建信润利增强债券A(006500) - 基金投资策略和运作

四季度权益市场整体呈现高位震荡走势，在上市公司财务数据真空期的背景下短期事件催生阶段性的结构性行情，但行情持续时间均不长，这反映出投资者在年底前“看短做短”的交易心态。经济数据上看，需求端仍然偏弱，生产端不同规模企业景气度有所差异，马太效应有所加剧，中小企业经营拐点仍未出现，因此经济整体修复持续性有待观察，另外是价格端有所回落，近期PPI环比新涨价逻辑可能有所中断，因此宏观量价层面依然面临挑战。海外方面，进入新的一年地缘政治风波再起，美国意外突袭委内瑞拉，该事件让世界哗然。虽然从资本市场的反应来看本轮袭击的影响相对可控，但不排除美国类似的行动会扩展到其他国家，例如伊朗等资源国家，这可能会对全球权益和商品市场造成更大的冲击。具体到新一年的投资策略，虽然近期国内外均有一些事件扰动，但对风险资产的影响相对可控。同时考虑到资金生态改善刚刚开始（杠杆资金+险资开门红或是短期主力方向），这对风险资产价格形成有效支撑，因此我们短期对权益市场并不悲观，市场的结构性机会依然丰富。行业上核心关注：1）十五五未来产业投资机会，包括智驾/无人出租车/创新药/固态电池/AI应用端侧硬件等；2）反内卷基调下，重点关注景气改善及供给强约束方向，如电新及有色等；3）关注低位的银行及公用事业等红利板块及核心资产作为底仓配置。可转债方面，市场面临权益乐观+供需偏紧+久期缩短+估值高位的复杂局面，因此自下而上的择券尤为关键，关注阶段性超跌配置机会。策略上核心关注正股基本面及股价趋势好的标的，重点配置低溢价不赎回的股性品种，关注双低及溢价率调整到位的平衡品种，低价品种侧重条款博弈。风险方面则需要关注转债整体加权久期进一步压缩，预计从当前的2.5年进一步缩短至2年左右，从历史数据上看转债剩余期限小于1年后转债估值将面临持续压缩，因此需要提前规避临期转债估值坍缩的风险。

三季度风险资产整体表现亮眼，各类型指数均有不同程度涨幅，市场投资情绪较为亢奋。但与火热的资本市场相比，经济基本面仍然承压，回暖的斜率并不明显。从经济数据上看，需求端仍然偏弱，生产端不同规模企业景气度有所差异，马太效应有所加剧，中小企业经营拐点仍未出现。消费方面数据也较为一般，以近期十一黄金周数据来看，对比去年同期，虽然旅游数据良好，但文旅对餐饮零售的带动作用相对偏弱，反映了居民收入预期未明显改善的情况下，文旅的强势表现并没有辐射到其他消费行为。与国内宏观相比，地缘政治风险加剧对未来市场影响更大。近期中美关税战意外升级对全球市场造成巨大冲击，中美贸易战再起以及在科技资源领域互掐脖子使得全球宏观面临较大不确定性，风险资产均出现不同程度回调，我们预计短期宏观的高度不确定性可能会延续到11月初APEC会议，在此之前权益市场应该会维持在高波动状态。展望四季度，中美冲突再起使得市场再度进入类似四月份的高波动状态，并且这种高度不确定性可能会延续到11月初新一轮关税谈判截止日；同时经历了一年的上涨，各类风险资产估值均处于高位（美股、商品、可转债、A股科技成长股等），目前部分资产的高估值可能隐含了高于乐观的预期（美联储激进降息、AI资本开支继续超预期等），因此在宏观不确定+高估值+投资者集中兑现盈利等情况下部分高估值资产可能会面临一定回调，所以短期我们对风险资产保持谨慎，基金操作上转向防御，适度增配红利与债券等防御类资产来对冲组合的风险敞口。由于前期已经提前进行组合的资产配置的再平衡（例如减持高估值资产如可转债，部分科技股票等），并且预留仓位空间来应对潜在的市场冲击，因此我们预计本轮基金净值回撤风险相对可控。

