李达夫 - 基金投资策略和运作

2026年上半年，在资金宽松与机构行为共振影响下债市震荡走强，10年期国债活跃券由年初的1.85%震荡下行至1.725%，信用利差在资产荒行情推动下压缩至历史低位附近徘徊，资金价格围绕政策利率波动，票息策略综合表现相对较好。节奏方面，年初市场对于货币政策延续宽松的一致性预期较强，1月中旬央行宣布下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，带动债市震荡下行。3月初美伊冲突爆发，油价大幅上涨并维持同比高位震荡，因此导致的输入性通胀带动国内PPI与CPI回升，降准降息预期有所修正。4月份地缘冲突缓和，通胀担忧略有消退，叠加信贷投放偏弱与资金自发性宽松驱动，债市做多情绪高涨，引发新一轮利率中枢下移，但此后非银存款被纳入自律监管，存款利率调降引发的资金回流影响逐步显现，大行净融出规模大幅缩减，存单发行需求旺盛，引发资产与资金之间定价的再平衡，推动资金利率快速回升至政策利率附近震荡。半年末央行适时推出隔夜逆回购，在维护跨季资金平稳的同时消除了市场对于流动性进一步收紧的担忧。考虑到风险控制，组合配置上以短期限信用债为主，合理控制杠杆运用，争取降低组合的波动性。

2026年上半年利率呈现震荡回落的态势。年初债市调整幅度加大，10年期国债利率一度上行至1.9%，但此后央行买断式回购以及MLF大规模投放，10年国债收益率开始持续回落，逐步降至1.8%以下，存单利率在MLF降息等因素影响下也突破了1.6%。3月初美伊冲突的爆发推动油价大幅走高，市场对通胀路径的预期上修，在此背景下央行淡化了降息的预期，长端利率回到1.8%上方，但在资金宽松及同业活期自律的约束下短端利率持续回落。4月后资金利率进一步转松，DR001降至1.2%附近，推动1Y存单降至1.45%下方。4月下旬开始，随着10Y国债利率突破1.75%，资金边际收敛，一度使利率陷入震荡，叠加5月公布的4月经济数据，利率再度回落，10年国债降至1.7%附近。但在此背景下，6月初央行进一步收紧流动性，DR001回归1.4%附近，银行负债压力增大，推动存单提价以及长端走高。在利率震荡回落的同时，信用债则持续稳健回落，1Y/3Y/5Y AAA级信用债收益率分别较年初下降22BP、27BP和26BP至1.5%、1.62%和1.75%。顺达上半年以“哑铃型”利率债策略为主，叠加部分长端利率波段操作。

2026年上半年，在资金宽松与机构行为共振影响下债市震荡走强，10年期国债活跃券由年初的1.85%震荡下行至1.725%，信用利差在资产荒行情推动下压缩至历史低位附近徘徊，资金价格围绕政策利率波动，票息策略综合表现相对较好。节奏方面，年初市场对于货币政策延续宽松的一致性预期较强，1月中旬央行宣布下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，带动债市震荡下行。3月初美伊冲突爆发，油价大幅上涨并维持同比高位震荡，因此导致的输入性通胀带动国内PPI与CPI回升，降准降息预期有所修正。4月份地缘冲突缓和，通胀担忧略有消退，叠加信贷投放偏弱与资金自发性宽松驱动，债市做多情绪高涨，引发新一轮利率中枢下移，但此后非银存款被纳入自律监管，存款利率调降引发的资金回流影响逐步显现，大行净融出规模大幅缩减，存单发行需求旺盛，引发资产与资金之间定价的再平衡，推动资金利率快速回升至政策利率附近震荡。半年末央行适时推出隔夜逆回购，在维护跨季资金平稳的同时消除了市场对于流动性进一步收紧的担忧。组合操作方面，资产荒与资金宽松预期下，本基金维持以3年内中短期信用债为主的配置策略，通过杠杆争取一定的票息收入。择券方面，低收益环境下含税普通信用债吸引力略有下降，阶段性优先择取高等级免税金融债，并适度提高骑乘交易频率以追求收益增厚。

