景顺长城景颐招利6个月持有期债券A类(010011) - 基金投资策略和运作

今年三季度，国内经济景气度边际回落，内外需同步走弱，但在“反内卷”政策推动下，价格水平有所修复。实体经济走弱背景下，信贷与社融增速逐步放缓，政府债支撑作用亦随高基数消退而减弱。亮点在于M1增速连续三个月回升，反映资金活化程度提升，与微观流动性改善及股市表现形成呼应。房地产销售跌幅扩大，尽管多地出台非核心区限购放松等政策，效果仍较有限。8月固定资产投资同比下滑6.3%，三大类投资同步走弱。社会消费品零售总额同比增速降至3.4%，国补相关品类在政策退坡后明显回落。价格方面，核心CPI同比连续四个月回升至0.9%，PPI同比降幅亦收窄至-2.9%，呈现初步企稳信号。在“反内卷”持续推进背景下，价格有望温和回升，但向上弹性仍取决于政策落实与需求配合。海外方面，美联储在9月降息25BP，鲍威尔把本次降息定义为风险管理式降息，应对劳动力市场的快速降温。点阵图显示2025年还将有两次降息，全年累计降息75个基点，较6月预测增加一次，释放边际鸽派信号。尽管美国就业市场持续放缓，但消费仍展现韧性。　　市场表现方面，债券收益率震荡上行，股票市场表现突出，成长科技风格占优明显。上证指数上涨12.73%至3882.78点，创业板指数上涨50.40%。转债总体跟随权益市场上涨，中证转债指数上涨9.43%。具体操作方面，债券仍以配置高等级信用债为主，久期总体中性，转债仓位有所降低，结构上调整到性价比更高的个券上；股票方面继续保持相对积极的配置，核心仓位仍在有色板块，同时适当对结构进行了均衡，对处于相对低位的部分内需及稳健收益、反内卷和出口链等相关方向进行了增持。　　展望未来，随着财政支持力度减弱及去年基数抬高，四季度的经济增长读数可能进一步承压。鉴于上半年增速较高，完成全年目标压力有限，财政加码概率较低，预计5000亿元新型政策性金融工具将加速落地。818国务院全体会议提出“采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势”，四季度或有进一步稳楼市政策出台，同时货币政策仍有宽松空间，后续基本面将继续温和修复。海外方面，欧美新一轮的货币宽松让海外经济体在今年四季度和明年实现更强复苏，但同时带来通胀温和提升。海外宽松周期仍将持续，对国内总需求也形成正面提振。尽管短期基本面仍有不确定性，但中期的政策和经济前景展望乐观。　　我们对债券市场整体看法中性，逢高配置高等级信用债；转债部分更关注自下而上择券。股票方面，重点看好四类机会：第一：受益于海外制造业周期回升及自身结构性供需中长期改善的上游资源行业；第二：受益于全球经济回暖的具有全球竞争力的中国企业；第三：受益于国内供需改善的部分细分行业龙头，包括反内卷的重点领域，持续的盈利困境将会推动行业自身供需改善，另外政策的介入也会加速行业出清，一些传统行业的龙头已经逐步具备配置价值，后期保持密切跟踪；第四：受益于国内低利率环境的高股息具有稳健业绩的标的。

今年上半年，国内经济总量动能仍在，但价格仍面临压力。总体看来，上半年国内GDP实际同比增长5.3%，其中一季度增长5.4%，二季度增长5.2%。结构上看，消费保持韧性。上半年社零累计同比增速5%，较去年全年3.5%改善明显，但6月主要受到餐饮消费拖累，边际增速回落1.6%；投资边际走弱，1~6月固定资产投资增速累计同比增速从前值3.7%回落至2.8%，制造业投资受到关税不确定性拖累，基建投资也受到化债影响，地产投资受销售影响也仍在下滑；出口受外需支撑，在短暂关税冲击后修复，进而使得工业生产端小幅走强，上半年全国规模以上工业增加值同比增长6.4%。与此同时，受国内供需失衡的持续影响，二季度GDP平减指数进一步下滑，累计同比增速由-0.8%进一步下滑至-1%，价格压力有所加剧，受此影响，上半年国内名义GDP增长4.3%。海外方面，上半年宏观环境波动较大。一季度美国财政偏紧缩，经济动能边际下降，非美经济走强，全球格局分化；二季度美国对等关税的推出冲击全球，随后进入了预期反复的修复期，伴随局部地缘冲突带来的扰动。期间美国就业市场保持温和降温的趋势。6月美联储FOMC会议如期按兵不动，基准利率维持在4.25%-4.5%，本次会议对全年的增长预测进行下调，对通胀和失业率预测进行上调，并维持今年两次降息的指引，但2026年降至一次。市场表现方面，上半年国债收益率总体低位震荡，期限利差低位运行；权益市场在4月初受到关税冲击后迅速修复，转债跟随权益上涨。具体操作方面，债券仍以配置高等级信用债为主，久期总体不长，转债仓位有所降低，整体以配置稳健个券为主，股票方面，继续沿着价值大方向进行配置，核心持仓方向变化不大，适当增加了一些具有长期竞争力且公司治理相对优秀的细分行业龙头配置。

