泰康沪港深价值优选混合(003580) - 基金投资策略和运作

全球市场方面，本季度全球资本市场保持流动性充裕的态势。宏观层面，美联储即将开启降息周期，中美关系仍处于修复期；行业层面，AI创新不断迭代，推动全球各大企业继续高投入，同时美元贬值推动了金铜为代表的实物资产的不断价值重估。　　权益市场方面，2025年第三季度A股市场呈现“整体上涨、结构分化”特征。主要宽基指数全线上涨，创业板指以50.40%的涨幅领涨，深证成指（+29.25%）、万得全A（+19.46%）、沪深300（+17.90%）紧随其后，上证指数（+12.73%）表现相对稳健。港股方面，恒生指数上涨11.56%，恒生科技上涨21.93%。行业表现上，通信、电子、电力设备等板块领涨，银行成为唯一下跌的申万一级行业。　　权益投资方面，本季度我们沿着AI主线积极寻找投资机会，同时也非常重视实物资产的投资机会。

宏观经济方面，2025年上半年延续了此前结构分化的特征，但部分领域的韧性好于预期，宏观经济预期有所改善。结构分化体现在，出口和制造业继续支撑经济，但地产在年初的小阳春之后明显降温。消费在以旧换新的支撑下，表现较好。相对于现实层面的数据，预期的改善更为明显，科技领域突破、出口在关税冲击下仍然保持韧性等，增强了宏观信心。　　权益市场方面，今年以来市场整体偏震荡，但流动性充裕之下，局部机会较多。从大盘指数整体表现上来看，上半年上证指数上涨2.76%，沪深300上涨0.03%，创业板指上涨0.53%，恒生综合指数上涨20.18%，恒生科技上涨18.68%。申万一级行业表现来看，有色金属、银行、国防军工、传媒、通信等行业表现相对较好，煤炭、食品饮料、房地产、石油石化、建筑装饰等行业表现相对落后。　　权益投资方面，年初我们重点布局了内需和科技成长方向，对于外需相关的板块，仅保留了少数有全球竞争力的标的；三月份鉴于关税的不确定性，我们将部分持仓切换成贵金属和估值较低的工业金属标的，均取得了较好的效果。在关税战从升级到缓和的过程中，市场主线逐步切向新消费和创新药方向，我们在这个方向主要是自下而上寻找了一些个股。

宏观经济方面，一季度经济处于总量不温不火、结构上有亮点的阶段。deepseek的出现增强了投资者的信心，科技领域亮点频出。传统部门方面，消费数据中规中矩，地产处于底部震荡期，出口有一定隐忧但现实数据尚可。财政相对靠前发力，是一季度政策的主要支撑。　　权益市场方面，25年1季度权益回报较好，一方面对于国内经济和海外加征关税的预期较为充分，市场年初估值较低；另一方面AI发展迅速，互联网大厂和初创公司均有出色的大模型产品推出，加强了对于全球投资者对于中国资产的信心。其中以恒生科技作为互联网和可选消费含量最高的指数，1季度表现最佳。　　权益投资方面，我们认同港股科技重估的逻辑，适当加强了港股科技的配置。但我们认为随着恒生科技等指数涨幅的扩大，需要更加重视个股的安全边际；同时也要为2季度及之后的全球宏观变局做准备。

