南方弘利定开债券发起(002218) - 基金投资策略和运作

2025年3季度，国民经济运行总体平稳，转型升级稳步推进，高质量发展取得新成效。从增长的各分项看：工业生产保持韧性，地产投资仍处探底阶段。消费端在暑期服务消费的提振和后续“国补”资金逐步落地的支持下温和改善，“两重”领域的财政投入持续加码，对基建投资形成支撑。但外部环境不确定因素较多，我国经济运行仍面临不少风险挑战。货币政策适度宽松，整体流动性保持充裕，银行间资金总体宽松，社会整体融资成本有所下行。受行业政策、风险偏好、机构行为等因素的共同影响，债券收益率在3季度有所上行，曲线陡峭化，信用利差有所扩大。转债市场延续强势，转债估值持续上行后高位震荡，不少个券表现较好。3季度的组合管理上，弘利侧重中短期限高等级信用债的票息收益。在利率上行的过程中，组合积极调整持仓结构及久期，同时减仓流动性相对较差的品种，以更好地管理组合的波动和流动性。展望2025年4季度，海外需求不确定性增加，国际关系变化对出口仍有扰动。国内经济新动能逐步显现，新兴产业蓬勃发展，但也要看到传统行业偏弱、物价增速偏低、工业企业盈利承压的现状没有改变，货币、财政政策均有发力空间。同时，“反内卷”政策对价格指标的正面影响将持续显现，可能影响市场的通胀预期。债券市场在3季度经历逆风，债券收益率的回升带来了整体配置价值的提升，但获取资本利得的难度也在增加。2025年4季度，在组合操作上，只有在胜率和赔率都合适的情况下，才会积极参与利率债的波段操作。信用债方面，坚持获取持有回报的策略，关注机构行为对信用利差和流动性溢价的影响，严防信用风险，管理好流动性风险。

2025年上半年，国民经济顶住压力、迎难而上，经济运行总体平稳、稳中向好，生产需求稳定增长，新动能成长壮大，高质量发展取得新进展。虽然海外扰动较多，但国内经济数据总体稳定，支持性的政策发挥作用，工业增加值、社会零售等数据保持在正常增长水平，上半年GDP实现5.3%的增速。银行间资金面一季度收紧，但二季度总体宽松，特别是贸易冲突后，央行在5月降准降息，资金利率明显下行。债券收益率先上后下，收益率曲线走平，信用债总体表现更好。上半年投资运作方面， 弘利在一季度对组合的信用债和杠杆进行了适当调整，在二季度根据市场形势积极管理信用组合的久期，并通过配置收益率相对较高的品种，交易流动性较好的品种的策略来增强收益。

2025年一季度，国民经济起步平稳，发展态势向新向好。2024年四季度以来，存量政策和增量政策继续发力显效，工业服务业较快增长，消费继续改善，地产成交和土地市场开始回暖，新质生产力成长壮大。海外方面，美国经济数据下滑，贸易战、政府部门裁员对经济的负面影响可能逐步显现，联储暂时未有行动。一季度，国内债券收益率总体上行，短期限品种上行幅度大于长期限品种，曲线变平，信用债上行幅度与利率债接近。投资运作上， 弘利在管理好流动性的基础上，通过分析不同类别信用债的信用利差、流动性溢价等相对价值对组合的信用债进行了适当调整。同时，组合也积极进行利率债波段操作以增厚收益。展望2025年二季度，贸易战阴云密布，美国对其他国家征收关税，可能导致全球需求下滑，对我国出口的负面冲击可能逐步体现。虽然我国经济韧性强、空间大、长期向好的局面没有改变，但国内需求偏弱、部分企业经营困难、居民消费信心不足等问题仍待解决。利率策略方面，预计货币政策仍然是支持性的，如果经济受外部冲击开始下滑，则央行将择机降准降息。虽然一季度债券市场表现不佳，但全社会资产回报率偏低的背景还没有发生明显变化，只要收益率位于合意区间，投资者对债券的配置需求仍然存在。组合操作层面，利率债仍将积极参与波段操作。信用债操作上，关注机构申购、赎回行为对利差和流动性的影响，管理好信用风险和流动性风险。

