英大通惠多利债券A(012352) - 基金投资策略和运作

2025年四季度债券收益率呈现“先下后上再震荡”格局。国庆节后，受风险偏好下降的影响，超长端利率得以修复，曲线显著走平。10月底央行恢复国债买卖操作，各期限收益率明显下行，中短端品种表现较好，10年国债收益率下行到1.8%附近。11月债市转为窄幅震荡，三季度货币政策执行报告淡化降息预期，11月LPR报价维持不变，10年国债收益率震荡上行至1.84%附近。12月央行公告11月购债规模为500亿元，《金融时报》发文重提“收短放长”，债市情绪回落。随着重要会议相继落地，年末机构行为扰动放大，配置盘承接力量有限，超长端收益率反弹上行，10年国债收益率在高位震荡。　　四季度，本基金产品以做多波动率作为主要策略目标，持续优化持仓结构，选择持有期收益最优的期限作为底仓配置。同时，根据市场交易逻辑，选择关键期限活跃券进行波段操作，用以增厚收益。具体操作方面，在利率债处于箱体震荡的过程中，在上移时，会在箱体上沿的位置进行左侧买入，而当利率行至区间下沿附近，则适时进行止盈操作，让组合回归到杠杆和仓位的中性水平。

2025年三季度债市在反内卷、恢复征收增值税、公募基金费率新规的三重影响下持续调整。7月初，中央财经委第六次会议重申反内卷重要性，商品、权益类资产明显上涨，跷跷板效应下债市受到压制，10年国债收益率上行至1.74%附近。7月底财政部宣布8月8日后新发行的国债、地方债、金融债的利息收入恢复征收增值税。8月中下旬“看股做债”态势加剧，上证指数强势上涨，10年国债调整至1.83%。9月初证监会对公募基金销售费用新规征求意见，引发债市悲观情绪，10年国债收益率继续上移。9月下旬，央行投放6000亿买断式逆回购以呵护流动性，叠加美联储降息，市场对于重启国债买卖等宽货币政策预期增强，权益进一步冲高受阻，10年国债活跃券在1.80%附近震荡。　　三季度，本基金产品以做多波动率作为主要策略目标，持续优化持仓结构，选择持有期收益最优的期限作为底仓配置。同时，根据市场交易逻辑，选择10Y及30Y利率债活跃券进行波段操作，用以增厚收益。具体操作方面，在利率债处于箱体震荡的过程中，在上移时，会在箱体上沿的位置进行左侧买入，而当利率行至区间下沿附近，则适时进行止盈操作，让组合回归到杠杆和仓位的中性水平。

2025年一季度，经济基本面呈现低位企稳态势，债券市场对货币政策“适度宽松”预期逐步修正。受资金面持续收紧影响，市场收益率与资金利率出现倒挂，股债跷跷板的效应增强，带动债券收益率整体震荡上行。　　二季度，外部环境复杂多变，经济基本面呈现分化，央行降准降息落地，且通过大额买断式逆回购、MLF呵护流动性，资金压力较一季度明显缓和。　　4月初债市尚未从一季度调整余波中完全复苏，而特朗普“对等关税”大超预期，引发市场波动，10年国债收益率快速下行。5月上旬央行降准降息落地，存款利率跟随下调，但关税谈判取得进展对长端利率债形成压力，10年国债收益率小幅上行。5月下旬资金面再度转紧，对债市形成压制。6月央行呵护资金面态度明朗，公告买断式逆回购，随后又超额续作MLF，全月实现3180亿元中期流动性净投放，带动短端走强，曲线陡峭化。6月下旬陆家嘴金融论坛召开，市场预期的央行恢复国债买卖等政策落空，债市在预期反复中震荡。基本面数据整体表现不佳，消费在以旧换新政策带动下超预期，但债市对此反应平淡。　　本基金产品以做多波动率作为主要策略目标，持续优化持仓结构，选择持有期收益最优的期限作为底仓配置。同时，根据市场交易逻辑，选择利率债活跃券进行波段操作，用以增厚收益。具体操作方面，在利率债处于箱体震荡的过程中，在上移时，会在箱体上沿的位置进行左侧买入，而当利率行至区间下沿附近，则适时进行止盈操作，让组合回归到杠杆和仓位的中性水平。

