国投瑞银产业转型一年持有期混合C(015286) - 基金投资策略和运作

我们依然看好AI引领的科技产业趋势，但伴随现金流转负，产业端能否变现是2026年需验证的核心主线。与此同时，也需警惕天平另一端反转的潜在可能：过去三年，资金在红利与科技板块间反复切换并取得超额收益，其本质在于内需与出口不确定性。内需层面，大量的资本开支导致供需失衡，单位盈利持续下行，市场一直缩圈在受益“以旧换新”政策的细分板块；外需层面，自2024下半年起，受国际环境不确定性影响，资金一直处于规避状态。站在当前时点，内需方向上，我们看到2025年起大量企业的固定资产投资开始转负、资本开支投入开始下降，供给端逐渐进入收缩状态，叠加反内卷的助推，一些下游需求具备稳定增长的细分赛道有希望在未来两年看到供需反转；外需层面，我们认为趋势更加明确，中国企业是目前极少数仍旧愿意在海外进行资本开支投入的群体，从产业跟踪上来看，关税政策落地后，中国企业的份额反而在进一步提升。随着外部扰动逐步淡化，出口链或正站在行情的起点。

报告期内，本基金仍然集中在科技制造方向。产业层面，AI模型的活跃用户加速渗透，拉动日token消耗量呈现爆发式增长。国内外模型能力跃阶式提升：文本处理长度显著抬升、Agent能力持续增强、多模态从能用到好用。互联网大厂在云收入持续加速增长的情况下，不断上修资本开支投入。AI仍旧引领全球科技浪潮的发展。股价层面，我们在二季度板块分歧时进行了加仓超配，三季度TMT领涨全市场，结构上呈现普涨：海外算力（从光模块到电源液冷等新技术）、国产算力（GPU、ASIC到AIDC）、端侧（消费电子）、应用（软件、机器人等），上述板块呈现依次轮动。截至报告期结束，板块的估值及预期差已经得到显著修复。AI的发展令人振奋，我们长期看好产业的日新月异，但股价层面是否应该在当前时点无限透支未来，或许相比二季度需要保留一分清醒。制造层面，外需上，经过二季度的抢出口后，下半年的情况清晰度较低。短期看特朗普的态度多变为全球贸易带来不确定性，但长期看似乎又没有那么重要，中国制造业的出海是一条明确清晰的方向，背后是中国企业高效的管理及执行能力，能够在全球市场的竞争中，以同样的价格提供更优质的产品及服务。上半年，本基金在逆全球化风险不可控的背景下对出口一直保持谨慎，但当前位置，三年维度看很多外需敞口高的制造业已经具备极致性价比。

报告期内，本基金主要集中在科技制造方向：1、科技层面，AI仍旧引领全球科技浪潮，但国内外的发展呈现出较大分化：1）海外：报告期内，本基金较好地在底部把握了海外算力及应用的投资机会。在模型能力不断突破的基础上，需求端，我们看到了海外AI应用爆发的迹象，多个模型及应用的ARR收入及月活用户数呈现爆发式增长；北美互联网大厂及主权AI对于资本开支的大力投入、新型芯片的顺利爬产，打消了市场对AI需求及供给受阻的双重质疑。2）国内：报告期内，国内AI的进展较为平淡，核心原因是国内处于模型迭代的空窗期，叠加芯片禁令的影响，板块情绪低迷，行情整体表现平淡。虽然行情短期受到压制，但我们认为中国AI开始加速追赶北美的趋势并未改变。我们仍然看好国内在模型能力持续突破下，带动资本开支上行、应用爆发的产业趋势，我们充满信心，静待惊喜到来。2、制造层面，外需上，经过二季度的抢出口后，下半年的情况清晰度较低。短期看重要的是等待特朗普的全球关税政策落地，但长期看似乎又没有那么重要，中国制造业的出海是一条明确清晰的方向，背后是中国企业高效的管理及执行能力，能够在全球市场的竞争中，以同样的价格提供更优质的产品及服务。上半年，本基金在逆全球化风险不可控的背景下对出口一直保持谨慎，但当前位置，三年维度看很多外需敞口高的制造业已经具备极致性价比，关税的幅度不重要，重要的是确定性落地，而这一时点已经渐行渐近，已经到我们可以出口链加仓的窗口。

