民生加银睿通3个月定开发起式A(005425) - 基金投资策略和运作

2025年全年GDP增速5%，工业增加值累计同比5.9%，固定资产投资完成额累计同比-3.8%，社会消费品零售总额累计同比3.7%，出口金额累计同比5.5%。生产及出口偏强，消费和投资偏弱。全年CPI和PPI仍处于低位，但下半年以来市场通缩预期被动摇。全年货币政策保持适度宽松，降准0.5个百分点，降息10bps。全年财政政策更加积极，财政赤字率提高到4%左右，地方政府专项债新增限额4.4万亿，超长期特别国债发行1.3万亿，其他特别国债发行5000亿。全年债市震荡走熊，波动较大，特别是超长端。年初市场定价过多降息预期，央行暂停国债买卖，资金面收紧，叠加股市风险偏好回升，债券收益率大幅上行，后随央行释放资金宽松信号，债券收益率有所回落。4月美国“对等关税”政策以及中国反制下，股市大跌，市场对于未来出口悲观，降息预期升温，债券收益率急剧下行。5月央行降准降息，中美关税战缓和，债市有所回调。6月央行买断式回购投放超预期，市场对后续经济基本面仍较为悲观，债券收益率略有下行后低位震荡，市场久期拥挤度大幅抬升。7月中央财经委会议提及反内卷政策以及雅江水电站宣布开工，大宗商品价格以及股市大幅上涨，公募债基被持续赎回，股债跷跷板效应明显，债券收益率开启大幅上行。9月公募基金销售费用新规征求意见稿引发债市投资者担忧，债券收益率上行。10月美国关税威胁、央行恢复国债买卖操作，债券收益率有所回落。11月债市止盈情绪较浓，降息预期降温，债市在震荡后开启调整。12月央行国债买卖操作量再次低于市场预期，对债券供需失衡、股市春季躁动以及通胀预期的担忧使得债券市场情绪偏谨慎。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，为投资人获取了较好的投资回报。

2025年三季度经济基本面较为平淡，各月份PMI温和回升但仍低于荣枯线，工业增加值累计同比维持韧性，固定资产投资累计同比偏弱，社会零售总额和出口总额累计同比相对平稳；社会融资规模存量同比有触顶回落迹象，资金活性维持回升态势，M2-M1剪刀差持续收窄；通胀水平仍处于低位。央行对资金面较为呵护，回购利率中枢保持平稳，7月、8月、9月DR007均值分别为1.52%、1.48%、1.5%，因此短端债券收益率相对平稳。但受政策、预期以及风险偏好影响，债券市场持续调整，债券收益率震荡上行，波动加大，特别是长端和超长端，债券收益率曲线走陡，期限利差走阔。具体而言，7月初债券收益率处于低位，市场拥挤度较高，中央财经委会议强调“纵深推进全国统一大市场建设，要聚焦重点难点，依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质，推动落后产能有序退出”，叠加雅江水电站开工以及其他需求端的政策不断推出，焦煤等大宗商品期货价格开启暴涨，同时股市上涨，市场交易“走出通缩”“再通胀”预期，债券收益率上行。7月底政治局会议召开后债券收益率有所修复。但8月股市仍持续上涨，风险偏好处于高位，各行业反内卷政策层出不穷，叠加贷款贴息政策进一步降低市场降息预期，使债券收益率上行。8月末9月初股市略有降温，债券收益率小幅修复。九三阅兵后，股市偏强震荡，上涨斜率放缓，《公开募集证券投资基金销售费用管理规定（征求意见稿）》出台使得债市情绪谨慎，债券收益率进一步上行。　　在报告期内，本基金久期较长，承担了较高的利率风险，基金净值出现一定回撤。

今年上半年国内经济稳中向好，一季度GDP同比增长5.4%，二季度同比增长5.2%，通胀水平处于低位，社融存量同比边际回升。今年一季度，由于经济基本面边际改善，资金面收紧，市场风险偏好回升，债券收益率震荡上行；二季度受美国关税政策冲击，经济景气度边际走弱，资金面转松，央行降准降息，债券收益率快速下行后转为震荡。　　在报告期内，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆率和久期，为投资人获取了较为稳健的回报。

2025年一季度，我国经济景气度回升。2月和3月制造业PMI分别为50.2%和50.5%，均在荣枯线上。1月和2月经济数据整体表现向好，生产强于需求，消费偏稳。固定资产投资整体表现不弱，从结构看，房地产投资增速降幅收窄，制造业投资增速保持高位增长，基建投资增速延续了偏强表现。一季度，我国央行实施适度宽松的货币政策，加强逆周期调节。同时，央行从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况，关注长期收益率的变化。债券市场方面，2025年一季度国债收益率曲线整体平坦化上行。1月，长端国债收益率维持震荡走势，短端国债收益率随着资金利率的回升震荡上行。2月，春节后市场风险偏好回升，金融数据和经济数据向好，资金利率维持偏高水平，长端和短端国债收益率整体上行。3月，国债收益率先上后下，一季末10年国债收益率1.81%。　　本基金2025年一季度规模相对稳定，保持短久期、高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

