光大保德信消费股票A(008234) - 基金投资策略和运作

四季度内地消费指数下跌5.16%，申万消费行业中涨幅居前的行业分别是轻工制造7.53%,商贸零售5.46%，纺织服装4.67%；跌幅居前的行业分别是美容护理-8.84%、传媒-6.28%、食品饮料-4.88%；四季度消费权重板块的白酒开始释放业绩压力，板块整体受白酒板块拖累有所下跌，消费板块中非白酒板块的估值压力也得到了缓解，未来业绩好或者逻辑好的方向的估值稳定性有望逐步回升。从四季度行业涨跌可以看出，底部小盘股为主的行业率先获得资金的青睐，一定程度预示从交易层面，消费开始进入市场部分资金的视野。2024年我国人均国内生产总值约1.34万美元，从结构的展望看，居民消费结构正由商品消费为主向商品和服务消费并重转变，同时产业结构升级、人口结构变化也会带来对服务业的巨大需求。伴随着产业转型步伐加快、城镇化率稳步提升、中等收入群体稳步扩大、人口老龄化进程加快等结构性变化趋势，服务业或迎来扩能提质的广阔空间。从权重板块业绩压力释放、产业发展的阶段、政策对内需不断的加码助力等几个维度看，我认为消费，尤其是服务消费值得继续重视。本基金继续看好服务型消费，并将结合其他产业变化或者公司的机会，自下而上精选个股进行配置。

三季度内地消费指数上涨7.1%，申万消费行业中涨幅居前的行业分别是汽车17.92%，农林牧渔10.95%，家电8.25%；涨幅居后的行业分别为食品饮料2.44%，纺织服装2.49%，美容护理3.01%。三季度消费主要以预期行情为主，其中机器人相关的汽车零部件和家电涨幅居前。传统的消费行业包括新消费仍需要政策和数据的持续确认。服务业、新品、新渠道拉动的消费依然是目前政策环境和经济背景下值得期待的方向。本基金三季度继续轻总量重结构，聚焦细分行业的布局，强化了短期业绩确定性和景气仓位占比。展望未来，本基金继续看好服务型消费、产品创新或者渠道创新拉动的汽车、新兴消费等方向的投资机会。

上半年内地消费指数下跌4.13%。申万消费行业指数排名中，汽车上涨8.91%，美容护理上涨6.90%，农林牧渔上涨5.56%；跌幅居前的行业主要为食品饮料下跌7.33%，商贸零售下跌2.51%，家用电器下跌1.17%。回顾上半年消费板块，一季度随着国内大模型、机器人等产业进步的影响，市场整体信心有所提振，风险偏好有所回升，国内资产估值重估预期升温；其中内需市场的提振也成为市场关注的重要方向，内需相关政策市场也开始期待。二季度消费受外贸环境以及餐饮消费情绪的影响，板块二季度整体承压，其中种业受外贸预期等催化有所表现，纺织服装中的黄金珠宝板块也呈现出了一定的成长性逻辑；与其相反的白酒板块，市场对批价的预期以及业绩预期有所担忧，板块整体承压。整个上半年A股消费整体表现一般，顺周期相关的板块对消费板块有所影响，短期业绩强势的新消费和机器人相关题材的汽车板块表现相对强势；港股部分消费标的短期业绩优势带来了比较强劲的个股行情；展望下半年，内需政策方面不仅突出实物性消费也进一步强调服务性消费；反内卷在扭转预期同时，也提高了顺周期的市场关注度，预计消费景气度带来的估值溢价有望较上半年有所收敛，胜率和赔率预计保持平衡；叠加海外经济预期的不确定性，国内扩内需的潜力也有望提升；剔除景气度预期，从股息收益的维度看，也具备了性价比，整体看消费有望进入中线布局阶段。组合会继续以行业分散，个股相对集中的配置策略，继续看好服务业板块的估值重塑，关注细分方向的景气度变化带来的结构性机会和宏观预期修复带来的核心资产估值修复的机会；

