国富恒丰一年持有期债券A(000351) - 基金投资策略和运作

回顾今年上半年，受到央行货币政策导向、资金面波动、海外多重因素以及权益市场表现等综合影响，国内债券市场在经济弱修复态势延续、资金面整体宽松的背景下偏强运行，债券收益率中枢全线下移。具体来看：  一季度债市在资金面持续宽松、供需结构预期改善，以及美伊地缘局势引发的滞胀预期交易的多重因素交织下，呈现“牛陡”格局。短端利率在流动性充裕、同业活期存款利率调降预期及避险需求的共同作用下显著下行，1年期国债活跃券收益率由1.34%下行14BP至1.20%。长端利率，尤其是超长国债面临年初权益与商品市场走强、供给冲击预期、3月美伊冲突升级后通胀预期升温等多重压力，整体仍保持韧性，收益率宽幅波动。信用债市场表现亮眼，各期限收益率震荡下行。年初配置需求偏旺盛，在公募摊余债基集中开放的配置驱动之下，中短端品种信用利差大幅压缩后窄幅震荡。3月以来，伴随同业存款利率调降，叠加市场避险情绪升温，中长端品种接棒，收益率显著下行，期限利差大幅收窄。可转债市场呈现典型的“倒 V”型走势。1月受益于春季躁动叠加科技主题催化，可转债市场在流动性支撑下随权益市场同步走强；2月上旬转债资金的抢配行情催生春节前后估值触及历史高位，而月底因平价回落叠加估值消化开始显著回落，跌幅逐步加大。3月份，高价转债估值进入修复阶段，估值压缩风险进一步释放。整体看来一季度中证转债指数下跌1.14%，其中万得可转债高价指数下跌5.04%。  二季度利率债走势延续强势格局，各期限利率债收益率中枢继续下移，期限利差随之收窄，曲线也从一季度末的陡峭逐步转平。具体来看，4月资金面保持宽松，利率持续下行；5月国内基本面持续走弱、内需疲软，长端利率加速下探，10年期国债收益率最低触及年内低点1.70%；进入6月，资金面出现边际收紧，又叠加理财赎回债基的扰动，10年期国债收益率一度回调至1.75%附近，此后在偏弱基本面的支撑下低位震荡，资金季节性摩擦放大了短期波动但仍难以阻挡配置热情。信用债二季度收益率全线下行，各品种信用利差普遍收窄，等级利差和期限利差多数位于历史低位。可转债二季度在权益风险偏好修复的映射下走出结构性上行行情。上涨贡献集中于科技等赛道高价、高弹性标的，市场分化加剧、成交量逐步回落，呈明显的K型分化走势。中证转债指数全季度上涨3.7%，其中万得可转债高价指数上涨17.7%。  截至6月30日，1年期国债收益率下行22BP至1.12%，10年期国债收益率下行12BP至1.73%，1年期国开债收益率下行20BP至1.35%，10年期国开债收益率下行22BP至1.78%，3年期AAA中短期票据收益率下行27BP至1.62%，5年期AA+评级银行二级资本债收益率下行38BP至1.90%。  报告期内，本基金债券部分始终坚持以纯债资产为主，对可转债投资保持审慎的原则。纯债方面以利率债和中短久期高评级信用债锁定票息，灵活把握利率债波段机会，兼顾收益增厚与流动性安全。转债方面，保持中低仓位，组合坚持行业分散和个券精选，择机减仓高溢价科技转债兑现收益，逢低布局低溢价绩优转债，平衡收益与估值风险。