2025年一季度，经济基本面呈现低位企稳态势，债券市场对货币政策“适度宽松”预期逐步修正。受资金面持续收紧影响，市场收益率与资金利率出现倒挂，股债跷跷板的效应增强，带动债券收益率整体震荡上行。　　具体而言，年初市场对全年债券市场的判断仍基于基本面疲弱及货币政策“适度宽松”基调，在上年末行情延续效应下，债市整体表现为震荡偏强。不过在缴税及春节取现影响，资金市场利率逐步走高，推动债券收益率进入上行通道。资金面紧张程度在2月加剧，隔夜利率在1.9%-2.0%区间集中运行，与各期限收益率形成全面倒挂。资金成本高、持续时间长等情况均超出预期。3 月初，资金面紧张暂获缓解，债市出现阶段性修复。两会公布的关键指标与市场预期基本一致，但央行“对一些不合理的容易削减货币政策传导的市场行为加强规范”表述使得市场对前期宽松货币政策预期进行系统性纠偏，推动债券收益率再次上行。3月下旬债市进入多空交织的震荡阶段，央行公开市场操作的边际影响扩大。　　一季度，本基金产品以做多波动率作为主要策略目标，持续优化持仓结构，选择持有期收益最优的期限作为底仓配置。同时，根据市场交易逻辑，选择5Y、10Y及30Y利率债活跃券进行波段操作，用以增厚收益。具体操作方面，在利率债处于箱体震荡的过程中，在上移时，会在箱体上沿的位置进行左侧买入，而当利率行至区间下沿附近，则适时进行止盈操作，让组合回归到杠杆和仓位偏低的水位。

2024年一季度，经济稳步修复。地产仍维持弱势，制造业供需两端景气度均有改善，外需边际回暖，出口链景气度回升，消费季节性回暖。数据总量整体向好但结构仍有瑕疵，经济改善的持续性有待观察。两会提出5%的GDP增长目标，提出要坚持“稳中求进、以进促稳、先立后破”，加快发展新质生产力，深入实施科教兴国战略，着力扩大内需，各城地产支持政策持续出台，后续观察政策落地细节以及节奏。　　二季度经济整体弱修复。地产政策效果逐步显现，大中城市销售出现一定改善，投资尚未有起色。制造业、非制造业景气度均有所走弱，海外补库周期带动外需整体强劲，出口维持高增，但内需不足的局面仍未有明显改善，居民消费意愿仍处于较低水平，经济修复动能仍需稳固。4月政治局会议提出要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策。明确表示要及早发行超长期特别国债，并加快专项债发行进度，后续观察专项债发行节奏。　　进入三季度，经济整体增速放缓。地产和投资延续下行态势，出口仍对增长有较强支撑。供需两端动能均有所减弱，内需不足的局面未有明显改善，居民消费意愿仍然有待加强。9月底一揽子逆周期政策发布，包含增量货币政策、地产支持政策、金融市场相关支持政策等，力度超市场预期，随后政治局会议召开进一步确认了稳增长周期开启，后续观察政策实施细节以及落地节奏。　　2024年四季度，国债收益率表现分三个阶段：10月初-11月中旬的震荡下行，11月下旬-12月中旬的顺畅下行，以及12月下旬-12月底的震荡阶段。国庆后，政策预期回归理性，部分机构抓住调整窗口进行资产增配，债市开始逐渐修复。10月12日财政部披露一揽子稳增长措施，10月17日住建部宣布新增100万套城中村改造和年内扩大白名单信贷规模至4万亿，以及11月8日人大会议公布12万亿化债决议，但宽信用预期有所回落，收益率在震荡中下行。随着11月底市场利率定价自律机制发布两项自律倡议，以及12月9日政治局会议将货币政策定调改为“适度宽松”，以及12月12日中央经济工作会议提出“适时降准降息”，货币政策宽松预期快速加码，驱动利率在该阶段快速下行。10年国债收益率围绕1.7%附近震荡。　　2024年，英大通惠多利债券以获取稳健票息和做多波动率作为主要策略目标，采取滚动配置以平衡持仓结构，选择持有期收益最优的期限作为底仓配置。同时，根据市场交易逻辑，选择3Y、5Y、10Y及30Y利率债活跃券进行波段操作，用以增厚收益。

