嘉实清洁能源股票发起式A(017073) - 基金投资策略和运作

三季度上证指数涨幅12.7%，中证新能指数涨幅49.4%，本产品相对基准和行业指数均取得了不错的收益，我们此前对于锂电和储能方向的投资思路在三季度开始得到验证。我们在2024年末的基金投资展望中已经明确今年的布局方向主要为锂电、固态电池和储能；我们在今年中报的投资观点中进一步明确了电芯、材料原有的低价不可持续，价格反弹具有确定性机会。我们现在仍然维持此前的观点和投资思路不变。本产品在三季度适当增加了大储电池和中上游材料的配置，一方面是因为储能需求超预期带动电芯价格呈现涨价态势，另一方面是因为部分材料在旺季中出现了供需紧张的状况。同时，我们对固态电池的发展仍然维持长期的乐观态度，在原有设备标的的基础上，新增了部分固态电池材料标的，丰富了固态标的的品种。我们相信，储能行业已经进入全球需求共振期的阶段，短期的抢装并不能根本性解决海外电网的脆弱性问题，燃气轮机过慢的供应速度也不能有效解决海外的电力缺口，储能是解决算力用电需求和维持电力供应稳定性的确定性方案。我们仍然会秉承基本面投资和提前布局的投资方式，重点持仓好方向上的好公司，持续优化新方向的新标的，寻求投资与产业共同成长，力争为基金持有人谋求长期、可持续的投资回报。

回顾2025年上半年，外部环境变化跌宕起伏，但在动荡的环境下，新能源行业各个子行业的总需求在上半年都维持强劲态势，国内汽车补贴延续，上半年拉动总体需求维持高速增长，单车带电量也小幅提升；储能受关税不确定性影响，一二季度海外抢装需求显著；光伏下半年面临竞争性电价的不确定性影响，上半年也出现抢装需求；风电今年的装机量也将进入历史高峰，总体而言，总需求在上半年非常强势。价格则表现为触底态势，在反内卷政策指引下，光伏行业开始积极推进产业整合，硅料价格触底反弹；碳酸锂价格上半年一路下行，价格一度跌破6万/吨，即便考虑到供给的持续释放，这一价格也已经低于云母提锂的现金成本，不可持续；户储电池的价格已经小幅上涨，大储价格维持稳定；风电招标价格稳中略升，总体而言，当前的价格体系已经不能保持行业的健康发展，我们认为价格反弹是件大概率事件。新能源行业上半年的股价总体不尽人意，在需求旺盛的背景下，锂电、光伏、储能都出现了持续的调整，说明市场对新能源行业的发展缺乏信心，一方面源于去年底高预期下的估值的过度拔高，另一方面则源于市场对于未来需求持续性的担忧。虽然环境和市场信心都有较大波动，但上半年我们依然根据基本面出发，维持去年底制定的投资策略，我们保持对好商业模式加好质地的公司重点持仓，同时对于固态电池多个环节进行了提前布局，此外我们持续在海外本土化方向积极寻找机会。