今年一季度国内经济总体延续去年四季度以来温和回升的态势。2月以来，DeepSeek等中国科技突破大幅增强了市场信心，新质生产力行业改善突出，财政前置发力有效对冲外部冲击的不确定性。具体看来， 1-2月工业增加值、服务业生产指数同比分别为5.9%、5.6%，1-2月固定资产投资同比增长4.1%，较去年12月上升1.9个百分点，房地产、基建和制造业投资同比较12月均有上升。政策端持续发力消费，2月份消费者信心指数比上月提高0.9个百分点，实现连续三个月回升，1-2月社零总额同比增长4%，较去年12月增速提高0.3个百分点。地产方面，总体仍较弱，但对经济的拖累边际收窄。开工仍旧较弱，四季度止跌回稳组合拳带来的销售脉冲正逐步减弱，但热点城市带动拿地回暖，竣工提振投资。海外方面，特朗普政府对外准备对主要贸易伙伴征税，对内展开削减财政支出的行动，市场对美国经济增长放缓担忧上升，而关税带来的通胀上行压力，短期也制约了美联储货币政策的空间，美股跌幅明显。市场表现方面，中国股市走势先下后上，小市值股票表现相对突出，上证指数小幅下跌0.48%，中证2000上涨7.08%；中证转债上涨3.13%；债券收益率整体上行，短端上行幅度高于长端，1年期国债上行45BP，10年期国债上行14BP。操作方面，债券组合以中低久期信用债为主，保持中性偏低久期；转债方面，更多偏向个券操作，仓位有所回落；股票方面，继续沿着价值大方向进行配置，一季度市场分化得到一定程度缓和，价值方向相对平稳，考虑到市场估值在过去2个季度已经得到较明显的修复，组合配置在市场上涨过程中转为更加稳健。　　展望未来，国内经济动能回升仍需财政和货币政策持续加力提振内需，海外仍面临贸易摩擦加剧等不确定性。面对外部冲击，中央财政预留了充足的储备工具和政策空间，而且两会提出“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间”的要求，经济有望延续温和回升的态势。操作方面，纯债部分保持中性偏低久期，逢高配置高等级信用债；转债部分更关注自下而上择券；股票方面，对市场中长期前景仍持积极看法，国内外宽松的政策周期组合在经过一定时间滞后及更加积极的落实后，最终经济会逐步走向复苏，目前各主要经济指标都体现出企稳特征。短期来看，考虑到海外尤其是美国经济回落风险加大以及关税不确定性，预计经济基本面仍有反复，保持相对稳健和均衡的配置，后面寻找机会积极提升组合的进攻性。中长期仍看好具有较稳健盈利能力、较高分红水平和较好现金流的行业，看好比如家电、工程机械等具有全球竞争优势的行业，继续看好目前低估值的上游资源，内需板块调整时间比较长，未来也会寻找估值和盈利匹配的结构性机会。

2024年国内资本市场波动较大，经济基本面及对应的政策基调变化导致了市场总体前低后高走势；海外方面，由于科技浪潮叠加降息预期和落地，海外资本市场总体走势都比较强劲。国内上半年财政发力不明显，节奏后移，经济和市场在二、三季度压力较为明显，随着政策在三季度末显著发力，经济和市场在四季度出现明显好转；商品市场多数品种也基本上在三季度左右探明了中长期底部支撑区域；海外方面，美国经济在2024年表现依然超预期强劲，尽管市场预期已经上修，但仍然超预期，带动美债收益率和美元仍维持在相对高位，特别是在三季度联储超预期降息后，叠加11月份的美国总统大选，长端收益率明显回升，美元回到近年高位附近，给商品市场带来了部分压力。全年看，全球主要股指都取得了不错正回报，商品市场方面，核心商品尤其是有色也都是正回报，黄金表现最好；国内受到房地产影响的黑色金属链条表现偏弱，仍在供需再平衡阶段。本基金纯债组合以高等级信用债为债券底仓，长久期利率债作为交易品种，进入4季度久期有所下降。全年看长期限利率债下行幅度确实超年初预期。本基金在2024年增加了转债资产的配置，尤其是3季度的市场调整时转债进行了大幅增配，取得了较好的效果。本基金股票持仓比例稳定，结构上以价值板块为主，主要涉及的行业包括上游资源如黄金、铜铝、煤炭石油等/家电/交运/机械/金融等方向，我们始终把安全边际放在第一位，选择行业和股票的首要原则是尽量避免出现大的亏损。

