银华鑫盛灵活配置混合（LOF）C(014048) - 基金投资策略和运作

2026年一季度，市场总体呈现较大波动特征，一月市场整体承接前一年12月开始的市场反弹势头，1月各宽基指数方面，月度阶段性最大涨幅排名靠前的是中证500，最多上涨超过15%，其次是中证2000指数的12%，较为弱势的是沪深300和上证50，月度涨幅最高未能超过5%。行业指数方面，1月阶段性涨幅最为突出的是有色金属、传媒以及军工几个行业，除有色之外，传媒以及军工板块主要受到各自领域内事件催化，体现出市场在年初业绩真空期寻求高弹性方向的某种固有特征。在这个阶段，市场表现弱势的主要是防御性板块。一月末市场表现出现较大分化，钢铁、建材及石化等板块阶段性占优，宽基指数方面，中证500和中证2000继续领跑。但是，2月末的中东冲突给市场节奏带来巨大冲击，整个3月，除银行、煤炭以及电力三个防御性行业之外，其余行业皆无上涨表现，下跌行业的平均跌幅超过9%，前期连续强势的中证500指数领跌，仅有中证红利指数微涨0.4%。组合在开年的前两个月的弹性结构中有所受益，后续总体略有收敛，但三月份阶段性成长主线受到相当冲击。　　战争走势难以预判，组合重点做好应对，后续两个重点工作，一是处理好能源价格中枢上移之后的组合配置；二是继续重视对成长方向上富集的各类超额收益线索的研究和把握。

2025年一季度，市场低位启动，然后拾级而上，先后在机器人和DeepSeek两大主线驱动下，相关成长板块展现出明显超额收益，到二月中旬相关板块股价高点，主要成长行业指数平均涨幅在15%左右。之后至季末，市场总体呈现震荡，在此期间，受避险情绪等多方面因素驱动，金价延续强势，并带动贵金属行业板块明显走高。至季度末，一季度行业指数层面，涨幅排名靠前的行业分别是有色金属、汽车、机械和计算机，平均上涨约10%；跌幅靠前的行业分别是煤炭、商贸零售、非银以及石油石化，平均下跌约8%。宽基指数方面，一季度表现突出的主要是恒生科技指数以及万得微盘指数，分别上涨21%和12%；同期表现弱势的指数是中证红利以及创业板指，平均跌3%。总体而言，市场在一季度呈现低开-走高-调整的稳健开年态势。组合在报告期逐步增加了军工及医药等方向配置。　　2025年二季度初，市场首先迎接烈度超预期的贸易冲突，月初至4月7日，计算机、机械以及电子行业领跌，平均跌幅约14%；农业、电力和食品饮料三个行业跌幅最小，平均跌约2%。指数方面，跌幅最大的创业板指数下跌超14%，红利指数阶段性最强，下跌约5%。其后市场在情绪回暖以及贸易谈判推进的过程中反弹，至季末，反弹处于前列的主要行业包括军工、通信和传媒，平均反弹26%，反弹中表现弱势的是食品饮料、钢铁和煤炭，平均反弹3%左右，在4月开始的市场反弹过程中阶段性表现强势的还有创新药这一医药行业子行业，阶段性指数涨幅也超过20%，其主要受益于国内部分创新药公司超预期的海外授权交易。组合在一季报说明段中提出不能低估贸易战的烈度和复杂性想，相应地，组合按照这一非对称性认识，降低了外需敞口，并重视了对于医药和军工方向的配置。　　2025年二季度末三季度初，市场挣脱前期束缚，反身强势向上，单季度而言，通信、电子和有色三个行业联袂而起，成为三季度市场三条主线，平均上涨46%；而在上半年表现强势的综合金融及银行两个行业则明显走弱，乏善可陈。组合在二季度末重点增加了对对于成长主线的配置，特别是电子方向。　　2025年四季度，除局部细分行业以外，市场整体进入三季度大涨之后的调整期，单季度而言，军工、有色以及通信三个行业涨幅突出，平均上涨约16%，其中军工行业在12月初走出8月末开始的调整周期，在商业航天主题的催化之下出现连续明显上涨；地产、医药及计算机三个行业在四季度表现落后，平均跌幅约9%。宽基指数方面，沪深300以及中证800等指数波动一季，进退不大，较为强势的是万得微盘指数，上涨8%，以及大盘价值风格指数，上涨7%。在上一季度说明段中，我们提出后续收益率预期不能单纯因三季度经验而被锚定。总体上，组合在四季度控制了在前期弹性较大行业的暴露水平，在反内卷及反通缩等领域有阶段性研究侧重。