宏观经济方面，2024年的宏观经济继续是量价分化、结构分化的一年。实际GDP目标顺利完成，物价指数处于低位，从购买力角度是一件好事，从盈利和收入预期的角度则有所承压。从结构来看，出口继续延续了较强的竞争力，地产继续在转型的过程中，而消费则先抑后稳，下半年在以旧换新政策的支持下边际改善。政策在9月底的转向给宏观经济注入了强心针，政策的落实在有条不紊推进，预计2025年继续是政策占据主导的一年。　　权益市场方面，2024年全年整体先跌后涨，在四季度涨幅较大。从大盘指数整体表现上来看，全年上证指数上涨12.67%，沪深300上涨14.68%，创业板指上涨13.23%，恒生综合指数上涨16.31%，恒生科技上涨18.70%。申万一级行业表现来看，银行、非银金融、通信、家用电器、电子等行业表现相对较好，医药生物、农林牧渔、美容护理、食品饮料、轻工制造等行业表现相对落后。　　权益投资方面，整体市场来看，2024年是全球冲突加剧的一年，俄乌又打了一年，巴以冲突愈演愈烈，世界政治和经济格局继续往“孤立”和“脱钩”方向演绎；同时国内的宏观经济仍然承压，因此整个股市也在前三个季度承受了较大压力，期间红利股表现相对更好。但所幸政府最终的出手一方面止住了经济颓势，另一方面也给市场注入信心；同时，全球科技的发展并未停步，中美AI竞赛式的发展带动了整个硬件和软件产业链的交替发展，也成为了近年来权益市场投资最大的主题。

宏观经济方面，三季度延续了弱势运行、结构分化的特征。偏需求侧的消费增速表现较为疲弱，M2和社融等金融指标继续下行，通胀维持低位，整体有所承压。9月底的一揽子政策和政治局会议一定程度上扭转了低迷的市场预期，提振了信心，后续关注政策如何落地、以及经济企稳的可能。　　权益市场方面，2024年3季度先跌后涨，整体在季度末迎来快速修复，大幅反弹。从大盘指数整体表现上来看，3季度上证指数上涨12.44%，沪深300上涨16.07%，创业板指上涨29.21%，恒生综合指数上涨18.07%，恒生科技上涨33.69%。申万一级行业表现来看，非银金融、房地产、商贸零售、社会服务等行业相对表现较好，煤炭、石油石化、公用事业等行业相对较弱。　　权益投资方面，三季度末资本市场巨震，海外迎来美联储近年来第一次降息，叠加美国总统选举推进；国内层面，市场在连续磨底之后，迎来了9月底的政策出台，降息降准叠加房地产维稳等一系列政策，无疑给市场注入了一针强心剂，虽然这针强心剂的效用还有待观察，但考虑到股市的极端估值，我们还是提高了组合仓位，布局了一些稳预期受益的板块，主要包括消费和制造业，特别是制造业中的新能源和半导体方向，我们认为之前的市场预期偏低，低估了中国制造业在全球的核心竞争力，后续有较大的重估空间。

上半年宏观经济呈现出结构强分化、总量压力逐步凸显的特征。上半年GDP实现了5.0%增速，二季度GDP增速为4.7%，边际上有所下滑，核心是消费在二季度表现不佳。居民部门的收入增速、消费倾向、因地产形势变化的财富效应等在二季度都不太乐观。政策坚持了以中长期结构转型为主导的方向，制造业研发、生产、出口继续对经济形成托底。　　权益市场方面，2024年上半年整体偏弱震荡运行。从大盘指数整体表现上来看，上半年上证指数下跌0.25%，沪深300上涨0.89%，创业板指下跌10.99%，恒生综合指数上涨3.39%，恒生科技下跌5.57%。申万一级行业表现来看，银行、煤炭、公用事业、家用电器、石油石化等行业表现较好，综合、计算机、商贸零售、社会服务、传媒等行业下跌较多。　　权益投资方面，今年以来国内资本市场持续动荡，投资者对于经济的预期不断向下，然而相对充裕的流动性驱使二级市场投资者不断寻找并迅速涌入相对收益的方向，不断的高低切换反而加剧了市场的波动，年初的小盘股危机之后，资金又不断向高股息方向切换，终于在7月迎来一波高股息板块的调整。另外人工智能相关的板块以及一些大盘成长股年初至今也表现较好，但不管是高股息还是光模块，仅有介入较早，且在波动中坚定持有的投资人才能真正把握到较大的涨幅。对于我们而言，鉴于港股的主要指数在过去数年均录得负回报，我们认为为投资人获得正回报优先于跟同业的比较。基于这个前提，我们上半年布局了较多的高股息板块，但是在近期的红利板块调整中也损失较多，主要原因既有短期资金的波动，也有红利内部盈利前景和估值性价比的分化。

