浦银兴荣稳健一年持有混合（FOF）A(014582) - 基金投资策略和运作

在投资运作上，本产品保持了较低的权益仓位，权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置主线。一方面，考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，有望实质性改善企业盈利；另一方面，本轮AI产业具备明显的场景与资金优势，头部科技企业率先布局，较大概率掌握本轮发展主动权。此外，我们亦密切关注自主可控板块与创新药板块的投资机会。其中，自主可控板块长期逻辑依然向好，但前期已积累可观收益，故已兑现部分利润，其他板块的配置占比略有提升。　　回顾上半年度，A股市场存量资金博弈特征显著，少数行业对整体市场形成明显的资金虹吸效应，导致包括价值股在内的多数板块出现较大幅度调整。面对市场的剧烈波动，我们进行了深度的反思与复盘。短期内，顺应市场一致预期或许是阻力最小的选择，但兴荣始终坚持以企业利润的现实兑现与竞争壁垒作为衡量投资确定性的核心锚点。基于此，我们重新审视了重仓板块的基本面。以白酒行业为例，春节及端午期间，龙头酒企动销同比实现双位数增长，淡季批价保持平稳，复苏动能主要由C端个人消费驱动。这一趋势在社零细分数据中也得到印证：尽管整体社零在去年高基数下承压，但部分细分品类已连续数月实现稳健增长。当前龙头酒企改革先行，基本面已步入右侧修复通道，而估值仍处于历史底部区间。叠加龙头公司现金流充沛、行业地位稳固且分红率较高，当前正是构建绝对收益底仓的优良时点。尽管市场对消费整体仍存悲观预期，但“扩大内需”是今年的核心命题，且“十五五”规划已明确提出从“投资于物”向“投资于人”转变。事实上，终端消费的部分细分领域已呈现出逐步回暖的积极态势。展望三季度，在去年同期低基数的效应下，多数消费细分行业有望迎来从动销端到报表端的显著修复与改善。　　在市场由流动性驱动的阶段性行情中，我们的组合表现虽阶段性弱于大盘，但我们相信资金的短期博弈只会造成股价的波动，而深度价值才是驱动股价长期上涨的唯一可靠动力。内需板块具备业绩驱动与长期稳定性，能够有效构建绝对收益的底部。当前板块估值处于历史低位，绝对收益的配置价值凸显。因此，我们将继续专注于企业发展的本质，在可识别的确定性中积累长期回报，积极寻找并配置具备稳定增长、充沛现金流以及深厚护城河的优质标的，作为产品的底仓进行长期布局。

2026年第一季度，国内外政治经济形势呈现出“内稳外变”的显著特征。国内经济开局良好，但面临内部需求不足和外部地缘政治冲击的双重挑战；国际上，中东地区爆发的军事冲突成为主导全球市场波动的核心事件，加剧了世界经济的不确定性。　　国内来看，中国经济在2026年一季度实现了良好开局，生产端和需求端均有积极表现， 1-2月多项经济数据好于市场预期。工业增加值同比增长6.3%，出口同比增长21.8%，固定资产投资由负转正。3月制造业PMI重返扩张区间，达到50.4%。一季度GDP预计同比增长5%左右，贴近全年目标区间的上沿。　　国际上，国际形势的核心变量是地缘政治冲突，其对全球经济和市场产生了剧烈冲击。2月28日，美国与以色列对伊朗发动联合军事打击，伊朗随即宣布关闭全球能源运输要道霍尔木兹海峡。这一事件成为影响全球经济的关键“黑天鹅”。冲突引发了全球大类资产的剧烈波动。　　投资运作上，本产品持有较低权益仓位。权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置方向，一方面考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，改善企业盈利。另一方面，本轮AI具备明显场景优势和资金优势的大厂提前下场布局，较大概率掌握本轮主动。其次关注自主可控板块和创新药板块。　　宏观环境正处于缓慢复苏期，部分细分行业已经提前走出困境，但短期内未出现爆发式显著改善，在情绪引导下资金依然持续涌向那些叙事性强、看似美好的新方向，其阶段性收益表现突出。在市场由流动性驱动的背景下，组合的阶段性表现弱于市场。但是我们认为市场买卖会造成股票价格的短期波动，但并不会偏离企业的深度价值，我们认为价值驱动是股价上涨背后长期唯一可靠的动力；所以我们依然专注于企业发展的本质，在可识别的确定性中积累长期回报，积极寻找并配置拥有稳定的增长、良好的现金流入以及成熟的商业模式及护城河的相关标的作为产品底仓配置。

