广发添财60天持有债券A(016628) - 基金投资策略和运作

2025年三季度，债市收益率整体上行，收益率曲线明显走陡。7月份，随着反内卷政策逐步显效，市场对物价回升的预期增强，推动债市收益率由震荡转为上行。8月初到9月中旬，在权益市场持续走强的背景下，市场风险偏好持续压制长债，债市利率继续上行，其中十年期国开债和三十年期国债利率上行幅度最大。9月中旬以后，随着市场对央行货币宽松预期的升温，中短端利率债有所企稳，但长端和超长端利率债仍存在一定波动。受基金负债端担忧影响，中长期信用利差亦显著走阔。整体而言三季度债券市场整体处于逆风，期限与品种利差均走阔。报告期内，组合久期保持中性平稳，杠杆先上后下，进一步提升组合底仓持仓流动性。展望四季度，预计债券市场的主线将围绕负债端与政策端展开。机构行为方面，需持续关注资金方对债基配置意愿的变化。政策方面，四季度预计会有十五五规划相关政策发布，关注对中长期经济预期的影响，此外关注四季度央行货币政策宽松落地的可能。总体来看，四季度债市多空交织，债券赔率相对前期有所改善，市场筹码相对健康，预计市场整体将呈现弱势企稳，整体配置价值已现，但趋势行情仍需时间等待。

2025年上半年，债券市场波动加大，债市收益率整体先上后下。1月至3月中旬，债券市场整体大幅调整，中短端利率先上行，随后长端和超长端利率大幅上行。主要原因在于央行货币政策宽松节奏变化，资金面明显收紧，此外，1月至2月的经济、金融数据好于预期以及两会修正降息预期等因素也导致债券市场调整幅度较大。3月下旬至6月底，债券市场逐步修复，市场主线切换为中美贸易摩擦以及央行呵护流动性。6月底，超长端利率接近年初低点，但中短端利率较年初低点仍有一定距离。总结来看，上半年债市波动幅度加大，利率曲线平坦化，操作策略上，杠铃策略占优、择时影响较大。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2025年一季度，债市收益率整体上行。1月，中短端利率大幅上行，长端利率小幅下行，主要原因在于央行货币政策宽松节奏变化，资金面明显收紧。2月至3月下旬，债市利率全面上行，长端利率也出现较大幅度的上行，主要受1月至2月的经济及金融数据好于预期、两会修正降息预期等因素影响。3月底，央行开始呵护流动性，债市利率有所回落。全季来看，债市调整幅度较大，市场基本回吐前期对货币政策过度透支的涨幅，利率曲线平坦化上行。报告期内，组合适度降低了杠杆与交易仓位，在流动性预期不稳的阶段，以配置思路进行中短债操作，整体以稳健套息操作为主。展望二季度，预计债券市场的主线在于基本面和资金面变化。3月底以来，流动性紧张情绪缓和，债券市场或将从此前的快速下跌转为震荡修复。二季度将密切关注经济基本面尤其是出口部门的变化，若基本面出现明显变化，则债市预计也将迎来更为明确的交易机会。此外，利率下行空间仍受资金面影响，还需关注央行货币政策操作和新的资金利率中枢。

2024年，债券利率整体下行，下行幅度和斜率较2023年有所扩大，全年走势可大致分为三个阶段：1月至9月，债券利率持续下行，主要驱动因素在于国内经济新旧动能转换、存款手工补息被规范、信用收缩和货币政策宽松等；9月底至10月底，利率先快速上行后震荡，主要驱动因素在于稳增长政策发力引起投资者预期和行为短期急剧变化；10月底至12月底，利率再度转为下行，主要驱动因素在于货币政策宽松预期大幅发酵。报告期内，在利率向下的趋势中，组合积极把握结构性机会，在利差保护较低的环境下注重赔率保护，密切跟踪市场资金动向，提前应对潜在冲击，注重回撤控制。配置方向上战略增配了地方债等具备利差优势的品种，久期上保持中性积极跟随，交易仓位上以利率为主。