宏观经济方面，一季度体现了经济转型的特征。传统部门的代表如地产继续处于调整周期，基建则延续了宏观增速尚可但微观化债承压的特征。但出口部门受益于外需总体景气度较好，制造业PMI在3月份也回到50上方。消费则呈现出春节期间偏强、春节过后一般的特征，持续性有待观察。　　权益市场方面，从各类指数整体表现上来看，2024年1季度上证指数上涨2.23%，沪深300上涨3.10%，创业板指下跌3.87%，恒生综合指数下跌3.19%，恒生科技下跌7.62%。A股市场整体先跌后涨，申万一级行业表现来看，银行、石油石化、煤炭、家用电器、有色金属等顺周期行业表现较好，医药生物、计算机、电子等成长类行业下跌较多。　　24年1季度国内资本市场先跌后涨，投资者对于经济的预期向下寻底，但是估值方面的大幅下杀也带来了相应的风险补偿，同时海内外的大模型迅速发展也给相应板块带来了看点，最终高股息和算力成为了股市反弹的两个主要线索。本期我们加大了对于高股息板块的配置，同时对于成长性依然明显的电子、教育、资源等方向在估值偏低时也进行了适当配置，总体思路偏绝对收益，重视个股的安全边际。

宏观经济方面，2023年是压力逐步呈现的一年，年初由于疫情放开有一定修复，但在此后房地产和消费等压力凸显。四季度通过增发特别国债等方式对冲了经济下行，但全年通胀偏低迷的情况延续。　　权益市场方面，2023年全年市场先涨后跌，整体震荡下跌。从大盘和板块上来看，全年上证综指跌3.70%，沪深300下跌11.38%，创业板指下跌19.41%。板块间波动较大，其中，传媒、通信、计算机、电子和汽车等上涨较多，美容护理、电力设备、商贸零售、房地产等下跌较多。　　23年港股和A股都是高开低走，防疫风控解除后一度高涨的经济复苏预期不断向下修正，同时海外通胀高企，十年期美债利率一度攀升到5%以上，对全球风险资产定价形成较大压制。复盘23年的操作，我们对于市场的判断过于乐观，年初寄期望于经济复苏布局了互联网和消费，年中转向人工智能方向的硬件和软件，均效果不佳。

宏观经济方面，三季度宏观经济总体处于偏弱运行的底部区域，但出现了一些企稳的迹象。尽管地产政策有所放松，但地产部门表现仍然疲弱。与此同时，出口在极低增速的背景下出现了一定反弹，PPI、工业名义库存、企业利润也从低位出现了小幅改善，PMI在9月份也回升到50上方。　　进入三季度以来市场环境发生了一些积极的变化：中央和地方出台了一系列政策，无论是针对资本市场的印花税减免还是针对实体经济的房地产政策等；国内短期的月度经济数据也出现了环比改善，企稳补库的迹象。但海外方面美债利率持续攀升，全球投资者在重新定价一个更高的基础利率环境。中美关系层面虽然双方也在进行一些切实的努力沟通改善，但中长期的分歧短期看来难以消弭，叠加前期对于中国经济的悲观预期，总体来看三季度外资持续流出，无论对A股还是港股都形成较大的压力。我们持有较多的互联网、地产以及部分的消费医药三季度都调整较多，同时我们对于兼具高股息率和全球定价属性的能源板块持仓较低，导致三季度基金表现不佳。　　当下我们仍然看好互联网龙头的发展潜力和估值性价比，也看好优质的消费医药公司的持续增长潜力，同时从中长期来看，我们会适时增加组合持仓具备高股息条件的比例。