报告期内，本基金主要集中在科技制造方向：1、科技层面，AI仍旧引领全球科技浪潮，结构上看到2个趋势：1）中国开始加速追赶，进入资本开支加速上行阶段：deepseek的技术突破推动企业加速部署AI，国内资本开支有望重现北美过去2年的上行走势。2）算力转向应用：全球经历2年的算力投资浪潮后，伴随技术能力的持续跃升，市场愈发期待应用场景的爆发。一些具备强落地潜力的方向，如端侧AI、机器人、智能驾驶等在一季度均实现了不错的涨幅。我们对AI产业发展保持乐观态度，在算力层面，看好伴随资本开支的提升，数据中心、芯片、散热、电源等环节技术的突破和高速增长；在应用层面，看好 AI 能力跃升后对互联网、智能驾驶、机器人等方向的赋能，产业竞争力有望得到进一步加强。2、制造层面，外需上，2024年四季度到2025年一季度存在较明显的抢出口效应，但特朗普时期，逆全球化的风险愈发不可控，我们对此保持谨慎。内需层面，我们仍旧看好新能源车拉动下，自主品牌的强势崛起，结构上，伴随下游格局持续清晰，长期来看下游终端的投资胜率逐渐优于中上游原材料。除此之外，消费电子、家电、基建等相对确定的方向，在政策补贴刺激下，有望看到需求的持续释放，从而拉动相关制造业的生产动能。

在我们所关注的投资领域，尽管部分环节曾面临供需失衡的困境，但目前整体已走过最艰难的时期，单位盈利能力也已见底，且有部分环节的盈利开始逐步修复。然而，由于2020-2022年期间进行了较大规模的资本开支，恢复速度不会特别快。不过，这背后也孕育了两方面的投资机会。一方面，龙头公司有望充分扩大市场份额与盈利差距，它们会先通过扩大市场份额来巩固地位，随后再提升盈利能力；另一方面，在制造产能相对过剩的背景下，应用端的创新将加速涌现，新的需求爆发也将带来新的投资机会。我们认为“量在价先”，目前投资重点依然于聚焦新市场、新需求以及龙头公司。对于上游资源品以及具备资源属性的化工品，目前的价格大概率已处于长期底部。2024年年底前，各环节的供给增加将基本结束，供给问题将不再是困扰新能源大部分环节的主要因素。从需求端来看，既有原有下游保持较高增速，又有新的爆发市场出现，中间环节有望迎来资源品的投资节点。不过，通常涨价行情多发生在行业旺季，2025年的行情还需再等待一段时间。就中国整个产业的核心矛盾而言，我们的判断并未改变，依然是国内充分供给的制造业产能与全球（以国内、亚非拉和半个欧洲为主）差异化需求未被满足之间的矛盾。在这个过程中，那些能够进行产品创新并掌控渠道的公司，将有望分享最大的红利。而当行业进入充分景气上行阶段时，周期品种的表现时间也将到来。具体到行业层面，设备制造业方面，新兴产业的投资尚需时间。由于上一轮产能扩张规模较大，后续扩产节奏将放缓，但需关注新的下游诞生，是否有新技术带来新需求以及新需求催生新产能。新能源应用方面，去库存周期已经结束，但库存周期上行尚未开启。我们认为大幅下跌的价格预计将在未来1-2年刺激需求增长。从发电和输配电端来看，光储平价是当前最大的看点，我们正密切关注是否会迎来非线性的光储增长。另一方面，汽车全球化进程也在推进，中国创新的汽车产品能否获得产品溢价，以及能否进行下一轮自身智能的创新，都值得关注。