2026年上半年，在资金宽松与机构行为共振影响下债市震荡走强，10年期国债活跃券由年初的1.85%震荡下行至1.725%，信用利差在资产荒行情推动下压缩至历史低位附近徘徊，资金价格围绕政策利率波动，票息策略综合表现相对较好。节奏方面，年初市场对于货币政策延续宽松的一致性预期较强，1月中旬央行宣布下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，带动债市震荡下行。3月初美伊冲突爆发，油价大幅上涨并维持同比高位震荡，因此导致的输入性通胀带动国内PPI与CPI回升，降准降息预期有所修正。4月份地缘冲突缓和，通胀担忧略有消退，叠加信贷投放偏弱与资金自发性宽松驱动，债市做多情绪高涨，引发新一轮利率中枢下移，但此后非银存款被纳入自律监管，存款利率调降引发的资金回流影响逐步显现，大行净融出规模大幅缩减，存单发行需求旺盛，引发资产与资金之间定价的再平衡，推动资金利率快速回升至政策利率附近震荡。半年末央行适时推出隔夜逆回购，在维护跨季资金平稳的同时消除了市场对于流动性进一步收紧的担忧。权益市场方面，上半年A股市场指数整体震荡上行但分化明显，创业板指上涨36%，沪深300上涨7.5%，上证50小幅下跌。操作方面，本组合一季度配置相对均衡，二季度增加了高科技成长板块的配置。

2026年上半年，中国GDP同比增长4.7%，城镇调查失业率均值5.2%，经济运行总体平稳，二季度GDP同比增长4.3%，较一季度5.0%有所回落，主要受财政回落和外部冲击影响。CPI温和上涨1.0%，PPI在连续41个月负增长后转正，上半年同比上涨1.5%。结构上，新动能支撑作用增强，高技术制造业和数字产品制造业增加值分别增长13.3%和12.3%；但固定资产投资同比下降5.7%，显示内需仍有待巩固。2026年上半年，债市整体呈现震荡偏强格局，10年期国债收益率在1.70%～1.90%区间运行。年初从1.90%的高点持续下行，3月受输入性通胀担忧影响短暂调整上行，4月至5月在流动性超宽松驱动下再度下行至1.70%附近，6月以来在1.70%～1.75%区间震荡。信用利差方面，上半年整体先收窄后低位震荡，当前多数品种信用利差处于历史低位。2026年上半年，中证转债指数累计上涨2.51%，整体呈震荡上行格局，估值攀至历史高位，内部分化显著。2026年上半年，A股呈现极致的K型结构性分化行情，科创50大涨64.25%，创业板指涨35.58%，双双创出历史新高；上证指数仅涨3.16%，上证50跌1.38%。年初“春季躁动”，沪指一度上至4100点创10年新高，2月底美伊冲突爆发，市场避险情绪升温，4月停战后风险偏好修复，AI算力主线加速上涨。本产品当前转债仓位偏谨慎，债券仓位及久期中性。

2026年上半年，在资金宽松与机构行为共振影响下债市震荡走强，10年期国债活跃券由年初的1.85%震荡下行至1.725%，信用利差在资产荒行情推动下压缩至历史低位附近徘徊，资金价格围绕政策利率波动，票息策略综合表现相对较好。节奏方面，年初市场对于货币政策延续宽松的一致性预期较强，1月中旬央行宣布下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，带动债市震荡下行。3月初美伊冲突爆发，油价大幅上涨并维持同比高位震荡，因此导致的输入性通胀带动国内PPI与CPI回升，降准降息预期有所修正。4月份地缘冲突缓和，通胀担忧略有消退，叠加信贷投放偏弱与资金自发性宽松驱动，债市做多情绪高涨，引发新一轮利率中枢下移，但此后非银存款被纳入自律监管，存款利率调降引发的资金回流影响逐步显现，大行净融出规模大幅缩减，存单发行需求旺盛，引发资产与资金之间定价的再平衡，推动资金利率快速回升至政策利率附近震荡。半年末央行适时推出隔夜逆回购，在维护跨季资金平稳的同时消除了市场对于流动性进一步收紧的担忧。本组合整体以信用债加杠杆形式操作，择时方面组合积极通过中等久期利率债波段操作追求组合收益。此外，根据对市场波动的判断，本组合适时进行国债期货的对冲操作，争取降低组合的波动性。