一季度内地消费涨幅+1.91%，申万消费行业中涨幅居前的行业是汽车11.40%，家电+4.38%，社会服务+4.32%；跌幅居前的行业是零售-8.22%，轻工-1.70%，食品饮料-1.17%；一季度随着国内大模型、机器人等产业进步的影响，市场整体信心有所提振，风险偏好有所回升，国内资产估值重估预期升温；其中内需市场的提振也成为市场关注的重要方向，内需相关政策也逐步发力，预计政策的力度和持续性有望逐步强化。 本基金一季度继续轻总量重结构，聚焦细分行业的布局，细分方向考虑到政策预期以及消费行业的成长潜力。我们看好服务型消费的旅游酒店、自动驾驶定义下的汽车和具备韧性的新兴消费等方向的投资机会。

2024年内地消费指数上涨4.91%，一级行业涨幅居前的行业为家电25.44%、汽车16.34%、商贸零售13.69%，跌幅居前的行业为农业-11.58%、食品饮料-8.03%、轻工-6%；整体回顾看政策补贴的方向和红利类方向涨幅居前，顺周期方向跌幅居前。2024组合在顺周期方向相对乐观，虽在出口等方向有所斩获，但低配了家电以及红利类资产全年业绩不佳，9月末经济预期升温，指数快速上行，基金前期配置的估值性价比高的公司弹性显现，回顾2024，组合构建思路上还是低估了市场对经济的预期。2025年，政策方面扩大内需摆在重要的位置，经济也有望回升。目前消费板块调整到很多公司已经可以看股息率了，我认为结合中国资产重估，经济只要预期走平，消费板块估值修复或将会提前业绩率先启动，如果财政能够进一步发力，整个预期也有望进一步扭转。传统消费和新兴消费本质都是消费，区别更多是短期景气度，2025年一方面会挖掘业绩景气估值匹配的标的，另一方面会关注被低估的传统品牌消费。

三季度申万消费类行业均呈现出来不同程度上涨，商贸零售、社会服务、食品饮料涨幅居前，分别上涨27.49%、25.43%、18.26%，轻工、纺织服装、农业涨幅居后，分别上涨14.06%、9.70%、9.20%。9月中旬前消费政策表现较温和，市场预期较谨慎。9月下旬受宏观政策预期影响，消费板块开始整体走强，预计随着财政政策的推进，收入预期的改善，消费板块估值和业绩有望逐步向好。本基金三季度整体组合维持细分行业相对分散，个股相对集中的风格。看好顺周期相关消费类资产的后续表现。我们将继续轻总量重结构，聚焦细分行业的布局。

上半年申万消费行业指数排名中，仅家电涨幅为正，上涨8.48%，跌幅居前的行业主要为社会服务-24.05%、轻工-19.8%、纺织服装-16.65%，食品饮料-15.11%。回顾上半年消费板块，一方面，在跟随大盘波动的基础上叠加了市场对内需的情绪。另一方面，市场风格偏好红利、大盘价值等方向，对静态估值有了更高的要求。报告期内，组合整体维持了行业相对分散，个股相对集中的风格，自下而上筛选个股，在结构上更倾向于经济弱相关的资产和出口相关资产。但回顾上半年的情况，整个组合风格方面的资产配置不足，在市值方面整个组合大市值占比相对低。展望下半年，提振内需的呼声在改善，政策面推动的市场信心有望提升，于此同时全球降息预期升温也有助于全球需求和经济的修复；当下市场对消费的预期已经有所体现，整体静态估值都有明显的下行，业绩预期需要做一次确认后，消费板块的估值稳定性有望逐渐修复；在高质量发展的未来，结构性机会或仍将大于整体板块性机会。长期确定性增长的品类、高质量发展的品牌依然具有挖掘价值。组合会继续以行业分散，个股相对集中的配置策略，适度强化宏观预期或风格对组合的影响。

一季度申万消费类行业指数排名中，家用电器上涨10.26%，汽车上涨0.58%，其余消费行业呈现不同程度下跌，跌幅居前的行业为社会服务、商贸零售、农林牧渔，分别下跌7.33%、6.61%、6.00%。一季度消费板块跟随大盘整体表现先抑后扬的走势，风格定价行情较强，高股息类资产表现以及短期业绩确定性强的资产表现较为强势。一季度本基金整体组合细分行业相对分散，个股相对集中的风格。比较看好出口和内需经济脱敏的农业，以及被低估的内需标的估值修复。本基金会继续会继续轻总量重结构，聚焦细分行业的布局。