今年三季度国内经济基本面仍承压。制造业PMI处于荣枯线下方，7~9月分别为49.4、49.1、49.8。8月广义财政支出再次下滑，基建增速随之下滑至1.2%。8月社会消费品零售总额同比增速从前值2.7%回落至2.1%，季调环比增速再次负增长，环比下跌0.01%，指向居民消费下行，与核心CPI环比增速节奏一致。三季度以来消费者信心指数和就业预期指数继续下行。在经济面临进一步下行风险的背景下，货币政策出现超预期的调整，在9月24日的国新办发布会上，央行公布一系列超预期货币政策，包括降准降息、调降存量房贷利率和购房首付比例，并创设两项结构性货币工具支持股市。随后9月26日中央政治局会议召开，会议强调“加大财政货币政策逆周期调节力度”的同时，就地产、消费等领域做出了积极表态，地产层面出现“促进房地产市场止跌回稳”的新表述，并提出“要努力提振资本市场”等。由此市场风险偏好持续的显著提升，股市出现连日上涨，9月24日至9月30日期间，上证指数累计涨幅21.37%，创业板指累计涨幅更是高达42.12%；与此同时，债市出现剧烈调整，30年国债期货期间累计下跌4.57%。海外方面，美联储在9月宣布降息50BP。根据鲍威尔的表述，这次50BP的降息幅度，市场可以看做是美联储确保货币政策不落后于经济的承诺，鲍威尔坚定地表明了预防性降息以及全力保持经济强劲的立场。鲍威尔在会议中明确表示，从目前美国经济数据来看，美国没有任何衰退迹象，美国经济处于良好状态，而美联储致力于保持当前的增长韧性。操作方面，我们将债券久期调整至中性偏低的水平，减持了部分久期偏长的信用债和利率债；转债方面，我们持续增加转债仓位至较高水平，重点关注平衡型和信用资质良好的偏债型标的；股票方面总体偏高仓位运作，继续沿着价值大方向进行配置。　　展望四季度，我们密切关注已出台政策的效果和增量政策的持续出台，同时也注意到外部环境仍面临诸多不确定性。以“以旧换新”为代表的存量政策效果显现，8月乘用车销量环比增加，家电及音像器材零售额同比转正。房地产市场成交量明显回暖，但价格尚未明显企稳回升。往后看，我们预计货币政策总基调延续宽松，更多需紧密关注增量财政政策的规模和节奏，以及外部环境变化对国内经济基本面产生的潜在影响。操作方面，我们预计债券部分预期保持中性偏低久期，积极参与利率债波段交易的机会；转债方面，将持仓不断调整至性价比更高、基本面有所改善的标的中去；股票方面，在市场短期估值显著修复后，总体组合转为相对平衡，在普涨后未来有长期景气度支撑，业绩和估值支撑的板块最终将会走出持续的行情，市场会出现非常明显的分化。未来核心仍继续聚焦在有分红和估值/盈利能力性价比的价值方向，核心包括上游资源方向，家电、交运等，后续继续关注受益于政策调节的内需方向，包括受益于全球制造业复苏的出口产业链机会。

今年以来，我国经济总体仍在曲折修复的过程中，在一季度实现了较为强劲的开局之后，二季度边际有所走弱。具体看来，制造业PMI在1~2月处于荣枯线以下低位震荡后，3~4月分别录得50.8和50.4，5~6月又回落至荣枯线以下。出口受益于全球制造业复苏而较为强劲。海外方面，在韧性较强的增长数据和回落节奏较慢的通胀数据影响下，美联储降息指引波动较大，市场对联储降息预期大幅后移。市场表现方面，上半年债券表现最好，其次是转债，再者是股票。债券收益率震荡下行，长端表现突出，30年国债收益率今年以来创出历史新低后保持低位震荡；股市走势整体跟随经济修复节奏，今年一季度遭遇流动性冲击后，上证指数重新站上3000点，二季度走势总体震荡；转债则在相对较高的债底保护下，调整幅度总体小于股票。操作方面，债券久期总体保持在中性左右的水平，信用债逢高配置1~3年高等级，参与了部分利率债的交易；转债方面，我们积极参与了今年流动性冲击下的布局机会，并在后续期调整了持仓结构，把握了部分平衡型和偏股型标的的机会；股票方面，继续沿着价值大方向进行配置，仓位上总体也是偏高仓位进行运作。