一季度债市在资金面持续宽松、供需结构预期改善以及美伊地缘局势引发的滞胀预期交易的多重因素交织下呈现“牛陡”格局。短端利率在流动性充裕、同业活期存款利率调降预期及避险需求的共同作用下显著下行，1年期国债活跃券收益率由1.34%下行14BP，至1.20%。长端利率特别是超长期国债面临年初权益与商品市场走强、攻击冲击预期、3月美伊冲突升级后通胀预期升温等多重压力，整体仍保持韧性，收益率宽幅波动，10年期国债收益率由1.85%下行4BP至1.81%，30年期国债收益率上行4BP至2.31%, 成为表现相对较弱的利率债品种。  信用债市场表现亮眼，各期限收益率震荡下行。年初配置力量偏强、在公募摊余债基集中开放的配置驱动之下，中短端品种信用利差大幅压缩后窄幅震荡，3月以来，同业存款利率调降叠加市场避险情绪之下，中长端品种接棒，收益率显著下行，期限利差大幅收窄。整体来看1年期AAA中短票收益率下行14BP至1.58%；5年期AAA-商业银行二级资本债收益率下行17BP至2.05%。  一季度的可转债市场呈现典型的“倒 V”型走势。1月受益于春季躁动叠加科技主题催化，可转债市场在流动性支撑下随权益市场走强；2月上旬转债资金的抢配行情，推动其在春节前后估值触及历史高位，月底因平价回落叠加估值消化，转债价格开始显著回落，跌幅逐步加大。3月份，高价转债泡沫快速出清，估值压缩风险进一步释放。整体看来一季度中证转债指数下跌1.14%，万得可转债高价指数下跌5.04%。  本基金报告期内，纯债方面以短端利率债和中短久期高评级信用债锁定票息，灵活把握利率债波段机会，兼顾收益增厚与流动性安全。转债方面，保持中低仓位，组合坚持行业分散和个券精选，减仓高溢价科技转债兑现收益，逢低布局低溢价绩优转债，平衡收益与估值风险。

四季度国内债券市场整体呈现“震荡修复、前高后稳”的格局。央行对资金面的持续呵护下，短端利率维持低位，10月底重启国债买卖但规模不及预期，对债市整体提振有限；同时权益市场继续维持强势，股债“跷跷板”压制债市情绪，叠加政府债供给持续施压，长端利率债结束了3季度以来单边上行趋势转为高位宽幅震荡，期限利差延续三季度“陡峭化”特征。报告期内1年期国债、10年期国债收益率分别下行3BP、1BP，超长期限国债震荡上行4BP，四季度呈高位盘整态势。  四季度，机构调仓行为进一步加剧了信用债市场特别是中长期限信用债的波动。各品种信用债走势相对分化明显，普信债修复力度优于商业银行二永债。报告期内3年期AAA等级城投债和5年期AAA-等级商业银行二级资本债收益率下行16BP、8BP。  可转债市场整体呈现高位宽幅震荡、风格快速轮动的格局，但市场韧性较强，估值在供需矛盾支撑下维持历史高位。报告期内中证转债指数上涨1.32%。  四季度基于对风险偏好回升和股强债弱的判断，本基金择机降低了组合中长久期利率债的仓位，并增持了短久期交易所科创债和做市债，整体组合仓位和久期均有降低，维持防御状态。可转债采取“行业分散、风格轮动”的策略，重点配置顺周期和科技类板块的可转债，整体仓位保持中性水平。

三季度国内债券市场呈现利率中枢上移、期限利差走阔的格局，与二季度“牛陡”走势相反。市场核心矛盾从政策宽松预期转向风险偏好升温叠加供给压力扰动，利率曲线陡峭化特征进一步强化。权益市场持续回暖，可转债市场表现极为亮眼，中证转债指数上涨9.43%。具体来看：  7月权益市场在“反内卷”政策刺激下持续走强，导致债市增量资金被显著分流。央行公开市场操作从“净投放”转向“中性对冲”，DR007中枢有所回升，资金面边际收紧推动短端利率率先调整，长端利率调整幅度大于短端，期限利差开始走阔。  8月政府债发行节奏阶段性放缓但权益市场虹吸效应持续，债市仍呈“股强债弱”特征。中长端利率延续上行趋势，30年国债收益率突破2.0%关口，信用债呈现“短端稳定、长端分化”的局面，期限利差和信用利差均有走扩，市场对长久期信用风险的定价重新审慎。   9月市场延续震荡调整，收益率曲线呈熊陡态势，30年国债收益率行至2.14%的高位。信用债在非银机构赎回压力下整体利差进一步走扩。  三季度基于对风险偏好回升和股强债弱的判断，本基金降低了组合久期，增配1年期短债进行防御，减持了商业银行次级债的同时参与交易所科创债的配置。可转债采取“行业分散、风格轮动”的策略，重点配置顺周期和科技类板块的可转债，整体仓位保持中性水平。