上半年A股市场震荡上行，但分化显著：科创50涨64%、创业板指涨36%、沪深300涨7.5%，但上证50小幅下跌。31个行业中仅10个上涨，科技板块领跑，电子涨86%、通信涨73%，建材和机械的部分公司受益AI表现较好，消费、非银、地产等传统板块普遍承压。上半年全市场个股中位数-15%，成交额超317万亿，创半年度纪录。我们上半年持仓主要分布于有色、化工、新能源、电子、金融、机械等行业。电子行业强势上涨，贡献部分收益；有色、化工、新能源等周期品表现平淡；金融板块中银行相对稳健，非银金融偏弱。整体均衡配置在极端分化行情下涨幅落后于科技，但多行业布局有效分散了部分风险。

2026年上半年，中国GDP同比增长4.7%，城镇调查失业率均值5.2%，经济运行总体平稳，二季度GDP同比增长4.3%，较一季度5.0%有所回落，主要受财政回落和外部冲击影响。CPI温和上涨1.0%，PPI在连续41个月负增长后转正，上半年同比上涨1.5%。结构上，新动能支撑作用增强，高技术制造业和数字产品制造业增加值分别增长13.3%和12.3%；但固定资产投资同比下降5.7%，显示内需仍有待巩固。2026年上半年，债市整体呈现震荡偏强格局，10年期国债收益率在1.70%～1.90%区间运行。年初从1.90%的高点持续下行，3月受输入性通胀担忧影响短暂调整上行，4月至5月在流动性超宽松驱动下再度下行至1.70%附近，6月以来在1.70%～1.75%区间震荡。信用利差方面，上半年整体先收窄后低位震荡，当前多数品种信用利差处于历史低位。2026年上半年，中证转债指数累计上涨2.51%，整体呈震荡上行格局，估值攀至历史高位，内部分化显著。2026年上半年，A股呈现极致的K型结构性分化行情，科创50大涨64.25%，创业板指涨35.58%，双双创出历史新高；上证指数仅涨3.16%，上证50跌1.38%。年初“春季躁动”，沪指一度上至4100点创10年新高，2月底美伊冲突爆发，市场避险情绪升温，4月停战后风险偏好修复，AI算力主线加速上涨。本产品当前权益仓位偏谨慎，债券仓位及久期中性。

2026年上半年，出口成为经济最突出的亮点，高新技术产品与电子、通信等行业表现强劲，但内需相对疲软，社零压力较大，居民消费能力不足，房地产投资仍在深度调整中，新增贷款长期处于难以增长的状态，经济弱复苏格局未变。在货币政策方面，央行明确“适度宽松”基调，流动性环境持续充裕。上半年资金面整体宽松，DR007多数时间运行在政策利率下方，央行对资金利率下行的容忍度显著提升，并优化了隔夜利率走廊机制。尽管3月因通胀预期升温及地缘冲突导致原油价格上行，引发债市短暂调整，但随后在复苏动能减弱与资金面宽松的双重驱动下，收益率重回下行通道。债券市场方面，2026年上半年整体呈现震荡偏牛格局，利率中枢持续下移。年初大型银行集中购债推动收益率下行，10年期国债收益率从年初的1.90%附近回落，虽在3月因通胀预期短暂回调，但随后再度下行，5月下旬后稳定在1.70%-1.75%区间震荡。上半年“资产荒”逻辑贯穿始终，机构配置需求旺盛，信用利差被压缩至历史低位。本产品积极跟随市场形势变化，在年初抓住信用下行机遇拉长久期，4月后逐渐增加利率仓位和久期，博弈收益率下行，二季度末逐渐减仓，回归中性仓位，在控制回撤的同时，票息与波段交易相结合。