2024年，我国经济运行总体平稳、结构优化。GDP同比增速一季度和四季度相对较高，二季度和三季度相对偏低。2024年一季度GDP同比增长5.3%，经济运行景气度较高，期间央行下调存款准备金率0.5个百分点，并下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点。2月CPI同比增速0.7%，重回正值区间，3月官方制造业PMI为50.8%，再次回到扩张区间。2024年二季度和三季度，高频数据边际走弱，官方制造业PMI重回荣枯线下。9月，货币政策迎来降息和降准，财政政策进一步加码，地产政策优化。四季度经济回暖，GDP同比增长5.4%，官方制造业PMI连续三个月在荣枯线上，商品房和二手房成交规模增长。　　回顾2024年债券市场，一季度，央行降准和下调LPR利率推升宽货币预期，叠加债券供给偏少，债券收益率曲线陡峭化下行。二季度，央行多次提示长债收益率风险，但债券供给节奏依然偏缓，信贷需求走弱，债券收益率震荡下行。三季度，央行两次降息、一次降准打开债券收益率下行空间，但在三季度末随着财政政策加码，风险偏好回升，债券收益率出现明显回调。四季度，11月债券供给压力逐渐缓解，市场对政策预期趋于稳定，债券收益率曲线平坦化下行。2024年10年期国债收益率下行约88BP至1.68%。　　本基金2024年保持高等级信用债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

2024年三季度，我国经济运行总体平稳。生产方面，7月和8月我国工业增加值同比增速较二季度有所收敛。需求方面，7月和8月制造业投资增速维持韧性，基建投资和地产投资增速放缓，社会消费品零售总额同比维持偏弱走势。通胀方面，7月和8月CPI同比增速较二季度小幅回升，PPI同比和环比增速有所走弱。　　三季度，我国央行坚持支持性的货币政策立场和政策取向，下调存款准备金率、降低政策利率、引导存款和贷款利率下行，运用多种总量和结构型的货币政策工具支持经济稳定增长。三季度，银行间质押式回购加权利率DR007中位数1.81%，较二季度小幅回落。　　债券市场方面，三季度国债收益率总体震荡下行，央行买卖债券操作叠加三季末风险偏好的回升，国债收益率曲线走陡。　　本基金2024年三季度规模稳定，保持高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

2024年上半年，我国经济运行总体平稳、结构优化，内需相对偏弱，外需相对强势。通胀方面，上半年CPI同比增速回升至正值区间，PPI同比增速降幅收窄。货币政策方面，上半年我国央行下调存款准备金率0.5个百分点，并下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点。货币政策精准有力，保持流动性合理充裕，银行间质押式回购加权利率DR007中位数1.85%，较去年末小幅回落。债券市场方面，上半年债券收益率曲线陡峭化下行，10年国债收益率下行35bp至2.20%，国债10年期和1年期的利差走扩22bp。　　本基金2024年上半年规模相对稳定，保持短久期、高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

2024年一季度，我国经济延续恢复态势。3月官方制造业PMI为50.8%，再次回到荣枯线上，需求复苏强于生产，新出口订单分项表现亮眼。2月CPI同比增速0.7%，重回正值区间，PPI同比下降2.7%，工业品价格表现偏弱。货币政策方面，一季度我国央行下调存款准备金率0.5个百分点，并下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点。货币政策精准有力，保持流动性合理充裕，银行间质押式回购加权利率DR007中位数1.87%，与去年四季度基本持平。债券市场方面，一季度债券收益率曲线陡峭化下行。1月至3月初受宽货币预期、债券供给较少、降准落地等因素的影响，债券收益率大幅下行。3月中旬，市场对二季度债券供给的担忧升温，1月和2月的经济和出口数据超预期，债券收益率呈现震荡走势。　　本基金2024年一季度规模相对稳定，保持短久期、高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

