张一格 - 基金投资策略和运作

2026年二季度，债券市场依然延续了偏强态势。流动性宽松是影响走势的核心因素，这使得市场在拥挤度较高、短端利率处于历史低位的情况下，进一步演绎了行情，信用利差、期限利差被不断压缩。在信贷、社会融资总量总体不振的情况下，叠加上人民币今年升值条件下的结汇，这些情景都指向了流动性的自发宽裕。这也为股债两个市场提供了良好的资金环境。　　股票市场在二季度最大的特点是行情向以AI硬件为代表的科技板块集中，其他板块被持续分流资金。这种行情实际上也是经济基本面的一种映射，传统经济持续承压，新经济如火如荼。在这种分化行情中，市场集中度越来越高，脆弱性在累积。　　展望后市，目前整体经济的债务融资需求仍然疲弱，宏观基本面结构性复苏的特征明显。在此条件下，货币政策很难系统性收紧，利率可能继续维持低位震荡的状态。短期来看，机构行为可能是驱动利率变动的关键因素，可以积极捕捉这个过程中的交易性机会。　　本基金在二季度通过信用债的运作积累收益。在权益类资产方面，灵活进行仓位管理，严控回撤水平，积极参与科技板块的投资。

二季度，宏观基本面呈现外需强于内需的局面。受益于海外AI算力的建设，出口增速维持高位。但内需持续走弱，社零增速一度转负，信贷需求持续低迷。资产价格基本是宏观经济的直接映射，债券市场收益率进一步走低，尤其是短端利率和信用债，收益率再度接近历史低位。十年期国债一度跌破1.7%，如果考虑税收差异，离历史低位不足10bp。权益市场，AI相关板块表现亮眼，估值打破历史高位。科技的错失恐惧交易【FOMO】主导了整个二季度的行情。同时除科技以外的板块，持续下跌，上半年A股中位数涨幅-15%，陷入极度分化的状态。展望下半年的市场，科技板块基本面仍然最优，但估值层面透支严重，科技板块分化概率较大，调整后优质科技股仍然是较好的选择。其他板块，基本面偏弱，但很多个股和板块接近甚至低于9.24的位置，下半年有望迎来估值修复。低利率环境下，红利资产有望在下半年阶段性成为行情的主线之一。

2026年二季度，债券市场依然延续了偏强态势。流动性宽松是影响走势的核心因素，这使得市场在拥挤度较高、短端利率处于历史低位的情况下，进一步演绎了行情，信用利差、期限利差被不断压缩。在信贷、社会融资总量总体不振的情况下，叠加上人民币今年升值条件下的结汇，这些情景都指向了流动性的自发宽裕。这也为股债两个市场提供了良好的资金环境。　　股票市场在二季度最大的特点是行情向以AI硬件为代表的科技板块集中，其他板块被持续分流资金。这种行情实际上也是经济基本面的一种映射，传统经济持续承压，新经济如火如荼。在这种分化行情中，市场集中度越来越高，脆弱性在累积。　　展望后市，目前整体经济的债务融资需求仍然疲弱，宏观基本面结构性复苏的特征明显。在此条件下，货币政策很难系统性收紧，利率可能继续维持低位震荡的状态。短期来看，机构行为可能是驱动利率变动的关键因素，可以积极捕捉这个过程中的交易性机会。　　本基金在二季度加快建仓的节奏，通过信用债的运作积累收益。在权益类资产方面，灵活进行仓位管理，严控回撤水平，均衡布局，同时积极参与科技板块的投资。

2026年二季度，宏观经济呈现出"外需强、内需弱"的K型分化格局。出口方面，4月、5月出口金额(美元计)当月同比分别达到14.1%和19.4%；进口方面，4月、５月进口金额当月同比分别为25.3%和27.4%。而内需方面，5月份社会消费品零售总额为41090亿元，同比下降0.6%，环比下降0.38%，为近四年来首次月度同比下滑；其中家用电器和音像器材类当月同比下降15.6%，汽车类零售额当月同比下降16.1%。二季度物价，PPI当月同比从4月的2.8%跳升至5月的3.9%，CPI稳定在1.2%左右，终端消费需求对上游成本推动的消化能力尚可。制造业扩张动能有所减弱，制造业PMI从4月的50.3%小幅回落至5月的50.0%；非制造业商务活动指数从49.4%回升至50.1%，勉强站上荣枯线。权益市场方面，各宽基指数在通信和半导体的带领下震荡走高，市场呈现极致的结构性分化行情，以双创为代表的成长风格显著占优。创业板指二季度涨幅36.4%，以芯片股为代表的科创50二季度更是上涨75.7%；分行业看，电子上涨89.9%、通信上涨66.1%；医药下跌8.8%、煤炭下跌12.2%、银行下跌8.29%、保险下跌12.8%、白酒二季度下跌19.1%、消费者服务二季度下跌21.8%、黄金下跌34.7%；30个中信一级行业中，有22个下跌，8个跌幅在15%以上。港股则持续走弱，恒生指数下跌7.69%，恒生科技下跌3.82%；主要受资金面紧张、头部互联网企业发展不及预期、内卷加剧等影响。