2026年上半年，在资金宽松与机构行为共振影响下债市震荡走强，10年期国债活跃券由年初的1.85%震荡下行至1.725%，信用利差在资产荒行情推动下压缩至历史低位附近徘徊，资金价格围绕政策利率波动，票息策略综合表现相对较好。节奏方面，年初市场对于货币政策延续宽松的一致性预期较强，1月中旬央行宣布下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，带动债市震荡下行。3月初美伊冲突爆发，油价大幅上涨并维持同比高位震荡，因此导致的输入性通胀带动国内PPI与CPI回升，降准降息预期有所修正。4月份地缘冲突缓和，通胀担忧略有消退，叠加信贷投放偏弱与资金自发性宽松驱动，债市做多情绪高涨，引发新一轮利率中枢下移，但此后非银存款被纳入自律监管，存款利率调降引发的资金回流影响逐步显现，大行净融出规模大幅缩减，存单发行需求旺盛，引发资产与资金之间定价的再平衡，推动资金利率快速回升至政策利率附近震荡。半年末央行适时推出隔夜逆回购，在维护跨季资金平稳的同时消除了市场对于流动性进一步收紧的担忧。考虑到流动性以及中长期3年左右信用债的风险收益特征，本组合债券部分配置以3~5年银行二级永续债为主。

2026年上半年，国内经济呈现前高后低的走势，一季度各经济分项均有不错的表现，经济整体较为均衡发展，进入二季度以来，此前表现相对较好的地产和消费等领域均出现边际弱化的趋势，仅出口方面依然维持强劲走势，经济增长的压力增大。从流动性环境来看，除6月末出现短时间的紧张，其他时候均保持相对充裕，在此背景下，债券收益率从二季度开始下行，10Y国债再度调整突破1.7%，30-10Y的利差也开始收窄。信用债受到评级调整等影响，叠加一季度利差已经压缩到极低水平，整体表现相对较弱，个别区域的城投债收益率有所走扩。报告期内本基金保持了中性偏积极的久期，从二季度开始增加了长端利率债的配置比例，积极参与了二级永续债的交易，积累了一定的资本利得。

2026年上半年国内经济呈现逐步修复、保持平稳的格局。具体来看，一季度制造业PMI明显改善，新质生产力相关行业增长动能亮眼，出口高增、消费温和复苏延续，固定资产投资受基建和设备更新政策托底影响较强；二季度制造业PMI均维持在荣枯线之上，外需仍是经济主要的支撑力量，受国补退坡基数效应影响，社会销售品零售总额逐月走低，但固定资产投资累计由正转负，内生需求诸如地产市场、民间投资等仍然不足，显示微观主体资产负债表仍处于慢修复进程。上半年央行在货币政策立场上仍维持支持性立场，政策利率和银行法定准备金率保持不变，银行间流动性先松后紧。　　债券市场方面，一季度收益率整体呈现下行格局，二季度收益率转入震荡格局，收益率曲线维持陡峭化特征。分月来看：1月，配置机构成为债市修复的核心力量，收益率先上后下；2月，政府债供给回升，但交易性机构接力，收益率整体延续下行；3月，海外地缘事件突发，通胀预期不确定性提高，收益率出现震荡；4月，银行间流动性整体充裕，资金价格下降带动收益率全面下行；5月，配置机构力量有所加码，带动政金债品种收益率下行；6月，资金价格逐步升高，收益率维持低位震荡。上半年来看，10年国债收益率呈现震荡下行的格局，波动区间为1.70%-1.90%，上半年末较年初高点下行约18BP。　　2026年年初，超长端利率债收益率处于过去一年以来最高水平，短端利率债收益率处于过去一年以来较低水平，期限利差价值较高，且信用债也呈现出较高的期限溢价水平，因此，组合开年采取中性偏积极策略，重点获取陡峭的收益率曲线下的骑乘价值，把握住了一季度债市回暖的配置性机会，之后组合采取偏积极策略，重点获取期限利差保护较足品种的久期收益，把握住了二季度债市上涨的交易性机会。信用策略上，本基金主要投资中高等级信用债，规避信用风险。