安信恒利增强债券C(005272) - 基金投资策略和运作

2025年四季度宏观经济增速阶段性放缓，社会消费品零售总额、工业增加值和固定资产投资等宏观经济指标进一步走弱。受基数和“反内卷”等相关因素影响，CPI温和回升，PPI降幅收窄。四季度股票结构性上涨行情延续，成长与科技领涨。债券市场在四季度呈现V型走势，10月至11月中旬在中美经贸贸易摩擦发酵、央行宣布将重启公开市场国债买卖等影响下，债市震荡走强；11月中下旬之后，在降息预期收缩、超长债供给担忧等因素影响下，债市回调并维持震荡。转债市场在四季度震荡上行，中证转债指数继续走高，板块分化明显，AI、机器人等新兴产业相关转债受盈利预期提振表现突出。　　资产配置上，本组合股票部分主要配置科技和有色相关个股；债券方面目前主要投资利率债，组合纯债部分进一步降低久期，转债部分继续坚持自下而上选择优质个券。

回顾三季度，国内宏观经济整体表现平稳，美国经济也体现出了较强的韧性。产业结构方面，新质生产力蓬勃发展，在高科技领域均取得了一定突破。在以AI为代表的高科技行业带动下，市场对未来预期比较乐观，市场氛围较好。贵金属和工业金属均受益于美国的降息周期，商品价格表现强势，黄金价格创历史新高,铜价也逼近历史新高。受此驱动，资源股整体表现较好。债券市场方面，受风险偏好抬升带来的股债跷跷板效应等因素影响，债券市场持续走弱。　　在资产配置上，股票方面，本基金继续超配有色行业，结构上侧重于贵金属、铜以及部分涨价预期强烈的小金属。短期在美国软着陆预期不被打破的基准情形下，金属价格出现大幅下跌的可能性较低。中长期资源品的供应约束仍然存在，且目前市场并不预期会出现大衰退导致需求崩塌，但我们将保持对需求前景的紧密跟踪；减配了房地产行业，主要是基于房价短期缺乏弹性的考虑；适当增配了部分景气度改善的化工子行业。债券方面，本基金主要配置利率债，与上季度相比，适当增加了转债的配置比例。8月之后纯债部分持续降低久期，目前保持中等偏短的久期结构。　　展望四季度，国内宏观经济压力有所加大，预计政策会相机抉择，适度呵护。我们对美国经济仍然维持软着陆的基准预期情形的看法。市场出现大幅调整的可能性低，但可能结构上的差异会比较大。降息交易存在结束的可能，对过度交易这点的行业我们会相对谨慎。股票方面我们会更关注前期相对滞涨、基本面有改善的行业。债券市场方面，伴随着宏观压力的增大，货币宽松预期预计将有所抬升，另外贸易冲突再起，以及四中全会召开后可能的风险偏好回落均有利于债市收益率的下行，且经过三季度债市收益率的上行之后，债市赔率也有所上升，但需关注基金销售费用新规的落地对债券市场的影响。

2025年上半年国内经济总体平稳运行，上半年GDP同比增长5.3%，总体经济动能二季度相比一季度边际有所放缓，但仍在合理区间内。制造业PMI数据二季度相比一季度有所走弱，房地产市场销售总体有所走弱。债券市场在资金面前紧后松、美国对华关税政策反复等因素影响下，10年期国债收益率先上后下，上半年总体下行约3bp。具体来看，1-2月份在宽货币预期降低、资金面持续偏紧、宏观数据较好及股债跷跷板效应影响下，短端和长端利率先后上行，曲线平坦化；3月份降准降息预期反复博弈、央行提及债券市场风险，央行呵护流动性态度后期转暖，国债利率先上后下。4月初，在美国加征关税超预期的影响下，长端利率快速下行；后在资金利率波动、政府债供给加大等因素综合影响下小幅震荡，5月份降准降息利好落地、中美关税谈判取得实质进展、政府债集中发行推动长端利率持续上行，6月份央行提前投放买断式逆回购资金等一系列呵护措施推动资金预期外宽松，市场对后续流动性乐观，长端利率全月震荡下行。上半年信用债情绪好于利率债，信用利差显著收窄。　　上半年市场震荡分化，中证2000、微盘股指数表现相对较好，中证红利、沪深300指数表现较弱。主要指数来看，上证指数上涨2.76%，深圳成指上涨0.48%，创业板指上涨0.53%。分行业来看，上半年有色、银行、军工、传媒等行业表现较好，煤炭、食品饮料、房地产、石油石化等行业表现较差。　　本基金上半年债券资产以中等期限利率债为主，维持适当久期高流动性的组合结构；权益方面偏向大市值和价值成长均衡特征的股票，优选小部分成长特征的股票应对市场风格的变化。