2025年一季度，上证指数下跌0.48%，中证新能指数下跌6.22%，锂电池指数上涨1.95%，光伏设备指数下跌6.12%，储能指数上涨9.57%，风电指数上涨1.33%。新年伊始，新能源行业，尤其是电动车行业，需求强劲，在淡季背景下销量环比24年四季度只有小幅下降，带动产业链的产能利用率维持较高水平；储能行业继续延续四季度的抢装行情；光伏的价格在一季度迎来小复苏，开工率也大幅提升；风电招标和装机也都表现的相当不错。综合来看，新能源各细分环节的基本面表现在一季度都较去年一季度更强，均体现出了淡季不淡的态势，但是从股价表现来看分化严重，储能和锂电板块股价表现相对较好，光伏下跌严重，但总体表现均弱于整车和汽零板块。锂电股价表现弱于基本面的核心原因在于四季度对于涨价的预期过高，阶段性落地后市场走向兑现，导致锂电材料整体出现了较大调整，同时由于市场担忧涨价对电池的影响，也影响了其股价表现。我们对2025年锂电基本面的持续性保持乐观，我们认为动力的增长不会仅仅是体现在一季度，而是会持续全年，海外动力尤其是欧洲市场今年表现会好于过去两年。储能短期确实受益于关税带动的抢装需求，后续面临一定的不确定性，但是储能已经进入了全球共振阶段，且行业处于发展早期，我们认为高速增长是长期可持续的。在投资策略上，我们的思路仍然是在产业趋势强劲的方向上选择优质公司，首选商业模式最好的电池环节。同时，站在产业中长期的发展趋势上，我们看好固态电池、锂电出海和海外工商储这些细分方向。虽然固态电池在短期更多表现出主题投资的特点，但是我们认为固态的产业发展趋势十分明确，只是阶段尚处于早期，值得重点关注。此外，我们认为欧洲市场需求恢复高速增长有较高的确定性，今年本土化加速，明年低价车型落地，都会有效的拉动欧洲电动车重回增长。我们也在积极关注全球宏观环境变化对于产业链和股价的影响，锂电产业链受IRA法案影响多年，市场对于美国新能源车需求一直预期不高，我们认为对于动力电池的实质性影响在可控范围内；美国储能市场确实可能会受到一定影响，需要在亚非拉等新兴市场和欧洲工商储方向寻找进攻机会。

2024全年，A股呈现出较大波动，市场被预期和现实轮番主导，市场情绪起伏很大。年初，国内对经济形势和外部环境的悲观预期导致资金面形成负反馈，市场探底，中小市值和高估值行业受到较大冲击。步入3月后，地产及资本市场政策密集发布，基本面也探底回升，市场由底部反弹后进入震荡。5月底开始至9月中，在经历了政策催化后，预期降温，回归现实，对海外政策不确定性的担忧加剧，对国内政策效果的担忧加剧，内外交困的市场预期导致市场再次步入深度调整。9月底，系列基本面政策和资本市场政策接连推出，海外降息周期开启，叠加市场估值调整至较低水平，市场偏好急速扭转并大幅拉升并在11月和12月维持震荡。纵观全年，上证综指涨幅12.67%，振幅35%；万得全A上涨10.00%；中证新能指数和中证新能源车指数涨幅分别为-7.03%和-1.17%。本产品2024年全年涨幅超过行业基准，主要得益于对锂电细分环节基本面反转的机会把握，以及自上而下对优势公司的筛选。　　新能源车与锂电池作为新能源行业的重要组成部分，在2024年出现了较大的基本面变化。从需求角度看，国内的新能源车需求超预期，一方面得益于置换补贴政策的影响，另一方面结构也出现了较大变化，混动车型的占比大幅提升，同时价格带继续下沉，均带动了国内渗透率的进一步提升。与此同时，海外需求则面临困境，欧洲需求低于预期并在下半年出现了负增长，然而内资品牌出海已经成为大势所趋。锂电板块为代表的供应端也出现了较大变化，在经历了2年半的阵痛后，锂电材料格局开始好转，磷酸铁锂、负极等环节的集中度开始提升，行业capex大幅下降，在年底价格开始出现逆转，这些现象都意味着产业的下行周期接近尾声。除了格局好转，新技术的快速发展也是2024年的重要线索：固态电池的研发与产业化进入了实质性推进阶段，多家企业对多个技术路线进行了布局，材料端和设备端均出现新的发展机遇。快充铁锂的快速推进是2024年新技术方面的另一条主线，4C快充开始批量应用，预计25年其比例还会进一步大幅提升。我们在一季度对格局好转的材料环节加强了布局，在三季度市场预期的低点对新技术也进行了系统性布局，同时，我们也增加了出海供应链的配制力度，我们相信内资品牌新能源车的出口以及产业链的本土化，均会带动海外市场重归增长。