2025年二季度末三季度初，市场挣脱前期束缚，反身强势向上，单季度而言，通信、电子和有色三个行业联袂而起，成为三季度市场三条主线，平均上涨46%；而在上半年表现强势的综合金融及银行两个行业则明显走弱，平均下跌9%，敬陪诸行业指数末座。前三个季度合计而言，中信行业指数中，有色金属、通信、电子、电新和传媒等五个行业涨幅名列前茅，平均上涨53%，成长风格属性明显；而靠后的五个行业主要集中在防御和消费风格中，平均涨幅为-0.7%。按照此前计划，组合三季度重点关注了成长行业的投资线索，特别是电子方向。　　就大环境而言，市场运行在“低利率+新产业趋势+呵护型产业政策”三者叠加阶段的情况依然没有发生变化，但后续可能需要我们关注流动性环境的微妙变化，信用再宽松的过程可能无法一蹴而就，而货币活化最为凌厉的阶段也基本收官，分化和迭代可能无法避免，收益率预期不能单纯因三季度经验而被锚定。

2025年一季度，市场低位启动，然后拾级而上，先后在机器人和Deepseek等主线驱动下，相关成长板块展现出明显超额收益，到二月中旬相关板块的高点，主要成长行业指数平均涨幅在15%左右。之后至该季度末，市场总体震荡，在此期间，受避险情绪等多方面因素驱动，金价延续强势，并带动贵金属行业板块明显走高。一季度行业指数层面，涨幅排名靠前的行业分别是有色金属、汽车、机械和计算机，平均上涨约10%；跌幅靠前的行业分别是煤炭、商贸零售、非银以及石油石化，平均下跌约8%。宽基指数方面，一季度表现突出的主要是恒生科技指数以及万得微盘指数，分别上涨21%和12%；同期表现弱势的指数是中证红利以及创业板指，平均下跌3%。总体而言，市场在一季度呈现低开-走高-调整的稳健开年态势。组合在一季度末考虑到四月初贸易战的不确定性，在配置上有所应对。　　2025年二季度初，市场首先迎接烈度超预期的贸易冲突，4月初至4月7日，计算机、机械以及电子行业领跌，平均跌幅约14%；农业、电力和食品饮料三个行业跌幅最小，平均跌约2%。指数方面，跌幅最大的创业板指数下跌超14%，红利指数阶段性最强，下跌约5%。其后市场在情绪回暖以及贸易谈判推进的过程中反弹，至季末，反弹处于前列的主要行业包括军工、通信和传媒，平均反弹26%，反弹中表现弱势的是食品饮料、钢铁和煤炭，平均反弹3%左右，在4月开始的市场反弹过程中阶段性表现强势的还有创新药这一医药行业子行业，阶段性指数涨幅也超过20%，其主要受益于国内部分创新药公司超预期的海外授权交易。组合在二季度较为重视对医药行业的配置。