一季度，10年期国债收益率整体呈现震荡上行趋势，较去年末上行约14bp，收益率曲线整体平坦化。1月份在宽货币预期降低、资金面持续偏紧等因素影响下长端利率先下后上、短端快速上行，曲线平坦化；2月份宏观数据较好、资金面超预期持续偏紧及股债跷跷板效应，长端国债上行明显，短端继续走弱。3月份债券市场反复博弈降准降息预期，上半月两会期间央行领导提及关注债券市场风险后市场情绪快速走弱，下半月央行增加公开市场投放、流动性转松后债券市场转暖，全月国债利率先上后下、整体震荡上行。　　权益方面，一季度市场总体震荡分化，小微盘股表现较好：上证指数下跌0.48%，深圳成指上涨0.86%，创业板指下跌1.77%。分行业来看有色、汽车、机械、计算机等行业表现较好，煤炭、商贸零售、石油石化、建筑装饰等行业表现较差。　　一季度国内经济运行总体平稳，工业增加值前2月保持稳健增长，3月两会政策延续了去年底政治局会议精神，具体表述方面GDP增长目标设定为5%左右，财政政策更加积极有为，加大逆周期调节力度，提高财政赤字率、增加特别国债发行、扩大地方政府专项债券规模等措施将有效增强政府调控能力，为经济发展提供有力的保障支持。2025年随着宏观政策的力度加大，我们能够看到有更多优秀上市公司业绩触底回升，我们继续坚持精选细分行业优秀公司，力求从考虑未来2-3年业绩增长确定性的角度来挖掘当前估值具有性价比的公司。　　本基金一季度以中等期限利率债为主，维持适当久期高流动性的组合结构；权益方面偏向大市值和价值成长均衡特征的股票，选择偏均衡策略应对市场风格的变化。

回顾2024年，债市表现强劲，利率债和信用债主要品类收益率显著下行，主要影响因素包括经济基本面恢复较慢、货币政策持续宽松以及结构性资产荒。2024年1-2月延续上年年底强势行情，降准降息提高货币宽松预期，债市情绪高涨；3月份汇率承压、预期外超长期特别国债发行计划等冲击使得止盈情绪升温，债券市场出现短暂震荡。4月至7月在“禁止手工补息”、央行下调政策利率及基本面延续弱修复态势等利好因素的影响下债券市场仍延续了上涨势头，期间特别国债供给和监管提示长债利率下行过快风险等利空因素也带来债市的短暂调整；8月至11月在多空因素交织影响下，债券市场宽幅震荡，利空因素主要有央行卖出长债、股市情绪转向、理财预防式赎回等，利多因素主要有经济基本面弱修复、货币政策延续宽松、政府债集中供给冲击弱于预期等。11月下旬至12月底，非银同业存款自律倡议落地、货币政策表态转为“适度宽松”，一系列利好推动收益率重拾下行趋势。全年来看，10年期国债收益率年末收于1.68%、全年下行88bp，为近十年来下行幅度最大的年份。　　权益方面，2024年股票市场震荡上行，主要指数都取得了2位数的涨幅。沪深300指数全年上涨14.68%，结束了连续3年的下跌。分行业来看，全年银行、非银金融、通信、家电等行业表现较好，医药、农业、美容护理、食品饮料等行业表现较差。　　本基金2024年以中等期限利率债为主，维持适当久期高流动性的组合结构，保持适中杠杆比例；权益方面偏向大市值和低估值品种，选择均衡策略应对市场风格的变化。