2024年三季度，新能源板块出现了剧烈的变化，7月份至9月中，整个板块处于缓慢且持续的下跌状态，但在最后一周，随着市场信心重建，板块随市场出现巨幅上涨，从-10%的当季跌幅拉升至+20%涨幅。　　回顾三季度，国内新能源车销售步入旺季，订单和销量均出现持续的环比增长，渗透率持续提升，9月份渗透率预计达到52%，已超过50%。从结构来看，混动车型成为增长的主要动力，8月份混动车型同比增速达到84%，销量占比已经接近纯电车型。同时，在补贴政策的加持下，我们预计国内新能源车订单和销量会持续向好，四季度更值得期待。海外新能源车销量在三季度仍维持疲软状态。不过，自9月开始，欧洲新能源车的下滑趋缓已经得到缓解。欧洲销量的疲软既有经济问题，也有车型结构的问题。展望明年，欧洲碳排放考核将进入新阶段，燃油车占比高的企业将面临严厉的罚款，车企有动力提升新能源车的销售占比。同时，明年开始，磷酸铁锂车型也有望开始在欧洲落地，带动车型结构的转变。在政策和供给的双重驱动下，我们对欧洲新能源车明年的回暖持乐观态度。三季度，储能行情延续着二季度的热度，海外依然是主要驱动力，中东地区大订单陆续开始招标。随着美联储降息启动，储能的经济性将进一步提升，我们认为未来会有更多地区和更多项目逐步落地。　　在供给侧，碳酸锂价格在三季度出现大幅下跌，进一步带动相关锂电材料价格下跌。9月中，部分锂盐厂被迫停产，格局改善带动碳酸锂价格企稳。虽然锂电材料价格三季度持续回落，但是供给侧的格局已经出现显著改善，多个环节加工费已经触底反弹。总体来看，不论是从格局还是盈利能力上，我们仍然维持电芯优于材料的观点，因此我们在三季度的配制上继续向电芯环节倾斜，大幅增配电芯公司。我们仍然坚持自下而上的选股方法，优选具备技术优势和成本优势的公司长期持有，这轮长期的调整过程中，这些优质公司的表现也确实显著好于其他企业。

回顾2024年上半年，国内宏观经济形势依然较弱，海外出口则表现出较强的态势。但随着北美政策不确定性的加大，市场对海外的担忧加剧，出口链也随着调整。政策端开始对经济逐步发力，但是效果尚未体现，微观层面大多数企业仍然感受到较大压力。在这种背景下，风格因素成为上半年的主导因素，市场开始转向以银行、公用为代表的稳定价值、高分红行业，而成长行业普遍下跌。上半年，上证指数上涨0.43%，创业板指则下跌10.43%，中证新能源指数下跌19.55%。光伏行业和锂电行业作为典型的成长性行业则压力更大，光伏指数下跌29.8%，锂电指数下跌26.6%。　　本产品上半年持仓变化不大，仍然以锂电、储能等板块为主。从量上看，上半年国内新能源车销售仍然保持着较高增速，海外市场则表现乏力；储能装机在二季度开始明显提速，户用和大储共振。需求增长不成问题，产业面临的压力更多是来自供给端，产能消化需要时间。因此，我们对产业链的细分环节做了精选和调整，加大了对锂电池的配制比例，对降价压力较大的环节做了回避，对有显著竞争优势公司加大了配制比例，从结果来看取得了一定的效果，但是依然难以抵抗产业链的负贝塔。