2025年一季度，市场低位启动，然后拾级而上，先后在机器人和Deepseek两大主线驱动下，相关成长板块展现出明显超额收益，到二月中旬相关板块的高点，主要成长行业指数平均涨幅在15%左右。之后至季度末，市场总体展开震荡，在此期间，受避险情绪等多方面因素驱动，金价延续强势，并带动贵金属行业板块明显走高。至季度末，一季度行业指数层面，涨幅排名靠前的行业分别是有色金属、汽车、机械和计算机，平均上涨约10%；跌幅靠前的行业分别是煤炭、商贸零售、非银以及石油石化，平均下跌约8%。宽基指数方面，一季度表现突出的主要是恒生科技指数以及万得微盘指数，分别上涨21%和12%；同期表现弱势的指数是中证红利以及创业板指，平均下跌3%。总体而言，市场在一季度呈现低开-走高-调整的稳健开年态势。组合在报告期逐步对组合进行再平衡到军工以及医药等方向。　　2025年，市场将整体运行在低利率+新产业趋势+呵护型产业政策三者叠加的阶段，总体而言有利于科技方向相关行业的表现，不确定性是海外贸易战以及相配套的国内增量对冲操作的节奏。在市场调整期间，就组合配置角度而言，不能低估贸易战的烈度和复杂性，军工以及医药等方向除了其本身性价比处在较好水平以外，还有额外的，在面对贸易冲突时能带给组合的反脆弱加成。

报告期内，采购经理人指数PMI在3、4月份短暂回正后四季度再次回到荣枯线以上运行。工业增加值增速、社会消费品零售总额增速上行。固定资产投资完成额增速仍在放缓。CPI、PPI持续底部徘徊。进出口方面，进口放缓出口持续高增，主要是潜在贸易风险增加情况下抢出口效应带动。从全球范围内来看，世界主要经济体增长仍然乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，上半年美国、欧元区利率高位回落，但下半年随着海外贸易风险增加带来的通胀预期回升，美国、欧元区利率再次上行。从货币层面看，下半年货币政策的效果开始显现，M1同比降幅收窄、M2增速回升，M1-M2负剪刀差缩窄，存量社会融资总量增速保持平稳。　　本报告期，权益市场先抑后扬，主要指数全线上涨。全年来看，红利和科技成长方向表现占优，特别是三季度末随着政策发力、资金面宽松，市场风险偏好提升，科技成长方向强势上涨。主题方面，人工智能AI、低空经济、机器人等表现较好。本基金维持均衡配置，阶段性超配了电子、消费和红利方向。

报告期内，政策发力托底经济。采购经理人指数PMI在3、4月份短暂回正后一直在荣枯线下运行。工业增加值增速、社会消费品零售总额增速放缓。固定资产投资完成额增速也有所放缓。CPI低位小幅回升，PPI仍在0值以下震荡。进出口金额仍然维持较好增长，出口仍然是结构性亮点。从全球范围内来看，世界主要经济体增长仍然乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，通胀压力有所缓解，美国和欧元区利率高位有所回落。　　　　从货币层面看，1-8月份M1同比持续下行、M2增速放缓，存量社会融资总量增速也有所放缓，货币供应量回落。但是进入到9月份，随着美联储降息50个基点开启降息周期，国内财政、货币政策开始发力，出台一揽子稳增长强信心的增量政策。受此影响，权益市场在三季度末大幅反弹，主要指数年初以来均实现正收益。单三季度来看，科创、创业板优于主板，金融、地产、社服、计算机、传媒、新能源等前期大幅跑输的行业表现相对较好，顺周期行业也有所修复，红利风格相对靠后。本基金依然维持均衡配置适度增配消费行业。　　展望2024年四季度，随着财政、货币政策的发力，对经济的传导将会逐渐显现，国内经济有望企稳回升。随着美联储进入降息周期，外部环境也在改善。当下权益市场信心在恢复，情绪在回暖，市场变得积极可为。　　在四季度，从股债性价比的情况来看，整体权益市场的机会大于风险。我们依然看好科技创新方向、以及低估值央国企龙头和低位顺周期等方向，随着市场回暖估值有望进一步回升。我们将基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。期望给投资者带来满意的回报。