三季度，经济基本面修复较弱叠加央行两度超预期降息，债券收益率呈现整体下行趋势，10年期国债收益率整体震荡下行，较二季度末下行约5bp，曲线整体陡峭化、信用利差小幅走阔。7月份以来，经济基本面延续弱修复态势，货币政策方面央行下调政策利率，债券收益率持续下行。8月初央行在多次提示长债下行过快风险之后进行长期限国债卖出操作，债券市场出现短暂调整，随后经济基础面走弱债券收益率重拾下行趋势至9月中旬，9月下旬随着季末流动性收紧，同时中央重要会议召开提振股票市场情绪，债券市场出现较快上行。　　权益方面，三季度市场大幅反弹，主要指数均有明显上涨，上证指数涨12.44%，深证成指涨19%，创业板指表现较强涨29.21%。分行业来看，非银、房地产、计算机、社服等行业表现较好，煤炭、石油石化、公用事业、银行等行业表现较差。　　短期来看，三季度指数先跌后涨，最后半个月反弹十分迅猛，单日成交额创历史新高，市场交易情绪急剧升温，市场投资者预期从极度悲观中有明显修复，未来一段时间指数波动可能会加大。从中长期维度来看，股票市场估值当前处于历史平均偏低的位置。　　本基金三季度以中等期限利率债为主，维持适当久期高流动性的组合结构，保持适中低杠杆比例；权益方面偏向大市值和低估值品种，选择均衡策略应对市场风格的变化。

2024年上半年经济数据总体前高后低，近期PMI、发电量和社零数据显示国内经济增长动能边际有所减弱。社融和M2数据也是前高后低，总体依然保持高个位数增长，货币政策延续合理充裕的支持性政策。债券市场对基本面“脱敏”，市场持续围绕“资产荒”逻辑呈现牛市行情，10年期国债收益率下行35bp。具体来看，一季度债券市场围绕MLF定价，10Y国债围绕2.5%窄幅震荡；2月后在权益市场下行和债券供给偏慢的背景下，债券市场对基本面“脱敏”，“资产荒”成为行情主线，收益率快速下行。4月后围绕“禁止手工补息”和“特别国债”供给的博弈展开，10Y国债一路下行至2.23%。4月下旬后央行多次提及长债风险，带来收益率上行调整；随后特别国债供给节奏偏缓、地产政策出台，市场处于政策观察期，债券市场的谨慎情绪逐步好转，半年末延续下行趋势。　　上半年权益市场震荡分化，中证红利、沪深300指数表现相对较好，创业板指、中证500指数表现较弱，微盘股指数跌幅明显。分行业来看，上半年银行、煤炭、公用事业、家电、石油石化等行业表现较好，计算机、商贸零售、社服、传媒、医药等行业表现较差。从中长期维度来看，眼下依然是未来3-5年股票投资很好的投资时点，沪深300指数和中证红利指数的估值处在历史较低位置。　　本基金上半年债券资产以中等期限利率债为主，维持适当久期、高流动性的组合结构，保持适中杠杆比例；权益方面偏向大市值和低估值品种，并适当降低集中度。