步入新一年的一季度，新能源行业无论是光伏、风电还是新能源车都进入了季节性淡季，光伏组件、锂电池价格继续呈下跌趋势，与此同时，大盘也出现了快速的大幅回调，本产品也受此冲击。整体来看，一季度光伏指数下跌8.69%，锂电池指数下跌5.62%，储能指数下跌7.09%，风电指数下跌7.21%。在此背景下，本产品表现出和指数的显著差异。　　我们认为二三季度随着新能源行业回暖，投资发力点即将出现，也将标志着新能源板块历时数年的下跌迎来尾声。当前，虽然大部分环节仍未出清，但是电芯、光伏组件的产品价格已经企稳，部分材料环节的盈利压力则已经接近极限，价格继续下跌的空间不大，二季度开始部分材料环节的价格有望率先触底回升。我们同时明确看好今年的需求端，光伏组件价格稳定后，需求有望出现超预期的增长，同时带动储能装机规模的增长；风电也已经迎来开工和招标的旺季；而新能源车的需求在3月份便随着部分车型降价和新车型发布而提前启动，我们判断这个趋势后续有望延续。总体而言，我们不仅对需求不悲观，而且认为需求存在超市场预期的空间，这也将极大缓解市场对产能过剩的担忧。因此，我们判断，二三季度将进入需求、价格同步上涨阶段，而新技术的应用也将持续推进。我们一方面继续看好在下行周期中验证过自己竞争力的核心企业，另一方面也会增加对提前触底环节的配制。

本产品主要聚焦于清洁能源相关的产业，包括锂电产业链、光伏、风电、储能、电力设备和氢能等行业。回顾2023年，新能源板块出现了严重的调整，这里面既有竞争格局恶化等基本面因素，也有市场热度过后悲观情绪蔓延导致的估值影响，最终中证新能指数全年下跌36.23%。　　我们在年初已经对产业竞争加剧和可能的剧烈下跌有所估计，但最终市场下跌幅度还是远超预期。我们自年初便主动回避了光伏和储能产业链。我们在一季度增强了对锂电产业链的配制，因为我们对电动车需求增长仍然抱有信心，年初本产品表现确实也较好，但是随着碳酸锂价格出现快速下跌以及二季度开始的燃油车降价抛售，市场对需求的信心开始减弱，转入对材料竞争加剧的担忧，锂电产业链也随即出现深度回调。我们一方面主动回避了竞争恶化最剧烈的环节，优选具备长期竞争力的优质公司，另一方面我们加大了对新技术、新方向和国产化替代方向的配制，比如4C快充、快充桩、大圆柱、磷酸锰铁锂等，我们对无法兑现的新技术也进行了及时调整。年中，我们对投资思路也进行了回顾和调整，在组合中增加了对电力设备和海上风电的配制，从结果来看取得了一定的成效。　　本产品以产业研究为基础，围绕行业基本面和公司核心竞争力，选择具备长期竞争力的优质进行投资，在选择龙头公司的同时，也并不排斥那些在新技术上努力争取突破的中小型公司，我们希望自己的产品能够在为投资获取回报的同时，有助于清洁能源产业的发展、有助于优质公司的成长壮大、有助于造福人类的技术实现突破，不忘初心，方得始终。

2023年三季度，宏观经济恢复的比预期更慢，除机器人、特斯拉产业链及智能驾驶受到较高关注外，整体市场还是处于震荡下行状态。在经历了8月初的小幅反弹后，上证综指快速回落至更低水平，成交量也不断收缩，三季度上证指数下跌2.26%，万得全A下跌3.44%。新能源产业链各环节的持续降价，以及供给格局的持续恶化引发了市场的担忧，同时新兴热点题材还带来的分流效应，多重因素导致新能源各个子板块表现都很差。三季度中证新能源指数跌幅达到17.4%，本产品跌幅17,7%也表现不佳，虽然我们在板块中一直坚守具有长期竞争力的优质公司，但是在整体下跌的环境中也未能取得超越行业的更好表现。　　回顾三季度，新能源细各分板块均面临基本面承压的局面：①光伏行业的硅料、硅片、电池、组件价格都出现大幅下行，行业持续去库存，产能开工率不足，虽然今年全球装机需求旺盛，但供给侧产能的大量投放只是刚刚开始。②锂电板块在8月初迎来反弹，但由于需求回暖的幅度低于预期，导致锂电材料的排产目标不断下修，以碳酸锂为代表的材料价格也出现大幅下跌。③海风的审核不断被推迟，好在9月底开始出现好转。总体而言，新能源板块三季度旺季不旺，供给和需求的表现都低于预期。　　展望未来，我们认为四季度光伏、风电装机即将迎来旺季，跌价库存去化接近尾声，海风的审批和装机将持续好转，需求确定性较高。锂电板块虽然阶段性出现旺季不旺的情况，但是从全球角度看行业渗透率仍处于较低水平，电动车的需求未来仍有数倍的提升空间。在供给侧，部分锂电材料的价格战也已接近尾声，行业已经处于产业周期底部。政策端，虽然国际政治扰动较多，但是我国锂电产业链在欧洲本土化建厂已经取得相当进展，美国本土化落地也有了一定的推进，我们相信随着格局的修复和海外工厂落地，锂电产业会逐步回到健康的成长轨迹中。　　虽然三季度本产品业绩表现不佳，但我们仍然坚持以基本面为核心，以长期持有阿尔法公司为目标，自下而上筛选有显著竞争优势的优质公司；同时我们也重视业绩的持续增长性，兼顾估值是否合理。我们相信优质的公司具有穿越周期的能力，也相信对应的投资方法论可在长期取得持续的超额收益。