回顾今年上半年，受到央行货币政策态度、资金面波动、中美贸易摩擦以及权益市场表现等综合影响，国内债券市场先抑后扬，呈现波动加大的特征。具体来看：  一季度债券市场呈现政策博弈与流动性修复交织的震荡格局，整体呈熊平走势。具体看来：1月央行公告暂停公开市场国债买入，资金面整体偏紧，短端回调幅度更大，曲线平坦化上行；2月资金紧张的局面加剧蔓延，宽松预期弱化叠加市场风险偏好回升，债市加速回调；3月资金面在央行的呵护下回归均衡状态，债市从加速调整到缓慢修复。一季度可转债市场跟随股市震荡上行，在政策催化和科技板块的带动下，中小盘表现优于大盘，中证转债指数累计上涨3.13%。  二季度国内债券市场呈现政策宽松预期驱动下的震荡修复格局，整体呈牛陡走势。具体来看：4 月央行公开市场重启 14 天期逆回购操作并下调中标利率10BP，随后资金面边际宽松助推短端收益率快速下行，收益率曲线陡峭化特征明显；5 月政治局会议明确稳健宽松的货币政策导向，市场对降准和降息的预期升温，中长端利率债收益率跟随下行，债市延续修复态势；6 月政府债发行节奏放缓，叠加理财资金回流债市，信用债利差持续压缩，市场信用风险偏好有所回升。可转债市场表现抢眼，中证转债指数上涨3.77%，再创近10年来新高。  截止6月30日，1年期国债收益率上行26BP至1.34%；10年期国债收益率下行2BP至1.65%；1年期国开债收益率上行28BP至1.48%；10年期国开债收益率下行4BP至1.69%；3年期AAA中短期票据收益率上行9BP至1.83%；5年期AA企业债收益率上行3BP至2.32%。  一季度本基金的资产配置以短久期AAA评级信用债和中等久期利率债为主，利率债仓位较信用债有所增加，组合总体久期较去年底有所缩短，由于债市波动中枢抬升，组合以短端防御与长端波段为主要策略；二季度基于对政策宽松预期和资金面改善的判断，本基金逐步拉长久期，增配5-7年期利率债和 3-5 年期信用债，并通过骑乘策略和波段操作获取超额收益。可转债采取 "行业分散、风格轮动" 的策略，重点配置银行、科技、消费板块的可转债，整体仓位保持中性水平。

总体上看，2025年一季度债券市场呈现政策博弈与流动性修复交织的震荡格局，整体呈熊平走势。具体看来：1月央行公告暂停公开市场国债买入，资金面整体偏紧，短端回调幅度更大，曲线平坦化上行；2月资金紧张的局面加剧蔓延，宽松预期弱化叠加市场风险偏好回升，债市加速回调；3月资金面回归均衡状态，债市从加速调整到缓慢修复。一季度可转债市场跟随股市震荡上行，在政策催化和科技板块的带动下，中小盘表现优于大盘，中证转债指数累计上涨3.13%。  截止3月31日，1年国债收益率上行46BP至1.54%；10年国债收益率上行13BP至1.81%；30年国债收益率上行11BP至2.12%；10年AAA中短期票据到期收益率上行13BP至2.24%；5年AA+城投债到期收益率上行22BP至2.23%。  2025年一季度本基金的资产配置以短久期AAA评级信用债和中等久期利率债为主，利率债仓位较信用债有所增加，组合总体久期较去年底有所缩短，由于债市波动，组合以短端防御与长端波段为主要策略，可转债仓位维持中性水平。