宏观经济方面，2025年上半年，中国经济在复杂外部环境下展现出较强韧性。外需方面，尽管面临美国关税影响，外贸企业通过抢出口策略，特别是对东盟等新兴市场的开拓，使得出口增速持续超预期，上半年出口同比增长5.9%。内需方面，消费在补贴政策刺激下表现好于预期，上半年社会消费品零售总额同比增长5.0%，其中家电、手机等补贴品类销售增长明显，但未补贴品类增速仍较低，显示内生消费需求有待进一步修复。生产端，上半年全国规模以上工业增加值同比增长6.4%，增速较去年回升0.6个百分点，但3-5月单月增速逐月回落，6月有所反弹。投资层面，上半年全国固定资产投资同比增长2.8%，增速较去年有所回落，其中房地产投资降幅显著，累计增速达-11.2%；基建投资增速高开低走，上半年为4.6%；制造业投资累计增速7.5%，虽低于去年，但仍优于其他分项。　　通胀方面，2025年上半年居民消费物价及工业品价格均下行，CPI高开低走，PPI同比降幅持续走扩。上半年CPI整体下降0.1%，走势前高后低。一季度CPI波动较大，主要受节假日对服务价格的扰动影响；二季度食品价格表现强于季节性，一定程度上对冲了核心CPI偏弱的态势，使得CPI呈现低开高走格局。与此同时，上半年PPI同比下降2.8%，其中一季度单月同比降幅基本稳定，而二季度单月同比降幅持续扩大。在一季度，商品定价逻辑从交易政策强预期转向交易供需弱现实，导致整体价格趋于回落。进入二季度，对等关税政策带来一次性冲击，此后不同商品根据各自供需情况走势分化，但总体仍偏下行。全年来看，PPI走势呈现先下后上态势。　　资本市场方面，货币政策上半年总体前紧后松。债券市场，一季度收益率快速下行后大幅上行，二季度受到关税冲击后短期大幅下行，随后进入震荡。长端债券上半年整体宽幅震荡后略下行，短端因央行停止购买国债大幅上行。上半年权益市场波动较大，1月先跌后涨，2月至3月中旬持续上行，4月初因对等关税大跌，随后因汇金明确表示托底持续上涨。沪深300指数上半年上涨0.03%，最终收于3936.08。相比股市，转债市场由于主体多为中小市值企业，表现强于大盘指数，2025年二季度末中证转债指数收于443.65，相比于去年末上涨7.02%。　　操作上，本基金债券部分，债券市场波动加剧，根据市场波动情况适当调整组合久期，维持了中短债的配置比例，同时组合继续保持较高流动性资产比例以应对产品面临的日常赎回压力。本基金股票部分，根据季报对组合进行持仓优化，自下而上寻找拥有良好成长性和竞争力的龙头，根据市场变化对持仓个股进行优化。本基金转债部分，维持相对合理的转债仓位，配置方向以低价且公司质地较好的标的为主。

宏观经济方面，一季度经济开局良好，前期政策利好及科技突破使得社会信心明显改善。从制造业采购经理指数（PMI）上看，经济动能环比继续改善。从需求端上看，固定资产投资增速提升，从分项上看，制造业累计投资增速微降；基础设施累计投资增速上行；房地产累计投资增速跌幅明显收窄。消费同比增速上行。进出口方面，出口同比增速下降，进口同比增速下降。从生产端上看，工业增加值同比有所增长。总体看，2025年一季度经济表现延续复苏态势，大部分宏观数据同比增速均企稳回升。　　通胀方面，2025年一季度通胀仍然偏弱，居民消费价格（CPI）单月同比高开低走，工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅仍较大。资金面和货币政策层面，2025年一季度资金环境偏紧。一季度央行没有调整政策利率和存款准备金率。资金利率中枢来看，7天质押回购利率（R007）在春节影响下先升后降。从人民币汇率上看，一季度人民币汇率总体偏升值。　　