市场在经历了一季度一轮小幅反弹后，在二季度有重新进入调整期，以结构性行情为主。上半年，主要指数表现如下：上证指数上涨3.65%，沪深300下跌0.75%，创业板指下跌5.61%。新能源行业上半年整体处于低迷状态：锂电板块在经历了年初的小幅反弹后，受碳酸锂价格、传统车去库存，材料电池跌价等影响，在二季度持续下跌；光伏和风电板块受市场情绪影响，上半年持续处于震荡下跌的行情中；储能板块受招标价格持续下跌影响也是处于调整状态；上半年表现的板块主要集中在充电桩、氢能、复合集流体等小市值、新技术类的细分子板块。但是就基本面而言，上半年清洁能源相关行业都体现出需求持续向好的特征，锂电池排产环比持续提升；光伏装机持续超预期；储能招标量持续超预期。　　操作上，我们依然坚持以长期有益于社会发展的思路去选择标的，产品坚守与清洁能源发展相关的行业和标的，从基本面出发，基于未来需求向好和持续改善的方向选择管理优异的标的，仍然主要配制在电动车、储能、风电等方向。市场短期有主题炒作和快速轮动的特征，我们认为盲目参与会对净值产生负面影响，而且违背本产品初心。新能源板块已经经历了长期和深度的回调，估值已经被大幅压缩而需求持续向好，我们认为用长期视角坚守板块内具有成长性的优质公司，可以为长期提供更高的预期收益率。

在经历了2022年四季度的快速下行后，新能源板块在今年年初迎来小幅反弹。但是，二月份多晶硅料价格出现反弹，市场再次对光伏装机的持续性产生担忧，光伏板块跌回至年初水平。储能板块则未能延续2022年四季度稳定表现，市场对国内和海外一季度装机规模有所担忧，储能指数下跌4.86%。新能源车指数则下降3.54%，一方面海外政策对投资者的信心产生扰动，另一方面电动车销量的季度环比下行也对投资者信心产生影响。总体而言，新能源板块在一季度仍然延续了此前的弱势态势。      从长期视角来看，能源清洁化的发展方向是高度确定的，清洁能源的渗透率会持续提升并拓展到更多领域：在发电侧光伏、风电等清洁能源发电在总电力的占比仍然较低，在用能端，不论是工业领域还是居民消费领域，清洁化、低碳化只是刚刚开始，我们无需为未来广阔的成长空间担心。短期来看，市场仍然延续此前以β为核心的景气投资框架，而一季度无论是对光伏还是对于电动车都是传统淡季，出现环比下降并不意味着全年的需求增速放缓，我们仍然对光伏、风电、储能和电动车的高速增长保持信心。从投资角度，我们认为需要从原来的β为核心的投资方法论向α投资过渡，我们判断，未来产业内企业的盈利能力将出现分化，本基金的持仓会更加聚焦于具备长期竞争力的企业上。