2024年一季度国内经济延续弱修复态势，内生动能有边际上升趋势、仍呈现结构分化。人民币汇率持续贬值，期间多数宏观指标低于市场预期。　　海外方面，美国经济韧性和通胀粘性均大幅超市场预期，美联储议息会议维持利率不变，降息短期落空但趋势未改。一季度美元指数震荡上行、美债收益率再度上行。国内方面，在连续5个月位于荣枯线下方后，3月制造业PMI重回扩张区间，结构上生产端的修复强于需求端，反映了现阶段经济内生动能仍待改善。具体来看，投资同比增速回升，制造业投资表现强劲，主要受益于纺织业、食品制造业和运输行业的需求增长；基建投资在财政托底下保持较高速增长，但受一季度专项债发行节奏偏慢、项目开工率低于往年影响，同比增速较去年有所下滑；房地产政策虽然在积极推进，部分城市二手房成交量有所回升，但市场“以价换量”逻辑未变，地产链仍面临较大挑战。消费受假日经济提振，总体景气、社零增速好于预期，结构上呈现服务消费占优，但居民意愿和能力呈现分化。出口在外需动能边际增强的支撑和低基数下同比增速大幅回升，但外贸环境的不确定性未来仍将对我国出口增速形成一定压制。融资端，受专项债发行进度偏慢、春节错位等因素影响，新增社融和信贷数据在1月经历“开门红”以后双双回落，呈现居民部门需求收缩，显著弱于企业部门。通胀数据维持低位，CPI在假期效应的支撑下由负转正，PPI连续17个月录得负值。货币政策方面，央行1月下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，2月下调5年期以上LPR25个基点，为该期限LPR的单次历史最大降幅，反映了货币政策对经济金融形势的及时响应。在央行2023年四季度货币政策执行报告和政府工作报告中都强调“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”“保持流动性合理充裕，社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”。债券市场一季度受供需失衡、降息预期升温、风险偏好下降和机构行为等多重因素的推动，收益率大幅下行，收益率曲线先平后陡，超长端利率债收益率下行显著、期间10-30年国债突破历史低位，信用利差较2023年四季度末继续分化，短期信用债与利率债的利差走阔、长期信用债与利率债的利差收窄。权益市场一季度经历先跌后涨行情，年初微盘股流动性危机，市场风险偏好迅速降温，主要指数大幅调整，随着政策的不断推进，权益市场情绪逐渐企稳，指数迎来震荡反弹。转债市场一季度跟随正股经历先跌后涨行情，转股溢价率先走阔至历史最高水平后有所收敛，在年初大幅回调后，债性转债到期收益率大幅上行、相对纯债性价比提升，大盘转债、债性转债和双低转债在一季度取得正收益。　　报告期内，本基金主要配置可转债和利率债，相较2023年四季度末小幅降低了股票的持仓比例，在1月增配了股票和债性转债，同时增加了债券组合久期。随着权益市场反弹逐步降低了股票和可转债的仓位，临近季末降低债券组合久期，并消除了组合杠杆，期间通过利率债做波段交易增厚组合收益。