我们预计新的周期将沿着“应用—中游—上游”的节奏展开，目前关注的核心依然是应用端。对于这轮上升期，我们整体持相对乐观态度。随着产品价格的大幅下跌以及新技术的应用，产品的性价比大幅提升。终端单位用量的提升以及新兴应用领域的出现，将带来新一轮需求的增长。最大的风险依然在于海外的政治因素，可能会对海外预期产生影响。TMT行业，我们看好AI的持续投入，并密切关注AI应用的产生。Scaling law（规模定律）已得到市场普遍认可，AI资本开支的持续性也获得了更高的认同度。从目前的跟踪来看，在AI的RL（强化学习）训练和推理过程中，也符合Scaling law的发展规律。但同时，我们也注意到AI的进一步推广已经开始面临能源问题的制约，这包括总的供能问题，以及大型数据中心的能耗问题、电气系统问题等。我们认为上述问题背后也蕴含着投资机会。以新能源、TMT为代表的业绩成长行业，部分环节在2024年，已经出现了盈利的回升，看好2025年能够兑现成长的公司的行情。

2024年三季度，经济复苏有所反复，库存周期在底部试探，但并未走出趋势性行情。这是中国库存周期调整最长的一次，和2010-2013年类似。对于大部分行业来说，供给已经不是关键的问题，需求是主要的矛盾。目前来看，龙头公司逐步走出低谷，个别甚至获得一定的估值溢价。另外新的需求我们看到曙光，国内和国外两方面均是如此。外部环境来看，美联储降息周期的开启，对于包括中国和其他国家的需求启动，是重要信号。我们认为未来利好受益于降息周期的品种。一方面，中国企业出海是长期空间更大的方向，另一方面，国内的政策转向，也为内需的恢复提供了有利条件。内外需有望共振。我们投资的领域，大部分环节已经走过供需的最差时点，单位盈利能力已经见底，有部分环节的盈利开始修复。但由于2020-2022年进行了较大规模的资本开支，因此恢复的速度并不会特别快。但在这样的背景下，出现了两方面的投资机会。一是龙头公司将市场份额和盈利差充分扩大，这些公司将首先扩大市场份额，之后再提升盈利能力；二是在制造过剩的背景之下，应用端的创新将会加速出现，新的需求爆发，将会带来投资机会。上游资源品，以及具备资源属性的化工品，目前的价格很可能处于长期底部。2024年年底前，所有环节的供给增加都已经基本结束，供给不会是困扰新能源大部分环节的主要因素。我们认为当前的核心矛盾，是充分供给的制造业产能与全球（以国内、亚非拉和半个欧洲为主）差异化的需求未被满足。在这个过程中有产品创新和掌控渠道的公司将会分享最大的红利。之后如果行业充分景气上行，将进入周期品种表现的时间。设备制造业方面，新兴产业的投资尚待时间。由于上一轮产能扩张较大，后续扩产节奏将放缓。整体制造业的资本开支，目前处在一个相对低谷。预计将在1-2年后，随着新兴产业的盈利提升有所恢复。新能源应用方面，去库存周期已经结束，库存周期上行也尚未发生。大幅下跌的价格，将在未来1-2年刺激需求。一方面，储能的需求预计将快速增长，拉动新能源行业增速，而光储的平价化，会进一步刺激光伏和储能装机的迅速增长；另一方面，汽车的全球化也会发生，提供稳健增长的基石，中国不断创新的汽车产品，也很可能在未来的几年里展开全球化。我们预计新的周期将沿着应用—中游—上游的节奏展开。目前我们对于这轮上升期依然相对乐观。随着产品价格的大幅下跌和新技术的应用，产品的性价比大幅提升。终端的单位用量提升和新兴的应用领域出现，会带来需求新一轮的增长。但最大的风险是海外政治因素，影响海外的预期。TMT行业，看好AI持续地投入，观察AI应用的产生。缩放定律（Scaling Laws）得到市场的普遍认可，AI资本开支的持续性认同度提升。在强化学习的训练过程中，目前也符合scaling law的发展规律。我们认为算力的投资将会持续，而爆款应用很可能在未来的某个时间出现。以新能源、TMT为代表的业绩成长行业，部分环节在2024年，已经出现了盈利的回升。储能、重卡等新需求的提速也在路上，看好2024-2025年能够兑现成长的公司的行情。

