初至6月底，5月初央行降准降息政策落地，存款利率亦跟随调降，广谱利率下行。6月，央行两次提前预告并实施买断式逆回购操作，呵护跨季资金流动性，引导资金利率中枢下移。债市收益率整体呈现窄幅震荡偏强，市场情绪从谨慎转为乐观，长端、超长端债券表现相对强势。　　报告期内，本基金在指数化投资的基础上，采取较为稳健的操作风格，整体维持相对中性的基金久期和杠杆水平，并根据资金面变化适时调整，力争实现净值平稳增长。

2025年一季度，债市出现较大幅度的调整且行情波动较大，10年期国债活跃券收益率从最低点1.58%到最高点1.90%，振幅达32bp。结构上看，短端调整幅度大于长端，收益率曲线进一步趋于平坦。从中债总全价指数走势看，行情大体分为三个阶段：第一阶段是从年初至2月7日，年初配置力量较强，而由于汇率贬值压力出现、央行暂停国债买入、银行间资金利率抬升，债券利率水平窄幅区间波动。第二阶段是从2月7日至3月17日，在此期间资金利率仍然偏高，同时政府债供给加大，央行高度关注利率风险，公开市场的投放偏谨慎，银行体系流动性受到影响并加大了对利率债的抛售，导致债市收益率加速上行。第三阶段是3月17日至季末，债市波动风险引起央行重视，央行加大对公开市场投放力度以及开展MLF净投放呵护流动性，债市恐慌情绪消退后进入行情修复阶段。　　报告期内，本基金在指数化投资的基础上，采取较为稳健的操作风格，根据资金面变化适当进行了债券调整，保持中性久期和偏低的杠杆水平，力争实现净值平稳增长。

2024年，债市收益率整体呈现震荡下行的态势，全年行情较强，债券长端表现优于短端。从中债总全价指数走势来看，全年行情可大致划分为三个阶段：第一阶段是1月至9月下旬，基本面延续弱修复态势，央行通过降准和降息引导广谱利率下行，在“资产荒”的主逻辑下，机构对债券的配置需求旺盛，推动债市收益率在波动中下行。中债10年期国债到期收益率从2023年末的 2.56%下行至9月下旬低点的2.04%，下行幅度达52bp。第二阶段是9月下旬至10月下旬，中央政治局会议对于稳增长的态度更积极，市场对于强刺激的预期提升，权益市场表现较强，股债跷跷板效应影响下，债市出现明显调整。第三阶段是10月下旬至年底，随着权益市场转为震荡，股市对债市的影响减弱，债市对于货币政策进一步宽松的预期仍在，配置资金“抢跑”跨年行情，债市收益率在此阶段下行幅度较大，中债10年期国债到期收益率12月31日下行至1.68%。　　报告期内，本基金在指数化投资的基础上，采取较为稳健的操作风格，根据经济基本面和资金面变化适当进行了债券配置，保持中性久期和中性的杠杆水平，力争实现净值平稳增长。

2024年三季度，债市呈现较为波动的行情，各期限收益率均有所下行，国债收益率曲线由平坦转为陡峭，债市波动较上半年明显增大。从中债总全价指数走势看，行情可分为四个阶段：第一个阶段是7月份至8月初，国家统计局公布的上半年经济数据低于预期，央行于7月下旬宣布全面降息，债市情绪高涨，各期限收益率均大幅下行。第二阶段是8月初至8月底，大行开启每日卖出7年、10年国债的操作，同时监管机构严查中小金融机构国债违规交易行为，受此影响，利率债交易活跃度大幅降低，债市快速调整，尽管恐慌情绪很快消退，但机构仍偏谨慎，成交量较为低迷，利率后续窄幅震荡。第三阶段是9月初至中旬，央行公开市场“买短卖长”国债操作公布后，国债短端收益率快速下行，随后公布的8月基本面数据仍然较弱，再叠加美联储降息落地，市场对于降准降息预期提升，带动长债、超长债收益率大幅下行。第四阶段是9月下旬，央行宣布了一系列货币宽松政策落地，紧接着超市场预期的时点在9月26日召开了中央政治局会议，主要讨论分析经济形势和工作，市场对于政策强刺激的预期提升，权益市场表现强劲，股债跷跷板效应影响下，债市出现大幅调整，由于调整幅度较大吸引了配置资金的关注，9月30日利率债情绪有所缓和。　　展望四季度债市，尽管“政策强预期”逻辑主导下市场风险偏好有所抬升，但债市大趋势仍然取决于基本面，稳增长发力对于经济的提振效果仍需时间检验，债市恐慌情绪消退后或将回归基本面、政策面的定价逻辑，利率债收益率或重新回归震荡下行趋势。　　报告期内，本基金在指数化投资的基础上，采取较为稳健的操作风格，根据经济基本面和资金面变化适当进行了债券配置，保持中性久期和中性的杠杆水平，力争实现净值平稳增长。

