国联融盛双盈债券A(015477) - 基金投资策略和运作

三季度国内经济整体运行平稳，但增速较上半年有所放缓。投资、消费增速回落，出口韧性较强，新质生产力（如高新技术制造等）表现较好。宏观政策面整体保持积极，货币政策维持流动性充裕，财政政策进行积极对冲。从市场表现看，三季度股债跷跷板明显，权益市场上涨明显，其中上证指数上涨12.7%创出近十年新高，中证转债指数上涨9.4%。结构方面，科技板块以及受益于“反内卷”政策的部分行业板块涨幅较大。受风险偏好抬升、“反内卷”政策预期以及公募基金销售费用新规征求意见稿等影响，债券市场出现调整，中债新综合财富指数在三季度下跌0.93%。本产品在三季度早期权益仓位偏低，且板块风格侧重于大盘红利类，加上9月份债市出现了一定幅度的调整，影响了产品净值表现。但是综合而言，三季度最大回撤为-0.74%，波动幅度较小，整体还是保持了相对平稳的收益特征。

从国内经济基本面看，2025年一二季度实际GDP增速分别为5.4%、5.2%，总体好于预期。二季度初，自特朗普上任后再次开启贸易战，受此影响，中国对美出口以及社会预期均有明显下行。为对冲经济下行风险，国内稳增长政策同步发力，央行于5月初宣布降准降息，货币政策也趋于宽松，随后中美贸易谈判取得进展，关税暂缓好于预期，出口动能以及社会预期均有所修复。总体来看，上半年在面临内外部压力的同时，配合政策托底对冲以及预期引导，国内基本面表现出较强的韧性。市场方面，上半年债券市场收益率呈现先上后下再维持震荡的走势，一季度受资金面偏紧以及债市前期抢跑影响出现回调，4月贸易战开启后叠加资金面转松，债市收益率整体快速下行，截至上半年末，短端一年期国债到期收益率较去年末上行约26BP至1.34%，长端十年期国债到期收益率较去年末下行约3BP至1.65%左右，收益率曲线趋于平坦化，另外从结构上看信用债表现明显好于利率债，中债新综合总财富指数上半年共计上涨1.05%。权益市场方面，上半年总体呈现震荡偏强走势，沪深300指数略微上涨0.03%，国证2000指数上涨10.71%，受宽松流动性推动，结构上小盘股表现明显好于大盘股。可转债方面，中证转债指数上半年上涨7.02%，亦表现不俗。本产品注重权益、可转债、纯债资产的合理配置，2025年上半年在净值波动范围可控的情况下，先后参与了科技板块和红利板块。尽可能使用投资决策框架进行合理的择时和资产配置，做好股债对冲，打造相对稳健的风险收益特征。

2024年底，中央经济工作会议关于“适度宽松”的货币政策表态叠加非银存款自律协议，市场的宽松预期带动长短端利率均大幅下行。然后25年初以来，在前期稳增长政策的延续发力作用下，基本面数据不差，同时央行通过基础货币的投放控制短端资金利率如DR007持续高于7天逆回购政策利率，使得市场对于前期的降息宽松的预期明显修正，一季度长短端利率均出现一定上行。权益方面，一季度震荡为主但结构分化，上证指数略有下跌，在基本面表现尚可叠加DeepSeek驱动国际资金对中国科技实力以及资产重估下，科技板块以及小盘股获得较大超额收益。可转债方面，中证转债指数在一季度上涨3.13%。本产品注重品种之间的互补和搭配，一季度少量增加了权益持仓中的科技板块占比，同时逢低布局转债资产。整体而言，产品在一季度取得了正收益。