回顾一季度，国内方面，受出口改善以及节假日旅游的支撑，1-2月经济数据超出市场预期。消费延续温和修复，服务消费保持火热，并带动了核心CPI有所改善。固定资产投资保持韧性，主要受制造业投资高增长驱动，房地产对经济的拖累依旧持续，销售端和投资端尚需政策支撑。财政方面，公共财政支出走强，农林水务、城乡社区事务、交通运输等方面的支出明显加速。政府性基金支出有所走弱，传统基建实物工作量的形成尚需改善。海外方面，联储3月FOMC决议将基准利率维持在5.25%-5.5%区间，尽管上调增长通胀预测，但维持2024年降息3次的指引。　　国内股票市场结构分化明显，大盘股表现占优，小盘股下跌明显，一季度，上证指数上涨2.23%，沪深300上涨3.1%，创业板指下跌3.87%，中证2000下跌11.05%。因实体融资需求扩张不足，地方债和政金债发行偏慢，债券配置需求较强，债券收益率下行，1Y/3Y/5Y/10Y/30Y国债分别下行36BP/26BP/20BP/26BP/37BP。　　操作方面，本基金配置了高等级信用债，并对长久期利率债进行了波段操作，转债方面主要配置正股相对低估、转债估值合理的品种。本报告期股票仓位有小幅抬升，超配上游的能源和金属。　　展望二季度，经济企稳的支撑因素在增多，全球制造业PMI回到扩张区间，全球制造业周期的企稳回升叠加海外补库周期有望带动出口的持续改善。今年一季度地方专项债发行明显偏慢，我们对二季度的发行节奏保持关注，如果发行加快，叠加超长期国债的落地，基建投资的实物工作量有望改善。　　债券方面，当前实际利率处于偏高区域，核心通胀依然在偏低区间，政策利率还有下行空间，债券依然具备一定的配置价值。　　股票方面，当前A股估值处于历史相对低位，随着企业盈利修复，股票市场具有配置价值，后续重点关注经济恢复情况，我们对于未来的市场保持积极乐观，2024年可能呈现指数相对平稳，但结构将会显著分化的行情特征，且新一轮牛市的领导板块也可能逐步浮现。我们将会在继续秉持价值大方向的背景下，努力寻找符合接下来时代特征的产业趋势机会，其中上游方向仍然战略看好，包括传统经济受益于供需格局改善的行业及在全球具有比较优势的中国企业等战略方向，也继续看好受益于公司治理改善及政策推动的低估值央企和国企改革方向的机会。

回顾2023年，国内经济总体承压，修复之路一波三折。受制于地产持续调整、外需走弱、社会预期偏弱等不利因素，经济整体承压，尤其是物价面临较大下行压力，拖累名义GDP增速。全年GDP实际增长5.2%，超过5%左右的增长目标，但名义GDP仅增长4.64%，较2022年的4.83%有所走弱，从而导致微观主体经济体感与宏观经济数据间产生较大温差。节奏上看，一季度经济在疫情防控措施放开、经济活动正常化后，积压需求释放，经济脉冲式反弹；二季度经济转弱叠加财政政策有所收紧，居民和企业的信心回落明显；7月政治局会议政策定调积极，稳增长政策陆续出台以及财政边际发力，三季度经济再度修复；四季度内外需走弱，经济增速再度放缓。市场方面，股市整体跟随经济修复节奏，一季度冲高后震荡下行，全年上证指数下跌3.7%收于2974.93点，创业板指下跌19.41%。债市收益率则一季度冲高后逐步回落，长端表现明显好于短端，1Y/3Y/5Y/10Y/30Y国债曲线分别变动-1.7BP/-11.5BP/-24.5BP/-28BP/-36.8BP。　　海外方面，美国经济表现持续好于预期，联储货币政策“stay higher for longer”。尽管硅谷银行倒闭使得降息预期一度升温，但联储应对迅速，风险并未扩散，叠加财政政策的扩张，美国就业和消费保持强劲。2023年美国实际GDP同比增长2.5%，较2022年上升0.6个百分点，核心PCE由年初的4.9%下降至12月的2.9%。宽财政紧货币的环境叠加经济超预期带来了强美元和高利率。美债收益率震荡创出近16年新高，美股震荡上行。　　操作方面，纯债组合全年久期震荡上行，随市场波动逢高增配部分中长期限高等级信用债，并参与长久期利率债交易。转债方面组合保持一定的仓位，以正股稳健和转债估值合理的标的为主。股票方面， 总体依然沿着此前制定的价值风格战略方向进行配置，重点配置了上游/家电/交运等方向，其中能源依然在最大持仓方向之一；在市场持仓相对较多的消费/医药/新能源/TMT等方向配置比例比较低；全年总体仓位都保持相对高的位置。