资本市场方面，一季度债券收益率总体先下后上，1月长期限国债收益率下行幅度较大，但自2月下半月收益率大幅上行，直到3月下半月企稳并小幅回落，期限利差明显收窄。一季度权益市场分化，科技股、成长股、小市值股票表现较好，但大盘股反而略降；转债市场走势较强。　　操作上，本基金债券部分，债券利率一季度先下后上，股市风险偏好提升过程中，降低了组合债券久期，减少长久期品种的配置，维持了中短债的配置比例。同时组合继续保持较高流动性资产比例以应对产品面临的日常赎回压力。本基金股票部分，配置思路为“自上而下定节奏，自下而上定结构”。考虑到市场风险偏好提升，一季度整体维持较高的股票仓位；个股选择主要考虑盈利能力优秀、业绩成长性较高的公司，行业上侧重电子、电力设备及新能源、计算机、医药、机械等。本基金转债部分，维持相对合理的转债仓位，配置方向以低价且公司质地较好的标的为主。

宏观经济方面，2024年政策逐步温和发力。全年实现国内生产总值1349084亿元，同比增长5%。具体分项上看，消费层面，2024年全年社会消费品零售总额同比增长3.5%，增速相比于上半年回落0.2个百分点，家电和汽车表现良好，未受政策补贴的消费品类保持低增长。投资层面，全年全国固定资产投资同比增长3.2%，比上半年回落0.7个百分点，地产投资维持负增长且在四季度跌幅明显走扩；基建投资在高基数及地方化债背景下增速放缓，全年增速4.4%；制造业投资全年累计增速9.2%，比上半年增速低0.3个百分点。进出口上看，全年外贸进出口总额同比增长3.8%，增速较上半年回升0.8个百分点。整体看，前三季度经济主要依靠内生动能，增长速度前高后低，9月底政策转向使得社会预期改善、活力增加，四季度经济动能明显提升。　　全年物价水平走势偏弱，CPI全年基本维持在0-0.5%区间波动，PPI全年先上后下。2024年，全国CPI上涨0.2%，月度上看CPI同比三季度最高，整体维持区间波动。全年通胀较弱受到多因素影响，核心CPI受到消费降级的影响表现亦不佳。工业品价格指数全年同比下降2.2%，相比上半年回落0.1个百分点。　　货币政策方面，全年货币政策来看，总体维持稳健偏宽松态势。从总量政策来看，7月、9月分别调降一次逆回购及MLF利率，累计降息30bp、50bp；7月、10月调降1年期LPR，2月、7月、10月调降5年期LPR，分别累计调降35bp、60bp；2月、9月分别降准一次，累计降准100bp；从资金利率来看，4月至8月资金利率整体稳定，市场流动性充裕，9月起资金利率波动率显著抬升、中枢小幅下行，11月资金面略平稳，12月波动再次放大。全年人民币兑美元明显贬值，主要原因是中国经济表现不佳而美国经济韧性超预期，美债利率维持高位而中债利率持续走低。　　债券市场方面，全年整体趋于下行。开年市场预期悲观加上配置盘年初配置力量较强，债券收益率持续下行创历史新低；整体看，长端债券全年下行幅度较大，2024年末10年国开债收益率相比于2023年末2.68%的位置下行95BP到1.73%，而10年国债收益率相比于2023年末2.56%的位置下行88BP到1.68%。短端收益率亦大幅下行，1年期国债和1年期国开债比2023年末分别下行100BP和100BP，期限利差略走扩。权益市场呈W型走势，沪深300指数全年上涨14.68%，最终收于3934.91点。转债市场走势弱于股市，年末中证转债指数收于414.56，相比于23年末上涨6.08%。　　回顾全年基金管理工作，本基金债券部分，组合保持了中短久期的配置比例，在二季度和四季度阶段性的增加组合久期，同时也保持良好的流动性资产应对组合日常管理需求。本基金股票部分，一季度主要集中在以科技创新为代表的人工智能、人形机器人、国产算力等相关领域，在二季度适度增加了红利类资产，三四季度增配了包括转债在内权益资产的比例。