从国内经济基本面看，2024年国内实际GDP增速分季度分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%，前三季度总体回落。9月底国内政策进行了积极的调整，具体对防范化解地方债务风险、推动房地产市场止跌回暖以及扩大内需等多个方面进行了部署，在稳增长政策发力带动下，社会预期有所修复，四季度经济数据出现了较明显的改善。2024年债券市场收益率下行幅度较大，全年中债新综合总财富指数上涨7.63%。权益市场方面，2024年总体先跌后涨，全年上证指数上涨12.67%，沪深300指数上涨14.68%。可转债波动较大，在2024年中基于股市表现和对转债退市和违约风险的担忧，转债下跌较多；但9月底之后伴随权益市场大幅上涨而修复，全年中证转债指数上涨6.08%。本产品在2024年上半年侧重于纯债和大盘红利类股票的投资，下半年起增加了权益和可转债的仓位。整体而言，比较注重权益、可转债、纯债资产的合理配置，尽可能使用投资决策框架进行合理的择时和资产配置，打造相对稳健的风险收益特征。

三季度国内经济基本面依然处于逐步复苏的阶段，在9月中旬的大部分时间内，债券表现较好，而权益资产的走势偏震荡。但政策方力度在9月底之后出现了明显的抬升，因而触发了阶段性的股债跷跷板效应，权益市场迅速从低位连续大幅反弹，而债券尤其是信用债收益率上行幅度较大。本产品注重于股票、转债和纯债的配合使用，组合采用大盘股、中小盘转债和较长久期债券的配置，在三季度大部分时间内表现较为稳定，权益市场的反弹也让组合净值在季末创了新高。

2024年上半年国内经济基本面仍然处于逐步复苏的过程中，政策保持了适度的定力，资金面维持偏宽松的状态。整个上半年债券类资产收益率呈现震荡下行的走势，而权益市场在1月底和6月份先后出现一定幅度的波动。可转债在二季度末出现波动，各个品种均有下跌，其中低价的中小盘转债跌幅较大。本产品坚持债券、股票、可转债相对平衡的操作策略。债券方面，在二季度提升了债券的久期；权益部分，坚持选择盈利能力强、抗风险能力强、估值水平较低的蓝筹类股票；可转债方面，随着二季末的整体下跌，转债的纯债价值越来越明显，转债下有底的特征逐步显现，具有精选个券的机会。

2024年年初以来，国内经济基本面仍然处于逐步复苏的过程中。政策保持了适度的定力，市场对于短期的经济走势存在一些分歧。资金面维持偏宽松的状态，债券类资产尤其是期限偏长的品种在一季度表现优秀，债券类资产进一步呈现收益率下行、期限利差和信用利差压缩的走势。权益市场波动较大，在春节前后反弹，最终主要指数在一季度取得了正收益。可转债在波动的市场环境下体现了相对稳健的特点，具有一定的超额收益。本产品在2024年年初以来维持股债相对平衡的投资策略，债券资产适时提升了组合的久期和杠杆；权益资产维持了中等仓位，结构上倾向于盈利能力较强、抗风险能力较强、估值水平较低的蓝筹类股票，同时也少量参与了人工智能等相关板块；可转债方面，逢低吸纳了一些性价比较高的品种。整体而言，组合比较注重权益、可转债、纯债资产的合理配置，在一季度获得了正收益。

2023年的经济基本面仍然处于逐步复苏的过程中，政策保持了适度的定力，市场对于短期经济走势的预期始终存在一定的分歧。整体来看全年债券表现较好，呈现较低波动、收益率下行、期限利差和信用利差持续压缩的走势；权益市场经历了较大挑战，全年的机会不多；可转债的表现强于权益，具有一定的超额收益，体现了相对稳健的特点。本产品在2023年相对侧重于债券的投资，适时提升了组合的久期和杠杆，权益资产维持了中低仓位，同时布局了一些低波动、高YTM的可转债品种。整体而言，组合比较注重权益、可转债、纯债资产的合理配置，尽可能打造出相对稳健的风险收益特征。2023年组合的回撤较低，全年获得了正收益。

2023年三季度经济整体表现稳定，但在局部领域出现了一定的下滑，8月份之后政策力度开始不断加大，稳增长的措施陆续出台。在财政政策开始发力的同时，9月份资金面出现了边际上的收紧。权益市场的信心还在修复过程中，海外美债利率再次向上，北上资金的持续流出对股市也造成了压力。债券收益率在三季度先下后上，出现了一定的波折，信用债的波动整体小于利率债。本组合采取了相对稳健的配置策略，权益部分优选盈利能力较强、抗风险能力较强、分红率较高的品种；转债优选了估值较低、条款保护较强的转债；纯债部分以中等久期、高等级品种为主，维持中等杠杆水平。