我们投资的领域，很多环节逐步度过供需最紧张的时期，部分环节的盈利已经开始复苏。由于在2020-2022年进行了大规模资本支出，因此恢复速度相对较慢。在这种情况下，龙头公司的盈利差距将会进一步扩大。预计未来这些公司将首先扩大市场份额，然后提升盈利能力。上游资源品，以及具备资源属性的化工品，目前极有可能已触及长期底部。2024年年底之前，推测各环节的供给增加将基本结束，供给不会是制约新能源各环节的主要矛盾。在逆全球化的背景下，需求成为了是否有行情的主要因素。具体行业来看，设备制造业方面，传统行业的资本开支经过一轮修复，未来增速有限。新兴产业由于产能扩张较大，后续扩产节奏将放缓。整体制造业的资本开支，目前在一个相对低谷。预计将在1-2年后，随着新兴产业的盈利提升有所恢复。新能源汽车方面，去库存周期已经结束，但库存周期上行也尚未出现。汽车大幅下跌的价格，预计在未来1-2年将刺激需求。国内的需求仍有潜力，海外的需求空间很大，但需要良好的市场逻辑来引导。由于一些环节供给不再增长，甚至出现了去产能，未来一年内出现价格上涨的概率很高。随着需求的恢复，未来行业龙头将会持续向好，收入和利润有双升的可能性。目前我们对于这轮上升期依然相对乐观。随着产品的性价比大幅提升，且终端的单位用量提升和新兴的应用领域出现，有概率会刺激需求的新一轮增长。新能源发电行业因政策支持，需求出现了上升。但是供给直到2023年年底才放缓节奏，因此去产能仍在过程中，盈利能力2025年才有可能有所恢复。光储平价目前在全球其他地区已经开始陆续出现，因此光伏加速替代传统能源的情况正在出现，而搭配储能系统比新建电网要更简单，我们认为下半年光储将率先出现投资机会。TMT行业，看好AI持续的投入。在sora出现后，scaling law得到市场的普遍认可，因此AI资本开支的持续性认同度提升。资本开支的大幅增长，也拉动了更多行业的景气度，我们认为值得关注。AI的硬件终端预期也在升温，我们预计在未来一年内，头部厂商逐步会推出多款的AI手机等终端硬件，并带来投资机会。以新能源为代表的业绩成长行业，部分环节在2024年已经出现了盈利的回升。储能等行业的新需求也在提速，看好2024-2025年能够兑现成长的公司。

2024年一季度经济复苏已逐渐启动，我们观察到许多大宗商品已开始回升，需求端的制造业产能利用率也有所增加。虽然市场对复苏的预期不高，但根据我们的观察和预测，新的一轮经济上行和产业周期正在路上。优质公司逐渐走出低估值且获得估值溢价，在未来两年有较高的概率发生。展望全球，APEC会议后，中美两国关系呈现改善的迹象。从微观层面来看，一些合作项目确实已经开始展开。中美两国短期不太可能回到过去那种密切合作的伙伴关系，但是贸易摩擦可能会相对减缓。 可以预期2024年中国公司的全球化进程将会取得实质性进展。我们目前所投资的领域，预计未来供需结构将会持续改善。大多数环节的盈利能力已经触底，甚至有部分环节的盈利开始回升。尤其是在行业过剩的背景下，龙头公司的盈利能力仍然优秀，预计未来这些公司首先会增加市场份额，然后再提升盈利能力。