2024年，在宏观经济复苏稳中有进、货币政策持续保持宽松基调，以及 “资产荒” 引发机构资产配置不足等多重因素的共同推动下，2024年广谱利率依次下调，债券收益率震荡走低，利差全线压缩。12月政治局会议将货币政策基调从稳健调整为适度宽松，以10年期国债为代表的债券收益率在年末迅速下行至 1.7% 附近，触及历史最低水平。与此同时，受到央行对利率曲线的调控以及政策预期改善等因素的影响，长久期国债活跃度明显上升，收益率的波动也明显加剧。信用债在化债政策的持续推进下，收益率屡破新低。2024年全年转债行情一波三折，权益市场的低迷，叠加信用事件冲击，转债市场一度深度回调，直至9月24日政策组合拳打开新局面，权益市场景气度反转，转债市场迎来估值修复。  截止2024年12月31日，1年国债全年下行100BP至1.08%；10年国债全年下行88BP至1.68%；1年国开债全年下行100BP至1.20%；10年国开债全年下行95BP至1.73%；3年AAA中短期票据到期收益率全年下行97BP至1.74%；5年AA企业债到期收益率全年下行125BP至2.29%。中证可转债指数上涨6.08%。  报告期内，本基金配置以中长久期利率债和高等级信用债券为主，全年维持中性偏高的久期，可转债品种从2、3季度的较低仓位逐步增加至中性仓位，在利率预期下行的背景下，提升风险控制能力和绝对收益获取能力。

总体上看，2024年三季度在央行收益率曲线调控和新一轮稳增长政策启动的影响下，债市波动性大幅增大，利率债表现优于信用债。具体看来：  7月资金面在跨半年时点过后整体均衡偏松，且二季度经济数据显示有效需求不足问题依旧较为明显，尽管政策扰动因素增加，央行宣布国债借入操作，设立临时隔夜正、逆回购工具，政治局会议出现宏观政策加力表述，但7月中旬央行超预期调降OMO利率10Bps的同时，开展了月内第二次MLF操作并降息20Bps，因此全月来看资金利率中枢较6月有所下行，各期限债券的收益率明显下行。  8月内需偏弱问题仍存并继续向生产传导，叠加夏季极端天气对经济构成扰动，制造业PMI在收缩区间内进一步下行。基本面依然偏弱且资产荒格局仍未打破，但受央行国债买卖操作、长久期国债交易盘流动性下降、月末资金面偏紧、理财和基金等非银机构的赎回行为诱发信用债下跌等多重因素扰动，债市波动明显加大的同时成交量大幅萎缩。  9月公布的多项前月宏观指标表现偏弱，PMI数据显示内需季节性修复带动生产端有所回暖，经济边际上略有改善，但有效需求不足问题仍较突出，一方面随着美联储降息进一步打开我国货币政策空间，央行如期落地了一揽子货币宽松政策，另一方面政治局会议超预期讨论经济工作提振市场风险情绪，政策面扰动加大使得债市延续了宽幅波动特征，全月来看国债短端收益率下行幅度高于长端，曲线陡峭化趋势更加明显。  截止9月30日，1年国债下行17BP至1.37%；10年国债下行6BP至2.15%；30年国债下行7BP至2.36%；10年AAA中短期票据到期收益率上行7BP至2.54%；5年AA+城投债到期收益率上行15BP至2.49%。  2024年三季度本基金的资产配置以中长久期AAA评级信用债和利率债为主，利率债仓位较信用债有所增加，组合总体久期较上季度有所下降，可转债仓位维持较低水平，对基金净值贡献相对正收益。