2024年三季度的经济基本延续了二季度的特点，驱动因素（出口、设备更新）和拖累因素（地产、内需消费）继续存在，结合7、8月生产端数据和9月高频数据来看，对三季度经济读数不宜高估。M1增速继续下探，融资偏弱的现状仍待改善。物价方面，CPI受到食品价格季节性回升的提振，但持续性有待观察，核心CPI低位徘徊。财政收支进度缓慢，1-8月第一本账收支差2.6万亿元，距离年初赤字规模的4.06万亿元有较大差距。三季度，央行延续支持性货币政策，降准50bp、OMO降息20bp以及调降存量房贷利率等政策陆续出台。9月底政治局会议释放重大积极信号，重点提及“促进房地产市场止跌回稳”。　　债券市场方面，三季度收益率在宽幅震荡中延续下行趋势。7月初，10年国债收益率下至2.21%，随后央行公告创设临时正逆回购工具，债券收益率因此出现一定幅度的调整。7月22日-26日，央行分别下调OMO、LPR、MLF利率，国有大行下调存款利率，债券市场在降息与流动性投放的推动下表现较强。进入8月，收益率趋势性向下的底层逻辑未发生逆转，但在监管影响下，债券交投活跃度明显回落。8月中旬交易商协会公布对四家农商行展开自律调查引发市场关注，收益率转而上行。央行网站增设“公开市场国债买卖业务公告”并且开启国债买短卖长操作，8月份合计净买入1000亿，收益率再次转为缓慢向下走势，整个8月呈现倒V型走势。9月在跟随央行买短卖长的节奏下，利率曲线陡峭化。但受基本面数据偏弱和政策不及预期等因素影响，10年国债收益率继续下行至2.04%。9月底，央行宣布降准降息和调降存量房贷利率，但在风险偏好抬升的深度影响下，债券收益率在短暂下行后显著走高。　　英大通惠多利债券三季度基本维持杠杆在100-120%左右。目前持有的债券主要为5Y以内利率债，流动性风险可控。

2024年一季度，经济稳步修复。地产仍维持弱势，制造业供需两端景气度均有改善，外需边际回暖，出口链景气度回升，消费季节性回暖。数据总量整体向好但结构仍有瑕疵，经济改善的持续性有待观察。两会提出5%的GDP增长目标，提出要坚持“稳中求进、以进促稳、先立后破”，加快发展新质生产力，深入实施科教兴国战略，着力扩大内需，各城地产支持政策持续出台，后续观察政策落地细节以及节奏。进入二季度，经济整体弱修复。地产政策效果逐步显现，大中城市销售出现一定改善，投资尚未有起色。制造业、非制造业景气度均有所走弱，海外补库周期带动外需整体强劲，出口维持高增，但内需不足的局面仍未有明显改善，居民消费意愿仍处于较低水平，经济修复动能仍需稳固。4月政治局会议提出要靠前发力有效落实已经确定的宏观政策，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策。明确表示要及早发行超长期特别国债，并加快专项债发行进度，后续观察专项债发行节奏。　　债券市场方面，一季度资金面整体平稳，一月底央行宣布2月5日降准，债市收益率快速下行。2月18日央行平价小幅超额续作MLF，随后20日5年期以上LPR超预期下调25BP，债市收益率继续下探。3月初降准预期再度走强，收益率下行至历史低位，随后债市止盈情绪升温叠加数据向好，债市收益率小幅反弹。截至一季度末，1年期国债位于1.72%，10年期国债位于2.29%。一季度R001中位数1.74%，R007中位数2.1%，较去年四季度整体下行。二季度资金面整体平稳，4月底央行提示超长债风险，债市收益率低位快速反弹。随后超长债供给落地，多地地产支持政策出台，债市多空博弈加剧，收益率呈现横盘震荡格局。6月公布经济数据仍然偏弱，基本面尚未发生超预期变化，结合4月以来禁止“手工补息”后资产荒局面的加剧，收益率再度下行至年内低点。截至二季度末，1年期国债位于1.54%，10年期国债位于2.21%。二季度R001中位数1.82%，R007中位数1.91%，隔夜较一季度略有上升。　　报告期内，本基金整体维持较低的组合久期，配置标的主要关注短久期短融和高等级信用债。在信用风险频发的环境下，严控产品的信用风险，保持稳健风格。

2024年一季度，国内基本面出现反弹迹象，需求端存在一些积极变化，数据中需求持续弱于供给的结构特点有所缓解。内需方面主要增长动力来自“三大工程”和“设备更新”等政策实物工作量的逐步落地，以及春节假期前后的旅游热对消费的有力带动。外需方面，全球PMI呈现回暖迹象叠加美国结束去库周期带动出口回暖。2024年一季度货币政策延续宽松基调，2月央行降准50bp、5年期LPR下调25bp。财政政策加力提效，一般公共预算和专项债规模均较去年有所提升，并拟从今年开始连续几年发行超长期特别国债。　　报告期内，本基金整体维持较低的组合久期，配置标的主要关注短久期短融和高等级信用债。组合将保持一定杠杆获取套息收益，同时及时根据资金面变动进行调整，严控产品的信用风险，保持稳健风格。