2024全年，我国经济克服了内外部复杂环境带来的多重困难挑战，运行总体平稳，全年经济社会发展目标顺利完成。二季度至三季度，经济增速有所放缓。9月政治局会议后，一揽子增量政策逐步落地，四季度经济企稳回升。全年经济运行呈现“前高、中低、后扬”的走势。海外方面，美国大选给市场和未来政策带来不确定性。目前美国劳动力市场仍然稳定，通胀有所回落，美联储开启降息。国内债券市场受益于央行支持性的货币政策、以及投资者旺盛的配置需求，利率总体下行。节奏上来看，一季度、四季度利率下行速度较快，除9月末市场出现比较明显的调整，多数时间内，利率下行的趋势较为稳定。品种上来看，高票息信用债多数获得超额收益，利率债各期限收益率下行幅度差异不大。投资运作上，弘利以高等级信用债为底仓进行配置，并通过分析不同类别信用债的信用利差、流动性等相对价值对组合进行调整。同时，组合也积极进行利率债波段操作增厚收益。

2024年三季度，国内经济运行总体平稳，新质生产力稳步发展，民生保障扎实有力。结构上，生产、制造、基建投资和出口维持韧性，地产投资有一定拖累，消费平稳略弱。政策端保持积极，央行宣布降准、降息、下调存量房贷利率，有效推动了总需求企稳回升。海外方面，美国经济、通胀数据有所回落，美联储开启降息周期。三季度债券收益率走势分化，整体震荡，利率先下后上，信用债表现弱于同期限利率债。三季度的投资运作上，弘利坚持高等级信用为主的投资策略，并积极进行利率债波段操作。在信用利差开始走阔的过程中，选择相对价值高的品种，调整持仓结构。展望四季度，我国经济的基本面及市场广阔、经济韧性强、潜力大等有利条件并未改变，随着稳增长政策的落实，预计经济维持平稳回升的态势。海外需关注美国大选、联储降息路径及国内的政策应对。利率债策略方面，债市流动性预计维持充裕，中短端品种仍有持有价值，长端品种以交易价值为主。信用债操作主要关注机构行为对信用利差波动的影响，严防信用风险。

上半年国内经济运行总体平稳，稳中有进，生产稳定增长，需求持续恢复，就业物价总体稳定，货物进出口较快增长，贸易结构持续优化。政策端也保持积极，其中货币政策维持稳健，流动性环境充裕，央行上半年降低存款准备金率0.5%，降低5年期LPR 25BP；财政政策逐渐发力，特别国债和专项债项目不断落地；各地地产政策也在持续放松，地产销售有望逐步筑底。海外方面，美联储按兵不动，预计下半年将开启降息周期。投资运作上，弘利坚持高等级信用为主的投资策略，并通过利率债积极管理组合久期。在市场利率下行过程中，逐步调整持仓结构。

2024年1季度经济稳中有升。国内方面，经济保持了回升向好的态势，政策端也在继续加力，年内除了3%的赤字安排，还将发行1万亿特别国债。海外方面，美国就业和增长韧性仍强，美联储按兵不动，预计下半年将开启降息周期，日本央行17年来首次加息。国内货币政策保持稳健，一季度央行降准0.5%，同时下调5年期LPR25BP，流动性环境整体充裕。市场层面，一季度债券收益率快速下行，其中长端下行幅度超过短端、超长债表现亮眼，信用利差继续压缩。投资运作上，弘利在坚持高等级信用债为主的投资策略基础上，加大了利率债的波段操作以提高组合回报。展望未来，预计全年的经济政策仍然较为积极，经济复苏的持续性较强，关注社融增长的幅度和节奏。海外方面，关注美联储的降息时点，以及海外需求的筑底。利率债策略：流动性预计维持充裕，曲线平坦，中短端品种好于长端，但长端仍有交易价值。信用债策略：信用债需求仍然旺盛，供给缩量趋势不变，高等级流动性好的品种利差有望继续压缩。操作上，弘利仍将以信用债策略为主要投资策略，注意管理好利率风险，同时更加积极参与利率债交易。

2023年全年经济回升向好，延续了平稳复苏。国内方面，虽然受到地产和出口下行的影响，年中经济增长有一定放缓，但在政策的大力支持下，仍然保持了平稳运行的态势。海外方面，美国通胀快速下行，经济仍有一定韧性，欧元区增长压力相对更大。国内政策上，全年财政政策较为积极；随着房地产供需格局的变化，地产需求侧政策持续推出；货币政策保持精准有效，央行全年多次降准降息，保持了流动性的合理充裕。美联储和欧央行持续加息，但随着通胀得到控制，市场普遍预期加息周期已经结束。市场层面，全年国内债券市场收益率震荡下行，其中长端下行幅度超过短端，信用债表现好于同期限利率债。投资运作上，弘利坚持高等级信用债为主的投资策略，全年保持了相对较高的杠杆水平，并根据市场情况通过不同券种、期限的选择来调整组合结构，也通过利率债的波段操作提高组合回报。