2023年，我国经济运行总体延续恢复态势，高质量发展扎实推进。1月至2月，我国经济动能走强，PMI保持在荣枯线上，供需两端边际向好，基建投资和制造业投资保持较高增长，房地产投资降幅有所收窄，社会消费品零售总额回升。受银行信贷投放、地方债发行前置、春节等因素扰动，银行间资金利率波动较大。1月至2月10年国债利率明显上行。3月初高频数据显示经济修复温和，重要会议强调“高质量发展”，叠加降准对银行间流动性的补充，10年国债收益率趋于下行。二季度，经济内生动能走弱，通胀保持较低水平，信贷投放力度明显回落。期间央行降息一次，银行间流动性保持充裕，资金利率中枢下行。在基本面、资金面、金融数据和机构配置行为的推动下，二季度国债收益率曲线陡峭化下行，10年和1年国债利差走扩。8月份公布的7月金融和经济数据偏弱，央行再度降息，10年国债利率快速下行至年内最低点。8月下旬至9月，银行间资金面趋紧，央行再度降准。稳增长预期升温、地产政策逐渐加码、债券供给边际增加，国债收益率曲线平坦化上行，10年和1年国债的期限利差收窄。10月和11月政府债供给增加，资金利率中枢运行在政策利率上方，带动短端和长端债券收益率上行。12月份，制造业PMI连续2个月在荣枯线下，宽货币预期升温，跨年资金面偏宽松，债券收益率曲线陡峭化下行，10年和1年国债的期限利差压缩至较低水平后再度走扩。全年看，利率债中30年国债的活跃度明显提升，30年和10年国债的期限利差持续收窄。信用债的整体信用利差也趋于压缩。　　本基金2023年规模相对稳定，保持短久期、高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

2023年三季度，我国经济延续修复态势。制造业PMI稳步回升，9月制造业PMI重回景气区间，分项中生产指数和新订单指数持续回升，显示供需两端均有改善。7月至8月，制造业投资保持韧性，基建投资在项目和资金的支持下表现强劲，房地产投资在政策推动下降幅有所收窄。通胀方面，三季度国内CPI同比增速低位运行，PPI同比增速降幅收窄，核心CPI同比保持较低水平。货币政策方面，三季度央行稳健的货币政策精准有力，综合运用利率和准备金等政策工具，保持流动性合理充裕。三季度银行间质押式回购加权利率DR007呈前低后高走势，DR007中枢1.84%，较今年二季度中枢下行7bps。债券市场方面，三季度稳增长政策逐渐加码，经济和金融数据边际改善，我国国债收益率整体呈现先下后上的走势。短端收益率在资金利率上行的带动下，上行幅度大于长端，10年和1年国债的期限利差先走扩后收窄。　　本基金2023年三季度规模相对稳定，保持短久期、高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

回顾2023年上半年，我国经济运行总体延续恢复态势，高质量发展稳步推进。一季度我国经济动能走强，PMI一季度保持在荣枯线上，供需两端边际向好，基建投资和制造业投资保持较高增长，房地产投资降幅有所收窄，社会消费品零售整体回升，出口有所回落，核心CPI保持低位。一季度央行降准一次，资金利率中枢有所上行。一季度，债券市场方面，受到经济弱恢复、疫情措施优化、资金利率边际上行等影响，10年国债利率明显上行，随后维持震荡走势。3月市场对经济修复预期有所弱化，叠加降准对流动性的补充，10年国债收益率有所下行。二季度我国经济内生动能边际走弱，基建投资和制造业投资保持韧性，房地产投资延续回落，社会消费品零售有所回升，CPI低位运行，PPI小幅回落。二季度央行降息一次，增加支农支小再贷款和再贴现额度2000亿元，银行间流动性较为充裕，资金利率中枢有所下行。二季度债券市场方面，受到资金面宽松、经济数据、金融数据、机构配置行为等因素的影响，10年国债收益率有所下行。　　本基金2023年上半年规模相对稳定，保持短久期、高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。

2023年一季度，国内经济呈现修复态势。PMI一季度保持在荣枯线以上，2月和3月新订单和生产指数均处于扩张区间，显示供需两端边际向好，经济动能走强。1至2月基建投资在资金和项目的支撑下同比维持较高增速；制造业投资保持韧性，高技术制造业在政策推动下维持较快增长；房地产投资同比降幅有所收窄，地产销售边际回暖；社会消费品零售整体回升，汽车消费偏弱。出口受海外需求下滑的影响，出口增速有所回落。通胀方面，一季度国内核心CPI保持低位，CPI保持温和，PPI同比增速小幅回落。货币政策方面，一季度央行降准一次，货币政策结合总量和结构性工具发挥稳增长和宽信用的作用。一季度资金利率中枢有所上行，DR007中枢2.04%，较去年四季度上行约33bp。　　一季度债券市场，年初受到防疫措施优化、流动性边际收敛等影响，10年国债利率明显上行，随后维持震荡走势。3月市场对经济修复预期有所弱化，叠加降准对流动性的补充，10年国债收益率有所下行。　　本基金2023年一季度规模相对稳定，保持短久期、高等级信用债和利率债的配置策略，较好的控制了组合的流动性风险和信用风险，实现了较为稳健的收益。