2024年三季度，债券市场收益率整体呈现震荡下行态势，利率债和信用债的表现有所分化。7月初，市场对国债交易结构的担忧，导致债券市场一度出现较大幅度调整，但随后政策刺激担忧打消、央行货币政策超预期宽松等因素主导了债券市场，债券利率再度快速下行。8月初，海外经济衰退担忧进一步加速了债券利率的下行，但8月5日以来，债券市场流动性一度出现变化。随后，央行开始呵护流动性，利率债快速企稳回升，但信用债行情有所分化。9月份，货币政策宽松预期升温，关键期限利率创下新低。全季来看，债券市场走势出现一定波折，但整体延续了偏强格局，超长端利率债表现最好，信用债受到止盈与负债端扰动，利差有所修复。报告期内，组合密切跟踪市场动向，降低组合杠杆，提高持仓流动性。随着信用利差修复，适度增加了高等级信用底仓，整体久期保持中性。展望四季度，预计债券市场的主线在于基本面修复情况和宏观政策。9月底以来，宏观政策着手提振经济信心，货币和财政政策力度均较大，强预期之下投资者行为波动较大。但经济基本面修复斜率仍依赖于财政政策发力和政策对明年经济增长目标的定调，后续重点观察基本面的修复情况。整体来看，四季度债市面临的扰动因素较多、处于高波动阶段，久期操作难度加大，但票息价值有所修复。具体操作方面，整体货币宽松环境下预计流动性平稳，中短端信用套息确定性较好，组合将根据市场负债稳定情况择机以套息策略为主。

2024年上半年，债券市场表现较好，收益率整体震荡下行，收益率曲线陡峭化。1月至2月，债市收益率快速下行，长端利率创下历史新低。与此同时，权益市场一度大幅调整，央行降准50BP、五年期LPR降息25BP，避险情绪和债券贷款比价效应推动资金大量涌入债市。3月至5月中旬，长端和超长端利率债整体震荡，主要受基本面预期修复和央行政策出台等因素影响；但中短端利率债表现继续强势，主要原因在于存款“手工补息”被规范后，大量资金从银行表内流向非银机构，刚性配债力量强劲。5月下旬至6月，债券收益率再度下行，主要由于基本面数据对市场造成一定扰动。总结来看，上半年债市收益率整体下行，收益率曲线陡峭化。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2024年一季度，债市收益率先大幅下行，随后转为窄幅震荡。资金面整体中性偏宽。1月初，票据利率大幅上行，导致市场一度较为担心资金面紧张。但由于信贷平滑、政府债券发行缓慢，叠加2023年四季度发行的特别国债资金支出等，资金面整体处于平稳状态。1月下旬，受权益市场波动影响，央行降准50BP，释放中长期流动性1万亿，对银行间流动性形成补充。2月份，央行调降五年期LPR 25BP，市场的货币宽松预期进一步升温。但是央行始终未调降OMO和MLF政策利率，资金利率总体围绕政策利率波动，未有明显下行。全季来看，债市较为强势，久期策略明显占优。报告期内，组合基于信用利差赔率的情况，适度增加利率债与金融债仓位，整体保持中性久期与杠杆操作。展望二季度，预计债券市场的主线在于财政政策节奏和基本面恢复情况。基本面或将延续修复态势，若财政节奏加快，则微观数据与宏观数据预计会走向收敛，基本面对债市的影响预计也会显性化。因此，二季度需要关注财政和信贷脉冲等对债市的扰动。但我国房地产市场正在从过去的高速发展转向平稳发展，在一定程度上制约了基本面向上的弹性，利率上行空间预计也较为有限，债市预计整体偏震荡，此时赔率和筹码分布的分析更为重要。具体操作方面，预计资金面将延续平稳态势，组合将继续以票息策略为主，综合考虑利差赔率，灵活调节组合杠杆。

2023年，债券利率整体震荡下行，全年可大致分为三个阶段：1月至8月，债券利率在走高后大幅下行，主要驱动因素在于经济恢复斜率放缓、财政政策收敛和货币政策宽松；8月底到10月底，利率震荡上行，中短端利率上行幅度较大，主要驱动因素在于一线城市地产政策放松、财政政策发力，与此同时，货币政策重心转向稳汇率、防空转；10月底到12月，利率再度转为下行，核心原因在于经济基本面恢复放缓，风险偏好低迷。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2023年三季度，债券收益率先下后上，呈现“V”型走势，收益率曲线较上季度末平坦化上行。7月至8月，央行加大逆周期调节力度，运用利率等总量政策工具，带动收益率持续下行。8月中旬开始，一线城市认房认贷政策放松、政府债券加快发行、地方化债等稳增长政策加速落地，国内消费、工业增加值以及社融同比增速等数据均出现边际回升，通胀止跌企稳，叠加资金利率中枢小幅上行，债券收益率从底部快速反弹。报告期内，本组合根据政策面和资金面的变化，在收益率的低点积极止盈中长期限债券，降低组合久期和杠杆水平。临近季末时，考虑到短端收益率已经接近政策利率水平，组合适当加仓短端资产，在保持杠杆稳定的同时，通过久期调整确保组合净值维持平稳。展望下季度，外部环境更趋复杂，海外通胀仍处高位，美联储货币政策或将保持紧缩，外部需求回落对国内出口的压制依然存在。虽然国内经济持续复苏，但仍面临需求不足等挑战。当前基本面仍不支持收益率大幅上行，但地产政策变化、通胀预期修复、债券供给增加等因素仍然会对债市形成扰动。债券市场在经历近期调整后，短端绝对收益率水平已与政策利率接近，收益进一步上行空间有限，因此，我们认为债券市场有望在四季度再度迎来配置机会。