三季度国内经济企稳回升，海外经济保持韧性。国内经济在二季度超预期回落后，7月底政治局会议积极表态，稳定市场信心。随后，以地产为代表的一系列政策陆续出台，包括首付比例下调、限购限售的进一步放松、一线城市“认房不认贷”和调降存量房贷利率等措施。8月以来国内经济温和修复。具体看来，房地产销售和投资底部企稳再叠加去年低基数原因，同比降幅收窄；国内制造业PMI环比持续改善，从6月的49%上行至9月的50.2%，重回扩张区间；社会消费品零售总额同比增速从6月3.1%震荡回升至8月4.6%；CPI也转正回暖。此外，货币政策保持稳健，精准发力。三季度央行加大了逆周期调节力度，在8月进行了非对称降息后，于9月实施了年内的第二次降准，社融增速阶段性触底回升。市场表现方面，上证指数在三季度震荡下跌2.86%，并于9月有所企稳。10年国债收益率先下后上，整体小幅上行4BP。海外方面，美国经济总体保持韧性。美国今年以来消费维持强劲，实际GDP增长和非农就业不断超出预期。美联储采取“边走边看”的决策模式，美股震荡下行，美债收益率创本轮调整新高。操作方面，本季度债券配置仍以高等级短久期品种为主，逢高加仓了部分 1~3 年银行次级债，并减持了长久期利率债，久期总体保持中性偏低水平。股票方面，三季度市场总体震荡偏弱，顺周期尤其上游能源板块表现较好。  展望四季度，我们认为国内经济保持温和修复态势，对债市持中性的判断，相对看好股市行情。具体看来，政策组合拳的发力叠加金九银十旺季有望带动地产需求筑底并有所改善；大规模专项债发行和配套贷款发放支撑基建需求；价格筑底反弹后，企业盈利、投资等有望持续转暖，进而提振居民收入，带动消费的继续改善。此外，我们密切关注政策出台的效果和持续性，预计在此期间货币政策保持稳健。操作方面，债券组合会根据市场情况灵活操作，保持组合的流动性。股票方面总体看法维持不变，市场处于战略底部区域，可能会继续向下超调，但赔率已经比较可观，预计在经过近3个季度下滑后市场对于经济悲观定价已经反映较为充分，随着盈利逐步企稳及库存周期触底，政策宽松周期来临及相对较高的股债性价比，对于四季度股市持相对积极看法，随着美国经济见顶回落，海外紧缩的压制将会得到明显缓解，人民币资产吸引力将会逐步回升，在未来几年具有估值/景气的行业很可能已经阶段性触底，放在 1-3 年的维度来看，投资性价比已经很高，继续看好具有长逻辑的价值板块。

总体上看，今年上半年国内外宏观环境分化，经济和金融周期有所错位。国内经济一季度企稳回升，但随着补偿性需求释放完全，二季度经济有所回落，超出市场预期。海外方面，美国经济韧性超出预期，虽然欧美在高通胀叠加货币政策紧缩的压力下隐现衰退风险，以欧美银行业为代表的部分风险点也有所暴露，但美国经济在服务业的支撑下，就业和消费等数据持续超出市场预期。期间国内资金面尽管有所波动，但总体维持宽松。5月以来DR007周均值处于政策利率下方，央行在6月13日降低OMO利率10BP，1年期LPR利率跟随下调。市场表现具体看来，债市收益率在1~2月短暂上行后开始震荡下行，曲线小幅走陡；上证指数则在1月快速上行后转为震荡，板块轮动明显，并从5月开始震荡下行。操作方面，上半年债券配置仍以高等级短久期品种为主，择机增加了部分1~3年银行次级债和长久期利率债，久期小幅提升。转债仓位保持稳定，转债方面主要配置正股相对低估、转债估值合理的品种。股票方面，总体配置继续沿着价值方向进行，适当增加了家电/军工/交运等行业配置比例，仓位方面大体维持中枢仓位不变。