2024年三季度宏观经济复苏动能依旧较弱，整体需求不足拖累经济增长，生产端开工率偏低，出口出现走弱迹象。固定资产投资增速走弱，1-8月累计增速同比增长3.4%，相比24年上半年回落0.5个百分点。从分项上看，制造业累计投资增速下行，同比增长9.1%；基础设施累计投资增速延续下行，同比增长4.4%；房地产累计投资增速跌幅略有走扩，1-8月同比增长-10.2%。从生产端上看，1-8月全国规模以上工业增加值同比增长5.8%，低于24年上半年增速0.2个百分点。制造业采购经理指数（PMI）在24年7-9月分别录得49.4%，49.1%和49.8%，维持在荣枯线之下。总体看，考虑到去年三季度基数较高且政策发力主要集中在9月，24年三季度经济表现不佳，政策效果仍需进一步观察。　　通胀方面，2024年三季度通胀水平有所回升，居民消费价格（CPI）单月同比持续走高。CPI前八个月同比高于24年同期，收于0.2%。分月看7、8两月全国居民消费价格同比分别上升0.5%和0.6%。工业生产者出厂价格（PPI）方面，单月同比降幅仍在走扩。其中7、8月当月PPI同比分别为-0.8%和-1.8%，7、8月国内定价商品价格受供需矛盾影响持续下行。　　货币政策方面，三季度资金环境延续宽松环境，季度内两次下调政策利率，累计下调OMO利率30bp、MLF利率50bp，并宣布降准0.5个百分点，年内还将再度降准0.25-0.5个百分点。从人民币汇率上看，三季度人民币汇率总体偏升值，9月末人民币兑美元即期汇率收于7.0156，较24年上半年末升值3.44%。　　债券市场方面，三季度波动显著放大，受到季末政策转向影响，债券收益率大幅上行。　　政治局会议针对经济话题讨论并定调积极，市场风险偏好反转，债券收益率出现较为显著的上行。三季度末10年国债收益率下行5BP到2.15%， 10年国开债收益率2.25%。1年期国债和1年期国开债全季度分别下行17BP和4BP至1.37%和1.65%，期限利差略有走扩。三季度权益市场先下后上，沪深300上行16.07%至4017.85；转债市场走势表现弱于股市，三季度末中证转债指数收于392.77，相比于上半年末上行0.58%。　　回顾三季度的基金管理工作，债券方面，组合维持杠杆票息策略，配置方面仍旧以中短久期信用品为主。季度末组合减持了长久期利率品以减少利率波动对净值的扰动。权益方面，组合在三季度末增配了包括转债在内的权益资产的比例，在市场风险偏好迅速提升的过程中取得了较好的收益。

2024年上半年宏观经济复苏动能逐季转弱，大量新政策在二季度落地，效果仍需进一步观察。上半年实现国内生产总值616836亿元，按不变价计算同比增长5.0%。分季度来看一、二季度当季GDP增速为5.3%、4.7%。生产方面，24年上半年工业增加值同比增长6.0%，增速相比于去年全年增速回升1.4个百分点，进入二季度后单月增速逐月回落。消费方面，上半年社会消费品零售总额同比增长3.7%，增速相比于去年全年增速回落3.5个百分点。投资层面，上半年全国固定资产投资同比增长3.9%，比去年全年增速上升0.9个百分点。制造业投资是上半年投资的主要拉动项，累计增速9.5%，比去年全年增速高3.0个百分点。房地产投资同比降幅持续走扩，累计增速-10.1%。我国对美欧出口同比增速由负转正，传统劳动密集型商品表现较好。