操作上，本基金采取相对灵活的投资策略，将组合剩余期限维持在合理区间，灵活运用杠杆策略，维持组合信用持仓的高评级策略，规避信用风险暴露。同时，主动把握短期利率震荡的机会，在控制组合风险的前提下为持有人获取稳定回报。

2026年二季度，债券市场在经济弱修复与流动性合理充裕的支撑下震荡走强。4-5月，通胀预期降温与实体融资偏弱共振，大行资金融出充裕，流动性自发宽裕驱动收益率全面下行，期限利差深度压缩，券商、基金偏好长久期，中小行则持续止盈。6月以来，随着年中缴税及监管影响，资金面边际收敛，DR001及DR007向政策利率靠拢；但央行通过公开市场操作“削峰填谷”精准呵护跨季流动性，叠加海外主要央行利率决议落地、国内物价数据小幅波动，市场多空力量形成均衡，10年期国债利率最终维持在1.70%-1.75%的区间窄幅震荡。　　权益市场则深度映射了基本面的K型分化。增量资金向具备全球化壁垒与高景气的科技创新链条高度集聚，传统经济板块面临存量抽血，结构分化机制导致微观脆弱性有所累积。　　本基金在2026年二季度保持均衡配置，投资组合保持流动性充足。　　展望后市，经济增长韧性与传统部门筑底并存。实体债务融资需求难以趋势性扭转，决定了宽货币政策不具备大幅转向的基础；但受制于银行息差，利率下探亦有清晰的微观边界，低位区间拉锯将是常态。我们将结合市场情况进行动态调整，维持各类资产均衡配置，争取基金资产的稳健增值。

二季度债市整体走强，曲线呈现牛平态势，长端利率和信用均表现较好，期限利差明显压缩，超长利率债走势强于一季度。2026年一季度以来资金保持稳定偏宽松态势，4月以来大行资金供给进一步走高，资金利率稳步下行，且非银和银行的资金利率分层维持低位，短债保持了较高的杠杆利差，推动短端信用债稳步下行，也使得长端债券迎来补涨。4月以来的基本面对债市形成利好，4-5月金融数据表现均一般，信贷需求维持偏弱，居民信贷继续形成拖累，银行体系的存贷差维持高位，也使得银行体系的资金供给相对充裕。另外通胀数据也有所缓和，4-5月的通胀数据呈现CPI维持平稳及PPI涨势放缓的格局，原油价格对PPI的拉动有所弱化，核心CPI的表现仍相对一般。资金环境的宽松和基本面的走势均对债市情绪有明显提振，5月以来交易型机构的情绪明显升温，加大了对超长利率和长端信用的买入力度，推动曲线明显走平。进入6月，大行净融出显著降低，资金面随之趋紧，市场对于后续资金利率转向谨慎，止盈盘带动收益率震荡向上。随后，陆家嘴论坛强调“稳中求进”，隔夜逆回购新工具落地，有效化解了市场对资金面的担忧，收益率转而下行。　　本基金在二季度保持了中性久期，并适度提升了组合杠杆率，聚焦短期限信用债，小幅增配中等期限城投债和银行二永债，同时辅以波段操作，取得了较为稳健的回报。　　展望后市，债市可能维持震荡分化行情。资金利率虽有上行，但空间有限，预计货币政策仍将在关键时点呵护资金面，短债可继续获得支撑，但当前杠杆利差较薄，赔率相对有限。长期限利率债或有一定交易机会，后续通胀数据对债市的扰动预计有限，社融数据仍待企稳，若经济数据和金融数据相对二季度无明显改善，考虑到当前期限利差仍处于偏高水平，长端利率或有一定下行空间。信用债走势预计相对弱于利率，当前信用利差维持低位，利差压缩空间狭窄，且6月以来相关政策推动债券信用评级趋严，弱资质发债主体或面临评级下调或终止问题，对市场情绪形成一定扰动，预计该类弱资质信用债可能面临利差走阔压力，因此需控制相关信用风险敞口。我们将在把握基本面定价的基础上，结合短期技术面因素及政策和焦点事件演变，灵活调整基金久期及券种分布，把握债券交易机会。