宏观经济在2023年上半年呈现出先复苏、再环比走弱的特征。一季度，得益于经济场景的恢复、积压需求的回补，经济呈现出复苏态势。但随着回补需求的逐步释放，居民和企业部门的信心恢复速度偏慢，外部经济和金融风险等不确定性有所发酵，内生增长动能不足的问题在二季度逐步凸显。地产、就业市场、出口等部门都呈现出一定压力，物价指数走低，库存主动去化，政策继续坚持高质量发展。　　回顾权益市场，今年以来国内宏观处于弱复苏象限，1季度初市场关注主要在复苏的进展和政策的方向，海外宏观则波动较大，市场除了博弈通胀数据之外，还叠加受到硅谷银行危机的影响。国内总量政策的平淡和海外宏观的波动，最终导致港股1季度表现不佳，互联网、医药生物等多个板块在表现上是坐了一个过山车；而A股市场则发掘出了数据要素和ChatGPT两大重要行业方向，带动了计算机、通信等板块的大幅上涨。本基金在一季度适度增配了运营商和计算机，但仍受到互联网和消费医药后期回落的影响。进入二季度后，年初的宏观强复苏预期本季度被月度宏观数据证伪，数据要素和人工智能两个方向进一步演绎，海外重点公司英伟达和特斯拉轮番推高市场对于相关领域的发展预期。传统新能源板块和顺周期板块仅在底部呈现一定的博弈价值。港股市场结构以实体经济相关的金融、能源、互联网以及消费等板块为主，在基本面和估值两个维度都承受压力，作为沪港深基金，我们二季度适当控制仓位，在港股也发掘一些通讯和计算机的标的；对于中长期基本面看好的互联网和消费标的，在我们认为的估值底部适当加仓。

宏观经济在2023年一季度呈现了复苏的走势，总体力度偏温和。政策坚持高质量发展，在疫后不搞明显刺激，更多的是温和呵护。在这一背景下，经济复苏更多的依赖于经济场景的恢复、积压需求的回补等内生性增长，下一阶段则取决于居民和企业部门的信心恢复情况。外部经济和金融风险等不确定性有所发酵，构成了本轮弱复苏的底色。信用周期从底部有所回升，继续是广义政府部门加杠杆的情况，居民部门融资从低位有所修复但力度一般。通胀总体上处于底部，价格上升压力仍未显现。　　回顾市场表现，今年以来国内宏观处于弱复苏象限，市场关注点主要在复苏的进展和政策的方向；海外宏观则波动较大，市场除了博弈通胀数据之外，还叠加受到硅谷银行危机的影响。国内总量政策的平淡和海外宏观的波动，最终导致港股1季度表现不佳，互联网、医药生物等多个板块坐了一个过山车；而国内则发掘出了数据要素和ChatGPT两大重要行业方向，带动了计算机、通信等板块的大幅上涨。　　权益操作方面，本基金在一季度适度增配了运营商和计算机，但仍受到互联网和消费医药后期回落的影响，同时港币相对人民币贬值大约2%也对基金净值造成了一定影响。

宏观经济方面，2022年的经济下行压力较大，在疫情和地产的冲击下表现疲弱。3月份疫情在全球扩散，国内静默地区范围加大；尽管年中前后疫情得到阶段性控制，但临近四季度，疫情的风险再度上升，静默地区比例明显上升，给经济活动造成了较大的影响。此外，尽管因城施策在逐步放松，但对于烂尾楼风险的担忧始终对房地产需求形成较大压制。基建和制造业在政策的支持下有一定表现，但不是全年主要矛盾。在年底，政府对防疫政策进行了调整，疫情快速达峰，经济活动和经济预期有望在低位中逐步企稳改善。　　权益市场方面，回顾22年全年，整体来讲股市的波动率较大，美联储紧缩和国内疫情防控政策都对中国资产定价产生了负面影响。特别是22年4季度，二十大的召开和美国通胀数据的变化引发市场波动明显加大。从指数表现来看，上证综指下跌15.13%，恒生指数下跌15.46%。　　投资操作方面，我们注重均衡布局，控制回撤，但在市场偏底部的位置，尤其是港股市场多年的底部缺乏背水一战的勇气，没有能够把握住底部反弹的最佳时机。但是我们认为，市场最为悲观的时刻已经过去，基本面的底部可能已经过去，后续仍应积极布局整体经济基本面改善的机会。