上游资源品以及具有资源属性的化工品，因为长期供应的限制，其盈利中枢会持续上升，并且有可能出现周期性的超额盈利。这是我们认为具有投资价值的环节。设备制造业方面，传统行业的资本开支已经逐步展开，但由于行业增长趋于平稳，因此持续性尚待观察。而新兴产业由于之前面临产能过剩，其扩产步伐将有所放缓。总体而言，设备制造业的资本开支预计将在1-2年后，随着新兴产业的盈利能力提升而再度加速。新能源汽车的库存已经得到明显消化，再加上价格的显著下降，预计未来1-2年将大幅刺激市场需求。目前供给和需求的错配情况可能会在未来1-2年后再次出现。随着需求的恢复，该行业的龙头企业有望持续向好。随着价格的下跌以及技术的不断进步，产品的性价比会得到提升，终端的单位用量有望实现系统性的增长，新兴的应用领域也将出现。鉴于当前行业盈利能力的大幅下滑，导致行业的扩产步伐减缓，绝大多数公司暂停了新的资本开支计划。除龙头企业外，我们认为行业内大部分企业并不具备新一轮的产能扩张能力。因此，预估新一轮需求周期以及未来的供需错配正在形成中。新能源发电行业由于政府政策支持，需求预期上升，导致部分环节的供给出现修复。玻璃、胶膜、跟踪支架等，预计将有较好前景。组件的盈利预计在今年达到低点，随着光储平价，加速替代传统能源的情况可能会进一步加剧，也将为投资带来机会。TMT行业，看好AI持续地投入。AI目前的基础设施建设如火如荼，通常来说，在资本开支的高峰过去两年后，应用会开始爆发。我们看好AI未来持续的发展。以新能源为代表的业绩成长行业，在经历了2022年的调低预期估值，2023年的盈利下降后，我们判断行业整体的盈利下行走到了尾声，需求的提速也在路上。我们看好2024-2025年能够兑现成长的公司。

我们认为，我们所投资的不少方向，其盈利能力大概率不会继续下滑。在供需最差的时期，我们认为部分环节单位盈利能力已经见底，还有一些环节在未来一个季度也将进入这一阶段。而其中有一部分龙头公司，在行业大幅过剩的背景下仍有很强的盈利能力，预计未来如果过剩继续过剩，将首先扩大市场份额，之后再提升盈利能力，因而会带来较长周期的投资机会。 具备资源属性的上游，由于其长期供应的速度限制，盈利中枢会持续上行。并且我们发现由于主动去库存周期的结束，行业的供需状况开始悄然改善，上行时间可能会提前。这是我们认为具备投资价值的环节。 具体行业来看，传统设备制造业的资本开支提速，新兴设备制造业放缓，但新兴产业在中短期过后可能会迎来新的资本支出周期。上述的因素会导致需求增加，对于龙头公司来说较有利。 新能源汽车方面，经过一年的主动去库存过程，行业的库存到了一个较为极限的状态，同时大幅下跌的价格，预计将会在未来1-2年大幅刺激需求。供需的最差情况可能在未来的一个季度出现。由于目前的产品低价对于扩产的抑制，我们判断供需的错配可能在1-2年后再次出现。在这个时间区间内，随着需求的恢复，未来行业龙头预计会持续向好。 目前我们对于这轮上升期的幅度比较乐观。随着新能源产品的价格大幅下跌和技术进步，产品性价比大幅提升。而又由于盈利能力的大幅下降，行业的扩产大幅放慢，大部分公司都停止了新的资本开支计划。由于需求和供给扩张的周期是错配的，因此我们认为新的一轮需求周期和未来的供需错配可能在未来两年内发生。 新能源发电行业，目前预估硅料价格已经基本见底，组件环节的价格下跌也基本结束。未来随着光储平价，加速替代传统能源的情况很可能会出现，从而再次迎来投资机会。 TMT行业，看好新的智能终端。混合现实（MR）有可能成为第一个爆款的新产品，电子行业也会因此迎来新的资本开支和盈利能力提升。汽车智能化和机器人，尤其是汽车的电子化智能化，可能到来更快一些，我们也关注其新的进展，尝试进行投资。 以新能源为代表的业绩成长行业，在经历了2022年的调低预期估值，2023年出现了盈利下降，目前我们判断行业整体盈利下降走到了尾声，一些公司有可能逐渐开始提升单位盈利。我们看好2023-2025年能够兑现成长的公司的行情。