2025年上半年，中国人工智能企业深度求索（DeepSeek）在国内掀起了一场“AI+”革命，在其影响下，中国科技资产迎来重估。第二季度，全球权益市场在关税冲击与地缘冲突中呈现剧烈震荡，国内政策托底效应成为市场核心支撑。中国宏观经济在内外压力下展现出一定韧性，但复苏动能仍面临挑战，消费市场呈现弱复苏的状态，整体物价水平仍处于收缩区间，物价低位运行反映出需求不足和企业盈利压力，央行已将“物价持续低位运行”列为当前主要挑战之一。第三季度，国际层面美国启动新一轮降息周期，黄金价格攀升至历史新高。国内层面则延续上半年政策方向，三季度财政与产业政策聚焦三大核心主线，分别是消费提振、房地产风险化解与要素市场化改革。在经济形势专家和企业座谈会上，国务院总理表示，将持续发力扩大内需、做强国内大循环，不断培育扩内需新增长点。第四季度全球经济呈现“增长分化加剧、政策转向提速、地缘风险高企”的复杂格局。主要经济体在通胀回落与增长放缓之间艰难平衡，货币政策从“抗通胀”逐步转向“稳增长”，但财政空间受限、债务压力上升和供应链重构持续制约复苏动能。而国内，经济在“弱复苏、低通胀、结构性分化”的背景下稳中有进，全年实现约 5% 的 GDP 增长目标基本达成。尽管面临内需疲软、房地产拖累和外部不确定性等多重压力，政策端持续发力，推动经济在复杂环境中展现韧性。总体来看，2025年作为“十四五”规划收官之年，中国经济交出了一份稳健的答卷。　　投资运作上，本产品持有较低权益仓位，年初关税冲击给带来较大不确定性，为符合稳健的产品定位，兴荣更加注重了控制回撤和波动，希望能较好地稳定投资者情绪，为投资者提供一定的心理保障。但是对回撤以及波动率的控制，代价是牺牲了直接参与市场上涨的弹性，导致在三季度开始市场上涨中收益率未达到预期目标。对风险偏好的低估，使得兴荣整体组合以权重股为主，对小市值板块有所欠配。在经济复苏确定性前选择了较为保守的配置方案，兴荣组合相对弹性标的以恒生科技为主、科创50为辅，弹性标的也明显跑输。而三季度市场风格极致演绎下，兴荣对持仓的自主可控板块提前进行了收益锁定，虽然减少了波动，也损失了部分收益。　　兴荣权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置方向，一方面考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，改善企业盈利。另一方面，本轮AI具备明显场景优势和资金优势的大厂提前下场布局，较大概率掌握本轮主动。其次关注自主可控板块。我们会积极寻找并配置拥有稳定的增长、良好的现金流入以及成熟的商业模式及护城河的相关标的作为产品底仓配置，争取获得稳健的投资收益。

2025年第三季度，国际国内经济与市场呈现鲜明特征。国际层面，美国启动新一轮降息周期，黄金价格攀升至历史新高。国内层面则延续上半年政策方向，三季度财政与产业政策聚焦三大核心主线，分别是消费提振、房地产风险化解与要素市场化改革。其中，消费刺激政策持续深化，重点领域消费贷款贴息政策（按年贴息1%）继续实施，有效拉动家用汽车、养老、文旅等领域消费。在此推动下，三季度社会消费品零售总额突破 15 万亿元，同比增长 8.3%；民生保障政策同步落地，3 岁以下婴幼儿补贴与公办幼儿园大班保教费减免政策逐步落实，进一步释放居民消费潜力。在最新召开的经济形势专家和企业座谈会上，国务院总理表示，将持续发力扩大内需、做强国内大循环，不断培育扩内需新增长点。A股市场方面，第三季度 A 股整体呈现震荡走强态势，市场风险偏好快速提升，结构性行情特征显著。板块轮动节奏加快，创新药、AI、反内卷等板块交替活跃，其中以海外链和半导体板块为核心的科技赛道表现突出，成为市场主导力量。债券方面，受“股债跷跷板”效应影响，债市做多情绪受到压制。固收类产品资金分流明显，负债端面临较大赎回压力，债券利率在显著上行后进入震荡区间。　　投资运作上，本产品持有较低权益仓位。权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置方向，一方面考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，改善企业盈利。另一方面，本轮AI具备明显场景优势和资金优势的大厂提前下场布局，较大概率掌握本轮主动权。第三季度，持仓的自主可控和恒生科技先后有较高涨幅，方向上我们依然维持看好，但考虑到产品定位，锁定了部分收益。内需方面，目前市场整体较为悲观，但从基本面角度来看，内需已经逐步企稳回升，而估值处于历史低位，从绝对收益角度配置价值突显，适合作为产品底仓配置。随着经济温和回暖，预计内需盈利逐步企稳回升，内需相关板块估值预计将有所修复。我们会积极寻找并配置拥有稳定的增长、良好的现金流入以及成熟的商业模式和护城河的相关标的作为产品底仓配置。我们对市场持积极态度，在稳健的底仓策略基础之上，我们认为在整体经济增速放缓的背景下，市场一荣俱荣的格局将发生改变，优选未来趋势向好且增长确定的行业策略将更具优势。所以我们同时辅以股票和行业指数的择优策略，结合对投资价值的判断，坚持“自上而下”与“自下而上”相结合的投资理念，积极寻找市场确定的投资机会。