报告期内，国内经济稳中有增。采购经理人指数PMI一季度短暂回升到50荣枯线以上后，二季度重回到50荣枯线以下。工业增加值平稳增长、社会消费品零售总额增速有所放缓。固定资产投资完成额增速相对平稳。CPI保持在相对低位，PPI探底回升但仍在0值以下。从全球范围内来看，世界经济增长乏力，美国和欧元区PMI均处于荣枯线以下，通胀压力有所缓解，美国和欧元区利率高位有所回落。尽管全球经济形势不佳，但我国进出口总额仍然持续增长，出口显著回升。　　从货币层面看，M1同比下行、M2增速放缓，存量社会融资总量增速也有所放缓，货币供应量回落。受此影响，权益市场上半年整体表现欠佳，红利指数、上证50等表现相对较好，风格上大市值股票优于中小市值，主板优于科创、创业板。银行、煤炭、石化、家电、电力等稳定类、上游资源类资产表现占优。分季度来看，稳定类资产、人工智能AI上半年整体都表现较强，二季度部分上游资源类板块出现回落，电子板块开始走强，AI由算力到端侧开始表现，新能源及电力设备方向有结构性亮点，电力设备方向表现较好，顺周期板块整体表现不佳。本基金总体保持均衡配置二季度适度增配电子行业。

报告期内，国内经济平稳上行。采购经理人指数PMI时隔5个月重回荣枯线以上。工业增加值继续回升，固定资产投资完成额稳中有升，社会消费品零售总额增速相对平稳，进出口总额明显回升，出口显著改善。CPI同比持平环比改善，PPI仍在底部徘徊。从货币层面看，存量社会融资总量增速相对平稳，广义货币M2持续改善，仍然支持未来经济的平稳上行。北向资金重新回流A股市场，一季度累计净流入超600亿元，超过2023年全年，提振A股市场。　　本报告期，A股市场先抑后扬，主要指数涨跌互现。其中，上证50指数表现最强，一季度累计上涨3.82%，上证指数上涨2.23%，创业板和科创50分别下跌3.87%、10.48%。总体来看，大盘蓝筹股明显强于中小盘股。一季度红利、人工智能AI、新质生产力等方向走势较强，医药、地产链走势较弱，成长方向主题热点活跃。本基金在均衡配置的情况，一季度加大了对高质量公司的配置比例。　　展望2024年二季度，经济平稳回升的态势将有望延续，以人工智能为代表的科技浪潮日新月异，都将利好A股市场的表现。当前A股市场不论经济运行基本面还是估值仍然处于相对低位，从全球范围内来看，A股也都是相对低估的权益市场，随着海外货币政策转向宽松，将有利于提升市场的风险偏好。　　2024年二季度，从股债性价比的情况看，整体权益市场的机会大于风险。随着经济平稳回升，过去几年受压制的A股核心资产将有望迎来估值修复行情，而人工智能带来的科技创新也将催生更多投资机会。顺周期里面的消费，中游周期，高端制造等大部分板块都有表现的机会。我们将基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。期望给投资者带来满意的回报。

报告期内，采购经理指数（PMI）一季度都在荣枯线以上，4月以后回落到荣枯线以下，9月短暂重回荣枯线以上后，四季度又回落到荣枯线以下。工业增加值和社零总额持续上行，进出口总额从二季度出现明显下滑后，四季度开始出现转正，存量社融增速保持稳定，固定资产投资完成额增速仍在下行。价格方面，CPI仍然保持在相对低位，PPI见底回升，但同比增速仍在负值以下。国内利率方面，无论是短端的隔夜拆借利率还是长端的十年国债收益率都在下行，中期借贷便利（MLF）和贷款基础利率（LPR）相对平稳。货币方面，M1持续下降，M2略有回落，社会融资规模增速持续上行。总体上看，国内经济复苏动能仍在。随着海外通胀压力缓解，海外货币政策有望转向宽松，将有利于国内权益市场的表现。　　本报告期，权益市场前高后低，全年表现不佳。一季度基于对经济的乐观预期，权益市场表现较好，春节前普涨，节后以数字经济，人工智能为代表的TMT行业表现非常亮眼，低估值的国企股也有阶段性的出色表现；二季度开始，随着经济预期的转弱，权益市场持续走弱，高分红等防御类资产表现较好，有新产品创新的电子、汽车等方向表现较强，顺周期表现不佳；新能源方向全年表现较差。本基金全年配置相对比较均衡。