2023年国内经济总体平稳运行，外部环境依旧复杂多变，我国处在产业结构转型的过渡期，有效需求不足是现阶段困扰国内经济的核心问题。　　海外方面，全球经济在2023年面临诸多挑战。地缘政治事件频发推升能源品价格，多国央行相继加息，美欧等国银行业曾爆发危机。各国在疫情后周期的经济走势呈现分化：欧元区在高息环境下对经济增长的抑制明显；泰国、马来西亚等国受益于疫后服务消费需求的集中释放、经济增长表现较好；美国经济突显韧性但已显现降温迹象，通胀压力持续放缓，美联储连续暂停加息，市场定价本轮加息周期结束。美元指数全年反复震荡，四季度见顶回落。　　国内方面，一季度防疫全面放开、房地产政策放松，商品消费和房地产的积压需求集中释放，带动经济数据显著改善，从二季度起，受内生动能不足和房地产市场低迷的影响，经济修复的动能趋缓，PMI持续在荣枯线附近徘徊。国内通胀年内持续走低，CPI由正转负、呈下行态势，PPI处于低位、全年负增长。政策方面，政府针对经济形势采用积极的应对措施，央行年内两次下调存款准备金率，两次下调LPR利率，在人民币汇率承压的阶段，央行持续传递稳定汇率的决心，但操作上有所受限，四季度贬值压力缓解、重新向市场释放了中长期流动性；同时2023年财政投放的力度加大，在7月经济数据大幅走弱的阶段，政治局会议确定稳经济方向，年内特殊再融资债落地、万亿国债增发，通过更为积极的财政政策为经济托底。　　2023年债券市场走势分为四个阶段，第一个阶段年初至2月底，市场在政策放开后延续偏强的经济预期，叠加理财资金赎回，债券收益率上行后在高位震荡。第二阶段3月初至8月中旬，两会对全年经济目标设定略低于市场预期，并强调“不要有大干快上的冲动”，市场对后续政策预期显著转弱，叠加经济数据环比走弱、央行超预期的降准降息，债券收益率持续下行。第三阶段8月下旬至10月底，经济数据环比企稳但依然偏弱，政治局会议后“一揽子”政策相继出台和落地，汇率承压、政府债发行提速、央行有意打击资金空转，导致流动性边际收紧，债券收益率一路上行，特别是短期限债券上行较快，信用利差显著拉宽。11月之后，随着政府债发行高峰结束、美联储暂停加息，流动性压力缓解，债券收益率回落。截至年底，1年及以上期限各类型的债券收益率较年初均有所下行。　　2023年权益市场先涨后跌，上证指数下跌3.70%，沪深300指数下跌11.38%，中证1000指数下跌6.28%，创业板指数下跌19.41%。分行业来看，全年通信、传媒、计算机、电子等行业表现较好，美容护理、商贸零售、房地产、电力设备等行业表现较差。本基金遵循均衡布局，灵活调整仓位比例。　　回顾全年操作，本基金前三季度持续增加股票和可转债仓位，四季度降低权益仓位、提高纯债仓位。纯债方面，本基金持续提高债券组合久期，持仓以利率债为主，并通过波段交易和跨市场套利增厚组合收益。

2023年三季度国内经济修复的动能边际改善，经济数据表现强于二季度、弱于一季度，人民币汇率先升后贬，期间多数宏观指标强于市场预期。　　海外方面，在油价大幅涨价的压力下美国经济通胀数据连续反弹，美联储于7月加息25bp、9月暂停加息并释放鹰派言论，市场加息预期升温，美元指数大幅上涨。国内方面，9月PMI重新回到荣枯线上方，结构上外需的修复快于内需，生产端的修复持续强于服务业，在稳增长“一揽子”政策的托举下经济边际修复，进一步的落地效果有待四季度验证。具体看，投资同比增速有所放缓，三季度政府债发行提速对基建投资构成支撑，房地产投资仍疲弱，政策放松后销售数据环比改善、传导至投资端尚待时日；出口增速在高基数下仍为负，但在外需改善的支撑下韧性较强；消费持续回暖，社零同比增速今年以来均为正。社融触底回升，呈现总量改善、结构仍待优化的特征。通胀数据维持在低位，PPI和CPI的剪刀差倒挂幅度持续收敛。货币政策方面，央行8月降息、9月降准均超市场预期，为实体经济发展、银行获得低成本资金、地方债化债等提供了合理充裕的流动性。三季度债券收益率先下后上，收益率曲线呈现平坦化趋势，利率债收益率上行幅度大于信用债，信用利差较二季度末有所收窄，超短期限和低评级品种收窄更为明显。　　本基金操作方面，三季度降低了纯债的仓位比例，并小幅增加了债券组合久期，债券持仓以中短久期利率债为主。同时在市场调整的过程中逐步增加了权益资产的整体仓位比例：相较二季度末大幅提高了股票和可转债资产的持仓比例。杠杆水平整体维持在中高水平，期间通过利率债做波段交易增厚组合收益，并在临近季末时消除组合杠杆。