2024年上半年的债市行情较强，表现为各期限收益率均有所下行，收益率曲线平行下移。从中债总全价指数走势看，具体可分为三个阶段：第一阶段是1月至4月中旬，在此期间央行下调存款准备金率和5年期LPR利率，多地银行存款利率调降，加之政府债发行节奏偏慢、理财规模明显增长，10年期国债收益率在震荡中下行，其中长债、超长债表现较强。第二阶段是4月下旬至5月中下旬，期间出现了一些调整因素，主要包括央行多次提示长期国债收益率的风险；5月中下旬新一轮稳地产政策落地，力度超市场预期；特别国债发行节奏计划公布，而债市资金面宽松，“资产荒”格局还在延续，前述多空因素交织下10年期国债收益率存在区间波动，中短端利率表现稍强。第三阶段是5月下旬至6月末，期间公布的4-5月经济数据再度转弱，基本面环境支撑10年国债收益率转为下行。　　报告期内，本基金在指数化投资的基础上，采取较为稳健的操作风格，根据经济基本面和资金面变化适当进行了债券配置，保持中性久期和中性的杠杆水平，力争实现净值平稳增长。

报告期间内债市呈现很强的行情走势，10年国债收益率先持续下行后窄幅震荡。利率走势大致分为两个阶段：第一个阶段是1月至2月，债市主要对货币宽松政策进行博弈，尽管降息预期落空，但1月末降准落地，另外5年LPR利率以及多地银行存款利率调降，10年国债收益率持续下行；第二个阶段是3月，随着年初债市的强劲上涨，超长债交易受到监管关注激发了止盈需求，10年国债收益率在一周之内快速反弹随后情绪企稳。三月中下旬主要是围绕二季度政府债发行方式、楼市政策放松等利空消息，以及资金面宽松、降准及存款利率调降预期提升等利多因素反复博弈，10年国债收益率窄幅波动，但日内的波动加大。曲线结构方面，1年和30年国债收益率下行幅度较大，其余期限表现较为均衡，结合久期看则10年-30年品种表现更为突出。总体看，一季度债券收益率多数时间处于下行态势，适度拉长久期是较优策略。　　本基金在报告期间内采取更为积极的操作风格，根据货币政策和资金面变化适当提升了杠杆水平，久期维持中性水平，力争实现净值稳健增长。

报告期间内，债市收益率呈现先上后下然后震荡的走势。截至2023年12月底，10年国债收益率从2022年末的2.84%下行28bp至2.56%，其中超长债、长债表现强劲，短端表现偏弱，利率曲线趋于平坦化。全年债市主要交易逻辑围绕着经济修复实际情况与稳增长政策预期展开。主要分为四个阶段：第一阶段（1月-2月），年初市场对于疫后经济复苏预期较强，10年国债收益率创全年最高点2.93%；第二阶段（3月-8月），基本面弱现实不断得到印证，叠加央行超预期降息降准等宽货币举措，债市收益率一路下行至年内最低点2.54%；第三阶段（8月下旬-11月），8月下旬后稳增长政策开始发力，包括一线城市“认房不认贷”政策出台，特殊再融资债以及万亿国债增发导致资金面偏紧，10年国债收益率回升至2.70%附近，短端上行更多利率曲线走平；第四阶段（12月），政治局会议、中央经济工作会议落幕，未释放超预期的刺激政策，跨年资金大幅转松，10年国债收益率重新回到下行趋势。　　本基金在报告期间内采取较为稳健的操作风格，根据货币政策和资金面变化适当进行了债券配置，保持中性久期和杠杆水平，力争实现净值平稳增长。