上半年外贸进出口总额同比增长2.9%，其中出口同比增长3.6%，进口同比增长2.0%。　　价格方面，上半年居民消费价格指数（CPI）累计同比增速升至0.1%，PPI受到基数影响，同比降幅收窄。一季度通胀走势主要由节假日对服务价格的扰动决定，二季度后猪价对CPI的影响强化，5月下半月以来的猪价上涨对冲了核心CPI走弱的影响。随着时间推移，下半年基数偏低，CPI有望继续上行。工业品价格指数上半年同比下降2.1%，一季度单月同比降幅持续走扩，二季度单月同比降幅持续收窄。　　货币政策方面，上半年总体偏向宽松。从总量政策来看，1月下旬宣布降准50bp，2月调降5年期LPR 25bp；从资金利率来看，3月以来资金利率整体稳定，市场流动性极度充裕。公开市场操方面，上半年央行每月小幅减量续作MLF，在政府债券发行较多的时点及月末、季末等时点则增加回购量以对冲阶段性资金需求；6月末人民币兑美元即期汇率收于7.2659，较24年一季度末贬值0.59%。　　在此背景下，长端债券上半年整体下行，2024年二季度末10年国债收益率相比于23年末2.56%的位置下行35BP到2.21%，而10年国开债收益率相比23年年末2.68%的位置下行39BP到2.29%。1年期国债和1年期国开债相较去年末分别下行54BP和51BP，国债、国开期限利差均走扩。沪深300指数上半年上涨0.89%，最终收于3461.66。　　回顾上半年的基金管理工作，组合一季度维持中短久期的利率品配置比例，随后在二季度增加了组合的久期。一方面看多债券收益率还有进一步下行的空间，另一方面增加组合整体票息水平。权益方面，组合在一季度逐步兑现了权益资产的涨幅，二季度开始整体降低了权益资产的仓位比例，结构上以大盘蓝筹、高股息板块为主要方向，以增加组合收益的稳定性，降低组合波动率。

2024年一季度宏观经济整体呈现企稳复苏的态势，春节消费数据强于预期，出口表现较好，对冲了地产对经济的拖累。制造业采购经理人指数在 3月重新回到荣枯线之上，其中新订单的改善以及外需的走强拉动了经济的复苏。特别国债的发行带动固定资产投资增速提升，1-2月累计增速同比增长4.2%，相比23年全年回升1.2个百分点。其中基础设施累计投资增速小幅回升，同比增长6.3%。房地产累计投资增速跌幅略有收窄，1-2月同比增长-9.0%。进出口方面，1-2月出口同比增长7.1%，进口同比增长3.5%，均比23年全年读数有明显回升。　　通胀方面，24年一季度通胀企稳，居民消费价格（CPI）单月同比回正，1-2月份居民消费价格CPI收于0%，其中非食品项强于季节性。工业生产者出厂价格（PPI）单月同比降幅低于23年全年，1-2月全国工业生产者出厂价格相比23年全年降幅收窄，收于-2.6%。　　货币政策方面，一季度资金环境维持宽松，央行继续充分对冲资金需求，其中MLF累计净投放1230亿元。1月24日央行宣布，自2024年2月5日起下调金融机构存款准备金率0.5个百分点。随后在2月20日，下调5年期LPR 25bp至3.95%，引导利率中枢持续下移。一季度人民币汇率总体偏贬值，3月末人民币兑美元即期汇率收于7.2232，较23年末贬值1.85%。　　债券市场方面，1月市场整体对经济判断悲观，权益市场因流动性风险导致大幅下跌，进一步压制风险偏好，使得长端收益率持续下行。整体看，一季度末10年国开债收益率相比于23年末下行27BP到2.41%，而10年国债收益率下行27BP到2.29%。1年期国开债和1年期国债全季度分别下行36BP和36BP至1.72%和1.84%，期限利差略有走扩。一季度权益市场先下后上，沪深300上行3.10%收于3537.48；转债市场走势表现弱于股市，一季度末中证转债指数收于387.62，相比于23年末下行0.81%。　　回顾一季度的基金管理工作，组合保持了中短久期利率品的配置比例，避免了债券波动对净值的影响。权益方面，一季度组合在开年市场巨幅下跌中不断增加了权益资产的持仓，以等待过度悲观情绪的修复，在随后的反弹中整体中获取了不错的收益。配置方面，主要集中在以科技创新为代表的人工智能、人形机器人、国产算力等相关领域。