回顾今年上半年，利率中枢整体快速下移，各债券品种的绝对收益率和相对利差降至历史相对低位，债市整体大幅走强。具体来看：  1月央行超预期提前宣布降准和定向降息，收益率曲线平行下移，10年国债利率向下突破2.5%的支撑位。春节前证监会多措并举提振市场风险情绪，股市止跌反弹，但降准资金释放背景下资金面维持宽松状态，对债市走强提供利好支持。 3月国内经济产需迎来节后改善，资金面总体维持平稳，但政策面扰动有所增多，在多空交织的多重因素影响下，国内债市结束了年初以来的快牛行情，利率债在低位呈盘整震荡走势。  4月以来内需边际走弱、生产延续改善，利率呈短端下行、长端上行的走势，曲线进一步向陡峭化修复。5月利率低位震荡叠加打击手工补息推动非银扩容导致中短端收益率延续下行趋势，与此同时特别国债供给冲击低于预期，地产政策密集优化，央行多次提示关注长端曲线形态，多重利空限制了机构对长端利率债的做多空间，曲线延续短端下行、长端震荡的“牛陡”路径。虽然6月资金面季节性收紧，同时央行也再度提示长债利率风险，但在权益市场的疲软和非银机构对债券资产的配置需求的共同影响下，债市一路高歌猛进，多数期限利率债收益率触及历史新低。  上半年以城投债和商业银行二永债为代表的信用债表现也极为亮眼，信用利差屡创新低。  截止6月28日，1年国债收益率下行54BP至1.54%；10年国债收益率下行35BP至2.21%；1年国开债收益率下行51BP至1.69%；10年国开债收益率下行39BP至2.29%；3年AAA中短期票据收益率下行57BP至2.14%；5年AA企业债收益率下行113BP至2.41%。  上半年，本基金的资产配置以中长久期AAA评级信用债和利率债为主。债券仓位有所增加，组合总体久期维持中性偏高，可转债仓位有所降低，对基金净值贡献相对正收益。

总体上看，2024 年一季度受益于基本面修复不及预期及结构性资产荒持续影响下，债市走出快牛行情。具体看来：  1月上旬，资金面均衡偏松，股债跷跷板效应明显，市场宽货币预期逐步升温，债券利率持续下行。即使中旬MLF平价续作令降息预期落空，但股市下跌趋势未能有效扭转，叠加央行超预期提前宣布降准和定向降息，利率低位震荡。1月末权益市场再度大幅下跌，降息传闻甚嚣尘上，长端利率再次冲击低点。全月来看，收益率曲线平行下移，10年国债利率向下突破2.5%的支撑位。超长债继续走强，30-10Y国债期限利差快速压缩，达历史0.1%分位数水平。市场在结构性“资产荒”与“一揽子化债”政策驱动下，以城投债和商业银行二永债为代表的信用债也走出结构性牛市行情，期限利差和等级利差进一步明显压缩。  春节前证监会多措并举提振市场风险情绪，股市止跌反弹，但降准资金释放背景下资金面维持宽松状态，对债市走强提供利好支持；节后虽然MLF平价续作，但5年期LPR下调幅度略超市场预期，叠加中小银行陆续调降存款利率，债市做多情绪高涨，各期限收益率显著下行。全月来看利率债收益率曲线平坦化下移，10年期国债高歌猛进，收益率一度降至2.34%，30年期国债收益率也临近2.50%历史低位。以城投债和商业银行二永债为代表的中长期信用债也延续牛市行情，期限利差和等级利差维持较低水平。  3月制造业PMI录得50.8，重回荣枯线上方，反映出国内经济产需迎来节后改善，资金面总体维持平稳，但政策面扰动有所增多，在多空交织的多重因素影响下，国内债市结束了年初以来的快牛行情，利率债在低位呈盘整震荡走势。3月利率总体呈现震荡走势，全月收益率曲线呈陡峭化下行。全月看1年期国债收益率下行6.46bp至1.72%，10年期国债收益率下行4.74bp至2.29%。信用债整体震荡走弱，信用利差和等级利差低位修复。  截止3月29日，1年国债下行36BP至1.72%；10年国债下行27BP至2.29%；1年国开债下行36BP至1.84%；10年国开债下行27BP至2.41%；3年AAA中短期票据到期收益率下行21BP至2.5%；5年AA企业债到期收益率下行59BP至2.95%。  2024年一季度本基金的资产配置以短久期信用债和长久期利率债为主。债券仓位有所降低，组合总体久期维持中性偏高，可转债仓位有所增加，对基金净值贡献相对正收益。