投资运作上，本产品持有较低权益仓位，以持有债券型基金为主。权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置方向，一方面考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，改善企业盈利。随着经济温和回暖，经济修复预期将带动内需盈利逐步企稳回升，内需相关板块估值预计将有所修复。我们会积极寻找并配置拥有稳定的增长、良好的现金流入以及成熟的商业模式和护城河的相关标的作为产品底仓配置。我们对市场持积极态度，在稳健的底仓策略基础之上，我们认为在整体经济增速放缓的背景下，市场一荣俱荣的格局将发生改变，优选未来趋势向好且增长确定的行业策略将更具优势。所以我们同时辅以股票和行业指数的择优策略，结合对投资价值的判断，坚持“自上而下”与“自下而上”相结合的投资理念，积极寻找市场确定的投资机会。

2025年一季度，中国人工智能企业深度求索（DeepSeek）在国内掀起了一场“AI+”革命，在其影响下，中国科技资产迎来重估。叠加民企座谈会召开、阿里资本开支超预期等影响，市场信心有所回暖。整体来看，中国经济延续复苏势头，多项指标超出预期，呈现“稳中有进、以进促稳”的特征。尽管面临外部环境复杂严峻、国内需求不足等挑战，但政策组合拳发力显效，新质生产力加速成长，为全年经济增长目标奠定了基础。政策方面，财政政策将加快专项债发行，优先支持基建、民生和新兴产业；货币政策或择机降准降息，推动社会综合融资成本下降。消费领域，《提振消费专项行动方案》将进一步落地，扩大以旧换新商品范围，释放服务消费潜力。　　投资运作上，本产品持有较低权益仓位，以持有债券型基金为主。权益方向维持“内需复苏+科技成长”的配置方向，一方面考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，改善企业盈利。随着经济温和回暖，经济修复预期将带动内需盈利逐步企稳回升，内需相关板块估值预计将有所修复。我们会积极寻找并配置拥有稳定的增长、良好的现金流入以及成熟的商业模式和护城河的相关标的作为产品底仓配置。另一方面，科技上本轮DeepSeek或将带来技术革新，对相关行业构建“AI+”生态体系有进一步推动。　　展望二季度，我们对市场持积极态度，在稳健的底仓策略基础之上，我们认为在整体经济增速放缓的背景下，市场一荣俱荣的格局将发生改变，优选未来趋势向好且增长确定的行业策略将更具优势。所以我们同时辅以股票和行业指数的择优策略，结合对投资价值的判断，坚持“自上而下”与“自下而上”相结合的投资理念，积极寻找市场确定的投资机会。