2023年三季度，国内经济依然在复苏的前期。从政策角度我们已经看到了不少动作，不管是针对房地产、实体经济还是股市，都有相应的举措出台，目前仍然未到实际复苏的阶段。在弱复苏情况下，成长股的表现依然以主题为主，只是主题的扩散度更大，从AI到机器人，再到华为产业链等等。在经济进入实际复苏后，成长的演绎有可能实现由虚到实的切换，业绩成长股会迎来机会。而在经济没有进入过热的情况下，龙头公司在复苏前期阶段表现会更为突出。海外来看，中美可能进入一个新的合作周期，这也为未来全球经济的复苏提供了较好的环境。如果顺利的话，以中国企业海外建厂，输出制造业管理能力、供应链管理能力的模式将会得到推广。我们投资股票的大部分仍然是1-10的行业，成长行业走过了爆发性增长的时期，后续进入持续快速增长的阶段。目前不少制造业已经走到了供需关系的极点，其单位盈利能力已经见底，还有一些环节也即将进入这一阶段。其中龙头公司在行业大幅过剩的背景下仍有很强的盈利能力，预计未来在过剩的背景下，将首先扩大市场份额，之后再提升盈利能力；上游具备资源属性的公司，由于其长期供应的速度限制，盈利中枢会持续上行。以上是我们认为具备投资价值的两个环节。设备制造业方面，由于总量受到一定制约，市场更关注各种新技术。但不少新技术的兑现度是存疑的。我们继续寻找其中可以产业化的环节进行投资。新能源汽车方面，目前状况和我们预期比较接近。销量、库存、价格、预期都到了一个比较极限的状态，已经处于衰退的末期。在今年三季度，再次去库存之后，行业的各个方面更加接近底部。随着需求的恢复，未来行业龙头将会持续向好。目前我们对于这轮上升期的幅度还是比较乐观的，因为经过两轮洗牌，企业之间的差距已经拉开。龙头公司在行业低谷的情况下，虽然单位盈利下滑，但从财务上看，仍然展现出一个很好的投资回报率。而锂电行业虽然爆发力弱于上一轮周期，但空间依然巨大，龙头公司的估值水平我们认为都有较大的修复空间。新能源发电行业，硅料价格目前已经见底，组件环节的价格下行也在过程中。目前组件已经开始面临盈利下行的压力，但由于产能扩张还在继续，还难说在今年能够见底。我们会选择其中新技术、低渗透率产品进行投资。TMT行业，看好汽车智能化和机器人。汽车行业随着新公司的进入，竞争烈度和格局会更加复杂，但随着智能化的推广，智能电动汽车的渗透率将会加速。2023年部分车企得到一个成本下降的窗口期，但预计2024年竞争会更为激烈。车企竞争中走出的胜者，未来有可能继续走向全球，我们会仔细观察其投资机会。机器人同样在未来具备很大的发展潜力，目前还处于早期阶段，离量产还有距离，我们保持关注。以新能源为代表的业绩成长行业，在经历了2022年的估值中枢下移，2023年盈利增速下降，整体市场预期处于低点，我们看好2023-2025年能够兑现成长的公司的行情。