今年一季度国内经济整体企稳回升。从节奏和幅度上看，开年疫后生产环比修复脉冲较强，1~2月修复较快，随后受到库存高位，外需回落等因素影响，3月进入平稳期。期间经济领先指标表现较好。1~3月制造业PMI读数分别为50.1/52.6/51.9，均位于荣枯线上方。1~2月社融数据也持续高增，2月单月社融创历史同期新高。但经济同步指标整体表现一般。1~2月工业企业利润同比仍为负值，城镇调查失业率存压，核心通胀较弱。海外方面，1~2月美国经济数据超预期，美债收益率大幅上行。3月初美欧银行风险事件发酵，衰退预期升温。市场在此期间经历了多轮预期波动，从疫后修复预期高胀到预期修正，再到政策预期强化后预期再度修正等，进而走势较为纠结。具体看来，A股经历1月快速反弹后转为震荡，板块轮动明显。债市收益率长端表现分化。1年期国债收益率震荡上行，10年国债收益率先上后下，收益率曲线走平，信用利差持续压缩。操作方面，本季度债券配置仍以高等级短久期品种为主，增加了部分利率交易仓位，股票方面，本基金结构上仍然维持对能源股和价值股的超配，部分增加了对于交运/家电/农业方面的配置，考虑到海外市场的不确定性，对于上游弹性较大的配置板块进行了适当调整。  展望二季度，我们仍对经济修复保持信心。当前国内经济修复处于早期阶段，需耐心等待内生动能的修复和前期政策效果的显现。我们看到出行数据仍在改善中，逆周期基建投资逐步形成实物工作量，地产销售也有所修复，国内需求回升的趋势仍在。海外方面，目前各国监管机构对银行业风险事件的响应速度较快，影响短期可控，由此引发金融危机的概率较低，但我们也看到海外利率过高的根本问题还没有得到解决，我们会对此保持密切跟踪。总体上看，我们仍维持利率中枢中期上移的观点，债券配置维持中期谨慎，股市持谨慎乐观看法，从大的格局来看，行情处于早期阶段，在接下来我们将会看到盈利修复/经济修复，同时政策仍维持友好，由于海外经济及金融环境仍未明朗，叠加国内市场结构性高估特征，市场仍将一波三折，战略上我们保持逢低买入的思路。

回顾2022年，国内外市场均经历了较大波动。海外方面，年初俄乌冲突爆发与劳动力供给短缺加剧，推动美国能源与服务价格超预期上行，美联储在中期选举前大幅加息遏制通胀并带动美元走强，全球资本市场整体承压。中美利差则自2010年以来首次倒挂，资本外流压力加大制约国内风险资产表现。国内方面，疫情对经济供需两端多次产生冲击。在经济存在不确定性、疫情制约消费场景的情况下，实体经济特别是居民部门信心较差，储蓄意愿强烈、消费恢复缓慢、地产销售持续低迷。尽管央行通过两次降准、两次MLF降息、上缴万亿利润的方式“宽货币”，推动M2增速达到2017年以来新高，财政则通过大规模“留抵退税”、加量专项债额度、推出政策性金融工具等方式支持企业部门、加快基建投资，但“宽信用”不及市场预期，全年社融增速低于2021年0.7个百分点。而2022年10月份以后，随着美国中期选举结束、经济数据在高利率压制下疲态初显，美债利率下行、美元走弱，外部压力降低，而国内疫情防控政策也出现变化，在预期消费复苏、经济逐步向好的背景下，股票市场迎来转机，大幅反弹。全年来看，国内股票市场全年呈现出倒N型走势，上证指数全年收跌15.13%。债市则走势震荡，收益率先下后上，结构分化，中短端下行长端上行，1Y/3Y/5Y/10Y国债分别变动-14.6bp/-5.44bp/3.54bp/5.99bp。操作方面，纯债组合全年整体维持高等级短久期信用债的配置策略，随市场波动逢高增配部分1~3年高等级信用债，并参与部分利率债交易。转债方面维持相对低配。股票方面全年整体较高仓位运行，结构上超配能源股和价值股。