2023年宏观经济摆脱了疫情的困扰，一季度呈现快速修复的态势，进入二季度地产投资转弱拖累了经济复苏的动能，三、四季度在政策转向持续托底的刺激下，地产销售及投资呈现筑底趋势，全年实现GDP同比增涨5.2%。分项来看，全年固定资产投资同比增长仅为3.0%，比上半年回落0.8个百分点。地产方面全年增速-9.6%；基建投资在高基数及地方化债背景下增速放缓，全年增速5.9%；消费方面，上半年消费场景限制的解除刺激了消费修复，然而居民收入预期的下行使得下半年修复节奏有所放缓。23年全年社会消费品零售总额同比增长7.2%，增速相比于上半年回落1.0个百分点。出口方面，由于海外高利率环境对需求造成一定压制以及中美关系紧张、西方重构供应链等因素亦对出口构成不利影响，全年外贸进出口总额同比下降5%。整体看，2023年宏观经济的受益于疫情管控放松，积压需求得以释放，但房价预期的转向以及地产投资的下行对于居民及企业风险偏好的压制较为显著，投资的快速回落导致了经济复苏动能的走弱。　　全年物价水平走势偏弱，CPI全年趋势性回落，全年CPI仅上涨0.2%。月度上看CPI同比前高后低，7月及四季度落入负值区间。全年通胀较弱受多因素影响，猪价在供给持续释放下走低，油价因高利率抑制需求而下行，非食品价格受到消费降级的影响表现亦不佳。工业品价格指数全年同比下降3.0%，相比上半年回升0.1个百分点。上半年企业积极补库，推高商品价格，但随着复苏动能迅速放缓，需求疲软向上游逐步传导，商品价格出现显著回落。下半年在稳增长政策持续刺激下，商品价格出现阶段性反弹，但较弱的需求表现未能带动商品价格进一步上行。　　货币政策方面，总体维持稳健偏宽松态势，虽然三季度末资金面有所波动，年底再度回归宽松。总量政策方面，央行于3月、9月分别降准一次，累计降准50bp；6月、8月分别调降一次逆回购及MLF利率，累计降息20bp、25bp，1年期、5年期LPR分别累计调降20bp、10bp。全年人民币兑美元明显贬值，中间价从年初的6.9514贬值到年末的7.0920，贬值幅度为2.02%。　　债券市场方面，全年整体趋势下行，长端利率全年下行幅度较大，2023年末10年国开债收益率相比于22年末2.99%的位置下行31BP到2.68%，而10年国债收益率相比于22年末2.84%的位置下行28BP到2.56%。短端收益率变化不大，1年期国债和1年期国开债比22年末分别下行2BP和3BP，期限利差显著收窄。1-2月权益市场受到疫情放开因素影响大幅上涨，但3月开始随着经济复苏动能减弱而转向下行，尽管在政策利好下有过阶段性反弹，但随着政策效果退坡很快再创新低，沪深300指数全年下跌11.38%，最终收于3431.11。受到股市下跌的拖累，转债市场走势偏弱，但在债性保护下整体表现好于股市，年末中证转债指数收于390.79，相比于22年末下跌0.47%。　　回顾全年基金管理工作，债券方面，组合在年初增加了信用债的配置比例增加了票息收益，全年阶段性的参与了长久期利率品的波段操作。在权益方面，上半年积极参与了包括人工智能在内的科技板块的交易，下半年随着市场恐慌情绪的加重，部分优质公司出现了明显的估值偏离，组合增加了对权益资产的配置比例以等待市场的修复。