2026年第二季度，债券市场走出了强于预期的行情。四月份开始，资金面超预期宽松，资金成本降低到了1.3%以下，同时，基本面数据进一步走弱，银行信贷数据依然不振，在诸多利好因素的催化下，债券收益率曲线全面下行。从五月份开始，货币面开始逐步收紧，债券收益率下行的趋势遇到了阻力。进入六月份后，资金并没有按照市场期待的方向重新宽松，银行融出金额迅速收缩，短端资产收益率走高，一年期同业存单(NCD)发行价格突破1.5%。债券收益率在六月份窄幅波动，长债和超长债收益率下行后略有反弹，目前仍然处于相对低位。　　本基金在本季度根据基准进行配置，维持了一定久期。在收益率下行的过程中，本基金抓住机会用一部分长债和超长债进行波段操作，效果较好。由于资金价格在本季度后半段走高，本基金卸掉了大部分杠杆仓位。　　展望三季度，我们认为这是今年非常关键的一个时间段。很多决定今年债券市场最终走势的不确定因素或将在三季度确定下来。上半年经济K型特征明显，一些行业的发展和出口数据都非常亮眼，但旧动能经济依然在筑底过程当中，银行信贷数据有待改善，国内消费仍有较大提升空间。从宏观数据来看，经济增长数据符合要求。在上述复杂情况下，政府对经济的认知一定程度上决定了后续政策的方向和力度。目前，债券收益率向下面临短端收益率底部的限制，向上空间也有限，因为年初以来部分机构因为各种原因存在欠配或者错过二季度行情的情况，因此配置力量较强。债券收益率向上或者向下的进一步发展均有赖新的因素出现，我们有望将在三季度看到这些因素。相对来说，我们认为乐观情形的可能性更大一些。随着政策预期的落定，市场将回归基本面逻辑，债券收益率曲线有望平坦化下行。从策略上讲，我们将采取更为稳健的持仓，利用好友好的货币环境，保持合理杠杆水平，通过短端债券追求相对确定的收益。同时，如果长端债券收益率上行幅度较大，在严格控制回撤和坚守止损纪律的前提下，我们仍然会考虑用一部分仓位参与长端的博弈。总之，我们将努力做到严格投资纪律，执行好投资决策，以逆向操作应对震荡格局。

2026年第二季度，债券市场走出了强于预期的行情。四月份开始，资金面超预期宽松，资金成本降低到了1.3%以下，同时，基本面数据进一步走弱，银行信贷数据依然不振，在诸多利好因素的催化下，债券收益率曲线全面下行。从五月份开始，货币面开始逐步收紧，债券收益率下行的趋势遇到了阻力。进入六月份后，资金并没有按照市场期待的方向重新宽松，银行融出金额迅速收缩，短端资产收益率走高，一年期同业存单（NCD）发行价格突破1.5%。债券收益率在六月份窄幅波动，长债和超长债收益率下行后略有反弹，目前仍然处于相对低位。　　本基金在本季度围绕指数进行配置，维持了一定久期。在收益率下行的过程中，本基金抓住机会用一部分非成分券进行波段操作，效果较好。由于资金价格在本季度后半段走高，本基金卸掉了大部分杠杆仓位。　　展望三季度，我们认为这是今年非常关键的一个时间段。很多决定今年债券市场最终走势的不确定因素或将在三季度确定下来。上半年经济K型特征明显，一些行业的发展和出口数据都非常亮眼，但旧动能经济依然在筑底过程当中，银行信贷数据有待改善，国内消费仍有较大提升空间。从宏观数据来看，经济增长数据符合要求。在上述复杂情况下，政府对经济的认知一定程度上决定了后续政策的方向和力度。目前，债券收益率向下面临短端收益率底部的限制，向上空间也有限，因为年初以来部分机构因为各种原因存在欠配或者错过二季度行情的情况，因此配置力量较强。债券收益率向上或者向下的进一步发展均有赖新的因素出现，我们有望将在三季度看到这些因素。相对来说，我们认为乐观情形的可能性更大一些。随着政策预期的落定，市场将回归基本面逻辑，债券收益率曲线有望平坦化下行。从策略上讲，我们将采取更为稳健的持仓，利用好友好的货币环境，保持合理杠杆水平，通过短端债券追求相对确定的收益。同时，如果长端债券收益率上行幅度较大，在严格控制回撤和坚守止损纪律的前提下，我们仍然会考虑用一部分仓位参与长端的博弈。总之，我们将努力做到严格投资纪律，执行好投资决策，以逆向操作应对震荡格局。