三季度国内经济出现了企稳改善的迹象，9月PMI重回50以上。国内政策端在三季度也较为积极，财政政策继续加力提效，在政治局会议提出房地产供求关系发生重大变化后，地产政策也出现了一定调整，经济下行风险得到明显缓释。海外方面，美联储持续加息，但考虑到人口、供应链变化以及能源趋势等，美国通胀和利率水平可能持续维持高位，美债利率持续位于高位对全球资产和需求的影响值得关注。国内货币政策方面，央行三季度降低公开市场操作利率10BP，降低MLF利率15BP，同时下调存款准备金率0.25%，流动性环境维持充裕。市场层面，三季度债券市场收益率先下后上，震荡行情为主，其中短端收益率上行幅度较大，表现弱于长端，信用利差整体有所压缩，信用表现好于利率。投资运作上，弘利坚持高等级信用债为主的投资策略，在流动性偏紧、收益率上行阶段适当提高久期和杠杆水平，而在资金面宽松、收益率下行的环境下则减持，通过波段操作提高组合回报。预计四季度宏观政策仍会积极有力，促进经济复苏的平稳和持续。海外方面，美联储货币政策的紧缩周期尚未结束，海外需求存在一定不确定性。利率债策略：流动性预计维持合理充裕，中短端品种在回调后具备了一定价值，收益率曲线平坦化，长端缺乏相对价值。信用债策略：关注地产的尾部风险和化债后城投整体风险的下降，管理好信用风险。

上半年经济运行整体回升向好。国内方面，年初经济呈现出一轮较快的复苏，进入二季度后景气度有所回落，但整体运行在合理区间。海外方面，美国经济强于预期，美联储持续加息，预计本轮加息周期将持续到年底。货币政策方面，央行上半年降低存款准备金率0.25%，降低公开市场操作利率10BP，流动性保持合理充裕。市场层面，上半年债券收益率下行幅度较大，信用债表现好于同期限利率债。投资运作上，弘利坚持高等级信用为主的投资策略，保持一定杠杆水平，并通过利率债和波动较大的二级资本债的积极交易来获取市场波动的机会，增强组合收益。

国内经济一季度呈现复苏态势，经济从生产到需求都出现明显改善，同时货币和财政等宏观政策有效支持，经济整体处于复苏周期中。海外方面，美联储持续加息，欧美部门银行出现流动性冲击，金融体系不稳定性加大，海外衰退压力增加。央行一季度降低存款准备金率0.25%，2023年2月M2增速12.9%相比去年提高3.7%，流动性环境整体充裕。市场层面，一季度信用债表现好于同期限利率债，利率债收益率小幅波动上行，信用债收益下行幅度较大。投资运作上，弘利坚持高等级信用债为主的投资策略，并对持仓结构逐步进行置换调整，保持了一定的静态收益水平和杠杆水平。展望2季度，4月初国常会强调要推出务实管用的政策措施，推动经济运行持续整体好转，预计经济复苏的可持续性较强。海外方面，货币政策面临在控制通胀和维持金融稳定性之前的两难选择，空间有限，衰退压力不减。利率债策略：收益率曲线平坦化，长端品种仍以交易为主。信用债策略：信用利差明显压缩，适当降低久期，在管理好信用风险的基础上获取票息收益。操作上，弘利坚持高等级短久期信用债的底仓配置策略，并结合市场环境更加灵活的调整组合久期和杠杆，同时积极关注信贷政策和环境的变化，严防信用风险。

2022年全球经济增长均有所放缓，国内受到疫情和地产的影响，经济增长波动较大。央行全年多次降准降息，给市场提供了较为充裕的流动性环境。市场层面，全年债券市场震荡为主，年末受市场对经济预期的转向以及赎回的影响，收益率整体上行幅度较大，全年利率债表现好于同期限信用债，转债市场受正股下跌和溢价率下降的影响，明显下跌。投资运作上，组合采取以中短久期信用债投资为主的策略，严格控制信用风险，并通过利率债和波动较大的二级资本债的积极交易来获取市场波动的机会。展望未来，经济复苏的预期较强，但复苏的节奏和力度需要观察。货币政策在稳增长的大方向下，预计将保持总量够、结构准的定位，财政政策将加力提效，产业政策会发展和安全并举。随着中短端收益率的回升，收益率曲线短端逐步具备配置价值，长端品种以交易策略为主。中短端信用债品种的配置价值逐步回升，但需严防信用风险。转债市场方面，重点挖掘有基本面支持且估值合理的品种择优配置。弘利在久期的管理上将更加灵活，配置上，坚持高等级短久期信用债的配置策略，同时积极关注城投再融资政策和环境的变化，严防信用风险。