2023年上半年国内经济复苏动能先升后降，一季度受疫情管控政策放开和专项债前置的影响，国内经济保持高速修复，二季度内需不足叠加外需回落压力，国内经济复苏态势有所放缓，经济数据表现弱于一季度，汇率持续贬值，期间多数宏观指标低于市场预期。海外方面，美国就业数据超预期，通胀数据虽持续下行但核心服务通胀仍在高位，加息预期出现反复。国内方面，基建投资和制造业投资仍对经济起到支撑作用，但二季度以来增速低于预期；房地产投资的疲弱受制于供需双方信心不足，房企偏向“保交楼”，在疫情积压的需求集中释放后，销售数据由强转弱；消费有所修复但幅度不高，与居民收入增长放缓、储蓄向消费的转化较慢有关；出口好于预期，但在复杂的国际环境下持续承压。上半年社融增量和新增人民币贷款均创同期新高，结构上呈现企业强、居民弱的分化特征，但“M2-M1剪刀差”走扩显示企业资金活化程度偏弱，融资需求能否持续有待验证。　　权益方面，上半年顺周期、消费、新能源都遇到了阶段性的困境，地产基建投资不及预期对下游顺周期行业的影响，居民收入预期下降对消费信心的冲击，新能源产能扩充过快导致格局恶化等。资金面总体宽松，宽货币政策环境持续，但市场表现反应为对于经济的长期增长动能缺乏信心，风险偏好显著下行。债券方面，收益率先上后下，逐步接近去年低点水平，收益率曲线较去年末呈平坦化趋势，中长端下行幅度略高于短端。在机构配置需求的支撑下信用债与利率债的利差大幅收窄，低评级收窄幅度大于高评级，短端收窄幅度大于长端。　　本产品上半年增加了股票和可转债的持仓比例，同时提高了债券组合久期，持仓以短久期利率债为主。二季度提升组合的杠杆水平，取得较为稳定的套息收益，期间通过利率债跨市场套利增厚组合收益。

2023年一季度市场震荡上涨，上证指数上涨5.94%，沪深300指数上涨4.63%，中证500指数上涨8.11%，创业板指数上涨2.25%。分行业来看，一季度计算机、传媒、通信等行业表现较好，房地产、商贸零售、银行等行业表现较差。　　一季度宏观经济整体处于稳步复苏中，各行各业的经济活动都在有序恢复。例如餐饮旅游消费基本已恢复到疫情前90%-100%的水平，地产行业销售降幅也有所收窄，汽车消费受购置税补贴退出影响，今年一季度表现相对一般。上游大宗商品价格总体回落，碳酸锂价格下跌明显。　　虽然一季度股票市场总体震荡上涨，但市场估值仍处于历史相对较低位置，依然有一批不错的投资标的可供布局，部分优秀公司预计能获得估值盈利双升的机会。　　债券市场方面，一季度资金利率围绕政策利率波动，尽管降准后流动性环境有所改善，但从整个季度看，资金利率中枢较前期有所抬升，且波动幅度增大。债券利率由于预期变化呈现先上后下的走势，长端利率窄幅震荡，短端受资金利率影响波动更大，收益率曲线平坦化。信用债需求改善，表现较利率债更好。往后看，美国通胀韧性仍存，高利率环境预计会维持较长时间，仍会对其他国家的货币政策产生制约。央行在2022年第四季度中国货币政策执行报告中指出，“保持流动性合理充裕，保持信贷总量有效增长，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，助力实现促消费、扩投资、带就业的综合效应”。预计二季度资金面仍维持平稳，但资金利率的短期波动可能增大。国内经济仍处于修复过程中，票据贴现利率维持高位表明信贷需求较好，后续重点关注地产、出口、就业、通胀数据的变化。　　一季度我们提高了股票和可转债的持仓比例，未来看好低估值稳增长、养殖、医药等板块的投资机会，持仓的权益及可转债品种将向这些方向倾斜，并视市场变化情况调整比例。债券持仓仍将以可转债、中短久期利率债为主要投资方向。