交银启汇混合A(009618) - 基金投资策略和运作

回顾2025年四季度，国内货币政策保持宽松基调，财政政策在实现经济增长的目标下有所收敛、为2026年留有空间，出口和消费增速均有所回落。从权益市场表现看，今年结构性行情突出，表现突出的板块在年底被兑现收益，当期的市场波动和调整，提供了一些优质个股的加仓机会。　　展望2026年，我们认为，全球仍然处于财政货币均宽松的周期，对权益市场的估值水平较为友好。当下处于中美贸易摩擦缓和的窗口期，我们继续看好具备全球产业竞争力的中国公司，重点关注行业包括创新生物医药、高端制造、人工智能等领域，当然由于优质成长板块在2025年的估值修复比较明显，2026年对产业趋势、个股质量的把握要求会进一步提高。同时，我们会持续关注：美国再工业化、美国降息周期受益的品种。对于内需，我们会持续关注：格局稳定、股东回报优异的公司、有渗透率提高机会的服务型消费等，以及成熟行业拐点型机会。对于医药行业，我们继续看好创新药的授权出海和国内放量；与2025年重点关注授权机会不同的是，2026年我们将更为关注重磅产品的临床进展、商业化销售、盈利弹性，以及革命性新技术带来的增量机会；而且我们会增加对CXO行业、生命科学上游行业的关注，此类公司在创新药新技术研发驱动下，在美元降息周期中有望有更好的表现，医疗器械的国产替代、出海、新技术也是我们关注的方向。

回顾2025年三季度，沪深300指数上涨17.90%，恒生指数上涨11.56%。板块上看，有色、电子、通信以及电力设备等排名靠前，银行、交通运输、公用事业以及食品饮料等表现较为落后。　　本报告期，组合加仓了医药研发外包、游戏和资源品个股，减仓了创新药和内需相关的业绩不及预期的个股。　　当下沪深300的估值水平处于历史中枢水平，权益市场具备性价比。我们认为积极寻找的个股可能有以下表现形式：（1）成熟行业的优质龙头公司，关注经营性现金流、资本开支、自由现金流等指标，以及关注公司的股东回报能力和意愿如何；（2）积极成长的高质量公司，面对的可及市场较大，渗透率仍较低，需求端仍较快增长的公司，且先进入者有先发优势；（3）早期技术创新的机会，具备更强的爆发性。

回顾2025年上半年，沪深300指数上涨0.03%，恒生指数上涨20%。板块上看，通信、有色等排名靠前，食品饮料、煤炭、房地产等表现较为落后。　　目前本基金的持仓结构主要是以下方向：（1）内需消费中，格局稳定、自由现金流表现好、有意愿有能力加大股东回报的公司；（2）出海有成长空间的个股，会更多关注其可及市场是否大，产品、渠道、本土化运营等是否展现出优势；（3）新技术拉动的成长个股。本报告期，加仓了具备出海弹性的创新药，减仓了业绩不确定性加大的个股。

回顾2025年一季度，沪深300指数下跌1.21%，恒生指数上涨15.25%。板块上看，有色、机械、汽车等排名靠前，煤炭、房地产、商贸零售等表现较为落后。　　目前本基金的持仓结构主要是以下方向：（1）内需消费中，格局稳定、自由现金流表现好、有意愿有能力加大股东回报的公司；（2）出海有成长空间的个股，会更多关注其可及市场是否大，产品、渠道、本土化运营等是否展现出优势；（3）新技术拉动的成长个股。本报告期，调整了互联网龙头个股，加仓了内需消费的优质公司、优质创新药，减仓了面向海外市场、业绩不确定性加大的个股，以及经上涨后性价比不高的红利股。　　当下沪深300的估值水平处于历史中枢略偏下的水平，权益市场具备性价比。我们积极寻找的个股可能有以下表现形式：（1）成熟行业的优质龙头公司，关注经营性现金流、资本开支、自由现金流等指标，以及关注公司的股东回报能力和意愿如何；（2）积极成长的高质量公司，面对的可及市场较大，渗透率仍较低，需求端仍较快增长的公司，且先进入者有先发优势；（3）早期技术创新的机会，具备更强的爆发性。