上半年，债券市场表现较好，收益率整体震荡下行。1月至2月，受地产积压需求集中释放、信贷投放靠前发力等因素影响，基本面数据出现改善，对利率债形成一定压力；3月初开始，经济刺激政策预期落空，地产高频销售数据再次走弱，宏观经济逐步进入主动去库存阶段，经济修复斜率放缓，叠加海外金融风险升温，央行货币政策边际转松。6月中，央行超预期降息，长端和超长端利率突破2022年低点。总体来看，上半年债市收益率下行，信用利差大幅压缩，收益率曲线先平坦化后陡峭化。报告期内，组合密切跟踪利差变化，积极优化持仓券种，在年初时对组合久期和杠杆水平保持谨慎，二季度期间，基于高频数据走弱的背景，基本面对债券偏有利，商业银行调低存款利率有利于降低负债端成本，组合积极加仓了1年期至2年期信用债，适当提高了组合的久期和杠杆水平，并在6月收益率快速下行的过程中，适度进行了止盈操作，以使组合净值保持平稳。

2023年一季度，债市收益率走势结构分化较大，整体看，收益曲线呈平坦化，信用利差压缩，利率债收益率先上后下，中长期限信用债收益率持续震荡下行。具体而言，年初信贷投放动力较强，消费需求集中释放，资金面呈现紧平衡，同业存单利率持续上行，助推了利率债收益率曲线平坦化上行。但信用债受益于供求关系改善，从供给侧看年初中等资质城投债发行节奏较慢，从需求侧看银行理财规模逐步企稳，混合估值类产品建仓推升了信用债的配置需求，特别是收益率较高的中等资质信用债收益率下行较多，利差持续压缩。3月初，“两会”工作报告对今年经济的定调仍是“稳”字当头，经济预计延续弱复苏，长端收益率开始企稳下行，另外，央行降准有望缓解商业银行同业存单发行压力，同业存单利率见顶回落，利率债收益率同步小幅下行。报告期内，组合密切关注资金面变化和基本面修复状况，针对较平的收益率曲线，淡化久期策略，适度提高组合杠杆水平，灵活调整持仓券种结构。展望下季度，需要密切关注美欧银行风波对美联储加息进程及海外经济衰退的影响，国内经济基本面短期预计仍将维持渐进修复，但从中期来看，出口和地产复苏仍有较大的不确定性，经济复苏的持续性和力度有待进一步观察，国内通胀短期内预计仍将维持平稳，央行超预期降准标志着货币政策保持稳健偏宽松，流动性预计处于合理充裕水平。因此，我们对债券市场将保持谨慎乐观。考虑到债市的绝对价值处于中性水平、机构交易尚不拥挤，债券市场投资机会尚在，但资金利率中枢位置较去年明显抬升，收益率曲线整体向下空间不大，把握交易性机会的同时需要关注安全边际。本组合将继续跟踪经济基本面、货币政策、监管政策以及投资者行为等方面的变化，保持操作的灵活性；同时密切关注品种利差变化，优化持仓结构，争取抓住市场机会的同时严控风险，努力为持有人创造良好的业绩回报。

2022年，前三个季度债市收益率震荡下行，第四季度债市收益率快速上行。全年来看，一年以内信用和利率品种的收益率与年初相比变动不大，其余品种收益率上行较多，信用利差明显走阔。具体而言，1月央行调降MLF利率，降息幅度超预期，激发市场做多热情，债券收益率快速下行；春节后，随着社融数据反弹，叠加混债类产品赎回债券抛盘增加，债券收益率迅速反弹，品种利差走阔。3月下旬到10月底，在国内基本面较弱、房地产风险加剧以及宽信用传导链条受阻等多重因素共同作用下，资金淤积于银行间市场，隔夜利率降至历史较低位置，债券收益率持续下行，各品种利差压缩显著。11月初到12月，随着防疫政策和地产政策明显调整，市场风险偏好边际改善，债券收益率快速上行，理财净值下跌带来赎回压力，进一步推升了债券收益率上行的幅度，加剧了信用利差走阔。报告期内，本组合成立于2022年三季度，8月央行再次调降MLF利率后，市场做多热情达到极致，9月初十年国开收益率创下2020年4月以来新低，绝对收益率水平和信用利差已处历史极低位置，继续追涨无论是胜率还是赔率均面临较大不确定性，因此在建仓伊始，基于组合安全垫和债券估值方面的考虑，组合维持低久期和低杠杆，并且在持仓券种上不断进行优化，在四季度市场收益率调整的过程中有效控制了组合回撤，保持了组合净值的稳定。