2026年第二季度，债券市场走出了强于预期的行情。四月份开始，资金面超预期宽松，资金成本降低到了1.3%以下，同时，基本面数据进一步走弱，银行信贷数据依然不振，在诸多利好因素的催化下，债券收益率曲线全面下行。从五月份开始，货币面开始逐步收紧，债券收益率下行的趋势遇到了阻力。进入六月份后，资金并没有按照市场期待的方向重新宽松，银行融出金额迅速收缩，短端资产收益率走高，一年期同业存单(NCD)发行价格突破1.5%。债券收益率在六月份窄幅波动，长债和超长债收益率下行后略有反弹，目前仍然处于相对低位。　　本基金在本季度维持了一定的久期。由于资金价格相对平稳，本基金通过持有在曲线上明显凸出位置的债券获取相对确定性较高的收益。本基金在部分时候还使用了杠杆策略。　　展望三季度，我们认为这是今年非常关键的一个时间段。很多决定今年债券市场最终走势的不确定因素或将在三季度确定下来。上半年经济K型特征明显，一些行业的发展和出口数据都非常亮眼，但旧动能经济依然在筑底过程当中，银行信贷数据有待改善，国内消费仍有较大提升空间。从宏观数据来看，经济增长数据符合要求。在上述复杂情况下，政府对经济的认知一定程度上决定了后续政策的方向和力度。目前，债券收益率向下面临短端收益率底部的限制，向上空间也有限，因为年初以来部分机构因为各种原因存在欠配或者错过二季度行情的情况，因此配置力量较强。债券收益率向上或者向下的进一步发展均有赖新的因素出现，我们有望将在三季度看到这些因素。相对来说，我们认为乐观情形的可能性更大一些。随着政策预期的落定，市场将回归基本面逻辑，债券收益率曲线有望平坦化下行。从策略上讲，我们将采取更为稳健的持仓，利用好友好的货币环境，保持合理杠杆水平，通过短端债券追求相对确定的收益。同时，如果长端债券收益率上行幅度较大，在严格控制回撤和坚守止损纪律的前提下，我们仍然会考虑用一部分仓位参与长端的博弈。总之，我们将努力做到严格投资纪律，执行好投资决策，以逆向操作应对震荡格局。

2026年二季度国内债券市场震荡走强，收益率中枢下移。资金面的宽松，基本面持续弱复苏及需求配置旺盛等因素驱动了二季度债券市场走牛。从收益率曲线形态看，上半年整体呈现先陡峭再平坦的特征，二季度的内需疲软带动长端利率的快速下行，但是短端下行空间已经非常有限，期限利差逐步收窄。4月，受到超长期特别国债供给担忧影响，5年国债在1.54%-1.56%高位震荡，中下旬资金面超预期宽松叠加地缘政治缓和，收益率快速回落至1.47%附近。5月，央行月初买断式逆回购大额净回笼引发短端调整，5年国债一度反弹至1.49%，中下旬基本面偏弱，MLF超额投放推动债券市场再走强，收益率降至1.42%附近。6月债券市场多空因素交织，5年国债收益率在1.42%-1.48%区间震动。作为跟踪标的指数的被动型基金，本基金采用优化抽样复制法，选取市场流动性较好的五年期国债构建组合，保持组合90%以上的成分券仓位。

2026 年二季度，A股市场延续结构性分化，机会主要集中在人工智能等高景气方向。二季度AI产业链景气度维持高位，相关板块表现较好；创新药及CXO产业链在BD出海、临床数据兑现和订单修复预期等因素推动下关注度有所提升，但板块内部表现仍较为分化。报告期内，本基金坚持“周期思维+产业视角”的投资框架，重点配置产业趋势清晰、订单能见度较高且业绩具备兑现能力的方向。组合以海外AI算力产业链作为重要配置方向，重点关注光模块、光芯片、PCB、覆铜板及相关材料等环节，并根据产业验证、交易拥挤度和估值性价比对组合结构进行动态优化；同时持续跟踪创新药及CXO产业链中的结构性机会，力争在保持主线清晰的基础上提升组合收益弹性。