回顾2024年，沪深300指数上涨14.68%，恒生指数上涨17.67%。从板块上看，金融、通信以及家电等排名靠前，医药生物、建筑建材以及纺服轻工等全年表现较为落后。　　目前本基金的持仓结构主要是以下方向：（1）内需消费中，格局稳定、自由现金流表现好、有意愿有能力加大股东回报的公司；（2）出海有成长空间的个股，会更多关注其可及市场是否大，产品、渠道、本土化运营等是否展现出优势；（3）新技术拉动的成长个股。本报告期，加仓了互联网龙头、锂电龙头、内需消费的优质公司，以及受益于AI的智驾标的，减仓了业绩持续不及预期的个股。

回顾2024年三季度，沪深300指数上涨16.07%，中证500上涨16.19%，恒生指数上涨19.27%。　　2024年三季度，市场经历了先下跌后上涨的过程，主要原因在于对整体经济预期的不断修正。板块上来看，非银金融、房地产、计算机排名靠前，煤炭、公用事业、石油石化表现落后。　　经过九月底的上涨，沪深300的估值水平达到了历史中枢水平，股息率相比十年期国债收益率的性价比有所收敛，权益市场仍具备吸引力。我们认为积极寻找的个股可能有以下表现形式：（1）成熟行业的优质龙头公司，我们将关注经营性现金流、资本开支、自由现金流等指标，以及关注公司的股东回报能力和意愿如何；（2）积极成长的高质量公司，面对的可及市场较大，渗透率仍较低，需求端仍较快增长的公司，且先进入者有先发优势；（3）早期技术创新的机会，具备更强的爆发性，因为能满足未满足需求。同时我们也认识到，因为“真成长”的稀缺性，第二、第三类股票在A股的价格普遍较高，我们将耐心等待机会。　　目前本基金的持仓结构主要是以下方向：（1）内需消费中，格局稳定、自由现金流表现好、有意愿有能力加大股东回报的公司；（2）出海有成长空间的个股，会更多关注其可及市场是否大，产品、渠道、本土化运营等是否展现出优势；（3）新技术拉动的成长个股。本报告期，组合加仓了ROE企稳回升、股东回报加大的互联网龙头、受益于降息的新能源公司、出海具备独立阿尔法的公司，减仓了受外部环境影响较大的盈利预测不明朗或估值不合理的个股。

回顾2024年上半年，沪深300指数上涨0.89%，中证500下跌8.96%，恒生指数上涨3.94%。板块上看，银行、公用事业排名靠前，计算机、轻工、传媒表现落后。　　目前本基金的持仓结构主要是以下方向：（1）内需消费中，格局稳定、自由现金流表现好、有意愿有能力加大股东回报的公司；（2）出海有成长空间的个股，会更多关注其覆盖市场是否大，产品、渠道、本土化运营等是否展现出优势；（3）新技术拉动的成长个股。本报告期，加仓了格局在变好、股东回报加大的个股，减仓了受外部环境影响较大的个股，盈利下修或较不明朗的个股，以及估值偏贵的个股。

回顾2024年一季度，沪深300指数上涨3.10%，中证500下跌2.64%，恒生指数下跌2.97%。　　2024年开年，市场经历了先下跌后上涨的过程，主要原因在于自去年四季度以来市场对经济复苏的预期调低，导致一月调整幅度较深；二月后，市场的上涨，主要来自于过度悲观的经济预期的修正，以及部分板块较好的业绩表现。板块上看，有色、石油石化、煤炭以及家电排名靠前，而计算机、医药、地产以及电子表现落后。　　总体来看，沪深300的估值水平仍然处于历史低位(PE约11x)，相比代表无风险利率的十年期国债收益率（2.36%），权益市场具备较高的吸引力。我们认为积极寻找的个股可能有以下表现形式：（1）成熟行业的优质龙头公司，关注经营性现金流、资本开支、自由现金流等指标，以及关注公司的股东回报能力和意愿如何；（2）积极成长的高质量公司，面对的可及市场较大，渗透率仍较低，需求端仍较快增长的公司，且先进入者有先发优势；（3）早期技术创新的机会，具备更强的爆发性，因为能满足之前未满足需求。同时我们也认识到，因为“真成长”的稀缺性，第二、第三类股票在A股的价格普遍较高，我们将耐心等待机会。　　目前本基金的持仓结构主要是以下方向：（1）内需消费中，格局稳定、自由现金流表现好、有意愿、有能力加大股东回报的公司；（2）出海有成长空间的个股，会更多关注其可及市场是否大，产品、渠道、本土化运营等是否展现出优势；（3）新技术拉动的成长个股。本报告期，加仓了出海的标的，以及自由现金流好、格局稳定的内需股，减仓了部分外需研发外包个股。