报告期内，债市收益率走出了先下后上的“V”型走势，多数期限收益率上行，短端上行幅度大于长端，曲线趋向于平坦化。具体来看，7月公布的二季度经济数据大幅低于预期，显示内需仍然疲弱，债市做多基础仍在，而随后政治局会议未提“房住不炒”，市场对于一线地产放松预期提升，10年国债利率围绕2.65%宽幅波动。8月债市走势出现转折点，先是8月公布的7月份社融数据大幅低于预期，随后央行超预期时点降息点燃债市做多情绪，10年国债利率一举下破2.60%关键点位最低至2.53%。8月下旬稳增长政策陆续发力，月末含一线城市在内的“认房不认贷”政策出台，利率进入上行阶段。9月人民币汇率加速贬值影响到资金面收紧，再叠加国债计划外增发，降准的利好也被迅速消化，短端利率大幅上行拖累长端10年国债活跃券继续上行挑战2.70%整数关口。经过一轮调整后配置盘开始进入，恐慌情绪大幅缓和，持券过节意愿增强，10年国债收益率小幅下行接近2.65%。　　展望四季度债市，主要拖累债市的负面因素——京沪地产政策放松，楼市成交活跃度仅维持了不到一周，情绪再度减退，“金九银十”成交仍在下滑，也没有进一步放松政策出台，债市风险大幅缓和。不确定性来自于财政发力的规模与节奏，目前市场没有形成一致预期，导致短期内债市难以走出震荡趋势。从机构行为看，9月下旬后基金的赎回压力已缓解，跨季后理财资金回流债市，买入力量在增强。策略上我们认为经过本轮调整，债市恐慌情绪得到宣泄，情绪明显企稳。当前10年期国债活跃券在2.65-2.70%震荡，该点位配置价值较高，继续上行的空间不大。当前收益率曲线已显著走平，中短端对于资金利率偏高的定价已较充分，可把握资金转松后的交易机会。总体看，当前债券配置窗口期仍在，待不确定性落地后预计债市仍将重归利率下行趋势。　　组合在报告期间内追求稳健的操作风格，根据货币政策和资金面变化微调债券配置，维持一定的久期但降低了杠杆水平，以更好的控制组合波动。

2023年上半年，债市展现“强牛”走势，表现为一季度信用债在前期“超跌”及“资产荒”的共同推动下率先走强，之后从3月开始至6月利率债各期限收益率也大幅下行，10年国债收益率从2022年末的2.84%大幅回落20bp至6月30日2.64%。在此期间波动幅度较大，从最高点2.94%到最低点2.595%，波动幅度达到35bp。纵观上半年，债市交易逻辑跟随基本面走势从年初的“强预期”转向了“弱现实”，再叠加资金面长期维持宽松，债牛趋势形成。具体看，年初市场对今年经济修复较为乐观，再加上金融数据“开门红”作证，10年国债在2.85%-2.95%区间高位震荡。债市真正企稳拐点发生在3月初，政府工作报告将今年经济目标定在5%大幅低于市场预期，10年国债利率开始缓步下行。进入4月后，经济数据不断低于预期，经济强修复逻辑被证伪，政治局会议继续强调坚持高质量发展，资金面大幅转松，至6月中旬央行“意外”降息预示着新一轮货币政策放松开启，多因素利好支撑下配置盘大举入场，10年国债利率一路快速下行至2.60%关键点位后，获利盘了结需求增加窄幅震荡。　　组合于5月25日成立，报告期间内处于建仓期，组合采取稳健的操作风格，控制久期以及未增加杠杆，以降低净值波动稳定组合收益。