2023年债市走强，收益率曲线呈“M”型走势。上半年经济修复从 “强预期”向“弱现实”转变并逐步确认，“宽货币”预期下，降准降息落地带动债牛趋势逐渐明朗；8月中下旬以来，基本面短期筑底，“宽信用”政策由观望等待进入加速推进期，资金持续收紧加剧短端调整，地方特殊再融资债和新增一万亿国债的集中发行，对银行间市场流动性形成挤压，资金面收紧下债市“熊平”特征凸显；12月商业银行存款挂牌利率下调带动降息预期升温，在资金面相对平稳的环境下，债市走出抢配行情，收益率全线下行。信用债方面，尽管有年初机构赎回负反馈影响和“宽信用”预期的短暂扰动，但市场在上半年结构性“资产荒”与下半年“一揽子化债”政策驱动下走出结构牛市，以城投债和商业银行二永债为代表的信用利差、期限利差和等级利差明显压缩。  截止2023年12月31日，1年国债全年下行2BP至2.08%；10年国债全年下行28BP至2.56%；1年国开债全年下行3BP至2.20%；10年国开债全年下行31BP至2.68%；3年AAA中短期票据到期收益率全年下行46BP至2.71%；5年AA企业债到期收益率全年下行68BP至3.54%。  2023年全年本基金的资产配置以中长久期利率债和高等级信用债券为主。本基金全年维持中性久期，可转债品种保持极低仓位，对基金净值贡献相对正收益。

总体上看，三季度债券市场收益率先下后上，呈”V”型走势。经济基本面在7-8月的持续走弱以及超预期降息是三季度收益率大幅下行的主要因素，但期间伴随着稳增长政策密集出台和资金面超预期偏紧， 且9月份国内产需边际改善和利率债供给加力对债市干扰逐渐加大，使得债市对利空因素反应敏感，收益率冲低后又快速上行。具体看来：  7月资金面维持平稳偏松，债市受稳增长预期博弈影响先涨后跌。行业开工率先上后下，生产端企稳，需求端7月以来不足延续。地产多空舆情交织，8月15日央行超预期降息但5年LPR利率并未下调。同时个别地产开发商的偿债风险持续发酵，地产民企债剧烈调整，市场对房企现金流仍有较大担忧，8月以来市场超预期事件较多。债市波动率显著提高。9月制造业PMI为50.2，重回扩张区，连续4个月回升，中观高频数据显示生产边际改善，9月宏观政策力度偏强，地产调整政策落地叠加季节性因素，多项经济指标体现内生动能恢复现象。9月上半月资金面在跨月过后延续偏紧态势，但央行超额续作MLF叠加降准释放长期低成本资金，利率先上后下，下半月资金面受跨季和超长假期因素影响再度趋紧。整体看来9 月资金面保持紧平衡，政策预期升温对债市持续扰动，债市呈熊平行情，期限利差整体收窄。  截止9月28日，1年国债上行30BP至2.17%；10年国债上行4BP至2.68%；1年国开债上行16BP至2.26%；10年国开债下行3BP至2.74%；3年AAA中短期票据到期收益率上行9BP至2.87%；5年AA企业债到期收益率下行1BP至3.75%。  2023年三季度本基金的资产配置以短久期信用债和中等久期利率债为主。三季度择机减持了长久期利率债，债券仓位逐步降低，组合总体久期维持中性偏低，可转债仓位维持极低的比例，对基金净值贡献相对正收益。