回顾2023年全年，开年经济复苏的预期较强，但一季度经历了阶段性复苏后，宏观数据预期逐步下修，股票市场也随之走跌。全年上证指数下跌3.70%，创业板指下跌19.41%，沪深300指数下跌11.38%，恒生指数下跌13.82%。　　回顾2023年的操作，开年对复苏的预期过高，内需个股相对超配，最终持仓的估值中枢下移较多，影响了组合回报；且个别重仓的盈利预测下修较多，也带来了负向的影响。未来将吸取经验：宏观预期的波动，对组合的估值扰动较大，需要加入考量；如果在行业周期左侧投资，对公司的盈利预测要进一步谨慎测算。　　当下的沪深300指数，无论是PE、PB、股息率，均处于历史低位水平。在当下估值水平下，应当积极做个股的风险定价，以获得更好的投资回报。总量放缓的大背景下，我们积极寻找的个股可能有以下表现形式：1）中低增速行业的优质龙头，供给端相对紧张，格局已经优化或本就稳定，资本开支减少，盈利能力提升，自由现金流改善；2）可及市场较大，低渗透率，需求端维持较快增长的公司，且先进入者有先发优势；3）创新带来了新的供给，满足了之前未满足需求。同时我们也认识到，因为真成长的稀缺性，第二、第三类股票在A股的价格普遍较高，我们将耐心等待机会。

回顾2023年三季度，国内消费、工业都呈现弱复苏的态势，经济相关度小、刚需韧性的行业复苏较好。我们认为经济仍然在复苏的通道中，市场已经对宏观层面的波动充分定价，拉长看还是要回归到精选持续成长的优质个股。　　我们对持仓结构的调整在于：维持对医药行业的超配，对个股进行了一定的调整，主要思路是买入创新技术拉动的新药器械和供应链公司，减仓了复苏不达预期的个股；同时精选了业绩确定性高的内需个股。重点关注以下方向：1）新技术拉动，渗透率较低的医药成长个股；2）高端制造中竞争力可持续的个股；3）在较弱的内需消费环境中，仍然表现出自身阿尔法的个股。

回顾2023年上半年，国内呈现复苏偏弱的态势，与经济相关度较小的行业复苏持续性较好，居民的投资信心需要时间修复。市场经过了年初的“强预期、弱现实”后，又回归到“弱预期、弱现实”。基于以上宏观背景，A股市场呈现出主题行情较强的特点。本基金对以ChatGPT为主线的TMT板块性行情参与较少，我们认为经济仍然在复苏的通道中，市场已经对宏观层面的波动充分定价。从长期来看，还是要回归到精选中长期持续成长的优质个股。

回顾2023年一季度，国内各行业呈现疫后弱复苏的态势，与经济相关度较小的行业比如医药医疗、线下场景类的消费复苏持续性较好，耐用消费的复苏比较疲软，居民的投资信心需要时间修复。  总体来说，国内经济的复苏方向明确，但幅度不明确，美国加息有望走向尾声，我们对持仓结构的调整在于：增加了受益于复苏、经济相关度较小的内需品种（包括药品器械和医疗服务等），减仓了受海外经济衰退影响较大的品种。重点配置以下行业：1）医药：政策寻底完成、产业升级、需求刚性、估值水平处于历史中低分位；2）内需消费：消费场景恢复，格局优化；3）高端制造：关注新技术方向和国产替代方向。