目前的时点来看，不少制造业在年内将走过其产能过剩的节点。我们认为投资价值的两个环节为:1）其中的龙头公司，在行业大幅过剩的背景下仍有很强的盈利能力。2）具备资源属性的上游资源品，由于其长期供应的速度限制，盈利中枢会持续上行。从周期来看，目前在主动去库存的末端，未来将进入被动去库存、被动加库存的过程，后续的过程对股票投资可能会变得有利。新能源汽车方面，目前状况和我们预期比较接近。销量、库存、价格、预期都到了一个比较极限的状态，已经处于衰退的末期。随着需求的恢复，未来2-3年的时间可能持续向好。新能源发电行业，随着硅料价格来到低位，组件环节也在价格下行的过程中。但组件的整体盈利能力依然偏高的，未来可能会面临盈利下行的压力。我们选择其中新技术、低渗透率产品进行投资。TMT行业，看好汽车智能化和机器人。FSD入华的预期和特斯拉机器人的预期，让市场对汽车智能化和机器人行业有很高的热情。但目前处于投资起步阶段，后续需要甄别公司的实际进展。以新能源为代表的业绩成长行业，现在整体市场情绪和预期处于低点，我们看好2023-2025年新的成长周期开始。

2023年一季度国内经济进入逐步复苏的状态，在弱复苏的背景下，通常成长的表现会比较好。我们倾向于认为2023年全年的行情会更偏成长一些，后续成长的演绎有可能实现虚实的切换，业绩成长股会迎来机会。海外方面，俄乌战争在年内有停止的可能。如果俄乌停战，对于全球经济是个好的信号，全球经济如果都进入弱复苏的状态，成长股整体也更受益。我们投资的大部分依然是1到10的行业，成长行业走过了爆发性增长的时期，后续进入持续快速增长的阶段。我们认为具备投资价值的有如下两个环节。其一，我们的判断今年不少制造业将走过其产能过剩的节点，未来盈利能力不再下滑，具备投资价值。其二，具备资源属性的上游资源品，由于其长期供应的速度限制，盈利中枢会持续上行。具体行业来看，设备制造业由于总量受到一定制约，市场更关注各种新技术。但不少新技术的兑现是存疑的，去年对于新技术的实现处于比较充分的位置，因此我们将寻找其中可以产业化的环节进行投资。新能源汽车和我们之前的预期有些差异。新能源汽车供给充分以后，燃油车发动价格战的强烈度超过我们的预期。在这一背景下，消费者买涨不买跌心态，导致整体汽车销量低预期。从而让上游资源价格回落，也宣告了新能源汽车第二轮放量周期的结束。新能源汽车第一周期是2015年开始，中国政府开始补贴导致了第一轮增速的爆发。新能源汽车第二周期是从2019年开始，以欧洲市场启动和中国市场恢复为代表，进入第二轮增速爆发。目前新能源汽车处于第二周期的衰退期末尾，即将迎来第三周期。第三周期我们预计从2023年下半年开始，以美国市场和全球其他市场销售启动，以及储能爆发作为新增长点，叠加中国和欧洲市场恢复为基石。第三周期启动的前提是产业链各个环节盈利来到低位，估值来到低位，销量处于低位，市场预期到达低位，目前以上条件我们判断已基本具备。上升期的幅度我们还不好完全判断，但是基本是即将迎来新一轮上升周期了，所以这个时间我们认为是投资较好的时点。新能源发电行业方面，硅料价格处于下行通道在去年四季度开始降价。我们看好光伏行业在2023年有较快增长，但由于市场对于放量的预期较为一致，同时对于单位盈利能力的期望较高，整体产业链投资性价比并没有特别高。我们选择其中新技术、低渗透率的公司进行投资。TMT行业中看好智能汽车。汽车行业的产能充分释放，使得2023年竞争将会很激烈。而作为规模经济的行业，头部企业可能会迅速拉大和尾部企业的差距，2023年很可能是两极分化剧烈的年份。车企从分化中走出的胜者，未来有可能继续走向全球，我们会仔细观察其投资机会。以新能源、半导体为代表的成长行业，在经历了2022年的去估值以后，整体市场情绪和预期处于低点，我们看好2023年能够兑现成长行业的行情。