2023年内地消费指数下跌14.49%，消费一级行业23年跌幅居前的行业为社会服务下跌22.01%，食品饮料下跌14.94%，农林牧渔下跌13.13%，涨幅居前的行业为家电3.77%，汽车3.29%，纺织服装0.34%。消费行业全年整体呈现出较弱的趋势。2023年基金组合按照行业分散，个股集中的配置风格，努力去平衡投资标的的胜率和赔率。二季度开始，一些顺周期相关的资产开始承压，期间市场预期也有过波动，但全年维度看市场中长期信心对板块估值的影响以及业绩预期都呈现出相对负面的表现。从结构的角度，组合构建比价均衡，在组合的预期收益率的预期方面，并没有过多的进行顺周期定价，实际在全年维度看，韧性没有完全表现出来。中期的维度看消费，依然认为结构性的行情高于总量。2024年预计消费仍然会结构性机会占优，板块整体估值下修后的消费中，基本面的结构性预计会较为凸显。结合经济预期，从总量的角度看，内需的提振依然会成为政策发力的方向。从结构的角度看，品牌、市场、价位等壁垒会带来供给的出清和需求的回升。本基金将继续保持精选细分方向的机会为主，坚持行业相对分散、个股相对集中的配置思路，兼顾估值和中长期业绩确定性。

三季度申万消费类行业指数排名中，食品饮料上涨0.55%，其余消费行业呈现不同程度下跌，跌幅居前的行业为社会服务、农林牧渔、家用电器行业，分别下跌8.12%、5.51%、4.27%。三季度基金整体组合细分行业相对分散，个股相对集中，对部分个股进行了调整。三季度消费板块整体前强后弱，7月份相对强势，8-9月份又有所回落。7月份底市场交易完中报行情又开始回到中期定价模式，背后依然体现了市场情绪仍有待进一步提振，当然也有对部分公司成长天花板的担忧。展望四季度，不考虑中外经济比价带来的政策空间预期，结合板块的调整、行业的成长性以及公司的潜力，中长期企业定价或将进入比较好的阶段。

上半年市场对经济增长信心有所波动，相应消费板块估值有所承压，期间短期业绩较好的或者偏新技术方向的标的获得了一定的的超额收益或者相对收益，其余传统的消费表现平平。自从社会开始恢复常态后，我对经济的复苏乃至震荡向上的发展态势有所预期，同时也预期经济的复苏不会一蹴而就，在组合的配置方面兼顾了高质量发展的细分领域和顺周期的相关方向，但市场对阶段性的经济数据反应较为悲观，整体消费走势呈现出了低于我预期的走势。面对预期和现实的错位，基本坚持了原有的投资思路和框架，适度进行了个股的调整。上半年申万消费类行业指数排名中，家用电器、汽车、纺织服装涨幅居前，分别上涨13.29%、5.89%、3.30%，商贸零售、农林牧渔、食品饮料跌幅居前，分别下跌23.43%、9.62%、9.07%；上半年本基金整体组合行业布局相对分散，个股相对集中，对部分个股进行了调整，整体风格保持了稳定。

一季度消费整体顺着经济复苏的方向进行推进，期间市场对经济预期有所修正，消费整体进行了预期的修正，预期修正后消费整体优势开始提升，从经济复苏的时间节奏看，确定性进一步提振。从温和复苏的预期看，消费行业自身的增速和温和复苏的节奏是比较匹配，和大多数行业相比，消费整体仍然是较好的配置行业，总量和结构思路相平衡进行消费配置是比较匹配的策略。回顾一季度，消费各板块呈现出了不同程度的上涨，申万行业指数排名中，家电上涨7.73%，食品饮料上涨4.41%，汽车上涨3.93%，涨幅幅居后的是商贸零售-5.11%，农林牧渔1.86%，社会服务2.05%。一季度整体组合行业布局相对分散，个股相对集中，在个股的选择中兼顾细分领域的行业空间和估值。