2023年一季度，经济整体温和复苏。基建持续高增，制造业投资表现积极，地产仍形成拖累，消费春节前后显著回暖后稳步修复。1月份资金面整体较为宽松，但临近月底资金面波动加大，资金利率整体抬升。3月央行超额续作MLF，随后超预期降准，结合跨季连续大额逆回购投放，债市收益率重回下行。　　二季度经济整体复苏较为疲软。基建仍然保持平稳，地产投资面临较大压力，短期难有实质性改善，出口有一定韧性但压力上升，信贷整体回落。央行在6月下调OMO利率10BP，超额续作MLF并下调利率10BP，但临近半年末资金波动加大，债市收益率低位震荡。　　三季度经济复苏动能小幅抬升。地产投资尚未出现实质性改善，地方债发行提速带动社融好转，生产端及需求端均出现一定改善。央行在8月再次降息，债市收益率快速下行，随后月底地产支持政策密集出台，叠加资金面趋紧，债市出现调整。　　四季度经济延续弱复苏。地产仍在磨底，但积极信号增加，外需整体平稳但结构分化，制造业投资回升，消费尚未出现明显好转。债券收益率波动加大，特别是12月降息预期较强，驱动收益率快速下行。　　报告期内，本基金维持较低的组合久期，配置标的主要关注短久期短融和高等级信用债，严控产品的信用风险，保持稳健风格。

2023年三季度，稳增长政策陆续出台，国内经济基本面有阶段性企稳迹象。暑假出游带动文旅、餐饮景气度回升，居民消费信心边际增强。多项房贷调整政策拉动核心城市居民购房需求回升，具体效果将在四季度得到检验。三季度延续宽货币和宽信用的政策环境，8月份降低政策利率、9月份降准落地。财政政策加力提效，进一步支持稳增长。　　债券市场方面，7月发布的二季度经济增速不及预期，债市收益率走势偏强；但7月政治局会议有关优化地产政策的相关表述驱动债市止盈情绪释放，10年期国债收益率震荡上行至2.66%附近。8月中旬央行超量续作7天期OMO及1年期MLF，并分别下调利率10bp和15bp，叠加7月经济数据明显偏弱，经济修复动能不足，10年期国债收益率一度下行至2.53%附近。9月资金面整体偏紧，月初一线城市官宣“认房不认贷”政策，二三线城市全面跟进，市场情绪偏谨慎。受市场对地产政策继续放松和一揽子化债方案的预期影响，叠加8月PMI、金融数据和经济数据好转，10年期国债收益率上行至2.70%附近。　　报告期内，本基金根据资产价格波动情况，及时挖掘配置机会，积极调整久期及杠杆水平，保持了稳健的投资风格。

2023年一季度，国内经济呈现出“整体回暖但恢复斜率有限”的态势。分项来看，需求端全面回暖，消费、地产增速均有回升，而基建和制造业继续保持高增速；工业生产在年初弱于预期，一是人力因素制约，二是内需恢复尚未完全弥补外需下滑。年初信贷投放规模高增，但居民中长期贷款的新增力度仍弱于往年同期水平，且企业信贷较好但政策主导的信贷需求占比仍高，真实信贷需求仍有恢复空间。二季度，国内经济修复出现环比走弱态势。居民端，收入预期和资产负债表对消费意愿形成约束，地产景气度在短暂修复后再度回落，尚未触及周期拐点；企业端，下游需求不明朗致使企业的信贷使用效率偏低，存在广义资金空转情况。二季度货币政策保持稳健宽松，央行6月降息以支持经济活动加快修复。财政政策继续保持积极态势，对稳增长起到了较好效果。　　报告期内，本基金整体维持较低的组合久期，配置标的主要关注短久期短融和高等级信用债，严控产品的信用风险，保持稳健风格。

2023年一季度，经济基本面整体呈现温和复苏态势，基建持续高增长，成为经济的主要增长点，制造业投资表现较好，地产投资依然对实体经济形成拖累，但后续有望逐步回暖，消费在春节前后显著复苏，海外风险事件频出，对外出口短期继续承压。经济弱复苏走势较为确定，企业短期及中长期贷款有所修复，但居民端贷款修复成色不足，信心恢复还需要时间。债券市场方面，1月初资金面整体较为宽松，临近月末资金面波动加大，资金利率整体抬升，叠加经济修复预期走强，债市收益率震荡上行。进入2月资金面继续边际收紧，短端利率受资金面影响震荡上行，长端利率维持高位。3月央行超额续作MLF，随后超预期降准，呵护资金面意图明显，债市各期限利率开始企稳下行。截止2023年一季度末，1年期国债位于2.23%，10年期国债位于2.85%。R001中位数1.72%，R007中位数2.25%，较去年末整体上行。报告期内，本基金维持了稳健的仓位和久期，配置标的主要关注短久期短融和高等级信用债。在信用风险频发的环境下，严控产品的信用风险。