三季度稳增长政策陆续出台，带动企业家信心回升、生产端及需求端陆续企稳，宏观经济呈现逐月改善的迹象。制造业采购经理指数（PMI）从6月起连续4月回升，绝对值也重回荣枯线之上，反映经济动能逐步改善。需求方面，制造业投资增速较为平稳，但基建投资的走弱叠加季度内地产投资的进一步下滑，对于三季度固定资产投资形成拖累。进出口方面，1-8月货物进出口总额美元计价同比下降6.5%，其中出口同比下降5.6%，进口同比下降7.6%，总体增速相比上半年明显走弱。  通胀方面，三季度通胀见底回升，居民消费价格（CPI）重新回正，7、8月份全国居民消费价格同比分别下降0.3%和上升0.1%。其中食品分项略弱于季节性，受益于暑期出游旺盛，服务CPI表现相对较好。大宗商品价格在被动补库需求以及政策预期催化下出现阶段性反弹。工业品价格指数（PPI）单月同比降幅持续收窄，其中7、8月当月PPI同比分别为-4.4%和-3.0%。   政策方面，由于内部需求回落叠加地产企业风险暴露，政策持续出台旨在托底经济下滑及风险防范。政治局会议定义“房地产市场供求关系发生重大变化”，陆续放松核心城市的限购政策，并下调LPR利率以及存量房贷利率以降低居民的还贷压力。三季度货币政策操作偏宽松，每逢节日、缴税日或月末，央行均加大投放以对冲资金需求。三季度MLF累计净投放1950亿元。8月进行了降息操作，下调7天逆回购利率10bp、1年期MLF利率15bp，1年期LPR利率10bp。9月降准下调金融机构存款准备金率0.25个百分点。人民币汇率三季度总体先升后贬，9月末人民币兑美元即期汇率收于7.3002，较23年二季度末贬值0.53%。  在此背景下，债券市场在超预期降息的带动下，收益率持续下行并创出年内新低，随后在稳增长政策超预期的影响下出现震荡上行。三季度整体来看，10年国开债收益率较二季度末下行3BP至2.74%，而1年期国开债收益率上行16BP至2.26%，期限利差大幅收窄，曲线呈现平坦化。三季度权益市场先上后下，沪深300下行3.98%收于3689.52；转债市场走势表现强于股市，三季度末中证转债指数收于403.80，相比于23年二季度末下行0.52%。  回顾三季度的基金管理工作，债券方面，组合维持杠杆票息策略，配置方面仍旧以中短久期信用品为主，在增厚票息的同时有效降低了利率波动的风险。权益方面，在市场非理性下跌的过程中，组合持续增加了权益资产的配置比例，方向选择上以计算机、人工智能为代表的科技板块为主，以期待风险偏好抬升过程中有较好的收益弹性。

2023年上半年，宏观经济在疫情扰动消退后呈现快速复苏的态势，但二季度复苏动能显著放缓，总体表现低于市场预期。上半年实现国内生产总值593034亿元，同比增长5.5%，相较去年全年增速回升2.5个百分点。分项来看，投资端基建投资整体保持较高增速并对宏观经济形成支撑，但是地产投资的持续下行对二季度宏观复苏造成明显拖累。上半年全国固定资产投资同比增长3.8%，比去年全年增速回落1.3个百分点。消费层面，23年上半年社会消费品零售总额同比增长8.2%，增速相比于去年全年增速回升8.4个百分点，主要受益于疫情扰动消退后线下消费的大幅改善。出口方面，在积压订单释放以及对俄出口大涨的背景下，短期表现优异但整体外需不振最终使得出口增速迅速转负且降幅达两位数。上半年外贸进出口总额同比下降4.7%，其中出口同比下降3.2%，进口同比下降6.7%。  价格方面，上半年居民消费价格指数（CPI）累计同比增速仅为0.7%，且呈现持续回落的趋势，6月为上半年单月低点，同比为0.0%。