2024年是中国经济在复杂内外环境下持续复苏的一年，全年经济增长呈现“U”型态势，在有效需求不足的情况下，实际GDP同比增速面临回落压力，但在一系列稳增长政策作用下，四季度经济边际改善明显，全年顺利完成5%的增长目标。资本市场方面，2024年沪深300指数上涨14.68%，上证指数上涨12.67%，深证成指上涨9.34%，创业板指上涨13.23%，银行(34.39%）、非银金融(30.17%）、通信(28.82%）、家用电器(25.44%）电子(18.52%）等板块涨幅居前；医药生物、农林牧渔、美容护理板块相对靠后。全球股票市场来看美国标普500指数全年回报率接近27%，纳斯达克指数因AI热潮上涨超30%。黄金价格涨势几乎贯穿全年。债券市场方面利率水平下行速度加快，10年期国债收益率震荡走低，12月末下行至1.7%附近，为历史新低。　　回顾四季度，得益于存量政策和一揽子增量政策的持续发力，扩大了需求、带动了生产，促进了经济复苏。随着宏观政策效果初步显现，市场需求逐步回暖，股市和楼市趋于活跃，有利于经济良性循环。债券利率方面，四季度收益率波动下行。12月的政治局会议定调了适度宽松的货币政策基调，推动收益率加速下行。政治局会议提出明年货币政策适度宽松，叠加年末机构抢配，10年期国债收益率快速下行，年末创1.66%新低。整体来看，资产荒未逆转。城投严监管、化债或提前兑付、大行注资、实体融资需求偏弱，明年信用供给仍偏弱。　　投资运作上，本产品维持低权益仓位，以持有债券型基金为主。但考虑到本轮政策刺激更加重视需求端，对内需的提振力度加大，改善企业盈利。随着经济温和回暖，经济修复预期将带动内需盈利逐步企稳回升，内需相关板块估值预计将有所修复。我们会积极寻找并配置拥有稳定的增长、良好的现金流入以及成熟的商业模式和护城河的相关标的作为产品底仓配置。

回顾三季度，国内方面，基本面持续偏弱，融资需求和地产周期暂未见到逆转迹象，有效需求不足、社会预期偏弱仍是当前面临的主要问题，增长环比回升动能仍待进一步夯实。权益市场整体下跌，七月小盘股和成长风格表现相对较优；八月大盘指数占优、红利主题内部分化，其中银行板块涨幅居前，而消费及TMT行业持续显著下滑；九月份权益市场前期延续下跌趋势，而9月24日“一行一局一会”新闻发布会表述显著优于市场预期，会后A股市场明显反弹，TMT和前期跌幅较大的消费医药板块涨幅居前，红利板块表现较弱。三季度我国债券利率整体呈现先下后上态势：七至八月中旬，降息降准预期下主要券种利率进一步下行，利率曲线平坦化，“防风险”的政策基调叠加广义基金规模扩容、配置需求上升的背景下，信用债“资产荒”行情极致演绎，信用利差持续压缩；八月中旬起，长债利率多次突破监管下限和降息降准政策落地下，利率窄幅震荡，九月政治局会议后，受风险偏好抬升的影响，利率快速上行，信用利差走阔。海外方面，美国经济基本面数据偏弱，临近大选时点政策不确定性增强，叠加市场对 AI热潮持续性的担忧，多空双方博弈加剧，美股整体区间震荡。日元套息交易逆转引发的日股波动边际消退，日股有所反弹。　　基金投资运作方面，本产品维持偏低权益仓位，仍以持有债券型基金为主，权益方面底仓维持银行红利资产+美股的配置，并在9月下旬后通过配置A股宽基指数提升权益仓位；债券方面择机拉长组合久期。　　展望四季度，美国大选将近，海外权益资产或持续波动。国内方面，逆周期调节框架下，财政发力或持续推升市场情绪，带动权益市场进一步上行，风险偏好提升背景下，红利及高股息主题板块或处相对劣势，而政策支持力度较大的高成长主题板块或弹性较大。债市方面，会议后利率显著调整，但债市利好因素未见转向，长期利率下行趋势暂未逆转；警惕A股进一步上涨后引发的理财赎回负反馈风险。基金将根据政策支持力度和经济企稳回升的态势和节奏，择机调整权益仓位和久期长度；权益结构上，将根据政策支持的方向视情况进行调整。

回顾2024年上半年宏观经济形势，一季度生产、出口及消费指标均有改善，呈现温和回升复苏局面，但经济增速于五月起有所回落，叠加信贷周期扩张偏缓、有效需求不足、社会预期较弱等问题，增长环比回升动能仍待进一步夯实。纵观上半年，债市基本延续去年的beta行情，10Y、30Y等主要券种利率持续下行，而二季度积极的“防风险”政策基调为信用利差压缩提供了良好条件，叠加广义基金规模扩容、配置需求上升，信用债“资产荒”行情极致演绎，贡献额外alpha行情，高收益资产大幅减少，多品种收益率触达历史最低位。　　基金投资运作上，由于当前信用利差极致压缩，曲线平坦化，但同时融资需求、地产周期短期很难逆转。本季度及后续一段时间，本产品仍以持有较短久期的债券基金为主。从中长期来看经济基本面修复仍在早期阶段，目前维持相对较低的权益敞口，后续需观察政策力度和基本面的复苏情况再择机调整仓位。