2023年上半年我国经济呈现出低位回升、但前高后低的走势。一季度经济动能较足，但二季度起多项经济指标出现放缓的趋势。政策方面保持了定力，长期目标以高质量发展为核心，经济进入养精蓄锐的阶段。上半年债券市场表现较好，利率债和信用债收益率均出现下行，除了年初的起伏之外，国债收益率震荡下行，10年期国债收益率一度下到2.60%的位置；而信用债除了收益率下行，尤其是中短端的信用利差也不断压缩。权益市场的波动较大，结构上也有分化，各个投资主线及行业方向上出现反复、快速的轮动。本组合采取了相对稳健的债券配置策略，以中高等级信用债为主，维持了高杠杆。权益方面以多策略为主，侧重于基于长期视角的稳健低波的资产配置。在转债方面，择优选择了估值较低、条款保护较强的转债，力争获得超额收益。

一季度经济处于恢复过程中，方向较为确定，但幅度相对较弱。在经济复苏初期市场资金较为充裕，同时大多数稳健类资管产品净值持续修复，银行理财规模稳中略有增长。债券类尤其是信用债资产，在经历去年四季度的下跌之后，今年年初以来修复明显。权益市场受到经济数据、政策预期等因素影响，呈现震荡状态，在存量资金博弈下，部分行业及主题交易的涌现加剧了板块轮动及分化。本组合在一季度维持了对债券的高杠杆操作，对股票及可转债仓位进行了提升，以挖掘公司价值为核心，优先配置低估值的价值板块，同时寻找具有增长潜质的成长板块。

2022年是富有挑战的一年，无论股票还是债券，都经历了较大的波折，对于二级债基产品是一次较大的考验。本产品成立于2022年8月份，事后看当时的权益和债券都处于一个相对的高点。产品运作初期，我们对权益类资产的操作比较谨慎，净值表现较稳；但11月中旬之后，债券市场发生了大幅波动，由于组合的整体杠杆高，在一个多月的时间里净值出现了连续下跌。作为封闭式二级债基产品，我们希望能够发挥股债混合投资的优势，尽可能打造出相对稳健的风险收益特征。简单而言，我们努力的方向是让产品的长期业绩达到或超越同类型产品的中枢水平，但波动率能够优于同类型产品（如较低的回撤、较高的夏普比率），从而让不同时间段进入的投资者，都能提升长期持有的体验。从投资定位而言，本产品尽可能使股债搭配更加均衡，利用封闭式基金特点，债券投资会起到相对重要的作用。我们对资本市场的长期前景充满期待。长期盈利的基础在于持续不断的现金流输入，固收类来源于票息资产，权益类来源于企业的盈利和增长。在世界范围内，中国经济依然维持着较高的增长速度，上市公司是国内优秀企业的代表，具有持续的内生增长动力，随着时间将会不断兑现。虽然市场价格难免有起伏波动，但价格并不会长期偏离价值，内在价值在足够长的时间内总会得到体现，最终带来投资的复利增长。作为股债混合型产品，资产配置是组合运作的核心，对时点和品类选择的重要性要胜于对个股或个券的选择。我们希望从全局出发，站在尽可能高的角度，拓宽关注的领域，遵照宏观基本面分析，综合考虑不同类资产的运行逻辑和配置价值，从中长期维度来配置各类资产，通过相对科学的组合管理，以实现我们对产品设定的风险收益目标。另一方面，规避风险是长期投资盈利的基础，低回撤是长期复利增长的重要组成部分。我们会实施相对严苛的风控措施，尽可能降低市场冲击带来的波动，从而在出现机会时更加宽裕和从容。行稳方能致远，走得慢一点是为了更好地达到长期的投资目标，积小流以成江海，积跬步以至千里。我们希望做大概率正确的事，积极寻找长期的确定性，理性应对短期的不确定性，以相对稳健的方式，进行有规划的仓位管理、有预判的品类选择，在市场贪婪时多一分沉稳，在市场低落时多一分坚持。