上半年由于猪肉价格整体保持下行，持续拖累CPI；油价震荡下行，在高基数影响下拖累非食品CPI。PPI方面，以有色金属为代表的大宗商品价格，在经历了一季度的补库上涨之后，受地产投资持续疲弱的影响，二季度开始持续下行。工业价格指数上半年同比下降3.1%。  货币政策方面，上半年央行保持货币政策整体宽松。公开市场操作方面，上半年央行基本保持低量逆回购操作，增量续作MLF，并在月末、季末等时点均增加回购量以对冲阶段性资金需求。总量政策方面，3月降准25bp，6月调降逆回购及MLF利率10bp。汇率方面，受美联储连续加息以及偏鹰派的预期引导影响，叠加国内经济复苏的不及预期，使得人民币相对于美元明显走弱。上半年人民币中间价贬值3.75。%  在此背景下，上半年收益率先升后降，10年国开债收益率相比于2022年末下行22BP到2.77%，1年期国开债相较于去年末下行14BP至2.09%。信用债方面，随着年初以来理财赎回冲击结束，信用债在上半年走出一波估值修复的独立行情，信用利差较年初显著收缩。上半年权益市场先涨后跌，1月见顶后持续下行，沪深300指数上半年下降0.75%，最终收于3842.45。相比股市，转债市场受益于自身债性，表现相对较好，23年二季度末中证转债指数收于405.91，相比于去年末上涨3.37%。  回顾上半年的基金管理工作，组合通过增加了短久期信用品的配置比例，以增厚组合的票息收益。二季度参与了长久期利率债的交易性机会。权益方面，组合在二季度组合增加了在计算机、人工智能为代表的科技板块的配置比例，并取得了较好的收效。

2023年一季度经济企稳回升，随着线下消费场景的恢复，居民出行消费活动明显增加，采购经理人指数重新回荣枯线以上，经济增长回到正常轨道。需求侧来看，前两个月固定资产投资增速平稳，基建及制造业投资韧性延续，其中一季度基建投资增速维持在12.18%的较高水平。在地产政策呵护下，二手房成交活跃并带动地产企业拿地意愿增加，一季度地产投资累计同比增速-5.1%，跌幅较上年四季度有所收窄。社会消费品零售总额稳步修复，其中线下消费改善明显，汽车等耐用品相对较弱。出口方面，受海外需求放缓影响，1-2月出口延续回落趋势。  价格方面，居民消费价格指数整体表现温和，1-2月CPI同比分别为2.1%和1.0%，其中猪肉价格持续走弱影响较大。工业品方面，受全球原油价格回落及基数效应影响，工业品价格指数（PPI）1-2月PPI同比分别为-0.8%和-1.4%。  政策方面，一季度央行整体维持稳健的政策基调，积极推动降低社会融资成本，提振实体经济融资需求。央行在3月27日全面降低金融机构存款准备金率0.25个百分点，释放长期资金。整个一季度资金面环境维持宽松，但季末资金价格有所抬升，整体来看利率中枢有所上行。汇率方面，一季度人民币汇率维持震荡，3月末人民币兑美元中间价收于6.8717，较2022年末升值1.33%。  在此背景下，受资金利率预期波动的影响，利率债短端的收益率有所上行，长端则维持窄幅震荡。其中10年国开收益率较2022年四季度末上行3BP到3.02%，1年期国开收益率则上行16BP至2.39%，曲线呈现平坦化特征。权益方面，受益于经济复苏的预期，一季度上证综指上涨5.94%，收于3276.86点。中证转债指数上涨3.53%。  回顾一季度的基金管理在工作，组合增加了短久期信用品的配置比例，以增厚组合的票息收益。权益方面，较2022年四季度末大幅增加了权益资产的比重。在行业选择方面，增加了消费、出行等为代表的顺周期板块和以计算机、人工智能为代表的科技板块，并取得了不错的收效。