回顾2024年一季度宏观经济形势，今年以来生产、出口及消费指标较去年四季度均有改善，呈现温和回升复苏局面，但当前信贷周期扩张偏弱，且仍面临有效需求不足、社会预期偏弱、地产“以价换量”等挑战，增长环比回升动能仍待进一步夯实。在股市快速修复过程中，债市整体呈震荡走势，超长端利率春节后快速下行，三月份在拉久期策略下超长端利率维持低位震荡，而中短端小幅回升。　　基金投资运作上，季初机构资金配置需求与政府债券供给滞后的环境下资产荒极致演绎，季末供需关系向均衡的方向调整，期间我们始终保持债券类资产相对安全的中短久期。权益方面保持基础配置部分，整体上仍以红利、上游周期及价值板块为主，等待权益市场企稳后重新考量配置方向。　　展望二季度，内部挑战持续下需要做好逆周期调节，结合近期央行多次表态货币政策有充足的政策空间，二季度或有进一步降准降息的可能。另一方面，在我国经济基本面较弱、利率对于经济数据表现钝化的环境下，央行或控制长端利率进一步下行，采取防止资金空转、有效引导市场预期等措施。股市方面，科技、绿色和数字金融五篇大文章或为年内主线，对于科技创新和技术改造的再贷款、以及对大规模设备更新和消费品以旧换新的金融支持，或将进一步推动加快发展新质生产力。

回顾2023,一季度国内外宏观经济改善，股市延续2022年末的上涨行情，服务业和接触性消费于疫情放开后爆发式回升，稳经济政策带动基建和制造业投资较快增长。但二季度以来，受到经济增速下行、收入预期不足和房地产下行周期的制约，内生动力不强、需求不足的问题较为突出；经济结构转型路径较为曲折、产业新动能驱动减弱、产能过剩、原材料价格持续上涨等问题带来制造业投资与消费持续下滑；而外部资金流出以及地缘政治风险频发进一步影响我国经济修复；财政资金支持下基建投资维持较高增速，八月下旬稳增长政策逐步落地以来，“三大工程”以及各地政府多措并举带来一定增量，但仍难以抵消房地产板块下行周期带来的拖累。债市方面，受到经济复苏力度较弱的影响，全年呈现债牛局面，10Y利率基本持续下行，其中三季度受稳增长政策、供给侧扰动以及万亿国债增发的影响，国债利率震荡上行，而四季度经济数据再度走弱以及年末投放流动性带来长短端利率同步显著回落，年末债市再度走强。　　基金投资运作上，短久期债券资产相对安全性更高，我们继续保持相对较短久期，选择杠杆适中及静态收益相对较高的债券基金，获取较为确定的票息收益。权益方面，能源类资产的超额收益显著，我们已经将部分配置兑现并同时适当降低权益敞口，等待市场企稳后重新考量配置方向。

回顾2023年三季度宏观经济形势，七月以来基本面因素持续改善，政治局会议以来稳增长政策接连出台，在货币、财政、地产及资本市场等方面多措并举提振市场信心；但当前经济修复斜率较缓，“经济底”和“政策底”对于“估值底”的传导仍待验证。需求端，内生动力不强、消费意愿较弱的问题持续；生产端，制造业PMI三季度以来持续环比修复且重回扩张区间，但产业新动能驱动减弱、产能过剩、原材料价格持续上涨带来的压力短期内较难改善。在盈利端未见起色、经济修复预期尚不明朗、北向资金大幅流出、外部压力放大的情况下，三季度三大股指走低，债券利率有所回调。  基金投资运作上，短久期债券资产相对安全性更高，我们继续保持相对较短久期，选择杠杆适中及静态收益相对较高的债券基金，获取较为确定的票息收益。权益方面，政策组合拳落地之下，相对利好于相关政策及事件驱动的地产链、周期商品等顺周期板块。我们仍然以中长期的确定性应对短期的不确定，持续关注红利资产。  展望四季度，由经济强相关板块上修业绩到抬升估值实现的双击年内大概率较难实现，而流动性预期依然呈现为典型的衰退式宽松状态。在外部压力尚存的情况下，预期指数短期内或难实现较大突破，在宏观修复斜率出现显著改善前债牛拐点未现。