报告期内，国内经济呈现出企稳回升态势。采购经理指数（PMI）时隔半年后在9月份重回荣枯线以上，工业增加值和社零总额相较二季度逐步恢复，进出口总额下滑幅度也有所缩窄，存量社融增速保持稳定。仅固定资产完成额增速略有下行。价格方面，CPI仍然保持在相对低位，PPI见底回升。国内利率方面，无论是短端的隔夜拆借利率还是长端的十年国债收益率都在下行，中期借贷便利（MLF）和贷款基础利率（LPR）也有所下行。总体上看，国内经济复苏仍然可期。海外处于加息末期，虽然短期通胀超预期等因素可能会带来加息周期延长，但中长期来看，海外加息周期一旦结束，将有利于国内资本市场风险偏好上行。　　本报告期，权益市场处于震荡下跌的过程之中。在政策面催化和经济企稳复苏预期下，地产链和顺周期表现较好，价值类的银行等金融板块涨幅靠前，科技方向华为产业链表现亮眼，消费整体表现抗跌，跟AI相关的计算机、传媒表现较差，赛道方向新能源、军工等依然弱势。本基金在均衡配置的思路下，三季度相对加大了对银行等金融股的配置比例。　　展望2023年四季度，随着房地产优化政策出现实质性效果，经济企稳回升的趋势预计将更加明确。从全球范围内来看，A股都是相对低估的权益市场，随着海外加息接近尾声，外部的不确定性在降低，这一切都有利于提升市场的风险偏好，市场有望出现一波估值修复行情。　　2023年四季度，从股债性价比的情况来看，整体权益市场的机会大于风险。基于我们对经济运行的判断，我们依旧维持均衡配置思路，除此之外，基于当下资产质量和未来2-3年企业的成长性，我们将自下而上选择一些长期看好的个股进行持有。

报告期内，国内经济在一季度短暂企稳之后，二季度压力开始显现。采购经理人指数PMI一季度都在50荣枯线以上，二季度又回到50荣枯线以下。工业增加值、社会消费品零售总额增速触底回升后都在5月份开始出现放缓。固定资产投资完成额相对平稳，二季度增速也有所减慢。美国和欧元区利率持续上行，外需不如人意，进出口总额在5月出现明显下滑。CPI保持在相对低位，PPI仍在探底。　　从货币层面看，广义货币M2在持续改善，存量社会融资总量增速相对平稳，略有提升，仍然支持未来经济的企稳回升。本报告期，权益市场先涨后跌，年初基于对经济的乐观预期，春节前市场普涨，节后以数字经济，人工智能为代表的TMT行业表现持续亮眼，低估值的国企股也有阶段性的出色表现，顺周期板块则随着经济复苏不及预期而走弱，其他板块表现一般，新能源板块上半年表现不佳。本基金在去年末相对偏向计算机通信等TMT的板块，其他板块相对均衡的配置。一季度末根据我们对于各板块风险收益比的比较，TMT板块涨幅较大，估值水平提升较快，因此做了较大规模的获利了结。进入到二季度组合顺周期板块占比相对较高，受此拖累前半段表现欠佳，5月我们重新加仓了调整相对充分的计算机和低估值央国企，组合配置更加均衡。